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第九组第9章房地产市场周期循环与房地产泡沫Contents目录04案例与启示0102房地产泡沫03房地产泡沫的测度及危害-3-01市场周期房地产市场周期循环房地产市场的运行呈现出周期特征，它和其他宏观经济运行一样，时而高涨，时而收缩，呈现出一定的规律性。房地产周期：是指房地产经济水平起伏波动、循环的经济现象。房地产周期循环：是指所有类型房地产的总收益率的重复但不规则的波动。-4-01市场周期周期对比美国从1870年开始大约为18—20年日本基本是7年我国香港从1945年二战后大致是7—8年我国内地是4—5年周期循环库兹涅茨周期一种长经济周期。是一种从生产和价格的长期运动中揭示主要资本主义国家经济周期的理论。（18—20年）朱格拉周期是针对资本主义经济中一种为期约10年的周期性波动而提出的理论。基钦周期又称”短波理论”。1923年英国的约瑟夫·基钦从厂商生产过多时，就会形成存货，就会减少生产的现象出发，他在《经济因素中的周期与倾向》中把这种2到4年的短期调整称之为“存货”周期，人们亦称之为“基钦周期”。-5-01市场周期房地产市场周期循环的原因外部因素•城市经济、政策因素、整个宏观经济的周期波动内部因素•供给不能及时响应需求变化-6-01市场周期房地产市场周期循环的阶段划分复苏阶段•表现为上一轮的萧条使房地产经济陷入长期低迷，自住需求者入市，投资、投机需求基本不存在，价格、租金价格低下。房价开始回升，少数投机者入市，市场交易量增加空置率下降。各种因素带动房价继续缓慢回升，市场充满乐观情绪，投资者信心饱满，市场预期良好，房地产投资转而旺盛。繁荣阶段•房地产开发量激增、品种增多，投机者活跃，市场投机需求高于自住需求。政府开始出台政策限制炒房，投机热情继续旺盛，自住需求者基本退出市场，实际上已经是有价无市。进而新增投资数量下降，销售难度加大，交易量下降，空置率增加，市场出现悲观情绪，持币观望。衰退阶段•交易量萎缩，房地产投资下降，市场悲观情绪加强。受一些突发利空性消息或事件影响，房价急剧下降，炒家惊恐抛售，房地产价格暴跌。进而小开发商纷纷破产，部分在建工程烂尾，大量投机者被套牢，血本无归，房地产业失业人数激增。萧条阶段•房价和租金持续下降，交易量锐减，空置率居高不下，大量房地产商破产。大萧条末期房地产泡沫挤出，市场正常需求缓慢增长，政府减少限制性干涉，市场波动开始平稳。房地产慢慢过度到下一个复苏与增长周期。扩张收缩-7-01市场周期房地产市场周期循环的阶段划分房地产市场周期循环的各阶段市场表现图-8-01市场周期总结房地产市场与宏观经济类似，繁荣和萧条会交替出现，在房地产市场繁荣时期，常常会出现市场是否存在泡沫的激烈争论。什么是房地产泡沫呢？Contents目录04案例与启示01房地产市场周期循环0203房地产泡沫的测度及危害-10-02含义房地产泡沫的含义美国著名经济学家查尔斯·P·金德尔伯格认为：房地产泡沫可理解为房地产价格在一个连续的过程中的持续上涨，这种价格的上涨使人们产生价格会进一步上涨的预期，并不断吸引新的买者--随着价格的不断上涨与投机资本的持续增加，房地产的价格远远高于与之对应的实体价格，由此导致房地产泡沫。泡沫过度膨胀的后果是预期的逆转、高空置率和价格的暴跌，即泡沫破裂，它的本质是不可持续性。简单来讲，是指房地产市场价值偏离其基础价值的持续上涨的过程与状态。-11-02特征是房地产价格波动的一种形态通常在经济长期增长的背景下发生的房地产价格呈现出的陡升陡降的波动状况，振幅较大房地产价格波动不具有连续性，没有稳定的周期和频率特征房地产泡沫的主要特征-12-02类型房地产泡沫的类型土地价格泡沫由于土地的稀缺性和市场需求的无限性，以及土地市场的投机炒作，将使地价出现虚涨，这称为土地价格泡沫。房地产价格是由建筑物价格和土地价格共同构成。地价泡沫引起房价泡沫，开发商对利润的期望值过高，人为抬高房价，也会形成经济泡沫。在房地产市场供求关系中，如果商品房的供给超过了市场需求，则超过部分属于供给虚涨，发展到一定程度将构成经济泡沫，空置率在5%-10%之间是正常的。房地产投资增长率应与房地产消费增长率相适应，当房地产投资过度膨胀，商品房严重滞销，造成还贷困难，连带引起金融危机时，才形成泡沫经济破灭。土地价格泡沫房价虚涨泡沫房屋空置泡沫房地产投资泡沫-13-02成因土地的有限性和稀缺性1投资预期2过度投机3金融自由化和宽松的货币政策4信息不对称5房地产泡沫的成因-14-基础直接助燃剂土地稀缺性投机需求膨胀金融机构过度放贷直接诱因02成因-15-⑴土地的有限性和稀缺性由于土地资源的稀缺性、垄断性、不可再生性，以及房地产开发周期长，从短期看，它的供给缺乏弹性。房地产的需求旺盛，而土地资源的供给又相对有限，这为地价上涨创造可能，从而推动房价上涨。02成因-16-2015年10大典型城市土地成交建筑面积增幅排名2015年10大典型城市土地成交均价增幅排名02成因-17-⑵投资预期交易者对房地产价格的预期能在一定程度上影响需求。交易者预期房地产资产将来会升值，房地产价格在本期证实了自己价格上升的预期，于是他们在下一期进一步产生价格继续上升的预期，从而需求增加。由于房地产外部供给有较强的约束性，易产生供不应求的局面，推动价格进一步上涨，上涨的价格又进一步强化了其他投资者的心理预期，从而形成一种自我增强的正反馈机制。在这种正反馈刺激下，房地产价格与其市场基本价值之间的正向偏离，房地产价格逐渐单边上扬，最终产生泡沫并促成泡沫的膨胀。02成因-18-⑶过度投机当经济发展社会财富积累到一定程度，房地产交易目的不再仅限于满足住房需求，更多是为了从交易中获利赚取差价，这就会使房地产泡沫发生的可能性大大加强。如果投机者对房地产价格上涨形成了共同的心理预期，他们会低价买进高位抛出，房地产价格从而被抬高。在非理性预期和“羊群效应”的作用下，投机者和资金大量涌入房地产市场，导致需求量急剧增加，进一步推动房价上涨，从而吸引后继投机者和资金的进入，甚至使投机需求取代真实需求成为市场主体，形成恶性循环。02成因-19-⑷金融自由化和宽松的货币政策金融自由化充分发挥了市场机制在资金流动中的作用，资本流动性大大增加，其中部分资金促进了泡沫的形成；此外宽松的货币政策和低利率导致货币供应量迅速增加，流向房地产的资金过快增长，对房地产的需求迅速增加；再有，金融机构过度放贷是房地产泡沫产生的直接助燃剂。02成因-20-2015年个人住房贷款迅猛攀升，脱离了2010年以来的平稳轨道，新增个人购房贷款2.67万亿元，占全年住宅销售额的比例为37%，相比2013年（25%）和2014年（28%），大幅上升。02成因-21-2015年9月30日将一套房首付比例从30%降低为25%。2016年2月3日，同时对首套房和二套房首付比例进行调整，首套房最低首付比例降至20%，二套房首付比例进一步由40%降至30%。一线城市首付比例略高，但相比2015年初也大幅下降。02成因-22-直接依赖①11.3%的国内银行贷款②在自筹资金里，76%的部分都是房地产开发贷款，占房地产开发资金来源的27.4%。间接依赖①其他资金里有21%来自于购房者银行贷款②施工方垫资18.8%实质上也是房地产企业的负债，且可能有部分也来自于贷款。因此，开发资金中大致有约65%左右的资金是依赖于银行体系的，明显超过40%的国际通行标准，具有比较大的不稳定性。02成因-23-房地产行业的资产负债率近15年时间里，从52%一路上升至77%，一旦未来的房地产资产缩水的话，房地产泡沫破裂，可能存在更大的资产负债率走高，房地产企业债务风险暴露，容易引发金融危机。02成因-24-⑸信息不对称①信息不对称容易诱发房地产投机过度大量国内资本和国际游资进入房地产市场，制造了虚假的需求信息，引发了虚假的市场繁荣，推动房地产价格非理性上涨。在房地产价格不断上涨的过程中。“买涨不买跌”心理不断强化，投机气氛日益浓厚，导致了泡沫不断增多。②信息不对称容易诱发银行业的逆向选择和道德风险问题在信息不对称下，由于金融体制的不健全，在信贷市场上风险偏好型的房地产商和投资者获得了较多贷款，导致逆向选择产生；银行盲目追求市场份额信贷规模，忽略对借款企业和个人的资信审查，低估了投资项目潜在的风险，大量银行资金的介入，加快房地产价格的膨胀和泡沫的产生。02成因Contents目录04案例与启示01房地产市场周期循环02房地产泡沫03-26-03泡沫测度指标法通过对各种与房地产价格相关的指标进行分析，测度房地产泡沫，该类方法主要包括简单指标法、指标体系法、功效系数法和综合指数法等具体方法。目前测度房地产泡沫的方法主要可分为指标法、统计检验法和理论价格法三类统计检验法运用统计分析测度房地产泡沫存在性，当房地产泡沫不存在时，房地产价格的变化呈现一定规律，统计分析可找到统计规律；当房地产泡沫存在时，房地产价格变化没有规律。该类方法主要包括方差界检验、设定性检验和单位根-协整检验等具体方法。理论价格法通过数学模型等计算出房地产的理论价格（房地产的基础价值），与房地产实际价格进行比较，二者的偏离部分即为房地产泡沫大小。根据计算房地产理论价格的思路不同，分为收益还原法、边际收益法和市场供求法。房地产泡沫的测度方法-27-房地产泡沫测度输入：输出：房地产价格虚涨泡沫土地价格泡沫房屋空置率泡沫房地产投资泡沫愿景使命各模块理念房地产泡沫综合测度=0.703×土地价格泡沫+0.583×房屋空置泡沫+0.262×房地产投资泡沫+0.041×房价虚张泡沫03泡沫测度-28-房价收入比是以房地产泡沫形成时过度的投机需求为基础设计的。房价收入比是房地产价格与居民平均家庭年收入的比值，反映了居民家庭对住房的支付能力，比值越高，支付能力就越低。当该指标持续增大时，表明房地产价格的上涨超过了居民实际支付能力的上涨。当市场中的房价收入比一直处于上升状态，并没有存在市场萎缩的迹象，则说明这个房地产市场中投机需求的程度较高，产生房地产泡沫的可能性越大。（1）房地产价格虚涨房地产价格虚涨是房地产泡沫形成的直接表现，由于房价上涨预期以及大量投机需求的存在，房地产市场价格脱离其实际价值飞速上涨，助推了泡沫的膨胀。此次将以收入比来测度房地产泡沫。03泡沫测度-29-03泡沫测度利用房价收入比对西安市房价虚涨泡沫进行测度2000-2010年西安市城镇居民人均可支配收入呈逐年上升态势，如表所示，由2000年的6364元增长到2010年的22244元，年平均增长率为12.7%，居民生活状况得到逐步改善，这为西安市房地产市场的快速发展奠定了坚实基础。房屋均价虽然个别年份有所波动，但总体呈上升趋势，2000年西安市房屋平均价格仅为1527.33元，2005年为每平米3444.1元，2010年上涨到每平米6543元。商品房价格的上涨促进了西安市房地产市场的繁荣，但同时也孕育着房地产泡沫风险。房价收入比是房屋价格与居民平均家庭年收入的比值，据此定义，房价收入比计算公式应为：-30-西安市房屋销售价格与收入情况数据表（数据来源：《西安统计年鉴》，西安统计信息网）03泡沫测度-31-设住宅售价为P，居民家庭年收入Y，银行住房抵押贷款年利率为r，贷款期限为n，首付款比例为a，每年贷款偿还额占家庭年收入的比例为k。则贷款总额应等于P(1−a),根据银行房地产抵押贷款等额本息还款计算公式居民还款总额为：则房价收入比为：03泡沫测度-32-首付款比例为20%时西安市房价收入比首付款比例为30%时西安市房价收入比03泡沫测度-33-银行个人按揭贷款期限一般不超过30年，因此设定贷款年限的上限为30年，西安市住房公积金贷款利率为4.45%-4.9%，购房商业贷款利率为7%-8%，因此，我们取贷款利率变化区间为4%-8%进行运算。根据西安市统计年鉴数据显示，历年来西安市城镇居民住宅支出占消费支出的比例大约在6%-13%之间，近年来房价提升速度超过了收入增加速度，住房支出比例呈现不断上升趋势。因此可将k最大值设定为25%。2010年10月