企业留人的“五味术”

请阅读最后一页信息披露和重要声明行业研究行业研究报告重点公司重点公司12E13E评级中航重机0.380.54买入中航动控0.240.27增持航空动力0.280.38增持相关报告《中航工业资产整合决心坚定，长期看好直升机板块整合空间》2012-01-10《金正日逝世事件折射2012军工股主题投资机会》2011-12-20《产业政策将密集出台，成长性支撑行业估值》2011-08-23分析师：吴华[e-mail]0190511040001研究助理：曹阳[e-mail]证券研究报告航空航天设备推荐（维持）航空发动机行业：十年一剑，从“引进仿制”向“自主研制”蜕变2012年07月05日投资要点航空发动机属于四高行业，参与者可长期分享行业成长，盈利能力相对稳定。由于工作环境极其苛刻，需要反复使用，且对重量限制严格，航空发动机行业具有高技术，高投入、高风险、高壁垒的特性。研发普通单台发动机的投入在10亿~30亿美元，时间周期10~15年。从1960s年代开始，全球主要制造商和供应商不超过25家，前四大制造商市场占有率超过70%。为规避风险，主承包商和供应商广泛开展国际合作。全球发动机行业年均增长4~5%，军民用市场二八开。2011年，全球航空发动机市场规模约750亿美元；未来20年，总市场规模突破2万亿美元。由于分军民两部分，民用规模达到80%，其中客运飞机发动机占比75%，因此行业增速与民航客运周转率增速相当。军用市场增长与全球军费相当。此外，服务与新机销售各占市场55%、45%。航空发动机与燃气轮机技术同源，全球燃气轮机市场相当于航空发动机市场规模的2/3。航空发动机可以直接改型为地面燃气轮机，也可向地面重型燃气轮机移植。2011年，中国航空发动机制造商只能满足市场1/5需求，主要生产军用航空发动机。2011年，中国航空发动机市场产值约200亿元人民币，而根据未来民机、军机采购数量估计，未来20年，中国航空发动机年均市场规模将达到1000亿元人民币，军民用比例3:7，国内制造商发展空间广阔。航空发动机制造成本中，劳动力成本占比较高。航空发动机占飞机总成本的20%~30%；全生命周期费用中，研发、采购、使用维护费用占比分别为10%、40%、50%；高低压涡轮是航空发动机价值最高的部件，战斗机与运输机因发动机外形特征不同，其他部件价值占比有明显差异。航空发动机制造成本中，高温合金、钛合金、劳动力成本分别占比约18%、15%、30%。WS10量产，核心机改型值得期待。2012年，中国第一台自主研发的涡扇发动机WS-10进入批生产阶段，预计年产100~150台，单台350万美元，行业营收有望加速增长。WS-10量产还标志着中国拥有了一台满足使用需求的发动机核心机，以此为基础，2013年、2015年、2018年，各种改型发动机有望陆续问世，迅速丰富中国发动机产品线，满足国内需求。航空发动机重大专项年内立项，实现从“测绘仿制”到“自主研制”蜕变。年内即将立项的“航空发动机重大科技专项”与“大飞机”、“载人航天工程”比肩，政府千亿投资将夯实技术基础，提高试验等保障水平，并将精选几个有重大意义和带动作用的军民用发动机，走完自主研制全过程，真正完成从“测绘仿制”向“自主研制”的蜕变，对行业构成中长期利好。考虑行业的成长空间，新军品型号量产、核心机衍生型号有望快速丰富产品线，以及短期催化因素，给予行业推荐评级。给予产业链中中航重机买入评级、中航动控、航空动力增持评级。风险提示：军费投入增速大幅放缓；WS10发动机在使用中出现新问题影响批产和改型；航空发动机重大科技专项资金投入严重低于预期。请阅读最后一页信息披露和重要声明-2-行业研究报告目录一、航空发动机属“四高”行业..........................................................................-5-1.分类：涡扇发动机应用最广...........................................................................-5-2.发动机组成与评价指标：核心机技术含量最高............................................-5-3.航空发动机属“四高”行业...........................................................................-6-二、我国航空发动机产业成长空间广阔..............................................................-12-1.国际市场：千亿规模，周期性明显，民用主导............................................-12-2.中国市场：方兴未艾，成长空间广阔...........................................................-17-三、航空发动机价值拆分......................................................................................-22-1.航空发动机产业占飞机产业价值的30%左右...............................................-22-2.航空发动机全生命周期费用、部件价值、制造成本拆分............................-24-四、重大科技专项推动产业蜕变..........................................................................-27-1.我国发动机落后一代，骨质疏松，材料工艺是软肋....................................-27-2.WS-10量产，核心机改型值得期待..............................................................-29-3.“专项”数千亿投资推动产业蜕变...................................................................-30-五、相关上市公司将受益行业大发展..................................................................-32-六附录....................................................................................................................-35-1、国际航空发动机制造商估值........................................................................-35-2.航空发动机分类介绍.......................................................................................-37-3.航空发动机部件组成及作用...........................................................................-38-请阅读最后一页信息披露和重要声明-3-行业研究报告图表目录图1、航空发动机分类.............................................................................................-5-图2、战斗机发动机组成（F119发动机）............................................................-5-图3、运输机发动机组成（普惠6000发动机）....................................................-6-图4、航空工业技术体系涉及主要装备制造领域..................................................-7-图5、四大主机制造商EBIT率基本保持稳定.......................................................-11-图6、航空发动机产业链主制造商与供应商关系................................................-11-图7、罗罗2012~2031年世界航空发动机市场预测（单位：亿美元）............-12-图8、国际航空发动机市场增速与全球GDP同向变化，周期性明显................-14-图9、航空发动机市场结构与影响因素...............................................................-15-图10、未来20年中国民用航空发动机市场需求................................................-17-图22、我国某型航空发动机部件价值拆分.........................................................-20-图12、民用客机航空发动机价值占比.................................................................-22-图13、美、英航空发动机占航空工业总销售额比例..........................................-23-图14、发动机占飞机全寿命周期费用比例.........................................................-24-图15、发动机全寿命周期费用拆分.....................................................................-24-图16、战斗机与运输机部件价值占比不同.........................................................-25-图17、航空发动机制造成本拆分.........................................................................-27-图18、GE9核心机衍生出3个系列多种航空发动机型号.................................-29-图19、中航工业发动机板块结构.........................................................................-32-图20、我国某型航空发动机部件价值拆分.........................................................-33-图21、RR公司经营指标与估值............................................................................-36-图22、Safran公司经营指标与估值.......................................................................-36