05财务分析、估值方法及投资建议-121005

财务分析、估值方法及投资建议会计系徐国栋一、财务分析分析框架财务比率分析杜邦财务分析体系（ROE）结构百分比、趋势百分比、逻辑切入点哈佛分析框架财务报表分析框架战略分析会计分析财务分析前景分析***公司投资分析（分析框架）分析要点提示（相当于内容摘要）一、公司概况二、宏观及行业分析（重点）三、会计及财务分析(重点)四、估值分析及投资建议(总体思路：“至上而下”的分析思路，宏观-中观-微观-估值)分析要点提示相当于内容摘要，不过提示的都是本报告的要点和亮点，给人一个总体的概念可参见研究报告：《恒瑞医药投资分析---郭烨小组》中的第一页的写法分点列示一、公司概况简要介绍公司性质、成立时间地点、发展沿革、上市时间代码、发行价、总股本、流通股本、公司规模、行业类别、经营范围、主营业务、大股东背景、十大股东简表、近期业务拓展计划、重组预期、目前价格、最新关键财务指标（每股收益、每股净资产、净资产收益率、市盈率）等等二、宏观及行业分析当前宏观经济分析与预测，及其对该公司（所在行业）的总体影响概述该公司的行业竞争环境分析，如行业竞争格局、行业生命周期、主要厂商及市场占有率、上下游竞争概况、近期行业主要动向、该公司的行业地位分析（可通过销售收入、销量的排名确定）该公司在行业的核心竞争力(亮点)、经营战略、盈利模式、创新变革、管理制度优势（低成本、差异化、行政垄断？政府背景？OPM、直销？规模化？品牌优势？。。。）-SWOT分析三、会计及财务分析（结合经营策略）分产品、分业务的销量、收入、毛利（率）、市场地位和优势分析（重点）（主打产品=》核心竞争优势关键财务指标（比率）：分为盈利能力、营运（周转）能力、偿债能力、成长能力4个方面基于ROE（净资产收益率）为核心的杜邦财务分析体系分解分析，找出该公司的竞争优势和劣势（需要同行业平均数或可比代表公司来比较得出）结构百分比报表、趋势百分比报表分析、现金流量分析、逻辑切入点（可参考之前MS与GFC的案例）四、估值分析及投资建议（重点）预计财务报表（可用销售百分比法结合历史数据预测）（如数据不足等原因，此部分可略去，只评估该公司目前的投资价值即可，未来报表不做预测）（相对估价法）估值，并给出投资建议（全文的结论部分，必须、一定要有！）财务分析之财务比率分析盈利能力成长能力营运能力偿债能力（注意：注重横向和纵向的比较！异常原因解析！）盈利能力：毛利率净资产收益率（ROE）销售利润率总资产收益率（ROA）息税前收益率成长能力：销售增长率净利润增长率（股东）权益增长率可持续增长率（ROE*留存收益率）营运能力：现金周转（转化）期（存+应收-应付）（总）资产周转率存货周转率应收账款周转率固定资产周转率应付账款周转率财务比率分析偿债能力：资产负债率（可反映财务杠杆和财务风险）利息保障倍数流动比率速动比率权益乘数（杜邦用到）（补充：研发和市场推广能力）研发费用占销售比销售费用占销售比关键财务指标——财务指标“三剑客”1、净资产收益率(ROE)——杜邦财务分析、营运能力、盈利能力、资本结构2、毛利率——市场占有率、售价、成本控制能力、产品的差异性3、资产负债率——偿债能力、财务杠杆、财务风险杜邦财务分析指标体系杜邦财务分析的意义：将各种类型财务指标进行一个综合系统分析找出影响企业盈利能力的关键因素对比不同企业，找出企业的竞争优势和风险点对企业财务状况进行综合评价荣盛发展与金地集团2011年报杜邦分析对比由以上杜邦分析可以看出：1、荣盛发展的综合财务竞争力高于金地集团。（ROE更高）2、ROE高的原因主要在于总资产净利率比较高。3、总资产净利率比较高的原因主要在于资产周转率（衡量经营效率和销售推广能力）比较高。4、荣盛发展的财务风险略高于金地集团。（资产负债率略高）EATROE=---------SEEBITSalesEBTICEAT=---------×----------×--------×------×-------SalesICEBITSEEBT经营利润率投入资本周转率财务成本率财务结构率税收影响率财务杠杆比率投资及经营决策影响财务政策影响税收影响杜邦分析的扩展——五因素分解ROE的分解---辨认盈利能力的驱动因素注释：IC：总资产SE：净资产EBT：（息后）税前利润=EBIT-IEAT：税后利润（净利润）财务成本率：反映了利息对利润的影响程度，越低说明影响越大。税收影响率：反应了税收对利润的影响程度，越低说明影响越大。五粮液太极集团华联超市上海汽车浦发银行经营利润率(1)14.76%5.72%2.64%24.02%72.36%投入资本周转率(2)1.071.016.050.560.04投入资本回报率(3)=(1)×(2)15.76%5.75%16.00%13.53%2.71%财务杠杆率(4)1.041.461.621.038.65税前ROE(5)=(3)×(4)16.38%8.39%25.88%13.87%23.45%税收影响率(6)71%77%83%93%69%税后ROE(7)=(5)×(6)11.56%6.45%21.49%12.94%16.15%中国5家上市公司ROE指标因素分解(2002)结构百分比报表分析趋势百分比报表和分析图3大逻辑切入点2001年资产结构GFCM项目名称金额占比金额占比金额€占比金额占比现金及等价物3009.3%2228.0%1457.0%31653.7%应收款项541.7%220.80%643.1%376.3%存货1003.1%612.2%1728.3%10.2%长期投资501.6%250.90%-----14424.5%固定资产69521.6%78428.4%71334.4%528.9%无形资产1374.2%762.7%291.4%193.2%金融资产*1,47545.8%1,32547.9%78737.9%----其他资产*41312.7%2509.1%1647.9%193.2%资产总计3,224100%2,765100%2,074100%588100%结构百分比报表分析实例资产质量(QualityofAssets)(2001)利润质量(QualityofProfit)MSFTGMFDCX(ED)1999796072572000944535792001736-55-720027817-104720039538542004902835252005122-10620282006126-21-124322007141-387-25402008177-400-300-200-10001002003001999200020012002200320042005200620072008GFCM趋势百分比分析图实例——M和GFC利润质量对比(QualityofProfit)三大逻辑切入点盈利质量资产质量现金流量收入质量利润质量毛利率高低成长性退出壁垒潜在损失经营现金流量自由现金流量波动性资产结构现金含量”造血“功能还本付息研发营销报表分析三大逻辑切入点二、公司价值评估两大估值体系：相对估值法（占实际应用90%以上，要求掌握）绝对估值法（计算复杂，如自由现金流折现法，有兴趣同学可以参考公司理财的教材第13章）相对估值法(乘数估价法）PE(市盈率/本益比）PB（市净率/市账率）PS（市销率/市售率)PEG（相对于增长率的市盈率，彼得·林奇发明）市现率（较少应用）理论依据：1、同行业（具有相类似成长性和风险的公司）应该具有大致相同的估价乘数，如市盈率）；2、如果某公司在同行业公司中市盈率偏低，则说明该公司具有投资价值。实务当中估值程序：（以市盈率为例）1、先收集资料，计算同行业上市公司市盈率的平均值（或中位数），作为比较基准。2、用该公司市盈率和同行业均值比较，若显著低于均值（安全边际高），则说明该公司具有投资价值，可以买入。3、一般地，该公司理论内在价值=该公司每股收益*行业平均市盈率，再和市价比较即可判断投资价值。注意要点：1、对于同行业市盈率，建议每股收益低于0.05的公司全部剔除2、对于市净率，每股净资产低于1元的公司需剔除3、对于PEG，前3年平均增长率小于2%可剔除(如行业中80%以上的公司增长率均小于2%，则不必计算该指标！）3、还可以根据预计的利润，计算动态（预计）市盈率判断投资价值案例链接-荣盛发展股票价值评估（一）市盈率法估算股票价值表8房地产业2012年4月16日市盈率情况名称现价（元）每股收益（元）市盈率（倍）荣盛发展10.430.8212.69名流置业2.380.0547.45华联控股3.70.0846.02美都控股3.230.0838.82中体产业6.530.0969.25嘉凯城4.90.1142.9新湖中宝4.230.1234.03中国武夷5.60.1342.59金地集团6.310.1444.1鼎立股份12.390.1486.09卧龙地产4.210.1921.64广宇集团6.140.1931.26中粮地产4.630.2319.9中国宝安11.930.2842.34黑牡丹6.710.2922.63亿城股份3.930.312.92资料来源：广发金管家金融数据库名称现价（元）每股收益（元）市盈率（倍）天地源4.580.3114.47信达地产4.640.3612.56上实发展6.270.4114.93金融街6.370.669.56华业地产10.420.6914.99珠江实业8.990.8510.55万科Ａ8.570.879.79世茂股份12.011.0811.88冠城大通9.161.088.47保利地产11.991.0910.92深长城18.551.3313.92招商地产21.81.514.44中航地产12.451.558.03行业平均值26.52在计算房地产行业平均市盈率时，为了提高数据的准确性,剔除了该行业中未正常上市、每股净资产小于1元、每股收益小于0.05元的股票。PE房地产行业平均值=26.52倍V荣盛发展=EPS荣盛发展*PE房地产行业平均值=0.82*26.52倍=21.74元结论与建议:荣盛发展2012年4月16日的收盘价为10.43元，其收盘价远远低于其内在价值。因此，建议投资者大量买入。买入暂时价值被低估的股票，等到股票价值真正体现在价格上时再抛售，将取得投资收益。三、投资建议（标准类型划分）公司评级体系收益评级：买入—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%以上；增持—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%至15%；中性—未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%；卖出—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上；风险评级：A—正常风险，未来6个月投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动；B—较高风险，未来6个月投资收益率的波动大于沪深300指数波动；