07第七章 宏观经济分析

证券投资分析：来自报表和市场行为的见解第七章宏观经济分析学习目标了解宏观经济分析在基础分析过程其中的作用和地位；了解宏观经济分析的基本内容和方法，以及一些主要的宏观经济指标；了解宏观经济周期与股票市场的关系，并学会预测股票市场走势的基本方法；学会分析一般的宏观经济政策对证券市场的影响；了解货币供应量与股票价格的关系。本章内容安排第一节：宏观经济分析概述第二节：宏观经济周期与股票市场第三节：宏观经济政策分析案例分析：中国宏观经济情况2002-2004宏观经济分析概述证券投资的宏观分析基础分析的起点由上至下(Top-Down)三步分析法•在这种方法法中，首先必须考察整体经济对所有公司和证券市场的一般影响，然后分析在这样的经济环境中具有较好发展前景的行业，最后再分析理想行业中的单个公司以及这些公司的权益证券。宏宏观观分分析析国内宏观经济环境国际经济环境行行业业分分析析公司基本素质基础分析了解商业财务分析财务预测企企业业分分析析宏观经济分析概述宏观经济分析总体框架反映宏观经济状况的相关变量及其对证券投资活动的影响根据宏观经济波动来分析并预测股票市场的整体运行情况了解政府宏观经济政策相关的措施对证券投资的影响•指标分析•趋势分析•政策分析•证券市场宏观经济分析概述宏观经济分析的主要方法指标分析法•总量分析法•结构分析法数理模型分析法•计量经济模型分析•概率预测法上述各种方法的主要目的都是预测宏观经济环境变动对证券市场，特别是股票市场整体运行的影响，并据以选择投资策略。宏观经济分析概述宏观经济指标国内生产总值（GrossDomesticProducts,简称GDP）•按市场价格计算的一个国家（或地区）所有常住单位在一定时期内生产活动的最终成果。国内生产总值有三种表现形态，即价值形态、收入形态和产品形态。•GDP的增长速度一般用来衡量经济增长率，这是反映一定时期经济发展水平变化程度的动态指标，也是反映一个国家经济是否具有活力的基本指标。宏观经济分析概述宏观经济指标国内生产总值（GDP）1994-2003年我国国内生产总值及其结构（单位：亿元）0200004000060000800001000001200001400001994199519961997199819992000200120022003居民消费资本形成总额政府消费净出口宏观经济分析概述宏观经济指标通货膨胀（Inflation）•分为需求拉动型、成本推进型和结构变化型三种•会产生财富和收入再分配效应、扭曲相对价格•政府历来将其视为经济的头号大敌，不会长期容忍高的通货膨胀率。失业率（UnemploymentRate）•是劳动力人口中失业人数所占的比重，但并不包括有劳动能力却不寻找工作的自愿失业情况。•失业率过高会引发一系列社会问题•我国目前统计的失业率是城镇登记失业率宏观经济分析概述宏观经济指标通货膨胀率与失业率1979-2003年我国的失业率和消费物价水平-505101520253019791982198519881991199419972000200301234567物价指数变动率（左轴）失业率（右轴）宏观经济分析概述宏观经济指标利率•又称利息率，是指在借贷期内资金贷入方向贷出方承担利息额占所贷资金的比率。•利率水平是也债券价格的主要决定因素。汇率•外汇市场上一国货币与其他国货币相互交换的比率，也可以将其看作是以一国货币表示的另一国货币的价格。•汇率水平和变化状况综合地反映了国际经济环境状况。•汇率也是国际投资中一个重要的风险因素。宏观经济分析概述宏观经济指标国际收支（BalanceofPayment）•国际收支指的是一国居民在一定时期（通常是一年）内与非居民各项交易的货币价值总和，综合地记录了一国对外经济活动的大概状况。除了上面介绍的几种反映宏观经济整体状况指标以外，还有投资指标、金融指标、消费指标和财政指标等部门指标。在做宏观经济分析的时候，必须把握宏观经济运行发展的重点和热点，并据以选取最有解释能力和预测能力的指标。宏观经济分析概述通货膨胀、利率与证券价格两个指标能够直接对债权和股票的价格产生影响•名义利率和通货膨胀率对必要收益率的决定起关键作用，而必要收益率则被用来计算各种证券的内在价值。-2-10123456Jan-02Jul-02Jan-03Jul-03Jan-04Jul-04Jan-05通货膨胀率（与上年同期比）国债到期收益率（%）宏观经济周期与股票市场对股票市场进行整体分析的主要方法宏观经济方法，通过分析总体经济和股票市场的主要关系来预测市场前景；微观分析方法，使用现金流贴现估计法和相对价值估价法来评估整个股票市场的价值；技术分析法，它是假设确定股票市场未来变化的最好方法是分析利率、价格以及其它市场变量过去的运动趋势，这一方法将在本书的技术分析部分介绍。宏观经济周期与股票市场将宏观经济变动分解成三个部分受经济周期（BusinessCycle）的影响而产生的周期性变化；•经济学将经济周期定义为经济生产或再生产过程中周期性出现的经济扩张和经济萧条交替更迭的一种现象，一个周期的长短可以不同，从数年到数十年都有可能。经济体正在经历组织和功能重大变化时所发生的结构性变化（StructuralChanges）；其他因素引起的经济冲击（Shocks）。宏观经济周期与股票市场经济周期NBER的定义：BOTTOMUPTOPDOWN尽管在经济周期中出现许多变化，但商业扩张期表现为逐渐发展积累至顶峰。在发展的过程中，反向的力量逐渐增强，最终形势出现逆转，经济进入萧条时期。在经济萧条的时候，扩张的力量又逐渐开始凝聚直到他们占支配地位，一切又重新开始。CYCLE宏观经济周期与股票市场经济周期图7-4：1950~1980年美国经济周期资料来源：Hodrick,R.J.andE.C.Prescott(1997).“PostwarU.S.BusinessCycles:AnEmpiricalInvestigation,”JournalofMoney,Credit,andBanking,29,1–16,图中的平滑曲线是用H-P滤波法得到的趋势。宏观经济周期与股票市场经济指标与经济周期领先指标指（LeadingIndicators）那些通常在总体经济活动达到高峰或低估前，先达到高峰或低估的经济时间序列，如股票指数、货币供应量、消费者信心指数、制造业工人平均每天开工时间数等。同步指标（CoincidentIndicators）指那些高峰和低谷与经济周期的高峰和低谷几乎同步的经济时间序列，也就是说，这些指标反映的是国民经济正在发生的状况，并不预示将来的变动。滞后指标（LaggingSeries）指那些高峰和低谷都滞后于总体经济的高峰和低谷的经济时间序列。其它序列（SelectedSeries），这些指标没有明显的周期性，但却对宏观经济运行有重要影响，例如国际收支、财政收支等。宏观经济周期与股票市场复合指标综合领先指标序列：把这些经济指标序列组合在一起的综合指标序列，•例美国经济咨商局（TheConferenceBoard）会定期在其网站上公布其统计的各国宏观经济监测指标序列。综合序列比率：例如同步序列除以滞后序列。•这种比率有着与领先指标相同的作用，甚至在某些情况下，其对经济周期的敏感性要大于领先指标，并比领先指标还有领先。指标分析中需要注意的问题宏观经济周期与股票市场股票市场走势预测“经济晴雨表”•股市的变动往往要领先于总体经济的变动–股票的价格反映了市场参与者对收益、股利和利率等决定股价关键变量的预期–领先指标的变化会反映在股票市场的变化当中宏观经济分析将注意力集中在领先性比股票价格还要明显的经济序列上。•货币供应量•消费者信心指数•制造业订单增长率宏观经济周期与股票市场股票市场股票市场波动要领先于经济波动。这一特征在我国并不明显。Why？05001,0001,5002,0002,500Jan-95Jan-96Jan-97Jan-98Jan-99Jan-00Jan-01Jan-02Jan-03Jan-04上证综合指数（月末水平）01,0002,0003,0004,0005,0006,000Apr-95Apr-96Apr-97Apr-98Apr-99Apr-00Apr-01Apr-02Apr-03Apr-04工业增加值（亿元，已去除季节因素）提前三月宏观经济周期与股票市场扩散指数（DiffusionIndexes）NBER提出的一种检验经济序列有关性态的方法；反应某一序列的趋势在该序列所统计的报告单位中的扩散程度。这一指数显示了序列增长或下降的时间和强度，扩散指数越大说明趋势在统计总体中的分布越广泛，趋势的稳定性也更可靠。宏观经济政策分析宏观经济政策政府有意识有计划地运用一定的政策工具，调节控制宏观经济运行，以达到政策目标。•对产品或劳务的需求产生影响；•对产品或劳务的需求产生影响；•可以通过经济指标反映出来；•货币政策和财政政策都是通过需求来影响宏观经济的；宏观经济政策分析财政政策分析财政政策是指政府的支出和税收行为，是需求管理的一部分；是刺激或减缓经济增长的最直接方式；短期目标是促进经济稳定增长；中长期目标是实现资源的合理分配，并实现收入的公平分配和社会和谐发展；主要工具是财政预算、税收和国债。宏观经济政策分析财政政策分析宽松的财政政策主要会通过增加社会需求来刺激证券价格上涨；紧缩的财政会使证券价格下跌；政府可以搭配运用“松”、“紧”政策；宏观经济政策分析货币政策分析货币政策是指通过控制货币的供应量而影响宏观经济的政策；货币政策对经济的影响是全方位的；影响经济要经过一定的传导途径和时滞；操作工具操作目标中间指标最终目标宏观经济政策分析货币政策分析操作工具•法定存款准备金率•再贴现政策•公开市场业务中介指标•利率•货币供应量•我国货币政策的中介指标：货币供应量、信贷总量、同业拆借利率、银行备付金率。宏观经济政策分析货币政策分析宽松的货币政策•使证券市场价格上扬•一方面，这使得企业部门可用资金增加，并令投资增加，对其未来利润和股利的期望的提高将使证券价格；•另一方面，货币供应量会提高居民的名义收入水平，通过资产组合调整效应，人们会降低其手中的现金，并购买更多的金融资产，这也能提高证券价格。•另外，宽松的货币政策令利率下降和通货膨胀率提高，这将令证券市场吸引更多从资金，并提高证券价格。宏观经济政策分析货币政策分析货币供应量与股票市场波动0510152025Jan-96Jan-97Jan-98Jan-99Jan-00Jan-01Jan-02Jan-03Jan-04-40-20020406080100120140狭义货币供应量M1增长率（与去年同期比较，%，左轴）上证综合指数变动率（与去年同期比较，%，右轴）1996~2004年我国股票市场价格走势与货币供应量状况案例分析：中国宏观经济情况2002-2004宏观经济形势分析——经济总量我国宏观经济在经历了两年高速增长以后，由2004年间开始回落，以支出法计量的GDP年增长率将由2003年的11.5%逐步降低到2005年8.2%的水平；图7-8：我国国内生产总值情况0200040006000800010000120001400016000949596979899000102030405E02468101214生产法统计GDP（亿元）支出法统计GDP年增长率（%）案例分析：中国宏观经济情况2002-2004宏观经济形势分析——经济结构最近几年我国的经济加速主要是靠投资推动的，投资的下降也将成为今后几年我国经济增速减缓的主要原因；图7-9：我国消费与投资状况-50510152025949698000204总体消费年增长率（%）资本形成总额年增长率（%）图7-10：我国各类消费年增长情况02468101214979899000102030405E农村居民消费（%）城镇居民消费（%）政府消费(%)案例分析：