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9/24/20191:26:51PM1第十六章汇率决定第一节铸币平价理论第二节购买力平价理论第三节利率平价理论第四节货币模型第十六章汇率决定End9/24/20191:26:51PM2概述汇率决定理论研究的是一国货币的汇率水平受什么因素决定和影响。在实行外汇管制的国家，汇率水平的高低是由货币当局根据其政策需要认为确定的。本章讨论汇率决定的背景是实行货币自由兑换、汇率由市场来决定的国家。汇率决定理论是国际金融理论的核心之一。随着经济背景和国际经济学基础理论的演变，它经历了不同的发展阶段，主要有国际借贷说。购买力平价说、汇兑心理说、国际收支说和资产市场说几个阶段。End9/24/20191:26:51PM3第一节铸币平价理论（1）在金铸币本位制度下，黄金被用来规定货币能代表的价值、各国均规定了每一金铸币单位包括的黄金重量和成色，即含金量（Goldcontent）。两国货币间的比价要用其各自的含金量来折算。两种货币的含金量之比称为铸币平价（Mintpar）。铸币平价是金铸币本位制度下决定两国货币汇率的基础。End9/24/20191:26:51PM4铸币平价理论（2）铸币平价条件下，外汇市场上买卖外汇时的实际汇率，围绕铸币平价的一定界限上下波动，这个界限就是黄金输送点。所谓黄金输送点，一般是在金平价之上加一个正负百分数，这一百分数是根据进行国际贸易的两国之间的输送费用和利息计算的。在金铸币本位制度下，汇率波动的界限是黄金输送点，汇率比较稳定。End9/24/20191:26:51PM5铸币平价理论（3）第一次世界大战后，金铸币制度陷于崩溃，各国相继实行了金块本位制和金汇兑本位制。黄金此时已不再具有流通手段和支付手段的职能，其输出受到很大限制。而货币汇率由纸币所代表的含金量纸币来决定，称为法定平价。实际汇率因供求关系围绕法定平价上下波动，但黄金输送点却因黄金输出入受到限制而不复存在。汇率波动的幅度由政府规定和维持，政府通过设立外汇平准基金来维持汇率的稳定。End9/24/20191:26:51PM6第二节购买力平价理论一、购买力平价理论的主要内容二、对购买力平价理论的验证三、对购买力平价理论的评价End9/24/20191:26:51PM7一、购买力平价理论概述（1）购买力平价说（PPP理论）的基本思想早已有之，但到1922年由瑞典经济学家古斯塔夫·卡塞尔才明确将其冠以这一称谓。购买力平价理论的基本出发点是，人们之所以需要外国货币是因为它在该国国内具有对一般商品的购买力，同样，外国人之所以需要本国货币也是因为它在本国具有一般的购买力，因此，国内外货币之的汇率主要取决于两国货币购买力的比较。End9/24/20191:26:51PM8购买力平价理论概述（2）购买力平价说有两种形式，即绝对购买力平价（AbsolutePPP）和相对购买力平价（Relative）前者指出两国货币的均衡汇率等于两个国家的价格比率，说明某一时点上汇率决定的基础；后者指出汇率的变动等于两国价格指数的变动差，说明了某一时段里汇率变动的原因。购买力平价理论认为长期均衡汇率，即无政府调节的自动实现国际收支平衡的汇率水平，是由购买力平价决定的，而自由浮动汇率条件下的短期均衡汇率将趋于长期均衡汇率水平。End9/24/20191:26:51PM9一、绝对购买力平价（1）绝对购买力平价理论认为，汇率是两国货币在各自国家里所具有的购买力之比。即在某一时点上，两国货币之间的汇率取决于两国货币的购买力之比。由于购买力实际上是一般物价水平的倒数，因此购买力平价的绝对形式就可以表示为：S=Pt/Pt＊（或e=Pa/Pb）其中，Pt为t时期本国物价水平，1/Pt则为本国单位货币的购买力；Pt＊表示t时期外国物价水平，1/Pt＊就是外国单位货币的购买力。因此，S就是购买力平价决定的汇率水平，即本国购买力于外国购买力之比，实际上就是两国的相对物价水平。End9/24/20191:26:51PM10绝对购买力平价（2）绝对购买力平价理论实质上就是国际间的“一价定律”（LawofOnePrice）。这就是说，在自由贸易条件下，同一种商品在世界各地以同一货币表示，其价格是一样的。但由于各国使用不同的货币，一种商品以不同货币表示的价格，就需要经过均衡汇率来折算，才能保持相等。用公式表示为：Pi=SPi＊如果该商品的本国价格Pi与其外国价格SPi＊之间存在着差额，就会存在有利的国际间的商品套购机会。随着套购活动的进行，需求与供给趋于平衡，价格差异也逐渐缩小，直至价格差异与两国的运输费用相等为止。所以套购是促使市场恢复均衡的一种市场机制。End9/24/20191:26:51PM11举例说明如果同一种商品在美国卖10美元，在英国卖5英镑，绝对购买力平价就为1英镑兑2美元。否则，就会存在有利的国际间的商品套购机会。这类国际间商品套购行为最终将驱使现实汇率调整到与购买力平价相等的水平。例如，假定汇率是1英镑兑2.5美元，即美元定值过低，英镑定值过高。在这种情况下，就会出现商品在美国与英国之间的套购行为，即贸易商在美国以10美元的价格买入这种商品，运到英国出售，获得5英镑，再以1英镑兑2.5美元的汇率换回12.5美元，净赚2.5美元。这种活动持续下去，贸易商不断卖出英镑、买进美元，势必使英镑贬值、美元升值。直到绝对购买力平价成立。End9/24/20191:26:51PM12卡塞尔兑绝对购买力平价的解释1、购买力平价是现实汇率水平运动的趋势，尤其在自由贸易情况下，这一假设更为有效；2、当一国对进口和出口的管制程度基本相同时，绝对购买力平价仍然适用；3、由于购买力平价时由两国货币的购买力决定的，因此，在计算货币的购买力时，应以反映所有产品和劳务的总体价格水平为基础。从这个意义上说，我们并不需要一价定律在每一种情况下都成立，只要一价定律在某一种物品上的偏差能与另一种物品上的偏差相抵消就可以。这样，我们可以放宽要求所有商品价格水平中的权重都相同这一限制。End9/24/20191:26:51PM13二、相对购买力平价含义：相对购买力平价说明的是汇率变动的依据。它将汇率在一段时间内的变动归因于两个国家在这一段时期中的物价塞规派和货币购买力的变化。具体而言，在一定时期内，汇率的变化是与同一时期内两国物价水平的相对变化成正比的。End9/24/20191:26:51PM14相对购买力平价的公式用Pt表示本国在时间t的价格指数，Pt＊为外国在相同时间的价格指数。假设基期的时间为0，P0和P0＊分别表示基期的国内外价格水平，S0为基期的汇率水平，相对购买力平价的公式为：St=EndPt/P0Pt＊/P0＊S0这样Pt/P0与Pt＊/P0＊就分别表示本国与外国的价格指数。如果基期汇率水平S0是已知的，那么即期的购买力平价汇率可以从两国价格指数的变化中推算出来。9/24/20191:26:51PM15相对购买力平价的举例假如一种综合性商品在英国由原来的5英镑上升到6英镑，在美国由原先的10美元上升到15美元，那么英镑兑美元的汇率就会上升25%，由原来1英镑兑2美元上升到1英镑兑2.5美元。计算过程如下：St=End15/106/5=2.5英镑/美元如果用物价指数来说明，就有：由于商品价格在英国上涨20%，在美国上涨50%，英镑兑美元的汇率就会上升25%，即150%÷120%－1。9/24/20191:26:51PM16相关结论汇率同两国价格水平的变化保持一致，汇率的变化取决于两国通货膨胀的差异。若本国的相对价格水平上升，本国购买力就会下降，这时市场力量会促使汇率回到与购买力平价相一致的水平。相对购买力平价与绝对购买力平价相比，更富有意义，因为它在理论上避开了一价定律的严格假设。如果相对形式是正确的，绝对形式不一定正确；但如果绝对形式成立的话，那么相对形式也一定是成立的。9/24/20191:26:51PM17对两种购买力平价的评价就购买力平价的两种形式而言，本质上二者没有太大的差别，都强调现实汇率的变化将最终趋于两国价格所决定的均衡水平。但绝对购买力平价是购买力平价理论最直接的表述形式。而相对购买力平价则是在此基础上具体阐述了汇率随价格变动的趋势。在统计上，各国的价格水平通常以指数形式表示，因此，相对购买力平价比绝对购买力平价更具有可操作性。所以，在实际应用中，绝对购买力平价多用于理论模型的分析，付诸实施和统计验证的多为相对购买力平价。End9/24/20191:26:51PM18三、对购买力平价理论的验证总结西方理论对购买力平价的各种验证结果，可以得出以下几点结论：1、购买力平价理论在短期内是失效的；2、从长期看，购买力平价还是比较合适的；3、在通货膨胀十分高涨的时期，特别是恶性通货膨胀的情况下，汇率和价格的变化较为明显地趋于一致，购买力平价的有效性较为明显。End9/24/20191:26:51PM19第三节利率平价理论一、利率平价理论的基本内容（一）无抛补利率平价（二）抛补的利率平价二、对利率平价理论的评价End9/24/20191:26:51PM20概述（1）购买力平价理论揭示了汇率与物价之间的密切关系，利率平价理论则说明了汇率与利率之间的关系。汇率与物价之间的关系通过国际商品套购来实现，反映了国际贸易对于汇率决定的作用；而汇率与利率之间的关系则通过国际资金套利来实现，反映了国际资本流动对于汇率决定的作用。End9/24/20191:26:51PM21概述（2）凯恩斯最初提出利率平价理论，主要用于说明远期差价的决定。后来，艾因齐格又补偿提出了利率平价理论的“交互原理”，揭示了即期汇率、远期汇率、利率、国际资本流动之间的相互影响。随着外汇市场投机行为的日趋活跃，非抛补利率平价理论被提出，用以说明汇率预期、即期汇率、利率、国际资本流动之间的关系。到了20世纪70年代。随着浮动汇率制的实施，利率平价理论又被进一步用于分析汇率行为。End9/24/20191:26:51PM22一、无抛补利率平价（1）在资本具有充分国际流动性的条件下，投资这饿的套利行为使得国际金融市场上以不同货币计价的相似资产的收益率趋于一致。即，套利资本的跨国流动保证了“一价定律”适用于国际金融市场。投资者主要依据预期收益率来决定投资的货币结构。对于非抛补套利者而言，持有本币资产的预期收益率是本币的利息率（r），但持有外币资产所获取的预期收益率不再是外币利息率（r＊）J加远期外币升水率，而是外币利息率加预期的汇率变动率（Se）。End9/24/20191:26:51PM23无抛补利率平价（2）在本外币预期收益率基于国内外利率变化和汇率预期变化而出现差异的情况下，非抛补套利活动就会产生。随着非抛补套利活动的持续进行，国内外利率和即期汇率就会发生调整，最终使套利者的本外币资产的预期收益率相等。End9/24/20191:26:51PM24无抛补利率平价（3）用r表示以本币计价的资产收益率（年率），r＊表示外币计价的相似资产的平均收益率，S表示即期汇率（直接标价法），Se表示预期将来某个时点的预期汇率，并且假设投资者的风险使中性的。对投资者来说，若不存在银行倒闭之类的风险，它会比一下一年以后两种资产的价值。在年终，若持有单位本币的存款与收益额大于持有外币存款与收益额按预期汇率Se折算成的本币款，即（1+r）＞（1+r＊）Se/S，则在本国存款；反之，若（1+r）＜（1+r＊）Se/S，则在外国存款；若（1+r）=（1+r＊）Se/S，则在任何一国存款均可。End9/24/20191:26:51PM25无抛补利率平价：结论在风险中性的前提下，投资者只需比较一下两种资产的收益。如果收益不等，投资者就会涌向一种资产，资本涌入国会因投资的增加而收益率递减，而流出国的收益率则可能会提高，最终两者的收益趋于相等，即：（1+r）=（1+r＊）Se/S利率平价条件：用同种货币衡量的任意两种货币存款的预期收益率相等。End9/24/20191:26:51PM26二、抛补利率平价(1)抛补利率平价的基本观点是：远期差价是由各国利率差异决定的，并且高利率货币在外汇市场上