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第十二章期权与公司理财第一节期权交易的基本知识第二节二项式模型第三节布莱克／斯考尔斯模型第四节实物期权与投资分析补充：期权的产生、发展与应用概述期权理论与实践是近30年来金融和财务学最重要的一项新发展。1973年在芝加哥期权交易所首次进行有组织的规范化交易。1980年纽约证券交易所的期权交易量超过股票交易量。1973年布莱克——斯科尔斯模型的提出，斯科尔斯和默顿获得1997年诺贝尔经济学奖。期权虽然最先在金融领域出现，但它更广泛的被应用于投资评价。公司的许多财务决策都具有期权特征，但人们往往不能识别这些特征。补充：期权的产生、发展与应用概述公司的高级经理人员尤其是财务经理必须关注期权。原因有三：一是公司经常需要利用商品期权、货币期权和利率期权来降低风险；二是公司的许多资本投资都含有期权，如是否建立一家新工厂，是否扩建或放弃现有的工厂，应当在何时开采矿产资源等（扩展期权、延迟开发期权、项目终止期权等）；三是公司发行的证券常常随附期权。会计师和审计师也需要掌握期权估价的方法，因为会计准则要求期权的计量和报告采用公允价值，而公允价值的确定需要使用期权定价模型。补充：基础（原生）金融工具与衍生金融工具简介基础（原生）金融工具（资产）：货币、存款、股票、债券、汇率等衍生金融工具（资产）：远期、期货、期权和互换。衍生金融工具（资产）是一种双边合约，其合约价值取决与或派生自基础金融资产或商品的价格及其变化。股票期权是一种建立在股票这种基础金融资产上的衍生资产。补充：期货与期权的比较远期合同交易解决了现货交易的缺点，期货交易不仅解决了现货交易下的种种矛盾，同时也弥补了远期合同的不足。期货是标准化了的远期商品。期货先于期权，二者的主要区别在于：补充：期货与期权的比较第一，期货的标准化合约和期权的标准化合约有所不同。二者都是以买卖远期交货标准化和约为特征的交易。但前者买卖的是实际商品或资产（标的资产）（除非平仓否则到期必须交割）；而后者买卖的是一种商品或资产的权利；故任何期货交易都可做期权买卖。第二，买卖双方的权利和义务不同。期权是单项合同，持有方有权利但无义务。期货是双项合同(双方的多头或空头地位确立以后，承担起到期交割的义务，否则必须在有效期内对冲)。第三，履约保证金规定不同。期权的保险金（期权费）由买方支付给卖方，而期货合同要求交易双方均须放置原始保证金，并可追加保证金。第四，两种交易的风险不同。期权的买方风险仅限于支付的保险金，而期货交易的双方面临无限的盈利和亏损。第一节期权交易的基本知识一、期权的几个基本概念二、期权价值的构成三、期权基本交易策略四、买-卖权平价一、期权的几个基本概念期权(0ption)：或称选择权，是买卖双方达成的一种可转让的标准化合约。它给予期权持有人（期权购买者）具有在规定期限内的任何时间或期满日按双方约定的价格买入或卖出一定数量标的资产的权利，而期权立约人（期权出售者）则附有按约定价格卖出或买入一定数量标的资产的义务。第一节期权交易的基本知识期权(0ption)：[或者这样表述：它赋予持有人在某给定日期或该日期之前的任何时间以固定价格购进或售出一种资产的权利。][或者这样表述：是合约双方按约定价格，在约定日期内就是否买卖某种金融工具所达成的契约]。理解期权定义要点：1.双方2.确定日期3.确定价格4.买或卖5.标的物6.买卖的是一种权利期权构成要素：①双方。获得期权的一方称为期权购买者、期权买方（期权购买人），出售期权的一方称为期权卖方（期权出售人），交易完成后，购买人成为期权持有人。②标的资产。如股票、政府债券、货币、股票指数和商品期货等。期权是这些标的物“衍生”的，因此称衍生金融工具③约定价格(K)，又称执行价格（交割价）、履约价格、敲定价格或固定价格。是期权持有方（买方)在行使期权时所实际执行的价格。无论标的资产的实际价格如何变化，执行价格都固定不变。期权构成要素：④到期日。指期权持有方有权履约的最后一天。如果期权持有方在到期日不执行期权，则期权和约自动失效。⑤期权是一种权力，且权力与义务不对等。期权合约不同于远期合约和期货合约，在远期合约和期货合约中，双方的权利和义务是对等的，双方相互承担责任，各自具有要求对方履约的权利。(当然，投资人签订远期和期货合约时不需要支付任何费用，而投资人购买期权合约必须支付期权费，作为不承担义务的代价)一、期权的几个基本概念（一）期权的类型（二）行权价格（三）到期日（四）期权价值（五）期权的特征第一节期权交易的基本知识（一）期权的类型（1）按期权所赋予的权利不同：买方期权（买权，看涨期权）：持有人将来买卖方期权（卖权，看跌期权）：持有人将来卖第一节期权交易的基本知识注意区分：期权买方（持有者，购买方）期权卖方（立约者，出售方）买方期权（看涨期权，择购期权，买入期权，买权）：预计价格上涨卖方期权（看跌期权，择售期权，卖出期权，卖权）：预计价格下跌（一）期权的类型（2）按执行时间（或权力行使时间）不同：欧州式期权(简称欧式期权)：到期日履约美国式期权（简称美式期权）：有效期内的任何日期履约美国式期权为期权购买者提供了更多的选择机会，因此，它的购买者往往需支付更高的保险金(期权费)。第一节期权交易的基本知识（一）期权的类型（3）按期权交易对象（内容）不同：现货期权：利率期权、货币期权、股票指数期权、股票期权期货期权：利率期货期权、货币期货期权、股票指数期货期权。第一节期权交易的基本知识（一）期权的类型（4）按期权内在价值的不同划分（按照有无内在价值，期权可呈三种状态）：实值（溢价）期权:有价等值（平值）期权：平价虚值（损价）期权：无价以股票期权为例：看涨期权的内在价值=股价-执行价格=S-K看跌期权的内在价值=执行价格-股价=K-S第一节期权交易的基本知识（二）行权价格又称约定价格、执行价格、交割价、履约价格、敲定价格或固定价格。是期权持有方（买方)在行使期权时所实际执行的价格。无论标的资产的实际价格如何变化，执行价格都固定不变。第一节期权交易的基本知识（三）到期日指期权持有方有权履约的最后一天。如果期权持有方在到期日不执行期权，则期权和约自动失效。第一节期权交易的基本知识（四）期权价值（价格）（又称期权费或权利金）是期权持有人（购买方）为持有期权而支付的购买费用。是期权出售人（出售方）出售期权并承担履约义务而收取的权利金。区分：期权价值和行权价格第一节期权交易的基本知识注意：期权价值（格）和行权价格是两个概念期权价值（格）既是持有人为持有期权而支付的购买费用（期权的购买成本），又是出售人出售期权并承担履约义务而收取的权力金收入。故期权价值又称期权费。期权价值=内在价值+时间价值行权价格(约定价格、执行价格等)是期权持有方（买方)在行使期权时所实际执行的价格。无论标的资产的实际价格如何变化，执行价格都固定不变。举例：期权交易所的期权报价期权交易：是期权购买者向期权出售者支付一定费用(期权费)后，取得在给定日期或该日期以前的任何时间以固定价格向期权出售者购进或售出一定数量的某种商品合约的权利的一种买卖。期权交易市场期权交易分为有组织的证券交易所交易和场外交易两部分。在证券交易所交易的期权合约都是标准化的，特定品种的期权有统一的到期日、执行价格和期权价格芝加哥期权交易所的期权报价方法期权报价（2005年5月20日）单位：美元公司名称：ABC到期日和执行价看涨期权看跌期权前一个交易日股票收盘价539月553.755.25602.1258.5651.2512.5700.517.001月45122.75508.54.125555.756.5603.759.75期权举例1（买房产的同时买一个卖权）某人08年以100万元的价格购入一处房产，同时与房地产商A签订了一项合约(买了一份合约)。合约赋予该人在2010年8月6号或此前的任何时间，以120万元的价格将该房产出售给A的权利（卖权、看跌期权）。如果在到期日之前该房产的市场价格高于120万元，该人则不会执行期权，选择在市场上出售或者继续持有。如果在到期日之前该房产的市场价格低于120万元，该人则会选择执行期权，将房产出售给A并获得120万元现金。（分析卖权的构成要素）期权举例2一股每股执行价格为80元的ABC公司股票的3个月后到期的看涨期权，允许其持有人在到期日之前的任意一天（包括到期日当天）以80元的价格购入ABC公司股票。如果ABC公司股票的价格确实超过80元，期权持有人有可能会以执行价格购买标的资产。如果标的股票的价格一直低于80元，持有人则不会执行期权。期权未被执行，过期后不再具有价值。期权举例3一股每股执行价格为80元的ABC公司股票的7月份看跌期权，允许其持有人在到期日之前的任意一天（包括到期日当天）以80元的价格出售ABC公司股票。如果ABC公司股票的价格低于80元，期权持有人会要求以执行价格出售标的资产，看跌期权的出售方必须接受。如果标的股票的价格一直高于80元，持有人则不会执行期权。期权未被执行，过期后不再具有价值。期权交易举例一个投资者持有ABC公司2000股股票的买方期权，交割价是46元，期权溢价（费）是每股2.5元。如果到期日的股价如下所示，请分别计算各种情况下期权买方和期权卖方的损益：(1)股价为44.5元；(2)股价为47.6元；(3)股价为50元。答案（1）期权不会被行使。期权卖方实现的利润是2.5×2000=5000元.期权买方通过支付溢价损失的金额也是这个数。（2）期权会被行使，从而使期权持有人获得每股1.6元的净收入，但是行使期权所产生的收益不如溢价的成本高，最终结果是期权卖方利润每股2.5-1.6=0.9元，共获1800利润(期权买方的亏损也是这个数)（3）期权会被行使，从而使期权持有人获得每股4元的净收入，减去每股2.5元的溢价，期权买方的每股收益还剩1.5元，共获利3000元（期权卖方损失的也是这个数）。从上例可知，期权不被行使时：（1）期权持有人（买方）所产生的最大净损失就是期权溢价的成本（期权费）：2.5×2000=5000元。（2)期权卖方所能得到的最大净利润就是期权溢价的收益：2.5×2000=5000元。对期权买方（持有人）而言，损失（风险）是有限的，但收益是无限的。对期权卖方（立约者）而言，收益是有限的，损失（风险）是无限的。可见收益与风险的不对等。值得注意的是：期权出售人不一定拥有标的资产（可卖空）。期权购买人也不一定真的想购买标的资产。因此期权到期时双方不一定进行标的物的实货交割，可以通过对冲进行平仓。（五）期权的特征第一，期权的交易对象是一种权利。第二，这种权力具有很强的时间性。第三，期权双方的权利和义务是不对称的。期权的基本特征在于它给予合约持有人的是一种权利而非义务，这一点使期权有别于远期和期货合约。正是期权的这一优越性使期权合约不像远期和期货合约那样可“免费”进入，投资者必须支付一定的保证金购买期权合约，之后，无论期权合约是被执行或是放弃，保证金都不退还，因此，保证金被看做是期权的价格。第一节期权交易的基本知识（五）期权的特征第四，期权具有以小博大的杠杆效应。假设你有100元进行投资（不考虑交易成本）。方案一：以每股5元的价格购入ABC公司的20股看涨期权(即期权合约约定未来以每股100元的执行价格购入20股股票）；方案二：购入ABC公司一股股票（股价100元）。第一节期权交易的基本知识第四，期权具有以小博大的杠杆效应分析：如果到期日股价为120元，方案一的净收益为300元（15元×20股），收益率为300%。方案二的净损益为20元，收益率为20%。可见期权的巨大杠杆作用对投资者有巨大的吸引力。如果到期日股价没有变化仍为100元，方案一的净收入为0，净损失为100元。方案二的净收入为100元，净损失0。股票价格无论下降得多么厉害，只要不降至0，股票投资人手里至少还有一股可以换一点钱的股票。但期权投资人的风险要大得多，只要股价低于执行价格，无论低得多么微小，投入期权的成本就全部损失了。二