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资产证券化系列讲座之一报告人：牛静报告日期：2012年9月14日——资产证券化的基础知识及其案例分析资产证券化：基础介绍与相关案例分析资产证券化与次贷危机资产证券化带来的商业模式重构资产证券化：国内外发展历程与相关案例分析银发[2012]127号《关于进一步扩大信贷资产证券化试点有关事项的通知》核心内容基础资产：收益性、导向性。大幅扩充基础资产池（重大基础设施项目贷款、中小企业贷款、经清理合规的地方政府融资平台贷、节能减排贷款、战略新兴产业贷款、文化创意产业贷款等多元化信贷资产均被纳入）机构准入：原规定风险自留：持有最低档次资产支持证券的5%以上，存续期信用评级：两家具有评级资质的资信评级机构，支持投资者付费模式会计处理：原规定核心内容（续）资本计提：原规定信息披露：原规定，鼓励创造条件逐步实现对每一笔入池资产按要求进行规范信息披露投资者要求：稳步扩大范围，鼓励保险公司、证券投资基金、企业年金、全国社保基金等经批准合规的非银行机构投资者投资资产支持证券。单个银行业金融机构购买持有单支资产支持证券的比例，原则上不得超过该单资产支持证券发行规模的40%。中介服务：认真总结实践经验，提高中介服务的质量和水平最新动态本次试点信贷资产证券化额度共计500亿，而一般大银行申请额度在200亿元上下，中小银行也是100亿元左右，各家银行加总的额度接近2000亿元，明显供不应求。券商资产证券化业务重启重启后第一个试水——隧道股份：“大连路隧道专营权收入扣除隧道运营费用后的合同债权及其从权利”，5亿元（5.52亿元），4年，国泰君安资产管理有限公司一、资产证券化的起源二、内涵界定、与传统融资方式的区别三、资产证券化的分类八、案例介绍与分析四、资产证券化的意义五、参与机构与运作流程资产证券化：基础介绍与相关案例分析七、信用增强机制六、交易架构一、资产证券化的起源资产证券化兴起于美国的住宅抵押贷款证券化。美国政府为处理房贷金融市场资金不足的问题，成立三大机构（GSEs），以促进住宅房贷抵押贷款的次级市场，藉此提高房贷的流动性，透过让承做房贷的金融机构出售其房贷债权之方式，使其获得新的资金进行新的贷款，协助民众购买房屋。FNMA（联邦全国抵押协会）FHLMC（联邦房屋贷款抵押公司）GNMA（政府全国抵押协会）1970年美国的GNMA，首次发行以抵押贷款组合为基础资产的抵押支持证券-房贷转付证券，完成首笔资产证券化交易。二、资产证券化的界定“资产证券化”这一词最早是由享有抵押贷款教父之称的美国著名投资银行家LewisS.Ranieri提出的。Gardener（1991）：资产证券化是使储蓄者与借贷者通过金融市场得以部分或全部的匹配的一个过程或工具。在这里开发的市场信用（通过金融市场）取代了由银行或其他金融机构提供的封闭的市场信用。（广义：包括一级证券化，即“实物资产的证券化”，如：股票、债券、商业票据等；和二级证券化，即“金融资产的证券化”，就是狭义的“资产证券化”）二、资产证券化的界定（续）美国证券交易委员会（2005）：资产支持证券是指这样一种证券，它是以由应收账款或其他金融资产所构成的不相关联的资产池的现金流为支撑，无论这种金融资产是固定还是循环周期，在一个固定的时期内它将根据自身的调控转换为现金和其他权利或资产。它或者也可以由其他专设资产来保障运作或按时向证券持有者分配收益。国内使用较普遍的定义：资产证券化是将金融机构或其他企业持有的缺乏流动性，但能够产生可预见的、稳定的现金流的资产，通过一定的结构安排，对其风险与收益进行重组，以原始资产为担保，创设可以在金融市场上销售和流通的金融产品（证券）。证券化的实质是融资者将被证券化的金融资产的未来现金流受益权转让给投资者。二、与传统融资方式的比较将多个资产集中组成一个资产池，与创始机构完全隔离；被证券化的资产组合会从资产负债表上消失，成为所发行资产支持证券的收益来源与担保品；对创始机构来说，在交易架构中其实出售资产的预期收入，并不构成负债，未增加“负债率”；投资者的收益与风险只取决于该证券化资产所产生的现金流量，而非出售资产者本身之资产状况与营运风险；适用性广泛，门槛较低，关键是可预见现金流量的资产；不涉及股权的转让，故不会改变融资者原有的股东结构。三、资产证券化的分类广义的资产证券化狭义的资产证券化（信贷资产证券化）基础资产资产证券化的地域证券化产品的属性不动产证券化、应收账款证券化、信贷资产证券化、未来收益证券化（如高速公路收费）、债券组合证券化等境内资产证券化、离岸资产证券化股权型证券化、债券型证券化和混合型证券化住房抵押贷款证券化（MBS）资产支撑证券化（ABS）四、资产证券化的意义提升资产负债管理的能力控制信用风险达到资产负债表外化的目的，并提高流动性增加资金来源的渠道额外的服务费收入创始机构降低资金成本股票、公司债、银行贷款等，增加新的可选择融资渠道①证券化所发行的证券通常可以获得比创始机构本身更高等级的信用评等，获取资金的成本相对应的会更低；②创始机构可以保留资产池的剩余收益。创始机构通常还会担任该证券化过程中的服务机构，赚取额外且稳定的服务费收入。透过证券化可以让创始机构对其资产与负债进行期限搭配，使其所拥有的重汽与长期资产获得相应期限的融资，也可以使短期的循环性资产（如信用卡债权）获得中期融资）①风险性资产比例下降；②提高权益报酬率；③改善资产负债表的流动性四、资产证券化的意义（续）五、参与机构与运作流程五、参与机构与运作流程聘请相关专家与机构资料分析确认适合进行证券化的资产，进行正当查核程序设立特殊目的机构，实现真实销售完善交易架构，进行内部评等架构信用增强及流动性支撑进行信用评等，发行与销售证券获取证券发行收入，向创始机构支付购买价格进行资产管理，给付证券的到期本息确定资产证券化的目标，并进行可行性分析投资工具的基本选择发行市场的选择存续期间的安排信用增强机制的选择六、交易架构设计投资工具的基本选择考量指标权益证券债券证券类型转付证券支付证券资产的现金流量特性在转付架构下，服务机构只是将资产所产生的现金流量扣除服务费后，转手付给投资人，因此，所发行证券的现金流量形态与其所反映的资产群组的现金流量形态完全相同。支付证券不但可以根据情场顺位及到期日作分类，还可以区别资产收益的本金及利息而支付给不同的证券，在支付架构下，资产的现金流量被重新安排并非配给所发行的不同种类证券，即证券所获得的现金流量形态预期支持资产的现金流量形态不同。资产风险性投资人按期持有比例直接对证券化资产有用不可分割的所有权权益，因此再次架构下，不可以用资产收益对资产池进行循环的替换。风险相对较高，因此，为了符合信用平等机构的标准，通常在支付架构下会安排较多的资产来担保发行额较少的证券，形成所谓的超额担保。赋税条件在美国可以不可证营利事业所得税。在美国被认为该架构属于非被动经营，不得享受免征营利事业所得税的好处。发行市场的选择目标发行市场的选择，主要需要考虑的因素有：市场规模、成熟度、货币种类、资讯揭露的要求程度、潜在目标投资人、相关成本等。可供选择的发行市场：①银行市场；②债券资本市场；③管道市场。银行市场——银信合作回暖银信合作理财业务经历了一个低谷期，产品占理财产品总数的比重从2009年鼎盛时期的54.95%下滑到2010年的37.07%和2011年的32.20%。据普益财富的最新统计，2012年1月至6月，银信合作理财产品的占比为36.73%。而7月以来，产品占比进一步增加，7月银信合作理财产品的占比攀升至40.58%。银行市场——银信合作回暖投向包含债券和货币市场工具的产品占比达到了85%投向包含股票和基金市场的产品占36.96%投向包含信贷资产和信托贷款的产品占21.96%银信合作高峰期的银信合作产品资金主要投向信贷资产和信托贷款，2009年资金单一投向信贷资产和信托贷款的产品数量就占73.89%债券资本市场为资产证券化发行最常见的市场，不论是国内发行、跨国发行（如：中集集团）还是全球发行均是如此，这是因为直接在资本市场上发行，可以接触到最多且不同需求的投资人，且如果当地制度允许，资产支持证券还可以方便的同时在国内与国际上进行交易、清算与持有。管道市场存续期间的安排创始机构与投资者所需考虑的相关因素主要有两个：法定到期日、平均寿命期间。•法定到期日：是由证券化资产的最后到期日所决定。•平均寿命期间：投资者对报酬率的要求（即创始机构融资成本的主要部分）主要是透过其所需承受风险期间的平均寿命所计算出来。因此，交易存续期间的长短会影响投资者的需求与创始机构的成本。平均寿命期间的主要影响因素：①提前偿还率（比如：不动产抵押贷款和汽车贷款的提前偿还率就不同）。②是否容许替换资产：如果允许，也是可以增长其平均寿命的。③交易架构（比如：发行人会有买回权，以提前结束该项交易的期间，又若该项交易中的证券有依情场速度进行分组的话，也可以更精确安排该交易的平均寿命。信用增强机制的选择证券化资产是否拥有超额利差交易架构的复杂程度投资人的偏好创始机构的资金成本具有适当信用评等第三方机构的可得性信用增强机制选择的考量因素各种机制间的相对成本七、内部信用增强外部信用增强•超额担保•信用分组•提前清偿•现金担保账户•储备基金•利差账户•直接追索权•回购条例•相关方担保•备用信用证•单线担保•一般保险•信用互换——资产证券化信用增级新方式信用增强机制信用增强机制的选择七、八、案例介绍与分析2005年12月15日，中国首个个人住房抵押贷款证券化（MBS）产品“建元2005-1个人住房抵押贷款资产支持证券”正式发行，进入全国银行间债券市场交易流通。确定基础资产并组建资产池该项资产证券化的意义交易架构设计构建SPV不足跟踪分析案例介绍案例分析发行并承销证券八、案例介绍与分析发行背景中国建设银行于1954年10月1日正式挂牌成立；从成立至今的五十多年间，它逐步从刚开始只是附属于财政部负责监督建设投资的一家专业银行，发展到现在自主企业化经营的一家功能完善的国家专业银行；于2005在香港联合交易所挂牌上市，于2007年在上海证券交易所挂牌上市；截至2009年12月31日，中国建设银行集团的总资产达到96233.55亿元，总负债为90643.35亿元，资本充足率11.7%，贷款总额48197.73亿元，其中个人住房抵押贷款8525.31亿元；在2005年2月，中国建设银行的资产证券化方案获得批准，它也成为国内首家获准进行个人住房抵押贷款证券化的银行。案例介绍：确定基础资产并组建资产池资产池泉州市无锡市上海市福州市个人住房抵押贷款案例介绍：构建特殊目的机构（SPV）公司形式（SPC）有限合伙人形式SPV：中信信托投资有限责任公司（发行资产支持证券）服务机构：建设银行（管理整个资产池，包括催收个人住房抵押贷款）信托形式（SPT）案例介绍：交易架构设计资产支持证券设计现金流分配信用增级方式交易结构资产支持证券设计建行MBS是国内住房按揭贷款证券化的首次实践，属于结构性融资交易。建行将其拥有并符合入池标准的个人住房抵押贷款及相关权益交付给中信信托投资有限责任公司（以下简称“中信信托”），中信信托设立“建元2005-1个人住房抵押贷款证券化信托”，并以此为支持发行四类资产支持证券，包括A、B、C三类优先级资产支持证券和一类次级资产支持证券。贷款服务机构具有清仓回购的权力资产支持证券设计资产支持证券预定评级发行额（万元）占比（%）利率上限①利率上限②A类AAA266976.4588.50B_1M+110bpRa—119bpB类A20362.616.75B_1M+170bpRa—60bpC类BBB5279.191.75B_1M+280bpRa—30bp次级无评级9050.063.00合计301668.31100.00初始计算日2005年11月10日交割日2005年12月19日交易流通日2006年2月20日——2037年11月23日法定最终到期日2037年11月26日入池资产中国建