家电彩电

谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。1/152009/10/29最近52周股价表现分析师陈伟彦[e-mail]-40%-20%0%20%40%60%80%100%Oct-08Nov-08Dec-08Jan-09Feb-09Apr-09May-09Jun-09Jul-09Aug-09Sep-09家电及其他耐用消费品上证指数行业研究深度报告家电/彩电„彩电行业的春天到来。我们认为：目前市场仍未充分认识到彩电行业已经或即将发生的深刻变化和潜在的巨大投资机遇。彩电行业未来几年将进入快速成长通道，具有趋势性投资机会，规模和盈利能力提升趋势明确，且向上弹性很大，未来两年彩电龙头企业的市值还有100%的提升空间。„彩电行业成长的驱动因素。彩电行业未来成长是由需求爆发成长和产业链格局演变所驱动的：（1）行业进入第三次普及浪潮，价格收入比大幅下降和三大效应叠加（更新周期＋数字高清推广＋政策鼓励）将缩短普及进程，平板电视需求将在未来几年集中爆发；（2）市场竞争格局相对稳定，国内企业在主要增长点的三四级和农村市场具有绝对优势；（3）平板产业链呈现有利于国内企业的明确趋势，上游缺失将成为历史。„行业规模快速成长。从03年开始，彩电企业的收入一直处于停滞阶段，09年部分企业的快速成长仅是开始。我们预计2010、2011年国内液晶电视销量同比增长为47%、22%，考虑到价格变化，销售额同比增长为35%、22%，且向上弹性仍很大。如年底前放开家电下乡限价，农村平板电视需求将放量成长。同时，龙头企业的增速还将超越行业水平。„盈利能力提升空间巨大。彩电企业目前盈利能力很低（2.5%以内），在需求旺盛和成本趋降的背景下，盈利能力提升空间巨大。以创维为标杆（08年净利率为3.3%，09年4%以上），优秀彩电企业的净利率有望达到4%。„趋势重于短期业绩。在投资品种上：首选仍是盈利能力提升空间和确定性均较好的海信电器；其次是明年盈利能力提升潜力巨大的深康佳；四川长虹和TCL集团未来业绩提升潜力巨大，但短期内业绩成长的不确定性相对较大，建议持续关注。同时，在香港上市的创维数码和TCL多媒体的成长相对确定，建议关注。在行业趋势性好转之时，趋势重于短期业绩。„短期催化剂。家电下乡限价可能放开；平板电视节能补贴政策可能出台。行业评级增持/维持评级相关研究《家电行业09年中报回顾与展望_中报向好下半年更好》2009/09/14《业绩提升和风险偏好驱动估值回升》2009/08/14《家电行业09年下半年投资策略多方因素共促成长》2009/06/23《未来3年的彩电行业渐进持续的改善》2009/03/23《产业振兴规划对家电行业的可能影响》2009/02/13《两岸携手发展平板显示产业上调彩电行业评级》2008/12/22彩电行业：在春天中起舞Oct-2009谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。2/15彩电行业的春天正来临我们认为：目前市场仍未充分认识到彩电行业已经或即将发生的深刻变化和潜在的巨大投资机遇。彩电行业未来几年将进入快速成长通道，具有趋势性投资机会，规模和盈利能力提升趋势明确，且向上弹性很大。未来两年彩电龙头企业的市值还有100%的提升空间：目前彩电企业市值在60-100亿元之间，未来2年将出现彩电收入250亿元，市值近200亿元的彩电龙头企业。驱动彩电行业持续大幅改善的关键因素是：„新技术和新应用驱动国内彩电进入第三次普及浪潮„三大效应叠加驱动普及加速，未来2年处于快速成长期„国内在平板产业链上游实现突破：从零到全球前三„行业洗牌完成，国内企业市场地位稳固，可分享行业的快速成长彩电行业正在发生深刻的变化，正确认识其投资逻辑转变是关键。09年初彩电行业的投资逻辑：上游景气急剧下滑带来的短期改善。09年Q1彩电行业股价大幅上涨背后的逻辑是：（1）液晶面板行业景气急剧下滑（液晶电视价格下降刺激需求、国内彩电企业对上游的短期议价能力增强）；（2）由于国外品牌短期内无力投入市场资源，国内彩电企业市场份额大幅提升。在此驱动下，虽然国内彩电行业整体收入在下滑（价格急剧下跌和CRT去库存化），但国内彩电企业的收入在成长、竞争优势在提升，并由此获得了资本市场的初步认可。未来3年彩电行业的投资逻辑：需求的爆发式成长和中国彩电行业内在竞争能力提升带来的趋势性改善。09年Q2以后液晶面板行业景气回升、国内企业市场份额趋于稳定，市场对彩电行业又开始置疑其成长的可持续性。如果说09年上半年彩电行业的改善是来自于上游短期内景气急剧下滑，那未来3年彩电行业的持续大幅改善则是来自于中国彩电行业的内在竞争优势，即：“中国需求”（新技术和新应用促进国内彩电进入第三次大规模普及期，且国内企业可分享这一成长）和“中国力量”（产业政策和“中国需求”促使国内产业配套能力大幅增强、国内企业的市场地位已很稳固）。因此，09年上半年彩电行业的改善仅是开始，未来3年彩电行业将迎来历史性转折，行业春天来临。我们的观点回顾：08年12月底上调彩电行业评级，重点推荐海信电器；09年3月底提出彩电行业的改善是持续的、渐进的，提示行业短期的风险；09年9月重点推荐彩电行业的趋势性改善。行业需求：第三次普及浪潮平板电视：第三次普及浪潮09年末城市家庭平板普及率仅28%。我国目前的平板电视普及处于普及初期，根据我们的测算，08年末城市平板普及率仅16%，农村刚刚起步；经过09年平板电视销售的大幅增长（包括等离子电视在内，预计全年2640万台），09Oct-2009谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。3/15年末城市家庭平板普及率为28%，如包括农村，全国普及率仅13%，如以保有量计算则普及率更低。表1、09年末我国平板电视普及率预测一二级市场三四级市场城市农村全国家庭数（亿）1.30.61.92.24.2户均彩电拥有量（台）1.41.41.41.02.4彩电保有量（亿台）1.80.92.62.24.9平板电视保有量（亿台）0.40.10.50.00.5平板电视普及率（按保有量计算）23%14%20%0%11%平板电视普及率（按家庭计算）32%19%28%0%13%数据来源：联合证券研究所测算。备注：以上测算不考虑一户两台以上平板电视的情况，剔除了彩电出货量中的商用需求部分。彩电的第三次普及高峰。我国彩电之前有两次普及高峰期，第一次是80年代城市CRT彩电普及，第二次是90年代的农村CRT彩电普及，上两次普及浪潮中普及率从10%到95%，城市和农村分别用了12年和14年。目前我国正经历平板电视的第三次大规模普及浪潮，而且随着彩电价格收入比的大幅下降和政策的大力刺激，我们预计此次普及浪潮的时间更短，城市和农村分别用8年和10年即可完成平板电视普及率从10%-95%的进程，且未来2年进入成长快速成长通道。备注：（1）普及率为每百户家庭拥有量；（2）上图表述方式来自于创维公司报告，但我们对阶段划分和预测值做了全面调整。图1、我国彩电的普及历程12年14年1984199619932007城市农村CRT彩电10%95%8年10年20072015F2011F2021F城市农村平板电视10%95%5年12年1980198519851997城市农村CRT黑白10%年份/普及率年份/普及率年份/普及率65%11年138%20074年2018F130%12年14年1984199619932007城市农村CRT彩电10%95%8年10年20072015F2011F2021F城市农村平板电视10%95%5年12年1980198519851997城市农村CRT黑白10%年份/普及率年份/普及率年份/普及率65%11年138%20074年2018F130%数据来源：联合证券研究所。Oct-2009谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。4/15彩电行业进入收入快速成长期从03年开始，彩电企业的收入一直处于停滞阶段，09年部分企业的快速成长仅是开始。我们预计2010、2011年国内液晶电视销量同比增长为47%、22%，考虑到价格变化，销售额同比增长为35%、22%，且向上弹性仍很大。如年底前放开家电下乡限价，农村平板电视需求将放量成长。同时，龙头企业的增速还将超越行业水平。我们的核心假设如下：1、液晶电视销量快速成长。预计09年国内液晶出货量达2450万台，同比增长83%，未来2年同比增长47%、22%，并驱动彩电行业整体销量同比增长13%、11%。彩电内销量可摆脱之前长期徘徊在4000万台左右的状况，到2011年达到近5000万台，且向上弹性仍较大。表2、2006-2012年中国彩电市场出货量万台2006200720082009E2010E2011E2012ECRT3302299226851343671336235LCD47987513372450360044004800PDP5883187190210230250RPTV33910000Total3872395942103983448149665285数据来源：Displaysearch,联合证券研究所预测。备注：06-08年数来自Displaysearch，09年之后为我们预测。以上为企业出货量，与零售量存在差异，包括零售、商用需求和库存变化。下表同上。2、价格降幅趋缓。我们预计未来2年液晶电视价格同比降幅为：-8%、0%，。在液晶电视占比提升的驱动下，未来2年彩电整体价格同比增长分别为：10%、7%。液晶价格降幅趋的理由是：（1）从成本和产业链均衡角度考虑，液晶面板价格在经历08Q4和09Q1的快速下跌后下跌空间大幅缩小，液晶面板行业迈过了景气急剧下滑阶段，液晶面板价格长期看仍将下降，但下降空间较小。图2、我国城市和农村平板电视普及历程预测0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%20082009E2010E2011E2012E2013E2014E2015E城市平板普及率农村平板普及率数据来源：联合证券研究所。Oct-2009谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。5/15（2目前液晶电视价格已降到了消费者可接受的程度，这为企业的产品结构调整和维持整体均价稳定甚或上升提供了可能。（3）120/240HZ倍速驱动技术、LED、互联网电视等高端产品占比提升。表3、2006-2012年中国彩电市场分产品成长2006200720082009E2010E2011E2012E销量占比：CRTTV85%76%64%34%15%7%4%LCDTV12%22%32%62%80%89%91%合计100%100%100%100%100%100%100%销售额同比：CRTTV48%38%25%10%4%1%1%LCDTV42%54%66%81%89%92%93%合计100%100%100%100%100%100%100%销量同比：CRTTV-6%-9%-10%-50%-50%-50%-30%LCDTV214%83%53%83%47%22%9%合计2%2%6%-5%13%11%6%价格同比：CRTTV-9%-10%-8%-25%-10%-5%-5%LCDTV-3%-27%0%-35%-8%0%0%合计15%2%17%2%10%7%2%销售额同比：CRTTV-15%-19%-18%-63%-55%-53%-34%LCDTV205%33%53%19%35%22%9%合计17%4%25%-4%23%18%8%数据来源：联合证券研究所预测。驱动力：新技术+新应用+价格收入比下降+政策支撑我们对彩电进入第三次普及高峰判断的关键理由如下：平板和数字高清等新技术、家电与互联网的融合等新应用是重要前提；城乡居民收入水平大幅提升和彩电价格收入比大幅下降，以及政策刺激（家电下乡＋以旧换新＋节能补贴）等政策将加速这一进程。新技术驱动成长：高清平板从可选到必需彩电作为一种产品形态从2000年之后就变化很小，从球面CRT到纯平CRT只是技术的局部改良，难以驱动行业持续快速成长。而消费电子行业中，创新技术的出现是驱动行业成长的