不良贷款证券化的运作思路

不良贷款证券化的运作思路内容提要：解决国有商业银行的不良贷款问题有许多提案，这其中，依托资本市场这一平台提出可行性操作的方案是不良贷款证券化。在思路聚集于资本市场后，针对操作所用的不同工具，又可对该方案进行细分，如股权或债权方案。同时，对国际上标准的资产证券化涉及的各个方面，不良贷款的证券化尚须依据中国国情进行修正。具体而言，将证券化中发行的证券从单纯的债券拓展为债券与股票并举，以及对具有非稳定现金流的不良贷款的证券化作更大程序的信用增级，这将是中国不良贷款证券化的关键。而所有与不良贷款证券化有关的运作，都需要一个载体，在中国这一载体的表现形式就是终于应运而生的金融资产管理公司。引言我国四大国有商业银行（工商银行、农业银行、建设银行和中国银行，以下所说商业银行指该四大银行）存在大量的不良贷款。造成银行不良贷款的原因是多方面的，有政策方面的因素，有宏观经济环境变化的因素，也有银行自身经营不善方面的问题。大量的不良贷款的存在，严重影响了银行功能的正常发挥，严重威胁着国家整个金融体系的安全。解决银行的不良贷款问题迫在眉睫，刻不容缓。解决银行不良贷款问题，可以根据严重程度的不同以及形成原因的不同而采取不同的方式。对于确实无法收回的坏帐贷款，可以采取国家财政核销和银行自身消化相结合的方法；对于那些存在盘活可能性的不良贷款，可以采取由资产管理公司进行集中管理的方法。为避免亚洲金融危机在我国发生，党中央、国务院特别重视对我国商业银行不良贷款的处理，采取了许多切实可行的措施。借助国际经验，成立资产管理公司就是举措之一。随着信达、华融、长城和东方资产管理公司的成立和不良贷款的划拨，资产管理公司如何运作不良贷款自然成了迫切需要研究和解决的问题。我们认为，证券化是资产管理公司运作不良贷款最重要的手段，是资产管理公司的核心业务，其他业务在相当大程度上是为证券化业务服务的。下面我们以资产管理公司作为运作主体，来探讨不良贷款证券化的具体操作方案，供大家参考。1．不良贷款证券化的总体思路证券化是指以缺乏流动性、但具有稳定的现金流的资产作抵押，发行可以在金融市场上出售和流通的证券，据以融通资金的过程。证券化业务本世纪七十年代兴起于美国，并于八十年代在欧洲市场上获得快速发展，九十年代开始进入亚洲市场。从国际经验来看，可以证券化的资产是那些具有稳定的现金流的资产。我们现在研究的进行证券化的资产是资产管理公司从商业银行接受的不良贷款，因此，证券化的具体操作就有必要对国际标准化的运作流程进行修正。具体而言，就是将证券化中发行的证券从单纯的债券拓展为债券与股票并举，以及对具有非稳定现金流的不良贷款的证券化作更大程度的信用增级，这或许就是证券化所体现的中国特色。根据证券化发行证券品种的不同，我们可以设计不同的证券化操作方案。如果证券化中发行的证券是股票，则我们称该类方案为股权方案；如果发行的证券是债券，则我们称该类方案为债权方案。同时在这两个总的方案下面依据债务重组的不同形式我们还可以设计出相应的子方案。我们先来考察股权方案。股权方案的设计与债务企业和银行间的债务重组有关。所谓债务重组，是指债主体在债务人偿债困难的情况下，依据有关法规，通过双方协商、行政仲裁、法院判决等形式，使债关系向有利于债务人的方向转化。与证券化有关的银企债务重组的具体运作可分为三类:一类是以资抵债，即债务企业转移其资产给债权银行以清偿债务；二类是债权转股权，其实质是为债务企业增资；三类是以股权清偿债务，即债务企业将其所拥有的其它公司的股权用于清偿对债权银行的债务。对于以资抵债型，资产管理公司的运作方案可设计成如下：首先是拥有企业不良债权的商业银行将不良债权出售给资产管理公司，资产管理公司接受债务企业以资抵债方案。资产管理公司在获得抵债资产后，以这些资产组合（或资产池）作为发起人资本，与高新技术企业（或吸收高科技成果以技术入股）合作，成立一家股份制公司，公开上市。待上市公司运作一定期限后，资产管理公司再将股权转让，转让所得作为支付给商业银行的对价资金。该方案我们称为股权操作方案Ⅰ。对于债权转股权型，资产管理公司的运作方案如下：首先由商业银行将其所拥有的对债务企业的债权转移给资产管理公司，资产管理公司按照一定的原则将债权转为股权（非股份公司须进行股份制改造）。由于债权转股权后，资产管理公司实际上成了债转股企业最大的股东，因此有条件对该企业进行资产重组。待条件成熟后，资产管理公司将其股权进行转让，转让收入成为资产管理公司接受不良债权的资金来源。该方案我们称为股权操作方案Ⅱ。对于以股权抵债型，原理是一样的，区别在于资产管理公司难于成为控股单位，由资产管理公司对其进行管理或进行资产重组有一定的难度。股权方案的基本思想是充分利用股权融资不须偿还这一特点来实现不良贷款的证券化。其优点是规避了国际惯例上对证券化资产需要稳定的现金流的要求，从而使得不良贷款证券化可实施的范围较广，并且规避了发行的债券不能按期偿还所产生的社会与政治风险。其缺陷在于公开上市的要求较高或者股权转让难度较大。由于目前公开上市实行核准制，因此如何使得成立的股份公司具备上市标准并上市，这是资产管理公司面临的一个关键问题。建议国家在上市方面给予资产管理公司一定的倾斜政策，以支持不良贷款的证券化。而目前中国法人股股权的转让主要是通过兼并的形式进行，因此，如何对债务企业进行重组以满足兼并企业兼并的要求，这也是资产管理公司面临的另外一个关键问题。股权方案是资产管理公司运作不良贷款的手段，而不是目的。其目的在于，通过股权方案减轻债务企业的财务负担，便于资产管理公司对债务企业进行资产重组，改善债务企业的业务经营状况，确保资产管理公司资产的安全并增值，最终实现股权转让和变现，以支付资产管理公司收购（或接受）商业银行不良贷款所需的资金。我们再考虑债权方案。债权方案是一种纯粹的证券化融资。其思路如下：首先是实现债权的转移，即资产管理公司按照一定的折扣率从商业银行那里收购不同的不良贷款组合；其次，资产管理公司按贷款的不同类别进行分类组合，形成具有一定现金流的不良贷款池；再次，资产管理公司以该贷款池为依托，发行可流通的债券；最后，资产管理公司所筹债券的收入用于偿还收购不良贷款的资金，并负责对债券还本付息。该方案我们定为债权操作方案Ⅰ。这一债权方案是按照国际上证券化运作的基本模式操作的，但它对资产的质量要求较高，如资产需在未来产生稳定的现金流等。这是因为债券的按时偿还是由资产的现金流特征决定的。因此，对于能够产生一定的、但并非稳定的现金流的不良贷款，我们可通过设计合理的结构进行信用增级以此增加现金流的稳定性和投资者的信心，这是不良贷款证券化债权方案成功的关键。如果再将该方案衍生一下，则可得到一种较为复杂的债权方案。即在资产管理公司收购不良贷款后，债权转为股权，然后以股权为依托发行可流通的债券；或者，如果资产管理公司本身接受的就是股权，则也可按这种模式运作。该方案我们定为债权操作方案Ⅱ。2．股权操作方案Ⅰ的具体设计2.1基本结构及操作流程操作流程如下（见图1）：①商业银行对债务企业的贷款成为不良贷款；②资产管理公司与商业银行洽谈，选择接收商业银行的不良债权，并支付对价,商业银行与债务企业的债权债务关系解除，形成新的资产管理公司与债务企业之间的债权债务关系;③资产管理公司根据不良债权的清偿方式，确定债务重组方案。如果是以资抵债，则须对抵债的资产进行评估。在确认损益后，资产管理公司接收企业的抵债资产，资产管理公司与债务企业之间的债权债务关系即告解除；④资产管理公司按照一定的分类标准对资产进行组合，以此资产池作为新公司的发起资本；同时，资产管理公司与科研部门接触，洽谈技术入股的可行性，合资成立高新技术公司；⑤资产管理公司选择券商等中介机构对新成立的公司进行重组，公开上市；⑥上市公司按资产管理公司所持股份分红派息，作为资产管理公司收购商业银行不良贷款的初始资金；⑦在公司上市一段时间后，资产管理公司将股权进行转让，股权转让收入作为初始资金，从而完成初始资金运用的一个循环。2.2参与主体（1）商业银行：不良贷款的债权人，它是证券化运作的原材料基地。资产管理公司先收购商业银行的不良债权，然后对接收的债务企业的偿债资产进行重组；（2）债务企业：不良贷款的债务人，由于各种原因，无法偿还银行贷款，只能以资产偿债；（3）财政部门：向资产管理公司注入资本金或将不良贷款核销准备金作为不良贷款证券化的初始资金；（4）资产管理公司：运作的核心。它在证券化中既是商业银行不良贷款的接受者，也充当新公司的发起人，通过买入卖出资产或股权，实现资产的保值增值；（5）高新技术所有者：以技术入股，从而提高成立的股份公司上市以及未来股权转让的可能性；（6）投资者：资本增殖的最终实现者；（7）中介机构：包括证券公司、会计师事务所、律师事务所、资产评估公司等；（8）兼并企业：对上市公司壳资源感兴趣的企业。2.3股权操作方案Ⅰ所涉及的一些问题（1）该方案的意义近几年商业银行适应市场经济的变化，为提高贷款质量，严格控制信用贷款发放，扩大抵押贷款的比重，依法接收、处置借款人资产以清偿债务的情况不断增加。但是，在以资偿债中，存在许多问题，如企业资产高估，引起商业银行资产不实；资产变现困难，加大银行负担。抵押资产大多是厂房、设备、土地使用权等，出售困难，且需要商业银行支付费用予以管理，增加了商业银行的经营负担。同时，由于商业银行接收的资产多为单列资产，对商业银行自身效用不高。而资产管理公司能将这些资产组合使用，提高其使用效率。因此，将这部分资产转移给资产管理公司进行专业化运作，进行重组变现，是完全有可能盘活的。（2）关于商业银行的损益处理。在以资抵债型中，损益的产生来自于两个方面：一是债权银行债权的账面价值与债权银行实际收回的债权价值之间的差异；二是债务企业资产的账面价值与资产的实际价值之间的差异。按照一般的会计方法，债务企业应将债务的账面价值与债务实际偿还的价值之间的差异作为债务重组损益，计入当期损益；转让的资产的实际价值与其账面价值之间的差异作为资产转让损益，计入当期损益。由于转让资产的实际价值一般低于转让资产的帐面价值，尤其是在某些特区或开发区，房地产价值大幅缩水。因此，在以资抵债过程中，债务企业的价值损失相当大，若单独由债务企业来承担该损失，企业是不愿意处理该债务的。而若由债权银行来承担该损失，也是不可能的。因此，若能利用资本市场增殖的优势，将债务重组与资本市场结合起来，则对各方的利益均有补偿。例如，可考虑将资产管理公司因发起资本升值的收益弥补债务企业和银行的亏空。具体可安排为，资产管理公司因协议转让高科技上市公司股权而产生溢价收益可用于部分弥补债务企业转让的资产的实际价值与其账面价值之间的损失和债务企业债务实际偿还的价值与商业银行贷款的账面价值之间的亏空。（3）税务问题。在以资抵债型中，债权从债权银行转移至资产管理公司，同时抵债资产又从债务企业转移至资产管理公司，故涉及的税收有流转税和所得税。为了使证券化成本尽可能降低，国家对资产管理公司业务运作中所涉及的各种税收应进行减免。3．股权操作方案Ⅱ的具体设计3.1基本结构与操作流程操作流程如下（见图2）：①商业银行对债务企业的贷款成为不良贷款；②资产管理公司购买商业银行的债权，商业银行与债务企业的债权债务关系解除，形成资产管理公司与债务企业新的债权债务关系；③资产管理公司将对债务企业的债权转变成股权，形成新的股权关系；④资产管理公司对该债转股企业进行资产重组；⑤资产管理公司进行股权转让，回收资金。3.2折扣率及债权转股权的转换比率的确定商业银行的不良贷款定价必须市场化。确定不良贷款价格即折扣率有三种方法：一种是抽样调查法,即通过抽样调查取得不良贷款损失的经验数据，据以确定折扣率；一种是拍卖法；一种是协议定价。具体采取哪种方法须视情况而定。债权转股权的转换比率，如果是股份制企业，则计算比较简单，按每股净资产将债权折算成股权即可；如果是非股份制企业，则要进行股份制改造，并对原有企业资产进行评估，然后根据评估后的净资产和债权的具体情况确定股权结构和债权转股权的转