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首先感谢贵公司对中信证券的信任，使我们能够有机会与贵公司就持续融资进行深入探讨中化国际持续融资项目建议书中信证券股份有限公司2002年5月内容提要一、再融资的市场环境二、再融资方式的选择三、时间进度安排四、需重点关注的问题五、中信证券股份有限公司一、再融资的市场环境证券市场概况我国证券市场日渐成熟，规模不断扩大资料来源：中国证监会010000200003000040000500006000019921993199419951996199719981999200020010200400600800100012001400总市值流通市值上市公司数量亿元我国证券市场的发展（1992－2001）图1家数截至2001年末，沪深两市上市公司1160家，总股本达5214.73亿股，总市值达到43522亿元。证券市场概况融资能力持续增强94.09315.58138.4119.92350.5958.86746.38856.6414171168.111992199319941995199619971998199920002001资料来源：中国证监会图2我国证券市场融资总量（1992－2001）亿元…证券市场概况再融资持续发展近年来上市公司再融资家数及融资总额（1999－2001）图3资料来源：中国证监会127320.8644.795家数金额162519.46220.7228242家数金额126430.64196.4822家数金额1999年2000年2001年配股增发可转债亿元2001年度上市公司再融资累计募集资金627.12亿元，上市公司占年度融资总额的54.51%，超过了IPO融资规模。证券发行市场的有利因素各种方式的再融资有序进行配股作为主要的再融资方式，2002年截至5月16日只有6家发行。预计在再融将呈现出配股、增发、可转债齐头并进的态势。4245112453111234可转债增发配股IPO12%3%47%38%2002年1-4月融资情况资料来源：中国证监会图4证券发行市场的有利因素发行价格市场化定价机制“湘计算机”增发市盈率45.24倍，“中信国安”增发市盈率36.39倍，“友谊股份”增发市盈率超过50倍上市公司再融资行为渐趋冷静2002年截至4月30日，提出配股融资计划的公司有22家，提出增发的共14家，提出发行可转债的共5家。差别待遇政策有望推出证监会将会考虑适当对资质和诚信度高的中介机构放宽审核速度和程序。证券发行市场的不利因素通道政策仍将继续最近1、2年内仍不会被取消积压项目多、市场堵塞严重2001年券商通道的总体周转速度为1.05次，而市场消化目前积压的近80家过会项目和100多个待审项目就需要一年多的时间，这些项目将对证券发行市场构成持续的压力。项目审核与发行周期加长再融资项目周期由以前的1年左右延长至近2年左右。结论结论：发行市场依然形势严峻与2001年普遍的非理性再融资行为不同，2002年再融资将会相对规范有序的进行，但股票发行速度、发行家数、筹资量等指标均很难超过2001年。配股依然是上市公司再融资的重要方式，增发和可转债将会得到有序的推进，上市公司不同的再融资形式将呈现齐头并进的态势。在发行市场项目积压状况严重、通道政策延续、发行速度减缓的的情况下，融资项目的整个周期加长，再融资预计将需要近2年左右的时间才能完成。增发将在筹资量受到约束的前提下，宽进严出。建议建议：及早启动，充分准备只有现在启动再融资工作，才能确保在2003年中期到2004年初完成再融资。因此建议公司及早启动再融资计划，做好前期的准备工作，为在当前的市场环境下顺利快速的实现再融资创造条件。二、再融资方式的选择再融资的政策动态增发增发的价格开始突破增发市盈率不超过20倍约束，允许采取市价折扣法确定询价区间，询价区间下限一般相当于二级市场价格的80～85％。增发的募集资金量不超过最近一期经审计的净资产额。增发的发行速度明显加快。再融资的政策动态1月2月3月4月京山轻机罗牛山南京中达中远发展申能股份银河科技华菱管线海螺型材云铝股份湘计算机双汇发展金丰投资中信国安发行市盈率19.3138.3816.8514.5414.7926.5918.6017.0621.0445.2420.6925.1136.39筹资量与净资产的比例0.240.640.670.610.331.320.311.670.720.730.752.310.57资料来源：中信证券统计数据再融资的政策动态配股配股价格也开始突破配股市盈率不超过20倍的约束，开始采取市价折扣的方式，由股东大会根据公司的具体情况决定。配股的速度明显减缓。再融资的政策动态配股市盈率1月2月3月4月5月三爱富四川美丰江泉实业永鼎光缆秦川发展发行市盈率19.0521.7331.4232.4243.43资料来源：中信证券201539181001122117101291410003111141530101010201030104010501060107010801090110011101120201020202030204配股增发可转债1资料来源：中国证监会图52001年1月～2002年4月发行情况再融资的政策动态可转债募集资金量不超过公司最近一期经审计净资产的80％。募集资金需用于公司的主业。原则上不得变更募集资金投向，否则需给投资者一次回售的权利。发行速度（家/月）再融资方式的比较募集资金量发行价格净资产收益率时间间隔业绩摊薄效应发行当年的盈利要求再融资方式的比较－优势增发相对于配股与可转债，筹资量最大。股权融资，无还本付息压力。目前发行速度加快，表明证监会仍在积极推进该融资方式。配股最成熟的再融资方式，操作简单，市场认同度最高。审核要求相对较低，审查略为宽松。配股缴款当日作除权安排，市场价格波动小。股权融资，无还本付息压力。再融资方式的比较－优势可转债在一定时间内能提高公司的资产负债率水平，优化公司的资产负债结构。筹资量比较大。公司每股收益和净资产收益率随着转股而逐渐稀释，业绩摊薄的压力较小。过会未发行和在审的项目积压最少。再融资方式的比较－劣势增发不作除权安排，股价不稳定，需平衡新老股东的利益。进一步降低公司的资产负债率。市场较为关注，证监会审查较严。公司业绩会在发行当年一次性摊薄。配股筹资量相对较小。进一步降低公司的资产负债率。发行当年一次性摊薄公司业绩。非流通股股东现金认配的压力大，如控股股东放弃认配会稀释其控制权，也会影响投资者的投资信心。再融资方式的比较－劣势可转债存在偿债的风险和压力。强调其债性，对行业前景、盈利能力及现金流量状况要求较高，需设置担保、进行信用评级等。发行后后续事项较多，需处理付息、转股、赎回、回售、调整转股价格以及相关的信息披露等事宜。审查非常严格。募集资金需投资主营业务；原则上不得改变募集资金用途，确实需要改变的，必须经公司股东大会批准，并赋予转债持有人一次回售的权利。再融资方案选择－增发最大可募集资金量：16亿元左右以2002年9月30日为审计基准日申报。公司2002年3月31日净资产为14.9亿元，假设公司2002年年末净资产为16.2亿元，全年实现净利润1.8亿元。2003年增发后的年度净资产收益率需不低于6％；不考虑分红因素。假设预计募集资金量68101215162003年底净资产23.6225.7527.8830.0033.2034.252003年最低盈利要求1.421.551.681.802.002.05按发行后净资产收益率实现6%测算，不同的募集资金量对公司形成的利润压力单位：亿元再融资方案选择－增发发行价格和发行规模募集资金量（亿元）发行量（万股）68101215发行价格（元\股）106000.008000.0010000.012000.015000.0115454.557272.729090.9110909.113636.4125000.006666.678333.3310000.012500.0134615.386153.857692.319230.7711538.5144285.715714.297142.868571.4310714.3154000.005333.336666.678000.0010000.0方案一方案二方案三再融资方案选择－增发发行后大股东持股比例增发新股数量（万股）4000500060007000800090001000012000持股比例（％）58.256.855.554.253.051.950.848.7若此次增发中化总公司不认购新股，则其持有中化国际股权比例将有所下降。按不同发行规模测算大股东持股比例的变化方案一方案二方案三再融资方案选择－增发定价与发行可以采取网上发行与网下配售相结合的方式发行。以询价区间内累计投标询价，询价区间采取市价折扣法或市盈率法确定发行价格。方案建议采取询价发行的方式，采取市价折扣法确定询价区间；重点安排对网下机构投资者的询价，以更好的发现公司增发新股的价格，扩大机构投资者的基础；如果网下认购充分，可以考虑全部向机构投资者配售；安排老股东的优先认购权以保护老股东的利益；考虑15%超额认购选择权。再融资方案选择－配股筹资规模与配股价格配股比例10∶3；流通股本可获配股份3600万股。以市价折扣法或市盈率法确定发行价格；定价发行。配股价格筹资规模配股价格（元/股）6.578101214配股筹资量（亿元）2.342.522.883.64.325.04按不同发行价格测算流通股本可募集资金总量结论和建议结论：公司前3年平均净资产收益率为7.58%，符合配股与增发的要求，暂不满足发行可转债的条件。公司目前也符合债权融资的条件，但公司仍可以优先考虑股权融资。增发相对与配股的筹资量较大，增发价格的市场折扣率低，定价机制更趋于市场化、合理化；而且目前增发发行的速度相对于配股明显加快。建议：公司通过增发的方式进行再融资。增发对股票价格的影响自2000年中化国际股票上市以来价格走势和成交量变化2000.32000.112001.62002.12002.511.8219.1018.6815.0513.80单位：元10.0015.0020.0012.5017.50（价格及成交量：2000年3月1日－2002年5月8日）图6增发对股票价格的影响股票价格和市盈率水平中化国际2002年5月8日收盘价格13.80，以2001年度公司每股收益0.24元，股票价格市盈率57.5倍。若预计公司2002年度实现每股收益0.48元，则市盈率水平为28.75倍。主要以国际贸易为主营业务的公司，截至20002年5月8日，市盈率平均水平为56.53倍；若扣除弘业股份的因素，平均水平为44.25倍。同行业市盈率比较资料来源：中信证券厦门建发江苏舜天中化国际辽宁成大浙江东方中大股份中成股份龙腾科技中技贸易东方创业南纺股份中化国际西藏金珠厦门国贸弘业股份市场价12.8620.0313.8013.2315.289.5011.8114.8115.2512.5615.1513.8015.6110.898.97每股收益0.490.730.480.460.460.250.300.370.380.300.310.240.210.130.05市盈率26.2427.4428.7528.7633.2238.0039.3740.0340.5441.8748.8757.5074.3383.77179.4增发对股票价格的影响增发市盈率对股票价格的长期影响2002年5月8日，上海证券交易所平均市盈率水平为37.16倍，深圳交易所为40.45倍。按中化国际2002年度实现每股收益0.48元，增发或配股的发行价格处于10至13.50元之间测算，预测的发行市盈率水平将处于21－29倍之间。若公司股本规模扩张20%(发行股份7500万左右），公司每股收益下降至0.40元，按同行业平均水平44.25倍市盈率测算，公司股票价格17.7元,远高于预计增发价格及目前的市场价格。从此意义上预计，中化国际中长期的股票价格将不会受到大幅度的影响。增发对股票价格的影响增发对股票价格的短期期影响从中化国际股