东方证券--旅游行业XXXX年报前瞻

动态跟踪东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格。东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。【行业·证券研究报告】研究结论2011年我国旅游经济总体保持较快发展，相比2011年年初全国旅游工作会议提出的预期目标，国内旅游和出境旅游的增长高于预期，旅游人次分别增长12%和22%；入境旅游受日本地震、中东动荡以及欧债危机等因素影响，增长低于预期，同比增幅仅为1%。展望2012年，文化和旅游均为国家战略性支柱产业，文化旅游的发展空间不可限量。刚召开的十七届六中全会也提出，要积极发展文化旅游，发挥旅游对文化消费的促进作用。我们认为，文化旅游符合国民消费需求转变的趋势，尤为看好具有文化内涵并可以异地复制扩张的优质景区，“景区+文化”模式或是行业未来的发展方向。随着中国富裕家庭的不断增加，对奢侈品消费需求快速增长，免税业面临良好发展机遇。世界奢侈品协会最新报告显示，截止2011年12月底，中国奢侈品市场年消费总额已经达到126亿美元，占据全球份额的28%，中国已经成为全球占有率最大的奢侈品消费国家。然而，国民消费却因为价格差距而大量流失海外。免税业有望抓住这一契机，作为“把中高端消费留在国内”的一种有效方式，在“十二五”期间取得重大发展。经济型酒店行业成长性好、抗风险能力强，未来将持续景气。相比成熟市场，我国经济型酒店行业远未饱和，未来低端消费升级和高端消费下沉还将催发大量需求，预计行业延续高增长势头，增速将维持在20-30%。此外，大型品牌经济型酒店的RevPAR将受到客房价格和出租率双升的推动进一步提升，盈利能力进一步增强。重点覆盖公司中，我们预计2011年的业绩增幅分别为：老凤祥（80%）、中国国旅（72%）、宋城股份（35%）、峨眉山A（34%）、中青旅（2%）、腾邦国际（-28%）、锦江股份（-19%）和首旅股份（-46%）。其中，老凤祥和中国国旅受中高端消费市场需求旺盛的推动继续保持高增长，中青旅和锦江股份在剔除后世博因素的影响后，旅游主业经营状况依然良好，而首旅股份同比大幅下降主要是南山门票分成的缘故。建议2012年超配旅游板块。2011年下半年以来，二级市场一直弱势，中间虽有反弹但并没有形成持续性行情。但就旅游行业而言，市场需求依旧旺盛，基本面向好；从估值水平看，SW餐饮旅游行业当前PE的绝对值接近08年低点，但相对值仍处于历史高位，说明投资者对旅游行业良好的基本面以及在经济下行周期中兼具防御性的认可。因此，我们建议从中长线布局角度出发，重点推荐：拥有优质景区资源且具备文化内涵的中青旅（买入）、宋城股份（买入）和峨眉山A（增持），受益于消费转型升级的中国国旅（买入），以及经济型酒店的行业龙头锦江股份（买入）。风险因素：经济增长低于预期，重大自然灾害等。旅游行业旅游行业2011年报前瞻证券分析师杨春燕8621－63325888×[e-mail]执业证书编号：S0860200010015联系人吴繁8621－63325888×[e-mail]行业评级看好中性看淡（维持）国家/地区中国/A股行业旅游报告发布日期2012年2月1日行业表现资料来源：WIND重点公司盈利预测及投资评级10EPS11EPS(E)12EPS(E)股价评级峨眉山A0.470.630.7216.42增持锦江股份0.630.730.9516.79买入腾邦国际0.680.841.1615.43买入中青旅0.640.730.9414.60买入首旅股份0.810.440.5611.90买入中国国旅0.470.801.2325.01买入宋城股份0.440.660.8221.02买入资料来源：公司数据，东方证券研究所预测21.2011年旅游市场呈现“两高一平”格局根据《中国旅游经济蓝皮书（No.4）》的研究成果，中国旅游研究院预计2011年国内旅游人数约26亿人次，同比增长12%；国内旅游收入约1.9万亿，同比增长21%。入境旅游人数1.34亿人次，同比增长1%；旅游外汇收入465亿美元，同比增长1.5%。出境旅游人数7000万人次，同比增长22%；出境旅游花费690亿美元，同比增长25%。相比2011年年初全国旅游工作会议提出的预期目标，国内旅游和出境旅游的增长高于预期，入境旅游受日本地震、中东动荡以及欧债危机等因素影响，增长低于预期。（注：2011年国内旅游抽样调查方法进行了调整）首先，国内游需求强劲，增速超预期。总体而言，国内旅游市场发展保持势头良好，旅游人次增速自2008年以来稳步增长，年增速分别为6.34%、11.1%、10.6%和12%，旅游收入则伴随着人均消费水平的提高呈现出更快的增长速度，复合增速达18.3%。图：国内旅游人数资料来源：国家统计局，中国旅游研究院，东方证券研究所图：国内旅游收入资料来源：国家统计局，中国旅游研究院，东方证券研究所其次，国民收入提高，出境游市场持续火爆。随着国民收入水平的不断提高以及人民币的稳步升值，居民出境旅游意愿提高，我国出境游市场近两年呈爆发式增长，平均增速在20%以上，2010年的消费总量达480亿美元，位居全球第四。2011年全国出境旅游人数7000万人次，同比增长22%，远高于2004-2009年10.6%的五年平均增速。3图：出境旅游人数资料来源：国家统计局，中国旅游研究院，东方证券研究所最后，外围经济低迷，入境游基本持平去年。自2008年金融危机以来，入境游的增长缓慢，其中，2008年和2009年，我国入境旅游人数分别下降-1.4%和-2.7%；2010年开始恢复增长，增速为5.8%。然而，今年国际局势一直动荡不安，加上年初日本大地震的影响以及后来欧债危机引发对全球经济衰退的担忧等，我国入境游增长速度再度放缓至1%。图：入境旅游人数资料来源：国家旅游局，东方证券研究所图：入境旅游收入资料来源：国家旅游局，东方证券研究所2.文化旅游+免税+经济型酒店前景看好我们对2012年旅游行业发展持谨慎乐观态度，预计国内游收入增速在15-20%，仍将保持持续快速发展势头。消费升级、政策推动、国民可支配收入增长、《国民旅游休闲纲要》可能出台等将成4为主要推动力量。选股上建议按文化型景区、免税、经济型酒店三条线，“景区+文化”模式或是行业未来的发展方向。（1）首推文化产业和旅游业相结合的文化旅游行业，二者同被列为国家支柱产业，具备相关概念的公司很可能受到大力扶持，发展空间不可限量。随着物质生活水平的不断提高，国民对精神文化的需求日益强烈，十七届六中全会提出，要积极发展文化旅游，发挥旅游对文化消费的促进作用。国家旅游局局长邵琪伟也表示：文化是旅游的灵魂，旅游是文化的重要载体；没有旅游的文化就没有活力，没有文化的旅游就没有魅力。旅游是文化的载体，而景区作为各地旅游发展的载体，拥有不可替代的自然资源垄断属性。虽然我国旅游资源丰富、文化源远流长，大多数景区或多或少都能跟文化有些联系，但其中真正高品质休闲度假类景区却极为稀缺，预计不到5%，而具备异地复制扩张能力的就更是珍惜品种了。供需矛盾将赋予景区很大的溢价能力。我们认为，文化旅游符合国民消费需求转变的趋势，当前，寻求文化享受逐渐成为旅游者的一种风尚，一个巨大的市场正在形成。（2）随着国人收入水平的提高，对中高端品牌特别是奢侈品消费需求增加，我们看好免税业在国内的发展前景。根据麦肯锡的研究报告，中国富裕家庭的数量正在迅速增加，年收入在30-100万元的家庭正在以每年15%的速度扩大，预计到2015年将有560万户家庭达到这一收入级别，而年收入大于100万的极端富裕家庭的增长速度更快，在20%左右，预计到2015年将有100万户家庭达到这一收入级别。届时，这两部分人群将贡献约126亿美元的奢侈品消费。世界奢侈品协会最新报告显示，截止2011年12月底，中国奢侈品市场年消费总额已经达到126亿美元，占据全球份额的28%，中国已经成为全球占有率最大的奢侈品消费国家。同时，我国免税业自2000年开始进入快速发展时期。其中，2004-2009年，我国免税业销售额从3.3亿美元上升到10亿美元，年复合增长率为25%，远高于同期全球10%的增长速度，但相比因为价格差距而大量流失的国民境外消费仍显得微不足道，如何将这部分消费引回国内已经引起有关部门的重视。我们认为，免税业有望作为“把中高端消费留在国内”的一种有效方式，在“十二五”期间取得重大发展，预计中国免税业在未来几年将继续保持年均20%以上的增长率。按2009年国人境外奢侈品消费872亿元计算，每8%转化为国内免税商品消费，我国免税业的市场规模就可以增加1倍，成长空间巨大。5图：中国免税业规模1资料来源：东方证券研究所整理图：中国免税业规模2资料来源：贝恩，东方证券研究所（3）经济型酒店因其良好的可复制性和抗风险能力，在中国旅游市场大发展的环境下，行业远未饱和，仍将保持景气。过去十年，经济型酒店行业一直处于高速发展阶段，2000年至今，全国经济型酒店的门店数和客房数分别翻了289倍和213倍，共有酒店6643家和客房数688305间。虽然我国经济型酒店增长势头惊人，但相比成熟的欧美市场，中国经济型酒店的人均拥有量偏低，未来至少还有3倍的成长空间，潜力非常大。图：中国经济型连锁酒店规模资料来源：艺旅，东方证券研究所6我们认为，低端消费升级和高端消费下沉将催发大量经济型酒店需求。一方面，随着国民可支配收入的稳步提高，消费习惯升级转型，对出游及住宿的需求随之增长，经济型酒店正好匹配这类人群的消费能力。另一方面，由于企业对未来经济增长的前景不乐观，导致企业缩减开支，一部分对高星级酒店的需求将转向经济型酒店。预计未来一段时间，我国经济型酒店行业有望延续高增长势头，增速将维持在20-30%。此外，大型品牌经济型酒店的RevPAR将受到客房价格和出租率双升的推动进一步提升，公司盈利能力进一步增强。3.上市公司推荐及2011年报预测从估值水平来看，SW餐饮旅游行业当前PE（TTM，整体法）的绝对值距离2008年的低点不远；但相对值（与HS300整体PE的比值）仍处于历史高位。我们认为，旅游行业的估值水平处于合理区间，横向比较的高估值说明了投资者对旅游行业良好的基本面以及在经济下行周期中兼具防御性的认可。就整个二级市场而言，2011年下半年一直弱势，中间虽有反弹但并没有形成持续性的行情；就旅游行业而言，市场需求依旧旺盛，前景向好。因此，我们建议从中长线布局角度出发，重点推荐：拥有优质景区资源且具备文化内涵的中青旅（买入）、宋城股份（买入）和峨眉山A（增持），受益于消费转型升级的中国国旅（买入），以及经济型酒店的行业龙头锦江股份（买入）。图：旅游板块整体估值水平资料来源：WIND，东方证券研究所7表1：重点覆盖公司2011年业绩预测表更新日期：2012/1/29股票代码股票名称最新股价总市值（亿元）2011年三季报归属净利润（万元）2011年年报归属净利润（万元）2011年前三季度增速2011年全年增速2011年第四季度增速2011EPS2012EPS2011PE2012PE000888.SZ峨眉山A16.4238.6211,51014,76433.5%33.9%35.0%0.630.722623300144.SZ宋城股份21.0277.6919,04222,00832.6%34.7%50.0%0.600.823526600138.SH中青旅14.6060.6422,05427,1089.0%2.1%-20.0%0.650.942216600258.SH首旅股份11.9027.548,45810,143-44.9%-45.8%-50.0%