中国资产证券化运作模式(1)

1DiXu2006.3.28,ShanghaiTHESECURITIZATIONFRAMEWORKINCHINA-CASESTUDY:CCBPILOTRMBSTRANSACTION2徐迪2006年3月28日上海中国资产证券化运作模式-建设银行RMBS案例分析3背景¾2005年3月，国务院批准建设银行和国家开发银行成为国内首批信贷资产证券化试点银行，并成立由人民银行牵头、国务院十部委组成的“信贷资产证券化试点工作协调小组”推动资产证券化试点¾2005年4月，人民银行和银监会联合出台《信贷资产证券化试点工作管理办法》¾2005年5月，财政部颁布《信贷资产证券化试点会计处理规定》¾2005年5月，建设部出台《关于个人住房抵押贷款证券化涉及的抵押权变更登记有关问题的试行通知》¾2005年6月，人民银行公告〔2005〕第14号《资产支持证券信息披露规则》和人民银行公告〔2005〕第15号《资产支持证券登记、托管、交易和结算等有关事项公告》¾2005年8月，中债登《资产支持证券发行登记与托管结算业务操作规则》¾2005年12月1日，银监会出台《金融机构信贷资产证券化试点监督管理办法》¾2005年12月15日，以建设银行作为发起机构的“建元2005-1个人住房抵押贷款支持证券”在全国银行间债券市场成功发行¾2005年2月，财政部和国家税务总局联合出台《关于信贷资产证券化有关税收政策问题的通知》4资产证券化内涵及特征¾资产证券化定义：资产证券化是指将可以产生稳定可预见未来收入的资产，按照某种共同特点汇集成为一个组合(又称为资产池)，再通过一定技术将这个组合转化为可在资本市场上流通的证券。¾资产支持证券的基本特征：1.现金流可预测性；2.“破产隔离”和“真实出售”；3.有限追索；4.信用增级。¾特殊目的载体（SPV）：通过设立SPV，可实现“破产隔离”和“真实出售”，并利于争取合理的会计和税收处理；国内可通过设立特定目的信托（SPT）的方式，实现SPV的功能。¾资产证券化分类：资产证券化有很多种分类，就基础资产而言，资产证券化主要分为房屋抵押贷款证券化（MBS）和一般资产证券化（ABS）。5资产支持证券与其他固定收益证券的区别¾信用基础不同ƒ资产支持证券的评级可高于发起机构（证券化资产的原始权益人）的自身评级¾资产支持证券评级的稳定性要高于一般的企业债¾交易结构设计的复杂程度不同ƒ资产证券化属于结构融资的范畴，发行资产支持证券需建立严密的法律结构、进行复杂的现金流重组设计，交易涉及多家主体¾资产支持证券产品丰富多样ƒ不同的基础资产ƒ同一基础资产不同的利率、期限、还本付息方式及评级等ƒ不同的交易结构6交易概述交易结构描述风险因素及对应措施证券投资价值介绍建行住房抵押贷款证券化案例资产池信息7发行条款简介发行总量:人民币30.17亿元发行证券(4支):优先级证券(3支):A级/B级/C级；次级证券(1支):S级公开发行并申请上市交易证券:优先级证券(3支):A级/B级/C级A级B级C级S级发行量（亿元）:26.702.040.530.91评级（中诚信）:AAAABBB不评级法定到期日：2037年11月26日预计到期日（清仓回购）:2014-8-262015-3-262015-3-26预计加权平均回收期（清仓回购）:3.15年9.24年9.30年基准利率:7天回购加权平均利率计息方式：基准利率+110bp;基准利率+240bp;基准利率+280bp;按月付息，浮动利率，按月浮动，采用基准利率＋基本利差（基本利差通过簿记建档集中配售的方式确定）辅以资产池加权平均利率（即WAC）减点差为利率上限利率上限：WAC-119bpWAC-60bpWAC-30bp不适用交易市场:全国银行间债券市场8法律结构财务结构交易结构描述9设立信托贷款资产转让对价投资机构现金承销团贷款服务机构还款贷款本息登记机构/支付代理机构资产支持证券本息全国银行间债券市场中介机构：律师事务所、会计师事务所、评级机构等受托机构（发行人）借款人1借款人2...资金保管机构（信托账户）发起机构资产池资产发行资产支持证券资产支持证券本息承销资产支持证券现金信托交易管理机构下达证券本息分配指令交易结构图10交易参与方中国建设银行中信信托投资有限责任公司中国建设银行中国工商银行汇丰银行中央国债登记结算有限公司中国建设银行渣打银行中国建设银行/中国国际金融公司金杜律师事务所/富而德国际律师事务所/竞天律师事务所北京穆迪投资者服务有限公司/中诚信国际信用评级公司德勤会计师事务所毕马威会计师事务所发起机构交易主体和中介机构受托机构和发行人登记及支付代理机构交易管理机构贷款服务机构资金保管机构财务顾问安排人联合簿记管理人法律顾问评级公司税务顾问和独立审计师会计顾问11交易参与方的主要职责——发起机构¾建立贷款库¾作为委托人，设立信托¾制定与贷款入库、转让、资产回购等相关的内部规章制度¾参与撰写交易法律文件和发行说明书¾提供与入库贷款相关的资料和数据，接受其他交易机构的尽职调查、资产审慎调查、评级调查等12交易参与方的主要职责——受托机构¾接受信托财产，作为受托人设立信托¾发行资产支持证券¾设立信托专用资金账户¾委托交易管理机构向资金保管机构下达信托账户支付指令¾委托登记结算机构向证券持有人兑付证券本息¾代表证券持有人的利益，监督交易参与机构的契约履行情况¾鉴别潜在的引发违约事件和服务人违约¾违约发生后，强制法制处理¾信托终止时进行信托财产的清算和处置¾向投资者进行信息披露13交易参与方的主要职责——贷款服务机构¾制定与入库贷款管理和服务相关的内部规章制度¾进行入库贷款管理和服务¾定期向资金保管机构汇划入库贷款回收款，并向受托机构提供服务机构报告14交易参与方的主要职责——交易管理机构¾信托存续期间，按照交易文件约定规则，计算每期应缴纳的税收、中介费用和各档次资产支持证券的本息¾向资金保管机构发送资金支付指令¾定期向受托机构提供交易管理机构报告15交易参与方的主要职责——资金保管机构¾接受受托机构委托，设立信托账户¾信托存续期间，保管信托资金ƒ接受指令，就托管资金进行投资运作ƒ接受指令，向中介机构和税务当局支付税费ƒ接受指令，向登记结算机构拨付本息¾定期向受托机构提供资金保管报告16交易参与方的主要职责——安排人¾组织制定证券化试点方案，设计交易结构¾设计资产支持证券，开发证券化业务模型¾组织撰写交易法律文件和发行说明书¾选聘交易参与机构，安排证券化试点项目尽职调查、资产审慎调查、评级调查¾综合协调证券评级、会计处理、税务处理、法律等相关事务17交易参与方的主要职责——联合簿记管理人¾组织进行证券发行前的预路演和路演¾接受购买资产支持证券的要约，进行证券配售¾协助安排证券发行后的上市交易18交易参与方的主要职责—中介机构律师会计师评级公司¾参与设计交易结构¾撰写交易法律文件和发行说明书¾出具法律意见书¾对发起机构证券化贷款能否“终止确认”出具会计处理意见书¾分析贷款历史数据¾对交易进行不同经济状态的压力测试模拟¾对资产支持证券进行评级¾交易持续期内对证券的跟踪评级¾出具税务处理意见书¾对入库贷款进行资产审慎调查¾交易持续期内持续审计安排19投资者¾执行交易•从承销商或证券化公司购买抵押贷款债券¾日常工作•按既定比例和规则收取现金流•收取和分析每期的债券数据•管理提前还款和利率风险20资产支持证券分档¾优先级证券投资人先收到还款¾损失首先由最低档次证券承担¾最低档次证券由建行自留¾评级用来排列相对风险顺序010%20%30%40%50%60%70%80%90%100%贷款组合证券化前证券化后个人住房抵押贷款组合AAAABBB88.5%发起机构(第一损失)资产池资产支持证券6.75%1.75%3%投资人21资产摊还速度CPR12.98%为分析建行历史数据后所得的统计结论；CPR5%及20%仅为示例之用。年/月份资产池本金余额比例在不同提前还款速度假设下的资产池本金摊还速度22转付结构所有本金偿付以优先级次序为准，逐级偿付本金；只有当高一级证券的本金已被全额偿付后，下一级证券才可获得本级证券的本金偿付。存续期资产池余额A级B级C级次级T1T2T3T4此图仅为示范之用，并非表明实际交易中的数量或时间23转付结构(续前)存续期资产池余额A级B级C级次级T3T4存续期资产池余额T1存续期资产池余额T1T2存续期资产池余额T2T3L2L1L3预计到期日(ExpectedMaturity)即各级资产支持证券本金被最终全额偿付的那天，见图中的T1、T2、T3及T4。预计平均回收期(WAL,WeightedAverageLife)即各级资产支持证券的加权平均收款期，见图中的L1、L2及L3。24现金流分配顺序（waterfall）-在违约事件前税收准备金各交易第三方的报酬及费用报销（有最高限额）A级资产支持证券付息补足各期累计的违约抵押贷款未偿本金余额和以往各期本金现金流分配第（1）项的未补足余额贷款服务机构报酬（若发起机构同时是贷款服务机构）贷款服务机构报酬（若贷款服务机构不是发起机构）补足前述收入现金流分配中(1)至(7)项的缺额A级资产支持证券还本C级资产支持证券还本次级资产支持证券还本B级资产支持证券还本12345信托储备账户B级资产支持证券付息12345789C级资产支持证券付息6超过上述第（2）项各交易第三方的费用报销上限的剩余部分在加速清偿事件后进入本金现金流分配当期若有剩余，则作为次级资产支持证券的收益101112若有剩余，则作为次级资产支持证券的收益6收入现金流分配本金现金流分配25现金流分配顺序（waterfall）-在违约事件后123456税收准备金贷款服务机构报酬（若违约事件不是贷款服务机构直接或间接引致的）A级资产支持证券还本C级资产支持证券付息C级资产支持证券还本贷款服务机构报酬（若违约事件是贷款服务机构直接或间接引致的）次级资产支持证券还本A级资产支持证券付息若有剩余，则作为次级资产证券的收益B级资产支持证券还本B级资产支持证券付息789101112各交易第三方的报酬及服务费用报销本息现金流分配26主要信用增级方式¾证券分层ƒ本息偿付优先级较低档次的证券承担较大的信用风险，起到对较高档次优先级资产支持证券的信用支撑作用ƒ本交易中采用了(1)优先级资产支持证券分三级(向投资人发售)及(2)次级资产支持证券(由建行持有)¾超额现金收益ƒ扣除利息、费用及税收之后的盈余可被用于优先弥补贷款损失ƒ本交易中的资产收益率大于证券整体的加权平均利率，两者差额部分可在交易恶化时被首先用于偿付证券本金¾设置储备金账户ƒ当某期资产池现金流不足于支付应付证券本息，可动用储备金账户，保证当期证券本息的足额、按时支付ƒ在本交易中，在建行评级恶化时将自动设置流动性储备金、服务转移及通知准备金、混同及抵销准备金等27主要信用增级方式（续）¾问题贷款回购ƒ建行承诺无条件回购于初始起算日不符入库合格标准的贷款¾加速和触发事件ƒ在证券存续期内，当发生不利于投资者的有关事件时（如发起机构、服务机构、资产池质量等出现严重问题，具体详见发行说明书），证券本息加速偿付ƒ违约事件后，现金流分配顺序发生变化，优先满足A、B、C各级本息的依次偿付28清仓回购¾清仓回购，是贷款服务机构的一项选择权，其前提有二:ƒ资产池的未偿本金余额在回购起算日降至初始起算日资产池未偿本金余额的10％或以下；且ƒ剩余资产池的市场价值不少于以下四项之和:9全部优先级资产支持证券的未偿本金余额9回购起算日全部优先级资产支持证券已产生但未支付的利息9在赎回全部优先级资产支持证券的支付日之前将要产生的利息总额9在赎回全部优先级资产支持证券的支付日之前应付的服务报酬及其它实际支出¾清仓回购的结果：ƒ清仓回购时，贷款服务机构出资从受托机构处收购资产池所有剩余贷款ƒ受托机构以此资金于紧邻的本息支付日提前清偿本次发行在外的所有证券的未偿本金和应付利息ƒ信托终止29交易信息披露¾受托机构报告ƒ每个信托分配日前，在中国债券网和中国货币网（