中投证券-110731-塔牌集团(002233)价增量升推动业绩增长

请务必阅读正文之后的免责条款部分证券研究报告/公司简报2011年7月31日水泥制造署名人：李凡[e-mail]参与人：王钦[e-mail]6－12个月目标价：15.00元当前股价：14.21元评级调整：维持基本资料深证成份指数11990.43总股本(百万)895流通股本(百万)454流通市值(亿)64EPS（TTM）0.42每股净资产（元）2.60资产负债率51.5%股价表现（%）1M3M6M塔牌集团13.3233.78101.66深证成份指数0.65-2.620.81-46%-23%0%23%46%69%92%2010/82010/112011/22011/5塔牌集团深证成份指数相关报告《塔牌集团-水泥价格上涨驱动公司业绩爆发式增长》2011-4-22《塔牌集团-公司未来发展主要看粤东》2011-2-28《塔牌集团-转债进入转股期和粤东市场有望进入景气周期可能触发股价上涨》塔牌集团002233推荐价增量升推动业绩增长公司公告2011年业绩快报，上半年公司实现水泥产量579.88万吨、销量560.72万吨，同比分别增长16.92%、19.00%；实现营业收入19.46亿元，同比增长50.40%；实现归属于上市公司股东的净利润2.9亿元，同比增长157.90%；基本每股收益0.35元，略超我们预期。同时公司公告了商品混凝土和预应力管桩的投资项目。投资要点：„价增量升推动业绩爆发式增长。公司业绩大幅增长的原因有二：一是销售均价同比大幅上升22.45%，从去年上半年的272元/吨上升至今年上半年的333元/吨，涨幅高达60元/吨；二是公司销量同比增加19%，随着武平二线5000t/d生产线年初投产，销量从去年上半年的471.18万吨增加至今年上半年的560.72万吨。„毛利率和净利率创上市以来新高，水泥净利达到51元/吨。上半年粤东水泥价格涨幅超出我们预期，同时珠三角并未出现我们担心的水泥价格下跌，公司半年度毛利率上升3.79%，达到31.84%，净利率达到14.93%，均创上市以来新高。水泥净利达到51元/吨，较去年上半年的24元/吨增加27元/吨。„商品混凝土和预应力管桩将是公司未来的一个重要增长点。公司在粤东水泥市场占有率超过40%，积极拓展水泥延伸产品具有天然优势，商品混凝土和预应力管桩将成为公司未来一个新的增长点。商品混凝土方面，上半年公司已建成15条年产60万方混凝土生产线，此外已计划建设或收购3条60万方混凝土生产线，年底预计公司混凝土产能可以达到1080万方。预应力管桩方面，公司去年10月和今年7月公告分别在梅州丰顺和福建漳州兴建年产120万米PHC管桩生产线，预计今年9月和明年7月可以投产。另外，去年可转债募集的6.3亿元资金仍有3亿元尚未明确投资方向，预计也是投向水泥的延伸产业。„投资评级“推荐“。预测公司11-13年EPS为0.64、0.73、0.82元，目前股价对应22.19倍PE，考虑到粤东未来固定资产投资将快速增长以及公司在粤东的龙头地位，给予“推荐”评级。风险提示：„粤东固定资产投资增速低于预期主要财务指标单位：百万元20102011E2012E2013E营业收入(百万元)3128447851965896同比(%)21%43%16%13%归属母公司净利润(百万元)308573652733同比(%)43%86%14%12%毛利率(%)29.2%29.9%28.8%28.3%ROE(%)13.3%19.4%19.0%18.4%每股收益(元)0.340.640.730.82P/E41.2822.1919.4917.34P/B5.474.303.703.20EV/EBITDA16121110资料来源：中投证券研究所公司报告请务必阅读正文之后的免责条款部分2/6图1公司半年度经营情况05001000150020002500营业收入营业利润利润总额净利润百万0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%2010H12011H1增速资料来源：公司公告、中投证券研究所图2公司半年度毛利率及净利率情况051015202530352008H12008H22009H12009H22010H12010H22011H1毛利率(%)净利率(%)资料来源：公司公告、中投证券研究所表1公司水泥生产线情况生产线20052006200720082009201020112012投产日期华山水泥6条窑1001001001001001005050华山水泥熟料分厂3条窑606060606060--机立窑蕉岭恒基建材3条窑60606060606060-蕉岭鑫达水泥5000t/d2002002002002002002002002003年6月梅州金塔水泥2500t/d1001001001001001001001002005年6月惠州龙门分公司一期4500t/d-2002002002002002002002006年10月惠州龙门分公司二期4500t/d---2002002002002002008年8月福建武平塔牌一期4500t/d----2002002002002009年8月新型干法福建武平塔牌二期4500t/d-----2002002002010年12月合计5207207209201120132012101150资料来源：公司公告、中投证券研究所公司报告请务必阅读正文之后的免责条款部分3/6表2公司混凝土生产线情况变更前变更后序号项目简称权益产能(万方/年)产能(万方/年)募集资金(万元)计划后续投资(万元)1连平金塔混凝土100%12060200016542连平新恒塔混凝土100%12060180012763梅县新恒发混凝土100%12060220017054蕉岭混凝土100%120120400012185大埔俊塔混凝土48%120602402406饶平新恒塔混凝土49%120604902457惠阳粤塔混凝土49%120604902458揭西新塔混凝土49%120605882459兴宁混凝土49%120180490122510丰顺混凝土49%1206049024511陆河混凝土49%1206058824512揭阳混凝土49%120120176424513武平福塔混凝土100%0600300014全南鼎盛混凝土100%06001600合计144010801514013388资料来源：公司公告、中投证券研究所表3公司盈利预测20072008200920102011E2012E2013E水泥粤东产能（万吨）520520720920810750750销量（万吨）692.71508.76557.05677805810810+/-单位价格（元/吨）240.89288.67276.01285.00340.0350.0360.0+/-单位成本（元/吨）181.5213.7197.9202.0220.0225.0230.00+/-吨毛利（元/吨）65.775.872.083.0120.0125.0130.0毛利率（%）24.6725.9628.3029.1235.2935.7136.11珠三角产能（万吨）200400400400400400400销量（万吨）257397391395395395+/-单位价格（元/吨）262.24290.72262.98290.00300.0310.0320.0+/-单位成本（元/吨）181.5213.7197.9202.0220.0225.0230.00+/-吨毛利（元/吨）80.7776.9965.0988.0080.0085.0090.00毛利率（%）30.8026.4824.7530.3426.6727.4228.13公司报告请务必阅读正文之后的免责条款部分4/6混凝土销量（万方）200.00400.00600.00价格(元/方)240.00240.00240.00毛利率（%）10.0013.0015.00收入及预应力管桩销量（万米）36.0096.00156.00价格(元/米)100.00100.00100.00毛利率（%）10.0013.0015.00资料来源：公司公告、中投证券研究所公司报告请务必阅读正文之后的免责条款部分5/6附：财务预测表资产负债表利润表会计年度20102011E2012E2013E会计年度20102011E2012E2013E流动资产1256174823053069营业收入3128447851965896现金75779412751895营业成本2216314037004230应收账款38758794营业税金及附加33495765其它应收款20363945营业费用169246286324预付账款36207178206管理费用144233244277存货375586666763财务费用82454226其他30516266资产减值损失45000非流动资产3529355235493428公允价值变动收益0000长期投资129849396投资净收益-4-1-01固定资产2931305230682939营业利润435763867974无形资产269295317341营业外收入7101313其他2001217152营业外支出4677资产总计4785530158556497利润总额438767873980流动负债1400168518572060所得税127192218245短期借款7208009001000净利润311575654735应付账款184332373421少数股东损益3222其他496553584639归属母公司净利润308573652733非流动负债1062656556456EBITDA834111412491366长期借款546656556456EPS（元）0.770.640.730.82其他516000负债合计2463234124132516主要财务比率少数股东权益0246会计年度20102011E2012E2013E股本400895895895成长能力资本公积1047647647647营业收入20.6%43.2%16.0%13.5%留存收益866140718872424营业利润52.9%75.5%13.6%12.4%归属母公司股东权益2322295834383975归属于母公司净利润43.1%86.0%13.9%12.4%负债和股东权益4785530158556497获利能力毛利率29.2%29.9%28.8%28.3%现金流量表净利率9.8%12.8%12.6%12.4%会计年度20102011E2012E2013EROE13.3%19.4%19.0%18.4%经营活动现金流81764910371085ROIC11.1%16.8%18.8%21.2%净利润311575654735偿债能力折旧摊销317306340366资产负债率51.5%44.2%41.2%38.7%财务费用82454226净负债比率57.7168.18%66.3663.57%投资损失410-1流动比率0.901.041.241.49营运资金变动51-244-9-39速动比率0.630.690.881.12其它52-348-3营运能力投资活动现金流-585-297-347-241总资产周转率0.700.890.930.95资本支出481300300200应收账款周转率59776364长期投资-106-4593应付账款周转率10.6712.1710.4910.65其他-210-42-38-38每股指标（元）筹资活动现金流221-315-209-223每股收益(最新摊薄)0.340.640.730.82短期借款-42380100100每股经营现金流(最新摊薄)0.910.731.161.21长期借款-35110-100-100每股净资产(最新摊薄)2.603.313.844.44普通股增加049500估值比率资本公积增加111-40000P/E41.2822.1