从我国的证券市场看《证券法》的不足

1从我国的证券市场看《证券法》的不足我国的证券市场产生于经济体制改革的重要关头作为现代企业制度的重要组成部分证券市场尤其是其中的股票市场是配合国有企业经营机制的转变而诞生的因而其肩负的首要职能是“国企转制”其次才是投资融资体制改革和国有资产结构调整与产业结构调整提高资源配置效率的要求一、我国证券市场的发展从1981年国务院财政部批准首次发行国库券以国家信用形式向社会筹集资金标志着在我国中断了30年的证券市场开始复苏到1990年与1991年泸深两个证券交易所的成立以及1999年7月1日《证券法》的实施我国的证券市场经历了一个从无到有从小到大的发展历程综合我国证券市场16年来的发展情况大致可以分为两个阶段2第一初步形成阶段（1981年—1991年）这一阶段是我国证券市场的初创及初步形成阶段1981年中央政府恢复发行政府债券到1988年共发行国库券455亿元1988年4月经国务院批准在哈尔滨、沈阳、上海、广州、武汉、深圳、重庆等地进行了国库券转让市场的试点与此同时股票市场开始孕育1984年上海飞乐音响股份有限公司向社会首次公开发行股票1986年其股票与上海延中实业股份有限公司的股票一起在中国工商银行上海信托投资公司静安分公司挂牌买卖新中国首次出现了股票柜台交易开辟了企业以股票方式筹集资金的新渠道到1990年12月上海证券交易所成立其时上海、深圳共有12家股份公司的股票进行柜台交易我国股票市场诞生并在上海、深圳两地有初步发展1991年7月深圳证券交易所成立标志着我国的证券市场初步形成第二规范发展阶段（1991年至今）以上海和深圳证券交易所的成立为标志我国的证券交易尤其是股票交易由场外的分散交易进入了高度组织化的交易所内集中进行证券市3场进入了快速发展阶段1992年春邓小平发表南巡讲话后大批企业公开向社会发行股票并上市交易这段时间里无论是证券发行市场还是流通市场都得到了长足的发展到1998年底为止我国境内上市公司已达843家；开办证券公司90家；兼营证券业务的信托公司237家下属证券营业部2400多家有43家境内企业在海外上市累计筹集资金100多亿美元；有105家公司成功地发行了B种股票筹集资金40亿美元；证券从业人员10万余人股票登记者已达170万人以上我国证券市场规模快速发展的同时国家对证券市场的规范也在随之不断加强和逐步走向完善1992年10月国务院证券委员会（简称证券委）和中国证券监督委员（简称证监会）成立证券委和证监委的成立标志着全国统一的证券市场管理体制开始形成1993年国务院颁布了新中国第一部全国性股票法规《股票发行与交易管理暂行条件》以及债券法规《企业债券管理条例》同年7月国务院证券委发布《证券交易所管理办法》8月又发布了《禁止证券欺诈行为暂行办法》1994年8月国务院发布了《关于股份有限公司境外募集股份及上市的特别规定》1995年12月又发布了《关于股份有限公司境内上市外资股的规定》同年7月在巴黎召开的第20届证4监会国际组织年会上中国证券委被接纳为正式成员1998年12月29日九届全国人大常委会通过了《中华人民共和国证券法》并于1999年7月1日起施行这是新中国第一部《证券法》综上所述我国证券市场已经具备了一定的规模已初步形成了一套市场运作及其管理和规范的框架从80年代自发的国债与股票的柜台交易到90年代初上海、深圳两大证券交易所的成立；从以深圳“510”事件上海“327”事件为典型代表的高度投机阶段到“法律监管自律规范”八字方针指引下的调整与整顿《证券法》的颁布与实施以及B股、H股、欧美市场存托凭证的发行交易等等我国证券市场的发展无不遵循着“发展与规范”的辩证统一规律二、我国证券市场的现状由于我国经济体制改革还处于“摸着石头过河”的5阶段尤其是处在两种体制的转轨阶段虽然在过去的时间里取得了重大的成效许多领域内部仍然存在着或将继续出现各种各样的问题证券市场也毫不例外我国市场化取向确立的时间不长经济生活中的各个领域还残存着计划经济的烙印在这种背景下成长起来的证券市场不可避免地带有传统计划经济的痕迹就发行市场而言首先是上市公司的股权结构不合理“国有上市公司的股权结构被分割成国家股、法人股和社会公众股（个人股）国家股与法人股占总股本的2／3而个人股只占1／3左右个人股可以上市流通国家股与法人股不能或不易上市流通但国家股、法人股与个人股具有相同的投票权”国家股与法人股可以较小的价值持有控股权从而控制股东大会及董事会-国有股成为政府控制国有公司上市的主要手段在这种情况下通过外部接管签订以股票价格为基础的管理合同以及以股东的直接干预方式来转变上市公司经营机制的功能无法实现融资功能就成了股票发行的主要功能证券市场扭曲发展其次我国股票市场还存在着A、B股分割市场、独立运行的问题一个企业同时发行A股和B股的情况下B种股票与A种股票在国内的同一市场上市虽然B股是对境外投资者发行6以美元（上海证券交易所）或港元（深圳证券交易所）计价但它们的价格却不一致（不考虑外汇兑换比率的因素）除了投资者和币种的区别以外二者之间还存在着收益分配的差别另外发行B股的目的是吸引外资境内居民无论拥有多少外币也不能进入B股市场这种现象严重不合理第三证券发行的程序不够规范在证券发行程序中证监会根据国务院要求及证券市场发展的实际情况向有关部门下达发行额度（家数指标）后首先面临的是地方政府或者国务院有关产业部门的推荐问题在这个推荐过程中由于我国证券发行监管模式还有待完善因而有不少不符合法定条件的企业为了达到融资目的采用形式合法的虚假包装大搞“公关”活动使自己成为推荐对象形成“包装上市”而在推荐以后的预选审核、发行审批等程序中有关部门人员又往往都是高高在上只是对包装后的材料进行形式上的审查许多不合格企业因此得以上市一些真正具备上市条件的企业却被拒之门外造成严重的不合理另一方面就我国证券流通市场而言存在的问题更多内幕交易、操纵市场、欺诈客户等等不胜枚举不言而喻16年来我国证券市场在规模扩张的同时对证券市场监管措施自律规范、交易制度等方面的法律建设也7取得了很大成就特别是《证券法》的颁布标志着我国证券市场的发展将进入一个规范发展的阶段对证券市场上出现的许多不法、违法现象的规范和管理都有了法律依据但是鉴于我国证券市场发展的历史短暂性其存在的问题在现阶段还暴露得不够充分加之证券市场的发展方向以及证券市场在发展过程中将会出现何种情况、产生何种问题立法者不可能在现阶段就进行预言并制定出各种完善、健全的法律规范和规则更何况有些问题是属于我国特定历史时期的特定产物是历史遗留问题仅凭法律手段也是解决不了的我国证券市场目前还是一个非自由市场除了要受市场本身特有规律的影响外还受体制传统观念偶发事件、随机因素尤其是政治因素的严重影响所以我们在肯定《证券法》作用的前提下还应看到《证券法》的不足之处三、我国证券法的不足以及应对措施首先关于我国证券市场的监管问题《证券法》第10章第167条至第174条对证券监督管理机构的规定包括对统8一监管机构、8项职权、执法措施执行程序、保密义务、工作人员的守则等等都作了详细的规定这些原则性的规定既符合世界证券市场和证券立法的发展趋势也表明我国证券市场的集中统一监管机构和体制已基本确立然而长期以来我国对证券市场的管理存在着多头共管的现象就一级市场而言市场的监管职能分属不同部门发行规模之计划主要由国家计划委员会负责发行公司的确定一般由地方政府和国务院主管机关确定仅在形式上报中国证监会核准就二级市场而言管理职能由中国人民银行财政部和地方政府所分享；财政部从财务管理国债交易角度更换场内交易方式和交易系统而地方政府对设在当地的交易场所、交易中心、报价系统以及证券登记结算公司仍享有较大的管理权限所以在将监管权力收归证监会时有必要征求政府有关部门的意见上述各项权力也不必全部都收归证监会但必须以法律明确各部门的责任和分工并用法律协调各部门权力的分工和合作以保证证监会的监管效率另一方面证监会集中监管体制的确定以及随着它的不断发展和加强证监会的权力将会不断扩大对证监会的权力膨胀和可能因此而造成的证券市场效率的降低以及对产生腐败的担心也会随之而来然而《证券法》对此问题却没有进行充分的考虑9其次关于证券跨国发行与交易中的法律适用问题目前我国证券市场国际化进程发展很快证券发行与交易行为跨越国界一旦发生纠纷适用哪个国家或地区法律是当事人首要考虑的问题总的来讲证券跨国发行与交易中的法律冲突主要体现在以下三个方面（1）外国证券在我国发行交易由于该外国发行交易人所属国有关法律与发行交易地所属国（我国）法律可能不同而引发的法律冲突；（2）我国证券在外国发行交易而引起的我国法律与外国法律之间的冲突；（3）外国证券在外国发行交易可能引发的交易人所属国、发行交易地所属国法律之间的冲突国外证券立法中对跨国证券交易及发行中法律冲突的规范一般采用的原则有以下几个（1）适用证券所在地法原则；（2）适用发行人属人法原则；（3）适用行为地法原则；（4）适用证券交易所所在地原则；（5）适用当事人合意而选择的法律原则综观我国现行《证券法》以及一系列证券法规对证券法域外适用的规定几乎是一片空白这就使得我国面临涉外证券法律适用的冲突问题显得束手无策第三关于《证券法》制定的宗旨问题《证券法》明文规定其制定的宗旨是“规范证券发行和交易行为保护投资者的合法权益”从逻辑上讲权益的保护基于对行为的规范权10益是目的规范行为是手段可是《证券法》里却出现了维护手段而牺牲目的的情形《证券法》第177条规定“依照本法规定经核准上市交易的证券其发行人未按照有关规定披露信息、或者所披露的信息有虚假记载误导性陈述或者有重大遗漏的由证券监督管理机构责令改正对发行人处以30万元以上60万元以下的罚款对直接负责的主管人员和其他直接责任人员给予警告并处以3万元以上30万元以下的罚款构成犯罪的依法追究刑事责任”从上述规定可以看出对发行人的处罚尤其是对发行人经济上的处罚最终的责任承担者将是因听信该发行人之误导而购买其证券的广大投资者其经济责任最终都将通过发行人之手转嫁到投资者身上而《证券法》对因此而受到经济损失的投资者的损失赔偿问题毫不涉猎从何而谈对投资者利益的保护《证券法》之立法本意是保护那些购买证券、帮助该证券发行人之经济从企业本位走向个人本位的广大投资者不让这些善意的投资者承担其委托者出于恶意而造成的损失但立法的实际情况却有违立法初衷笔者期待有关法律规范朝着更科学、更合理的方向发展我国证券监督机构有权批准或不批准某个企业证券的特殊交易比如企业股票的发行、增发、配股、合并等而且这种批准通常不需要事先对企业的这种特殊交易的经济价值及企业中大多数个人股东的意见进行了解；它还有权惩罚或不惩罚证券发行人专业中介机构等而不顾及这种惩罚是否会转嫁给该企业的个人股东笔者11认为《证券法》保护的首先应该是个人股东的委托权应该明确应受惩罚的是那些具有违法行为的证券发行人自身-这里主要指个人股东的委托者即证券专业交易的安排者（发行人的董事会和经理层）而不能将责任转嫁给个人股东第四关于证券发行核准制的问题现行《证券法》将股票发行必须经国务院证券监督管理机构审查批准修改为“报经国务院证券监督管理机构核准或者审批”不少人认为核准制与审批制是有根本区别的会从根本上杜绝一些企业弄虚作假包装上市的现象但从《证券法》的条文上看不出核准制和审批制有何根本区别全国人大常委会办公厅《证券法应用指南》编写组所作的关于证券发行规章的解释中明确指出在我国以往的股票发行实践中采用的都是核准制我们由此可以看出《证券法》中确立的核准制与审批制之间没有什么质的区别也不会因为确立了核准制“包装上市”“捆绑上市”等现象就被杜绝了另外我们还应当认识到基于我国目前所处的阶段《证券法》所确立的核准制与成熟市场条件下的核准制之间还存在着很大的差别我们的核准制是中国特色的核准制在肯定股票发行核准制的前提下有人认为我国过去股票发行市场上的种种弊端应归结于对发行额度的限制然而配额本12身并不是产生诸如包装上市等弊端的根源它只是限制了一些符合股票发行条件的公司上市我国目前股票发行市场的问题突出地表现在许多不符