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住房抵押贷款证券化（一）住房抵押贷款证券化概述住房抵押贷款证券化是指银行等金融机构将其持有的住房抵押贷款债权结构性重组成新资产组合，经政府或私人机构的担保和信用增级后，在资本市场上发行和销售由这些新资产组合担保的证券的过程。住房抵押贷款系最早被证券化的金融资产。住房抵押贷款具有如下的信用特征：○1贷款合同格式化，标准化程度高，有较高的资产同质性。○2单笔贷款数额小，极易满足证券化对资产组合的分散性要求。○3贷款损失和拖欠风险相对较小且较容易估计，现金流量较稳定且可预测性高。住房抵押贷款所具备的上述信用特征使得其非常适合作为证券化资产，以其为支撑所开发的证券化产品比较容易获得信用支持，并且一般都具备较高的信用等级，很受广大投资者欢迎。经过几十年的发展，住房抵押贷款已成为迄今规模最为庞大的被证券化的资产。事实上，由于其市场规模庞大且其交易技术已较为成熟，住房抵押贷款证券市场已发展成为一个相对独立的市场而与其他的资产支持证券市场区别开来。一．组建住房抵押贷款资产池虽然住房抵押贷款的标准化程度较高，但在组建贷款资产池时还是应对每笔拟纳入支持资产组合的贷款进行审查，并在此基础上对资产池现金流结构及其信用风险进行详尽分析。对贷款的审查内容一般包括:○1贷款的历史损失记录，拖欠还款的贷款比正常还款的贷款违约的可能性更大；○2贷款发放的条件与程序；○3贷款抵押率，也即房屋价值与贷款本金余额的比率；○4贷款的成熟度。一般情况下，贷款发放后经过2-4年即可基本视为进入成熟期，借款人较少违约。○5借款人资信（包括年龄、职业、受教育程度、家庭情况等）；○6借款人购房目的。借款人购房自住的违约几率比购房投资的违约几率小；○7贷款抵押品也即住房的情况，包括房屋类型（别墅、公寓、普通住宅或其它）、保险状况（险种、免责事由等）等；○8住房抵押权益实现的成本及房产出售时可能的价格损失；等等。二.交易的信用分析资产池的信用品质构成交易的信用基础，对资产池信用品质的整体考察包括：○1贷款的同质性，也即各笔贷款在期限、本息偿还方式等方面的相似性如何。贷款的同质性越高，预测资产池的现金流量越容易。○2贷款的集中度，包括贷款银行、借款人职业、作为贷款抵押品的房产类型及地域分布等因素。贷款集中度越低，资产池现金流越稳定，信用水平越高。○3贷款平均存在期限及剩余期限；○4资产池坏帐回收及利差预计。资产池坏帐资产的回收以及资产池可能产生超额利息均有助于提高交易的信用水平。坏帐能否回收及回收率取决于以下因素：A.债务的优先性及安全性；B.债务人所持有的资产或财产权利的合法性；C.服务商在处分违约资产方面的经验；D.坏帐回收方式；E.交易结构对解决违约资产的安排。对交易的信用分析还须考察交易的法律架构及其它特色结构因素，如现金流量分配顺序、利率／汇率避险方式、流动性等。在需对资产池进行积极动态管理的交易结构中，还应对服务商进行审查，因为服务商的资产管理能力对交易能否成功非常关键，且通常对投资人是否决定投资该交易产品有重要影响。服务商应能选择合适的证券化资产并密切注意其信用状况，以及时做出购买或出售资产的决定；此外，服务商还需负责管理交易的信用风险并对交易结构本身进行管理。一旦发生资产违约状况，则服务商应迅速做出决定以尽可能提高资产回收程度。三.证券化产品的设计通常情况下住房抵押贷款的偿还周期都较长且早偿率较高，其证券化产品往往采用分级证券形式，具体的券种设计应以资产池现金流为根据，尽可能地使证券化产品的偿付现金流与资产池现金流相匹配。根据对资产池的现金流和信用风险分析以及市场需求，SPV确定住房抵押贷款支持证券的分档，各挡证券的期限、利率及本息支付方式等要素以及证券的信用支持措施和手段等，并邀请评级机构对证券进行发行信用评级后发行证券。1．过手证券在基本的房地产抵押贷款过手证券结构中，贷款人（发起人）将符合条件的贷款或贷款组合信托转让给某个信托机构（受托管理人），由受托管理人向发起人发行代表贷款和贷款组合受益权凭证（过手证券），发起人将过手证券再向投资者发行取得发行收入。贷款本息偿付额的一部分在支付给贷款服务人（一般情况下为贷款人）作为其对贷款服务的酬劳后的剩余部分将向投资者支付。对贷款本息偿付额在支付服务人的合理服务费用和投资者应得回报后还有剩余的部分，也即交易利差，一般将由发起人或受托管理人依据证券发行契约按比例或单独享有。交易期间如若借款人拖欠偿付贷款本息，使得贷款现金流不足以支付投资者应得收益，则一般情况下服务商会被要求先以自有资金依照证券发行契约垫付该拖欠款以保证对投资者的按时足额支付。若垫付款最终并未被贷款的清偿收入所弥补，则服务人有权对贷款进行处分以获得对垫付款的赔偿。在基本的过手证券的基础上，可开发出利率浮动过手证券。浮动利率的设置一般基于贷款组合中各项抵押贷款利率的加权平均，而不论这些贷款的利率是固定的还是可调的，亦或是二者兼备的。除此之外，另一常见的改进系多类别或多级过手证券。最简单的多级结构为顺序支付结构，也即在支付所有证券利息的同时，所收回的贷款本金只支付给优先级别的过手证券投资者，在优先级别证券被完全偿付后再轮到次级证券的本金支付。不言而喻，各级别证券的过手利率是不同的，通常级别越优先，其利率也越低。2．转付证券房地产抵押贷款转付证券一般采用多层次结构，典型的即为“CMO”。CMO的各级层次按级别优先顺序收到本金支付，而除零息层次证券（剩余级证券）和利息累计不付与本金最后一并支付的“Z”级证券外的每级证券都能按时收到利息支付。在偿付完毕包括“Z”级证券在内的所有正规级证券本息后，贷款还有剩余本息偿付的都归剩余级证券持有人。由于CMO的本息支付是把抵押贷款产生的现金流按预先定好的顺序发放，并且房地产抵押贷款提前偿付的可预测性相当高，因此，CMO结构中，除剩余级证券外，其它各级证券的利率一般固定；而固定利率证券的发行、管理无疑较浮动利率证券在具体操作上要简便得多。（二）中国建设银行建元2005-1个人住房抵押贷款证券化案例为增加资产流动性，扩充个人住房贷款业务资金来源，中国建设银行于2005年12月以其上海分行、无锡分行、福州分行和泉州分行（下称各“试点分行”）的部分个人住房贷款为支持资产发行了我国第一个住房贷款证券化产品——“建元2005-1个人住房抵押贷款证券”。以下为对该证券化交易案例的概要分析。一.参与交易各方：1.发起人/委托人：中国建设银行。2.发行人/受托人（SPT）：中信信托投资有限责任公司。3.贷款服务机构：中国建设银行，其主要职责为提供与信托财产有关的各项回收与管理服务，包括但不限于回收资产池中的抵押贷款，保存与信托财产有关的文件、账户记录以及出具月度服务机构报告等。4.资金保管机构：中国工商银行股份有限公司，其主要职责为依法移约提供与信托财产有关的资金保管服务，包括但不限于开立信托账户，执行交易管理机构或SPT的资金划拨指令，监督交易管理机构对信托账户中资金的投资管理，定期提供信托账户信息和资金保管报告等。5.发行安排人：中国建设银行，负责安排交易相关事项，包括协调交易各方，组织交易结构的设计和组织交易结构的实施等。6.联合簿记管理人：中国建设银行和中国国际金融有限公司，共同为A级、B级和C级资产支持证券（下称“优先级资产支持证券”）提供发行簿记管理服务。7.交易管理机构：香港上海汇丰银行有限公司北京分行，其主要职责为提供与信托财产有关的各项交易管理服务，包括但不限于计算并指示资金保管机构支付资产支持证券每期本息、有关信托账户及交易各方的款项金额，编制交易管理机构报告，指示资金保管机构进行合格投资等。8.会计师事务所：德勤.关黄陈方会计师行。9.国际结构融资法律顾问：富而德国际律师事务所。10.财务顾问：渣打银行(香港)有限公司。12.证券登记机构/支付代理机构：中央国债登记结算有限责任公司。13.评级机构：北京穆迪投资者服务有限公司和中诚信国际信用评级有限公司。二.证券化资产池组成证券化资产池由发起人信托予SPT的信托财产也即个人住房抵押贷款及其相关抵押权和附属担保权益1以及上述资产所衍生的各项权益组成，包括但不限于：○1抵押贷款本息收入及其投资收益；○2与抵押贷款相关的保险权利及其保险收益；○3处置抵押房产和附属担保权益所取得的全部收益；○4管理、经营和处置信托财产所获得的其他资产；1.抵押贷款挑选标准挑选组成资产池的抵押贷款的标准为：○1全部抵押贷款按发起人内部五级分类标准均为最高级别的正常类资产。○2抵押贷款为发起人在其日常经营中根据其标准信贷程序发放；截至交易伊始借款人无违约行为；借款人在各试点分行只有一笔抵押贷款且资产池中同一借款人的抵押贷款也只有一笔；○3抵押贷款借款人为中国公民或永久居民，有正当职业且不是发起人的雇员，在贷款发放时至少年满18周岁且其年龄与抵押贷款期限之和小于65；○4抵押贷款合同具备较高的标准化程度且在重要的合同条款或条件方面符合《信托合同》的规定；抵押贷款债权及其相关房产抵押权或附属担保权益均合法有效；○5当事人对抵押贷款合同无重大争议；借款人无权终止抵押贷款合同，除非借款人全部提前清偿贷款本息或非因发起人原因导致贷款合同签订后90个自然日未放款的；○6除抵押贷款合同和抵押贷款委托扣款协议以外，发起人和相关借款人之间不存在与该抵押贷款有关的其他任何协议；○7抵押贷款已由相关房产抵押担保且以发起人为第一顺序抵押权人，贷款初始抵押率2不超过80%；抵押房产不属于自建房且其建筑面积不少于30平方米；相关抵押房产已根据行业通用标准投保；○8抵押贷款的发放期间为2000年1月1日至2004年12月31日，其初始贷款期限为5年（不含）至30年（含）且交易伊始时其剩余期限不少于1年；贷款的到期日不晚于资产支持证券的法定最终到期日（2037年11月26日）前24个月；○9抵押贷款为一次性发放且发放的本金金额不超过200万元，抵押贷款于交易伊始的本金余额超过人民币5万元；○10抵押贷款的偿还为每月等额本息还款或等额本金还款且以委托扣款方式1就每笔抵押贷款而言，附属担保权益系指除了在抵押房产上设置的抵押权以外，与抵押贷款有关的、为抵押权人的利益而设立的任何额外担保，包括但不限于任何第三方保证、与抵押房产或抵押贷款相关的保单和由此产生的保险收益。2初始抵押率=贷款本金金额/抵押房屋价值[抵押房屋买卖合同价格或依据发起人的标准评估程序和政策对抵押房屋的评估价格，以两者较低的为准]×100%进行；2.资产池组成概况发起人根据上述标准从各试点分行的贷款组合中随机选取抵押贷款后进一步随机选入资产池中，共挑选了15,162笔个人住房抵押贷款。整个筛选过程没有不合理地使用不利于资产池质量构成的任何筛选程序。从总体上看，进入资产池的抵押贷款与发起人全部抵押贷款组合无实质性的重大特征区别。资产池内全部贷款本金余额为3,016,683,138元。其中个人新建住房贷款12,014笔，本金余额2,482,968,126元；个人再交易住房贷款33,148笔，本金余额533,715,012元。对抵押房产投保财产险的贷款5,067笔，本金余额679,853,380元；对贷款本身投保个贷综合险的贷款10,095笔，本金余额2,336,829,758元。全部贷款的加权平均帐龄为32个月，加权平均年利率为5.31%，加权平均剩余期限为172个月，加权平均初始抵押率为67.19%。组成资产池的贷款的地域分布也即来自各地的贷款本金余额和笔数汇总与资产池内所有贷款本金的余额总额和总笔数的比例依次为：○1上海，本金余额比例56.17％，笔数比例38.66％；○2无锡，本金余额比例4.84％，笔数比例8.95％；○3福州，本金余额比例14.75％，笔数比例21.25％；○4泉州，本金余额比例24.24％，笔数比例31.14％。如果资产池中任何一笔资产不符合发起人对该资产的所作出的质量保证或关于该资产的质量保证被发现在重大方面是不真实的和不正确的，或者相关登记部门对抵押房产不予办理抵押变更登记的；则发起人应向SPT和评级机构报告导致上述情形出现的原因