光大证券-博奕旋涡中的纺织业

博奕旋涡中的纺织业主要结论„2005年：贸易摩擦掩盖了配额取消机遇2005纺织行业经历了配额取消、贸易摩擦、出口关税政策的频繁调整以及人民币升值等重大事件的影响。配额取消后出口激增导致的贸易摩擦掩盖了配额取消的机遇，其实质影响有限，不确定性负面影响较大；出口关税政策频繁变动导致05年企业成本增加约25亿元；人民币升值2%静态将使得行业利润率下降到2.5%，并增加企业成本约31亿，动态测算可部分冲减，子行业影响不一。由于受限产品大部分已封关，05年四季度行业出口增幅将下降；在出口价格上涨的情况下，人民币升值动态影响和加征关税政策导致行业利润率略有下降。„2006年：恢复局部主动配额，出口和利润增幅将回落根据中美、中欧协议预测2006年对美和对欧出口增幅分别为34%和29%，结合出口格局测算05年和06年总体出口增幅分别为19%和18%；预计棉价将缓慢上涨，05年和06年均价分别为13100元/吨和14100元/吨。回归分析显示棉纱价格将上涨4.43%，棉纺行业毛利率和利润率分别下降为9%和2.31%，纺织行业利润率下降为3.1%；假设06年出口价格保持稳定、行业出口依存度为49%，则06年行业收入和利润增幅将分别为19.32%和15.65%。„长期：行业国际竞争优势和配额取消机遇将凸现由于中国纺织业在人工成本、资源、劳动生产率、产业集群的配套、技术装备水平和规模六个方面具有综合国际竞争力，且人民币持续升值不会过度影响行业国际竞争力，所以从长期角度我们仍看好中国纺织业在全球产业格局中的竞争态势和发展前景。在08年后完全自由贸易的环境，中国纺织业的竞争优势和配额取消机遇将凸现。两个主要限制市场美国和欧盟昀终将形成我们前期预期的市场格局，贸易摩擦只能影响该格局形成的进程和时间。„行业评级和公司选择短期维持行业“中性”评级，长期仍看好行业发展前景。由于行业优胜劣汰的整合将加速进行，我们倾向于产业链完善程度高、子行业所处价值区间高、公司在所处子行业竞争力强、附加值较高、议价能力较强的优势公司将从行业整合中胜出。结合重点公司竞争力评估、中美中欧协议影响、估值水平综合分析：建议重点关注价值投资首选的鲁泰和具有品牌、成长性的七匹狼。纺织服装行业深度分析In-depthReport纺织服装中性李婕（8621）[e-mail]联系人：邓文静(8621)[e-mail]2005年12月05日-40%-28%-15%-3%10%12-0403-0506-0508-05纺织服装上证指数行业表现(12个月)本报告由光大证券股份有限公司研究所编写，以合法地获得尽可能可靠、准确、完整的信息为基础，但不保证所载信息之精确性和完整性。光大证券研究所将随时补充、修订或更新有关信息，但未必发布。本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内分发，供投资者参考。光大证券股份有限公司及其附属机构（包括研究所）不对投资者买卖有关公司股份而产生的盈亏承担责任。20.00%50.00%100.00%1月2月3月4月5月6月7月8月9月总额美国欧盟-40%-20%0%20%40%60%1月2月3月4月5月6月7月8月9月总额美国欧盟2005年行业回顾：动荡中的多事之秋2005年是中国纺织业经历了诸多事件的多事之秋，配额全部取消所带来的机遇和由此引发的贸易摩擦以及人民币升值的负面影响交替出现，国家基于贸易摩擦和相关谈判对关税政策也频繁变动。下面我们对主要事件进行回顾和分析。一、贸易摩擦—负面影响掩盖了配额取消机遇按照WTO规定，2005年1月1日，ATC进入第四个阶段，剩余的49%的配额被全部取消。配额取消后对原设限地区出口的集中释放效应使得对欧美出口激增。美国和欧盟开始应用“242”条款对我国纺织品实施特保。表1美国贸易摩擦进程及情况时间具体内容05年11月8日中美经过八轮谈判后，签定纺织品协议05年9月1日美国对我国胸衣、其他化纤长丝布设限至年底05年5月27日美国对我国棉制及人纤制男式梭织衬衫、人纤制裤子、人纤制针织衬衫和精梳纯棉纱线实行特保至年底05年5月23日美国对我国棉制针织衬衫、棉制裤子、棉及化纤制内衣实行特保至年底04年10月28日美国对我国袜子设限，05年5月12日配额用完美国共对我国10类产品设限，经过8轮艰难谈判昀终于11月8日达成协议；欧盟与我国于05年6月11日签定协议，未正式实施特保。欧美贸易摩擦的愈演愈烈使得行业出口受到一定影响，配额取消所带来的机遇被贸易摩擦负面影响所掩盖。图1中国纺织品服装2005年分月出口同比增幅图2中国纺织品服装2005年分月出口环比增幅资料来源：中国海关、光大证券研究所资料来源：中国海关、光大证券研究所本报告由光大证券股份有限公司研究所编写，以合法地获得尽可能可靠、准确、完整的信息为基础，但不保证所载信息之精确性和完整性。光大证券研究所将随时补充、修订或更新有关信息，但未必发布。本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内分发，供投资者参考。光大证券股份有限公司及其附属机构（包括研究所）不对投资者买卖有关公司股份而产生的盈亏承担责任。3贸易摩擦影响的本质分析：表2美国特保产品分析对美出口合计金额（亿美元）占同期美国从中国纺织品服装进口额比重（%）占同期中国纺织品服装出口额比重（%）类别2005年1-9月2005年1-4月2005年1-9月2005年1-4月2005年1-9月2005年1-4月已经实施特保的产品（10种）36.685.8825%11.5%4.2%1.84%资料来源：美国海关、光大证券研究所对美国特保产品进行分析，可以看出10类产品实施特保前只占到同期中国纺织品服装出口额的1.84%，美国对该部分产品的限制对出口实质影响有限。我们认为，中国纺织业出口的下滑更多是受到不确定性的影响。相比受到数量限制而言，不稳定的贸易环境对中国企业的损害更大，美国进口商不敢下单、中国企业不敢接单、也无法安排进料、生产、出货等环节。同时，在特保状态下企业的抢关出口、竞相压价，也损害了对美国出口的价格和利润率。二、出口关税政策使得成本增加表3加征出口税政策频繁变动序号政策发布时间具体内容影响104年12月底从1月1日加征纺织品出口关税，涉及148个税号，征税面达46％，税率水平约1.2％。全年征税额约50亿元25月20日再次提高关税幅度，涉及40个税号，征税面达23％，税率水平4.4％。如果执行的话，将新增征税额约70亿元35月30日取消关税，涉及81个税号，覆盖面达33％全年减少100亿元出口成本47月21日取消17类产品关税，覆盖面约10％全年减少出口成本约10亿元合计几次关税调整综合，全年约增加成本25亿元资料来源：光大证券研究所整理与预测国内税率政策的调整共经历了四次，都是针对当时贸易摩擦形式和谈判形势做出的调整。第一次加税是针对配额取消中国采取的主动限制措施，涉及产品范围较广；随后针对欧美设限的日益迫切，我们作出让步再次提高了关税；但是在美国正式决定设限后，国家先后两次取消了特保产品的关税。综合测算，关税调整导致全年成本增加约25亿。三、人民币升值影响分析2005年7月21日人民币升值2％影响分析：¾静态测算：将使得2005年行业利润率下降到2.5%。本报告由光大证券股份有限公司研究所编写，以合法地获得尽可能可靠、准确、完整的信息为基础，但不保证所载信息之精确性和完整性。光大证券研究所将随时补充、修订或更新有关信息，但未必发布。本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内分发，供投资者参考。光大证券股份有限公司及其附属机构（包括研究所）不对投资者买卖有关公司股份而产生的盈亏承担责任。4¾动态分析：负面影响可通过议价能力、成本中可贸易品和汇兑收益进行冲减。不同议价能力决定不同的冲减能力，议价能力越强，冲减能力越强，不同企业冲减能力可能差异较大。¾无法通过提价冲减的损失测算：一般纺织企业提前2个月接单，升值后企业2个月的订单损失将无法通过价格提升进行冲减，如果以05年全年出口增长19％的比率测算，将直接影响到行业出口近193亿美元，增加企业成本约31亿元。人民币升值对子行业影响分析：¾服装出口在纺织品服装出口中所占比重一直在2/3左右，服装行业将由于出口依存度较高受到负面影响较大；¾精纺呢绒类公司由于所用原材料澳毛全部依赖进口将受益于成本下降；¾人民币升值对化纤行业利弊兼有：一方面由于化纤行业原料进口依存度高达69%，人民币升值有利于化纤企业降低生产成本；另一方面由于化纤产品大量进口，人民币升值后企业也将面临进口品的进一步冲击。四、05年四季度行业出口增幅将回落由于美国设限产品和欧盟10类协议纺织品已经大部分封关，四季度受限产品出口将陷入困境，四季度行业出口增幅将受到一定影响。表4美国特保产品配额利用情况美方统计（截止12月1日）中方统计(截止12月1日)类别品名限额度利用率（%）额满日利用率（%）301精梳棉纱1,450,77760.1--71.06332/432/632袜子42,433,9901002005-5-12131.35338/339棉针织衬衫4,704,1151002005-7-5295.02340/640男梭织衬衫2,213,126100--150.26347/348棉制裤子4,340,6381002005-7-8254.72349/649胸衣7,275,21655.6----352/652内衣5,062,8921002005-7-5262.80620化纤长丝布12,328,306100----638/639化纤针织衫2,844,3831002005-7-12360.66647/648化纤裤子2,660,6781002005-8-3172.92资料来源：美国海关、中国海关、光大证券研究所本报告由光大证券股份有限公司研究所编写，以合法地获得尽可能可靠、准确、完整的信息为基础，但不保证所载信息之精确性和完整性。光大证券研究所将随时补充、修订或更新有关信息，但未必发布。本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内分发，供投资者参考。光大证券股份有限公司及其附属机构（包括研究所）不对投资者买卖有关公司股份而产生的盈亏承担责任。5表5、中欧协议产品配额利用情况（6.11-12.31）类别商品名称限制数量截止12月1日欧盟海关统计清关率（%）截止12月1日中国海关统计的出运数量/设限总量（%）2类梭织棉布26,217,000公斤72.8354.294类T恤150,985,000件104.1583.815类毛衫68,974,000件157.44125.426类梭织裤子104,045,000条107.6256.997类女式衬衫24,761,000件102.3838.7020类床单6,451,000公斤96.69114.7226类连衣裙7,959,000条105.4729.1831类胸衣96,086,000件104.4947.1739类桌布5,521,000公斤91.9989.56115类亚麻或苎麻纱1,911,000公斤109.72151.09资料来源：欧盟海关、中国海关、光大证券研究所五、行业利润率略有下降不确定的中美贸易环境下企业的抢关出口和竞相压价促使对美出口价格大幅下降，但由于其它地区出口价格的上涨，使得2005年1-9月服装总体出口价格呈现14.53%的增长。表6、2005年1-9月服装出口单价及增幅单价（美元/件）增幅（%）美国3.56-24.58欧盟3.110.66日本3.892.37香港1.6715.17俄罗斯4.5768.01总体平均2.6814.53资料来源：中纺网络、光大证券研究所在出口价格上涨的情况下，行业利润率的下降主要是由于人民币升值动态影响和加征关税政策的频繁变动所致。图3纺织行业历年利润率资料来源:CEIC、光大证券研究所0.00%0.50%1.00%1.50%2.00%2.50%3.00%3.50%4.00%1998年1999年2000年2001年2002年2003年2004年200