国元证券-宝利沥青-300135-以创新引领专业沥青行业发展

请务必阅读正文之后的免责条款部分1宝利沥青（300135）—以创新引领专业沥青行业发展投资要点：技术创新及创新成果产业化能力是公司最为突出的核心竞争优势。公司研制出了多种高端专业沥青产品，包括高强度结构沥青料、废橡塑改性沥青、高粘度改性沥青、高弹性改性沥青、环氧改性沥青、高铁专用乳化改性沥青等。其中，高强度沥青结构料通过了欧盟的CE认证；废橡塑改性沥青产品还被列入国家科技支撑计划重大项目。公司新开发的产品也逐步进入产业化阶段。市场开拓有力，营销网络快速铺开。通过与合作伙伴锁定战略同盟关系，公司在销售网络规模扩张上得以大力减少市场开拓和投资风险，提高了销售网络扩张的成功率，使公司产品的销售区域从江苏省扩展到上海、浙江、安徽、河南、山东、湖南、陕西等省及非洲的阿尔及利亚，使公司销售收入在同行业处于领先地位。募集资金项目成增长动力。本次募集资金主要投向高强度结构沥青料、废橡塑改性沥青等新产品项目，随着新产品市场推广的逐步深入，新产品市场需求将快速增长。专业沥青下游需求旺盛。据预测，“十一五”期间我国道路沥青的年消费量在1,200万吨至1,500万吨，改性沥青的需求将占10%至20%以上。预计2010年国内专业沥青中改性沥青的市场需求量将达到460万吨。目前，国内需进口沥青来弥补产能不足，预计未来几年沥青行业将保持产销两旺的势头。盈利预测及定价。我们预计公司2010年-2012年实现EPS分别为1.11元、1.58元和1.83元；给予公司2010年35-40倍市盈率，对应二级市场合理价格为38.85-44元。我们给予一二级市场15%的折扣，建议询价区间为33-37.4元。20092010E2011E2012E营业收入（百万元）703108213751644营业收入增长率32%54%27%20%净利润（百万元）5889127146净利润增长率48%52%42%16%EPS（元）26.1%28.5%28.8%25.0%ROE0.971.111.581.832010年09月30日发行主要数据发行后总股本（百万股）80流通A股（百万股）20大股东名称周德洪大股东持股比例59.2%流通A股占比25%联系方式研究员：李朝松，周海鸥职业证书编号：S0020208060732电话：[phone]电邮：[e-mail]联系人：赵喜娟电话：[phone]-1952电邮：[e-mail]地址：中国上海市浦东南路379号金穗大厦15F（200120）新股定价报告请务必阅读正文之后的免责条款部分2目录第1部分公司概况...............................................................................31.1公司主营业务...................................................................................................31.2公司股权结构...................................................................................................4第2部分行业分析...............................................................................42.1专业沥青市场供需状况....................................................................................42.2生产技术水平及上下游行业.............................................................................52.3行业特征..........................................................................................................5第3部分公司竞争优势........................................................................53.1技术创新优势...................................................................................................53.2市场开拓有力，形成国内外并举的局面...........................................................6第4部分公司经营分析.........................................................................74.1产销情况及营业收入........................................................................................74.2盈利能力..........................................................................................................7第5部分募集资金项目.........................................................................8第6部分估值及定价分析....................................................................10第7部分估值及定价分析....................................................................11请务必阅读正文之后的免责条款部分3第1部分公司概况1.1公司主营业务公司的主营业务为高等级公路新材料的研发、生产和销售，主营产品为通用型改性沥青、高强度结构沥青料、高铁专用乳化沥青、废橡塑改性沥青等专业沥青产品。公司基于先进的高等级公路路面摊铺材料技术，结合不同施工工艺，为客户提供完整的解决方案，满足新建道路和原有道路养护的不同需求。目前公司可以提供五大类十八个等级的系列产品，主要产品用于高速公路、桥梁、市政道路和机场等道路的铺设。图表1公司主要产品产品作用及主要用途SBS改性沥青SBR改性沥青EVA改性沥青PE改性沥青普通乳化沥青改性乳化沥青高速铁路专用乳化沥青高粘度改性沥青采用“超细粒子与高聚物先复合再改性技术”生产的在60摄氏度下仍保持高粘度的聚合物改性沥青。主要用于铺筑全透水生态沥青路面，有利于雨水渗透至地下，补充和涵养地下水，可有效降低城市及道路的“热岛效应”。高弹性改性沥青具有优良的弹性恢复性能及较高的高温粘度和低温延度。其混合料具备优异的高温稳定性、变形恢复性、低温抗疲劳性和抗裂性。主要应用于旧路面与上部加铺沥青面层之间的应力吸收隔离层，防止反射裂缝的发生；或应用于半刚性基层与上层沥青面层之间的应力吸收防水隔离层。废橡塑改性沥青废橡塑改性沥青是将废轮胎胶粉加入到基质沥青中，通过物理和化学反应对沥青进行改性而成的新型环保筑路材料。可大幅度提高沥青路面的性能、延长使用寿命、降低公路建设造价，而且起到治理污染、节约资源、综合利用废旧物资的作用。环氧改性沥青环氧改性沥青是由A组分(环氧树脂)和B组分(顺酐化沥青、羧酸类固化剂、功能性高聚物、乳化剂及固化反应催化剂混合制得的性能稳定的混合物)，生成的具有三维立体互穿网络结构的热固性沥青复合材料。环氧沥青混凝土因其优异的耐疲劳性能、耐久性以及接近于水泥混凝土的强度与刚度，近年来在国内外被广泛用作桥梁路面、高速公路路面以及其他特殊路面的铺装材料。彩色沥青又名彩色胶结料，主要用于渠化道路减少交通事故以及城市美化等用途。50#道路石油沥青70#道路石油沥青90#道路石油沥青110#道路石油沥青高强度结构沥青加入到沥青混合料中，能显著提高沥青混合料的模量，从而提高沥青混合料的高温稳定性(高温抗变形能力)和抗车辙能力，并对混合料的水稳定性和低温抗裂性也有改善。应用于车辙损害较为严重的重载渠化交通道路、长陡坡路面、急弯较多的山岭重丘道路、夏季气温较高地区的道路、高速公路及机场跑道等。通用性改性沥青乳化沥青产品名称特种沥青道路石油沥青通用型改性沥青是按照中华人民共和国交通部行业标准《公路沥青路面施工技术规范》(JTGF40-2004)的技术要求生产的改性沥青产品，同时又满足美国战略公路研究计划(SHRP)提出的技术要求。主要应用于高等级道路路面。在生产乳化沥青的过程中同时加入聚合物胶乳，或将聚合物胶乳与乳化沥青成品混合，或对聚合物改性沥青进行乳化加工得到的乳化沥青产品。适用于路面粘层、封层、桥面防水粘结层及高速铁路等。道路石油沥青主要用于铺装重负荷交通道路和高等级公路的基层和中间层，具有良好的粘结性和感温性，铺设的路面抗裂性强、热稳定性好。通常与改性沥青配合使用。资料来源：公司招股说明书国元证券研究中心公司主要业务收入来自沥青销售业务，主营业务突出。2008年-2010年上半年，沥青销售收入分别占中营业收入比重分别达到99.38%、95,75%和99.51%；其中通用改性沥青业务占比在60%以上。图表2公司营业收入构成情况（单位：万元）收入类别2010年1-6月2009年2008年2007年通用性改性沥青26624.349814.734161.830484道路石油沥青4897.44164.214581.49747.1高强度结构沥青439.411902.94332废橡塑改性沥青301.5775.9高铁乳化沥青637.1高铁乳化沥青加工399.367.8乳化沥青1339614.7合计34637.967340.253075.340231.1占营业收入比重（%）99.5195.7599.3887.25资料来源：公司招股说明书国元证券研究中心请务必阅读正文之后的免责条款部分41.2公司股权结构公司的控股股东及实际控制人为周德洪、周秀凤夫妇，其中控股股东周德洪持有公司3,000万股股份，占发行前公司总股本的50%；周秀凤持有公司1,736万股股份，占发行前公司总股本的28.93%；二人合计持有公司4,736万股股份，占发行前公司总股本的78.93%。本次发行2000万股A股，发行后总股本为8000万股。图表2公司股权结构资料来源：公司招股说明书第2部分行业分析2.1专业沥青市场供需状况专业沥青主要用于公路建设、建筑行业、市政建设和机场建设，我国专业沥青行业虽然起步较晚，但发展迅速。2006年、2007年、2008年和2009年全国改性沥青的年用量分别为166万吨、194万吨、247万吨和275万吨，2006-2009年以年复合增长率18.32%的速度增长。图表3改性沥青需求情况（单位：万吨）05010015020025030020062007200820090%5%10%15%20%25%30%改性沥青同比增速资料来源：公司招股说明书国元证券研究中心未来几年，我国专业沥青市场还将快速成长。根据《进一步扩大内需促进经济增长的十项措施》中关于加快铁路、公路和机场等重大基础设施建设的方针，2009年投资规模达到1万亿元，并保持20%左右的年增长率。依照《国家高速公路网规划》，到2010年我国高速公路的总里程将达到6.5万公里。据预测，“十一五”期间我国道路沥青的年消请务必阅读正文之后的免责条款部分5费量在1,200万吨至1,500万吨，改性沥青的需求将占10%至2