国盛证券-G中兴（000063）-短期业绩压力较大，期待3G发牌

深度报告G中兴（000063）：短期业绩压力较大，期待3G发牌报告日期：2006年8月14日公司评级“买入”主要财务数据主营收入净利润每股收益（百万元）（百万元）（元）市盈率基本数据2006-8-142004A22,698.21,008.91.0523.812005A21,575.91,194.31.2420.1625.00收盘价(元)2006E21,757.081,232.161.2819.5320.16市盈率（05年）2007E32,389.081,626.081.7014.712.36市净率10.57每股净资产（元）摘要：-2.3671每股经营性现金流（元）z海外业务仍然是公司06年主要的利润来源。虽然公司在欧美等成熟市场的拓展上取得了一定的进步，但我们认为公司海外业务的重心仍然是新兴国家市场，而印度则是公司未来拓展新兴国家市场的主要目标。50.09资产负债率(%)377.6流通A股（无限售）（百万股）421.8流通A股（限售）（百万股）160.2流通H股（百万股）z受到TD-CDMA的拖累及3G专利谈判僵局的影响，我们预计3G牌照的发放最早也要到07Q1，所以我们认为06年3G的投资不会有什么大的动作，因而3G对公司06国内业务不会有实质性影响；而受到CDMA、PHS投资大幅萎缩的影响，预计06年全年国内业务将同比下降26％左右。959.5总股本（百万股）9,439,200流通市值（百万元）相关研究报告z我们认为07年如果3G的投资启动，中兴将是TD-CDMA最大的赢家，而公司的国内业务收入将有明显改善。z中兴通讯即将进行的股权激励改革对公司治理结构的改善会有一定的帮助，我们相信这对公司未来业绩的增长也是有正效应的。z中兴通讯的估值水平略高于国际知名大厂商，然而我们根据公司的成长性，考虑到中国3G业务对公司未来收入有力的支持，同时也考虑到3G未来的不确定性，出于谨慎原则，我们给与公司06-07年25-28倍的市盈率，则公司1年的目标价格是32.00-35.84元。研究员：刘俊[e-mail]国盛证券研发中心地址：上海天钥桥路216号电话：64688261传真：[phone]国盛研发中兴通讯研究报告正文目录一、海外业务短期内仍是公司收入增长的主要来源，但毛利率却有下降趋势....................11、全球电信设备市场持续增长，但增速放缓.............................................................12、新兴市场仍然是公司角逐海外市场的主要战场，印度将成为未来争夺的核心.......13、海外业务稳定增长，毛利率下降是必然趋势.........................................................3二、国内业务等待3G发牌，将是TD-CDMA的最大赢家...................................................41、CDMA和PHS及PSTN设备投资的减少，对公司国内业务的负面影响很大............42、GSM网的投资虽然增加但对公司业绩影响不大.....................................................53、数据和光通信市场可能成为公司未来业绩的一个重要增长点................................54、3G的启动会对公司业绩带来实质影响...................................................................7三、股权激励将有利于公司改善治理结构.........................................................................8四、公司盈利预测.............................................................................................................8五、估值与投资建议........................................................................................................10国盛研发中兴通讯研究报告图表目录图表1国际设备商2000-2005年净利润波动...................................................................1图表22005年全球主要移动设备商移动通信合同地区分布情况......................................3图表3华为和中兴通讯在非洲部分国家移动设备市场的进入情况....................................4图表4中国联通CDMA设备投资总额..............................................................................5图表5国内光传输设备规模..............................................................................................6图表6Internet用户情况图................................................................................................7图表7中兴通讯盈利预测主要假设...................................................................................9图表8中兴通讯盈利预测表............................................................................................10图表9本行业主要上市公司的财务预测与价值评估........................................................10图表10国际同行相对估值分析.......................................................................................11国盛研发中兴通讯研究报告一、海外业务短期内仍是公司收入增长的主要来源，但毛利率却有下降趋势由于国内3G迟迟没有启动，最乐观估计发牌也要到07Q1，其对公司业绩的影响最早也要到2007年。从公司2005年的年报中可以看出，公司海外业务占其收入比例接近40%、2006年将突破50%，因此海外业务将是决定公司短期业绩增长的重要因素。1、全球电信设备市场持续增长，但增速放缓2005年全球电信设备投资保持了高速增长，主要的电信设备厂商的盈利也大幅增加。其中摩托罗拉、诺基亚的净利润2005年则分别增长199%、13%；阿尔卡特则由于DSL网络、IP电视、IP路由器和光纤设备市场需求的提升，2005年净利润同比增长51%；朗讯2005年收入亦增长4%、但由于计提2.78亿美元赔偿金、此外2004年报含非经营收益939百万美元、2005年净利润仍同比下降41%（见图表1）。全球电信设备市场的持续增长给技术实力日益增强而且具有价格优势的中国设备厂商带来巨大机会。图表1国际设备商2000-2005年净利润波动货币单位2000A2001A2002A2003A2004A2005A2005(YoY)21,018-21,264-19,013-10,84417,83624,46037%爱立信百万瑞典克朗1,318-3,937-2,4858931,5324,578199%摩托罗拉百万美元3,9382,2003,3813,5923,1923,61613%诺基亚百万欧元1,219-16,198-11,753-7702,0021,187-41%朗讯百万美元1,324-4,963-4,745-1,94464597151%阿尔卡特百万欧元资料来源：各公司财报由于2005年的高基数，2006年全球电信设备市场增长将放缓。我们预计2006全球电信设备开支的增速约在5-6%左右，略低于2005年的增速。2、新兴市场仍然是公司角逐海外市场的主要战场，印度将成为未来争夺的核心1国盛研发中兴通讯研究报告对于亚太和非洲等一些新兴市场，一直是公司拓展的主力。中兴凭借其技术实力和成本优势获得了相当的市场份额（见图表2），也成为公司海外业务收入的主要来源地。但由于这些地区的国家普遍技术及基础设施落后，合同普遍采取Turnkey的方式，除了提供自己的通讯设备外，还要负责采购外围设备、工程、垫资、代维等，因而合同周期比较长，面临的风险也比较大。虽然中兴通讯在欧美市场的拓展上取得了一定的进步。然而新兴市场仍是公司日后发展的主力，其中印度市场是其中最重要的市场。中兴在印度市场已经取得了不小的成绩，然而对于印度这个开放程度很低的国家而言，中兴未来的任务还很艰巨。对于欧美等发达市场由于进入门槛比较高，同时也是国际大型设备商主要的市场，公司在与它们竞争中一直出于劣势。不过公司在这些市场的拓展已有一定的起色。此前中兴通讯与法国电信已有一系列的实质性合作项目，其宽带数据产品已经完成了批量供货；法国电信也完成了对中兴通讯以3G核心设备为主的供应商认证，并对中兴通讯的海外商用3G网络进行了考察；同时公司还通过了的德国电信的认证，并与Hutchison、Millicom等运营商建立了合作关系。我们相信通过公司的技术的日益成熟和其研发成本的优势，公司在这些地区的业务会有实质性突破，但短期内不会给公司的海外业务带来实际的影响。印度市场是近年来新兴市场的主要点，公司也把它作为公司近期的主要拓展市场。目前印度作为全球仅仅次于中国的通信大国市场，通信普及率还很低，移动通信普及率在7%左右（中国目前30%）。据调查研究机构In-Stat的数据，2005-2007年印度电信设备的复合增长率预期将达10％。同时，印度目前已经拥有9300万的手机用户，预计2010年印度的手机用户将增长至2.78亿。而印度政府正在大力推动占全国人口72％以上的广大农村的通信建设，农网建设作为印度电信部门公布的战略重点，正在成为印度电信市场的主要增长点之一。不久前公司宣布与TATA电信签署CDMA系统独家供货合同，合同总价值3000-4000万美元，这标志这公司进入了主流电信运营商的供货商行列，这也为公司在印度日后的发展奠定了坚实的基础。同时公司目前在积极应标印度另外2家主流运营商——Reliance及BSNL的CDMA及GSM网络扩容合同，有望于今年形成签单。虽然公司在印度电信市场取得了不小的成绩，然而对于印度这个相对封闭的市场而言，进入难度依然很高。前不久，就要消息称由于安全问题，印度海外投资促进委员会(FIPB)2国盛研发中兴通讯研究报告拒绝了中兴进入印度电信设备批发贸易市场的请求。这对公司而言是不小的挫折。图表22005年全球主要移动设备商移动通信合同地区分布情况（份）西欧北美亚太东欧中东拉美非洲总计中兴通讯0033111195530433117336133华为124181268666爱立信41191951352西门子16012746146诺基亚61110409343北电9511612337阿尔卡特316345022摩托罗拉3朗讯146115018资料来源：平安证券3、海外业务稳定增长，毛利率下降是必然趋势2005年上半年公司的海外签单为6-7亿美元，我们预计2006上半年将完