国都证券-天山股份-100528

研究报告第1页研究创造价值研究所国都证券建筑建材2010年05月28日公司研究调研简报首次评级：短期_推荐，长期_A新疆基建投资将加速，公司受益良多——天山股份(000877)调研简报核心观点股价走势图2009-6-1～2010-5-28-8%14%36%58%80%102%09-609-909-1210-3上证综指天山股份基础数据总股本(万股)38894.51流通A股(万股)30872.0752周内股价区间(元)11.61-26.47总市值(亿元)83.31总资产(亿元)78.71每股净资产(元)4.456个月目标价12个月相关报告1、公司目前经营状况。公司目前疆内的水泥销售已经恢复至较为正常的水平，毛利率也开始回升，形势略好于去年同期。二、三季度是公司盈利最好的时期，我们预计公司二季度的毛利率水平将回升至30%左右。江苏市场收入占公司总收入的35%，目前保持微利的状态。2、新疆经济工作会议奠定疆内基建投资加速的基调。中央新疆经济工作会议17,18,19号在北京召开。会议提出到2015年新疆人均地区生产总值达到全国平均水平的目标。我们认为这次会议奠定了未来几年新疆基建投资加速的基调。新疆地域辽阔，国土面积占全国的1/6，疆内的基础设施状况远落后于内地省市的水平，基础设施投资的空间很大，在政策的支持下，新疆固定资产投资将迎来快速增长的时期。3、我们预计新疆在“十二”期间的固定资产投资增速复合增长率为31.5%，未来几年基建投资将加速。新疆人均GDP落后全国平均水平约25%，按照到2015年人均GDP达到全国平均水平的目标。我们估算新疆在“十二”期间的固定资产投资增速复合增长率为31.5%。而且我们认为在“十二”初期，投资对经济的拉动作用将更显著，所以在未来2-3年的固定资产投资增速很可能超过这个水平。水泥是典型的投资拉动型行业，在基建投资加速增长的背景下，我们认为新疆地区未来几年的水泥需求增长性是比较确定的。4、疆内在建基建项目将进入高峰期。目前新疆铁路在建项目共计11项。根据新疆铁路中长期规划，新疆在建、将开工和待建的铁路将达到25条。按照我国铁路中长期发展规划，新疆铁路将建成新线8700公里以上，到2015年新疆铁路总里程将有可能达到12000公里（目前为3000公里左右）。公路和民航建设也在加速。5、公司疆内产能释放将保障业绩增长。公司在2010年将新增水泥产能为340万吨，全部为疆内新增产能，疆内产能将增长44%。2011年新增产能328万吨，其中疆内128万吨。未来两年疆内新增的产能将保障公司在疆内需求出现加速增长的情况下有效的提升业绩。6、业绩预测与投资评级。我们预计公司2010-2012年的摊薄每股收益为1.20元，1.61元，1.98元。我们看好未来几年新疆地区水泥行业的景气程度，以及在煤炭价格总体上涨的背景下新疆地区相对低廉的煤炭价格给公司带来的成本优势，给予公司“短期_推荐，长期_A”的投资评级。研究员：邹文军电话：[phone]Email：[e-mail]执业证书编号：S0940209040125联系人：傅浩电话：[phone]Email：[e-mail]独立性申明：本报告中的信息均来源于公开可获得资料，国都证券对这些信息的准确性和完整性不做任何保证。分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。财务数据与估值2009A2010E2011E2012E主营业务收入(百万)4115510561966879同比增速(%)18%24%21%11%净利润(百万)351466625770同比增速(%)89%33%34%23%EPS(元)0.901.201.611.98P/E19.1317.8513.3010.82调研简报研究报告第2页研究创造价值1、公司目前的经营状况天山股份是西北地区最大的水泥生产企业，目前占新疆地区的市场份额超过40%，公司目前拥有权益的水泥产能规模约1300万吨，其中新型干法水泥比重超过80%，新疆地区新型干法水泥比例为66%。和疆内其它中小水泥企业相比，公司的主要优势在于：1)在产品设计和技术上具备优势，一般重点工程对水泥质量要求较高都会用天山的水泥。2)水泥需求存在着明显的季节性，在旺季的时候往往供不应求，公司的产能规模能够在旺季时保障供应能力。3)公司在疆内产能布局具备优势。随着新疆天气情况的回暖，目前疆内的各项工程施工已经开始恢复，对水泥的需求也恢复至正常水平。今年一季度销售和利润出现较大幅度的下滑主要原因有两个，一是新疆今年年初的天气情况比往年更为寒冷，持续的时间也更长，这影响了疆内的工程施工启动的时间。二是随着公司产能规模的扩大，淡季需要计提的固定资产折旧增加。公司目前疆内的水泥销售已经恢复至较为正常的水平，毛利率也开始回升，形势略好于去年同期。二、三季度是公司盈利最好的时期，我们预计公司二季度的毛利率水平将回升至30%左右。江苏市场收入占公司总收入的35%，目前保持着微利的状况，华东地区的情况今年还是要看房地产市场的状况。表1：天山股份单季度经营指标2010Q12009Q42009Q32009Q22009Q12008Q42008Q32008Q22008Q1每股收益(元)-0.160.110.550.57-0.11-0.030.440.29-0.13销售毛利率(%)14.3420.2728.5030.7019.0819.6730.5130.3915.08销售净利率(%)-13.574.2116.0316.14-11.902.7415.6011.73-15.04净资产收益率ROE(%)-3.632.7516.7020.28-4.08-0.9717.3213.43-4.26总资产净利率ROA(%)-0.760.533.043.20-0.750.373.382.52-0.92资料来源：公司公告，国都证券图1：公司各区域收入占比图2：公司水泥业务毛利率变化-20%0%20%40%60%80%100%2009年报2009中报2008年报2008中报2007年报华东(%)南疆(%)北疆(%)东疆(%)内部抵消(%)％2022242628302005中报2005年报2006中报2006年报2007中报2007年报2008中报2008年报2009中报2009年报水泥业务毛利率资料来源：公司公告，国都证券资料来源：公司公告，国都证券调研简报研究报告第3页研究创造价值2、新疆经济工作会议奠定疆内基建投资加速的基调中央新疆经济工作会议17,18,19号在北京召开。会议指出，到2015年新疆人均地区生产总值达到全国平均水平，城乡居民收入和人均基本公共服务能力达到西部地区平均水平。加快推动资源优势向经济优势转化，扶持优势特色产业发展，推进基础设施建设，加大中央投资对交通基础设施建设支持力度。中央投资将继续向新疆自治区和兵团倾斜，“十二五”期间新疆全社会固定资产投资规模将比“十一五”期间翻一番多。本次中央经济工作会议是继中央专门召开经济会议讨论西藏问题之后又一次专门针对地方工作召开经济工作会议。这次会议显示出中央对于加大新疆开发的决心，会议的精神将在后续更为细化的优惠政策中逐步体现。新疆拥有丰富的自然资源，要实现新疆的资源优势向经济优势的转化，实现地方经济的快速发展，交通基础设施建设是必须先解决的问题。我们认为这次会议奠定了未来几年新疆基建投资加速的基调。新疆地域辽阔，国土面积占全国的1/6，疆内的基础设施状况远远落后于内地省市的水平，基础设施投资的空间很大，在政策的支持下，新疆固定资产投资将迎来快速增长的时期。3、疆内水泥需求空间巨大“十二五”期间新疆固定资产投资增速将大大提高水泥行业是典型的投资拉动型行业，2003年之后新疆固定资产投资增速持续低于全国平均水平，2003-2009年新疆固定资产投资平均增速只有17%，全国平均增速为26%，西部地区平均增速为25%。图3：新疆固定资产投资增速低于全国和西部平均水平01020304050601992年1993年1994年1995年1996年1997年1998年1999年2000年2001年2002年2003年2004年2005年2006年2007年2008年2009年新疆:固定资产投资完成额:累计同比增速西部平均（除新疆）全国数据来源：国都证券固定资产投资增速的低迷导致新疆水泥市场持续了几年的不景气，直到07年之后在出口外需的带动下，行业才开始回暖。从历史上看，水泥需求高速增长的时期都出现在固定资产投资高速增长的时期。水泥需求增速和固定资产投资增速的拟合程度很高。调研简报研究报告第4页研究创造价值图4：全国水泥产量增速和全社会固定资产投资增速数据来源：国家统计局，国都证券新疆09年固定资产投资增速为19.4%，全国总体水平达到30.1%，新疆地区低于全国平均水平超过10个百分点。新疆人均GDP落后全国平均水平约25%，要实现到2015年人均GDP达到全国平均水平。假设全国“十二五”期间的人均GDP平均增长8%，则新疆人均GDP在“十二五”期间须达到13%，高于09增速5个点，我们简单假设在此期间固定资产投资也按照这个比例增长，那么估算出来的新疆在“十二”期间的固定资产投资增速复合增长率为31.5%。而且我们认为在“十二”初期，投资对经济的拉动作用将更显著，所以在未来2-3年的固定资产投资增速将超过这个水平。固定资产投资增速的快速增长将给疆内水泥需求带来旺盛的需求，新疆地区的水泥行业在未来几年内处于景气周期是比较确定的。疆内基建工程处于大规模建设阶段根据发改委2010年西部大开发规划，今年将进一步加大对基础设施建设的投资力度，包括加快铁路客运专线、国际干线、开发性新线和煤运通道建设推进口岸铁路建设，推进国家高速公路网西部路段以及西部开发八条公路干线建设，力争基本建成西部开发八条公路干线，加强西部地区机场布局，继续推进一批重点水利工程建设。铁路建设：2009年，新疆铁路在已建项目的基础上，新开兰新铁路第二双线、哈密至罗布泊铁路、哈密至将军庙铁路、福海至富蕴铁路等６个项目，新建铁路里程将达到6779公里。我们调研的信息表明，新疆铁路在建项目共计11项。根据新疆铁路中长新疆在建、将开工和待建的铁路将达到25条。按照我国铁路中长期发展规划，预计到2020年，新疆路网将形成向东４条出疆通道（兰新线、哈临线、青新线、新藏线），向西４条出境通道（兰新线西段、精伊霍铁路、中吉铁路、中巴铁路），区内４个环线（环塔里木盆地、准噶尔盆地、天山北坡、吐鲁番盆地）的一个覆盖天山南北的现代化铁路网。新疆铁路将建成新线8700公里以上，到2015年新疆铁路总里程将有可能达到12000公里（目前为3000公里左右），占到全国路网的1/10，运输通道能力将大幅提升。我们统计了目前在建铁路工程，总投资额达到1723亿元，工期都在3年左右。-20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.0050.0060.001982年1983年1984年1985年1986年1987年1988年1989年1990年1991年1992年1993年1994年1995年1996年1997年1998年1999年2000年2001年2002年2003年2004年2005年2006年2007年2008年2009年(E)-5.000.005.0010.0015.0020.0025.00全社会名义固定资产投资增速(%)水泥产量增速(%):右轴调研简报研究报告第5页研究创造价值表2：新疆目前在建铁路项目情况项目名称长度开工时间工期投资额乌鲁木齐－准东393公里2007年11月3年31.4亿元吐鲁番至库尔勒2线334公里2007年10月4年85.9亿元喀什至和田487公里2008年9月2年46.4亿元兰新线嘉峪关-阿拉山口电气化改造1580公里2008年10月110亿元库尔勒至阿克苏增建2线520公里2008年10月51亿元库车至俄霍布拉克92公里2008年10月3年19.5亿元五