搜索
周期调整：从秋到冬——周期分析方法和当前经济热点分析李慧勇2008.10中国经济调整时间更长，调整将延续到2010年2.经济调整三段论：局部调整阶段、阶段性反弹阶段、全面调整阶段3.政策组合：转型优先于增长优先于通胀主要内容分析框架：经济周期形成的冲击传导机制经济周期波动的形成归因于冲击因素与传导机制的作用。•所谓冲击因素是指，使经济运行偏离其原有轨道的推动或扰动力量。冲击可分为正向冲击和反向冲击、持久冲击和暂时冲击、国内冲击和国际外部冲击等•所谓传导机制是指，具有一定结构特征的经济系统，对冲击的自我响应和自我调整。主要受到产业结构、需求结构、资源结构、区域结构、经济制度等的影响。•经济波动存在一个上下限缓冲机制。上限取决于社会已经达到的技术水平和一切生产资源可以被利用的限度，下限是指产量和国民总收入无论出现任何原因都不会收缩到再往下降的一个限度。•经济波动的时间取决于经济重新达到平衡的时间产业传导区域传导投资消费传导冲击因素经济达到新的均衡经济周期形成的冲击传导机制全球经济调整的冲击传导机制美国次贷危机爆发，全球经济由核心到外围调整资料来源：申万研究次贷发生，美国调整中国等加工国调整欧日主要消费国经济调整中东、俄罗斯等资源国调整中国经济调整的冲击传导机制两大冲击引发中国经济调整资料来源：申万研究货币从紧美国次贷危机，消费国需求下降企业效益下降居民收入下降居民消费下降东部地区最先受冲击中部、西部加速回落房地产销售下降出口下降房地产投资下降原材料、设备等相关投资下降生产萎缩产能过剩，消化库存型在冲击传导机制作用下，经济调整的形态可以用U、V、W、L四个字母来概括，美国更有可能是W型，中国更有可能是U型美国经济走势的四种前景中国经济走势的四种前景资料来源：申万研究波动形态历史上的案例U型经济将缓慢放减速到达底部后逐步上升美国1990-1991年衰退V型经济快速下滑，然后快速回升美国1980年经济衰退W型经济起伏经过两次探底后才企稳回升美国2001年衰退L型经济下跌后长期低迷日本90年代资产泡沫破灭后的调整波动形态概率％驱动因素U型经济将缓慢放减速到达底部后逐步上升60世界经济U型调整，政策操作得当V型经济快速下滑，然后快速回升20世界经济V型反转；大幅放松政策，刺激经济增长W型经济起伏经过两次探底后才企稳回升10世界经济再次下滑，导致反弹夭折；过早采取紧缩政策，反弹夭折L型经济下跌后长期低迷10世界经济持续低迷，政策调整滞后短波调整，决定中国经济增长的长期因素并没有改变由于导致中国经济调整的两大因素均为暂时因素，这轮中国经济调整属于短期调整决定中国经济的长期因素例如工业化、城市化没有改变。051015202530354045501978198019821984198619881990199219941996199820002002200420060246810121416城市化率GDP增长率(右轴)1978年以来中国城市化率和经济增长率对比城市化率平均49低收入国家30中下收入国家50中上收入国家75高收入国家80中国45中国城市化率偏低，仍有较大提高空间资料来源：CEIC，申万研究资料来源：世界银行，申万研究调整的时间可能更长短波调整的时间取决于供求重新达到均衡的时间。•需求下滑－产量调整－产能调整－存货调整•世界经济调整的时间较长、较长的产业链、以及冲击的超预期使得这次中国经济调整的时间更长。调整的时间可能更长以房地产和钢铁投资为例，经济将在2010年达到底部。•房地产：2007年销售向好，拿地面积增加，导致2008年投资仍在快速增长。2009年-2010年将处于新增投资减少和消化库存阶段，真正要复苏可能要到2011年。资料来源：CEIC，申万研究资料来源：CEIC，申万研究。2008-2010年为预测数。房地产供销面积以及供销比变化房地产销售和投资增长率变化051015202530352001200220032004200520062007-1001020304050607080房地产投资土地购置面积商品房销售额增长率0200004000060000800001000001200002004年2005年2006年2007年2008年2009年2010年2011年万平方米-0.20.40.60.81.01.21.41.61.8销售面积新增供给面积供销比（右轴）调整的时间可能更长•钢铁：2007－2008年效益不错导致投资快速增加。2009年-2010年将处于新增投资减少和消化库存阶段，真正要复苏可能要到2011年。资料来源：CEIC，申万研究.2008年利润增长率为上半年数据；投资增长率为1-8月份数据。钢铁企业投资增长率和利润增长率变化-2002040608010012020012002200320042005200620072008投资利润未来三年经济增长率预测中国主要经济指标预测资料来源：CEIC，申万研究20072008F2009F2010FGDP：实际（%）11.910.497.8资本形成：实际（%）11.110.88.56.2最终消费：实际（%）9.41210.48.5净出口：实际（%）32-2412固定资产投资增速（%）25.8261612社会消费品零售总额增速（%）16.82014.612.7进出口总额增速（%）23.521.31819.6出口（%）25.7201616进口（%）20.8231616贸易差额（亿美元）2622285033163847居民消费价格指数(CPI)4.86.43.32.5生产资料价格指数（PPI）3.17.44.52工业企业利润增速（%）36.721.310.67.6年以来三大需求对经济增长的贡献资料来源：CEIC，申万研究-15-10-5051015202519781980198219841986198819901992199419961998200020022004200620082010最终消费资本形成货物和服务净出口中国经济调整时间更长，调整将延续到2010年2.中国经济调整三段论：局部调整阶段、阶段性反弹阶段、全面调整阶段3.政策组合：转型优先于增长优先于通胀主要内容中国经济调整的三段论：总体划分以季度GDP为核心标准，参考中国经济景气指数等指标，这轮中国经济调整可以划分为三个阶段：•局部调整阶段，2007年3季度-2008年3季度•阶段性企稳反弹阶段，2008年4季度•全面调整阶段，2009年1季度-2010年上半年中国季度GDP增长率变化资料来源：CEIC，申万研究。2008年3、4季度为预测数；2009-2012年为估计数。中国领先和一致指数变化资料来源：国家统计局，申万研究。1996为10099.0100.0101.0102.0103.0104.0105.0Jan-03May-03Sep-03Jan-04May-04Sep-04Jan-05May-05Sep-05Jan-06May-06Sep-06Jan-07May-07Sep-07Jan-08May-08中国领先指数中国一致指数5791113151719Mar-92Mar-93Mar-94Mar-95Mar-96Mar-97Mar-98Mar-99Mar-00Mar-01Mar-02Mar-03Mar-04Mar-05Mar-06Mar-07Mar-08Mar-09Mar-10Mar-11Mar-12中国经济调整的三段论：第一阶段，局部调整阶段从国际上看，消费国、加工国经济调整，而资源国经济仍然保持较快增长资料来源：CEIC，申万研究资料来源：世界银行，申万研究。美国、中国、巴西经济增长率对比-4-20246810121994年3月1995年3月1996年3月1997年3月1998年3月1999年3月2000年3月2001年3月2002年3月2003年3月2004年3月2005年3月2006年3月2007年3月2008年3月02468101214USBRAZILCHINA0501001502002503003504004501991199219931994199519961997199819992000200120022003200420052006200720080123456能源类商品非能源类商品粮食金属和矿物世界经济（右轴）尽管需求增速放慢，主要商品价格仍维持涨势中国经济调整的三段论：第一阶段，局部调整阶段从出口看，由于美元贬值，使得人民币实际有效汇率升值幅度有限，降低了外部需求放慢的冲击资料来源：BIS，CEIC，申万研究对主要经济体出口增长率变化-20%0%20%40%60%80%Jan-02May-02Sep-02Jan-03May-03Sep-03Jan-04May-04Sep-04Jan-05May-05Sep-05Jan-06May-06Sep-06Jan-07May-07Sep-07Jan-08May-08欧盟日本美国-20%0%20%40%60%80%100%120%Jan-02Jun-02Nov-02Apr-03Sep-03Feb-04Jul-04Dec-04May-05Oct-05Mar-06Aug-06Jan-07Jun-07Nov-07Apr-08东盟韩国香港巴西-20-1001020304050607080Jan-99Jan-00Jan-01Jan-02Jan-03Jan-04Jan-05Jan-06Jan-07Jan-08％出口增长率变化中国经济调整的三段论：第一阶段，局部调整阶段从投资结构看，房地产投资增速回落，但相关投资仍在加快房地产销售增速加速回落资料来源：CEIC，申万研究房地产投资增速回落，相关投资增速仍在加快01020304050607080Aug-07Sep-07Oct-07Nov-07Dec-07Jan-08Feb-08Mar-08Apr-08May-08Jun-08Jul-08Aug-08262728293031323334固定资产投资总额黑色金属有色金属建材房地产（右轴）资料来源：CEIC，申万研究-20020406080100120140160Oct-00Apr-01Oct-01Apr-02Oct-02Apr-03Oct-03Apr-04Oct-04Apr-05Oct-05Apr-06Oct-06Apr-07Oct-07Apr-08商品房销售面积商品房销售额中国经济调整的三段论：第一阶段，局部调整阶段从居民收支看，收入增长放慢，实际消费加快城镇职工工资增速开始回落资料来源：CEIC，申万研究社会消费品零售总额增长率明显加快资料来源：CEIC，申万研究258111417202326Jan-02May-02Sep-02Jan-03May-03Sep-03Jan-04May-04Sep-04Jan-05May-05Sep-05Jan-06May-06Sep-06Jan-07May-07Sep-07Jan-08May-08％名义增长率实际增长率0510152025Dec-00Jun-01De