搜索
定期定額投資台灣股票型基金之研究定期定額投資台灣股票型基金之研究傅英芬台南女子技術學院財務金融系講師摘要本文有鑑於坊間的投資機構或學術單位關於基金的績效之評比，大都以單筆投資為主，以致於定期定額投資基金之投資人並無一參考依據來評比整體基金之績效，因而將定期定額投資上市股票型基金與大盤指數及定存之績效做一比較，同時根據其結果給投資人在定期定額投資基金上一些建議。本研究結果發現基金能夠在一半的研究期間擊敗大盤，但大部分集中在3年及5年之投資期間。另一方面，基金之績效卻在一半以上的研究期間被定存擊敗，尤其在贖回時點為股市低檔時期，基金績效顯著不如定存。若以投資期間長短來看採定期定額投資共同基金方式，以採3年及5年之中期投資期間較佳，而一般建議長期投資基金之看法並不算正確，即使是採取定期定額這種可以攤平成本的投資方式下，太長期的投資其獲利亦會被手續費及管理費所侵蝕，以致於長期之表現不佳。若以贖回時點來看，在股市高檔時贖回之基金其表現優於低檔贖回時，但以投資中期（3年及5年）之高檔贖回點表現最佳。關鍵詞：定期定額、基金、大盤指數、定存。-255-台南女院學報第二十三期TheStudyofTaiwan’sEquityFund-theDollar-CostAveragingMethodYing-FenFuLecturer,DepartmentofFinance,TainanWoman’sCollegeofArts&TechnologyAbstractTheperformanceofmutualfundsarepostedandpublishedbyinvestmentinstitutionsandeducationalauthorities.Butthepostisonlythelump-suminvestingresult.Ourstudytrytocalculatethereturnsofdollar-costaveragingtargetinginequityfundswhicharecomparedwiththesamestrategytargetinginstockmarketindexandperiodicaldeposit.Atthesametime,basedontheresultswewillgivesomesuggestionstothefund-dollar-costaveraginginvestors.Ourresultsshowthattheequityfundscanbeatthemarketinhalfoftheinvestingperiods.Butthewinningperiodsaremostinthe3year-and5year-periods.Ontheotherhand,theperformanceofthefundsisoutperformedbyperiodicaldepositinoverhalfoftheinvestingperiods.Theperformanceoftheequityfundsissignificantlyworsethanperiodicaldepositespeciallywhenthefundsareredeemedwhenthemarketindexislow.Theideaoflong-terminvestingandpossessionofequityfundsinTaiwan’sstockmarketisnotalwaysright.Ourresultsshowthattheequityfunds’performanceofmidtermdollar-costaveragingperiods(3yearsand5years)isbetterthanthatoflong-termperiods(7yearsand10years).Eventhoughthecostofdollar-costaveragingcanbeaveraged,thecommissionandmanagementfeeerodethelong-termprofits.Ifweobservetheredemptionpoint,theperformanceofredeemingathigh-indextimeisbetterthanthatoflow-indextime.Andamongthehigh-indexredemptionperiods,theperformanceisbetterinthemidtermperiods(3yearsand5years).Keywords:Dollar-costAveraging,Mutualfund,Stockindex,Periodicaldeposit.-256-定期定額投資台灣股票型基金之研究壹、前言國內共同基金市場自民國75年至民國81年間只有四家投信的成立，隨著金融管制的鬆綁及台灣加入WTO的影響，目前基金市場已呈百家爭鳴的局面，迄民國92年12月底國內已有多達182支股票型基金成立。這個趨勢的造成不僅是因為政府為提高專業法人在股市的比重而大舉開放設立基金，一般民眾也基於資訊與研究時間的不足及相信專業基金經理人的操作，而願意將資金投資在基金上。至於投資的方式則可分為單筆投資與定期定額投資，單筆投資是將所有資金在一個時點投入，至於定期定額投資的特色則是即使只有小額資金與固定薪水的投資人，只要採每月定額扣款的方式，便可購買到基金，也等於間接參與證券市場的買賣。單筆的投資是採取積極的擇時的方式，而定期定額投資則是採取消極的擇時方式。定期定額投資法的提倡者認為逐次投入風險性資產的購買可避免單筆投資看錯時點的風險，長期而言，將可均攤其持有成本，投資人也省去了選擇購入時點的麻煩。其功能雖與銀行之零存整付相似，但若贖回時點正確，其可獲得的長期複利效果會更高。隨著整體基金規模的擴大，投信業者投注在證券研究的資源也與日倍增，而市場上對基金績效的評比與研究更是俯拾可得。在眾多的績效評比中，以證券投信投顧公會委託台大財金系所定期公布的基金績效評比表最為完整，但其也僅限於單筆投資的績效評比，至於定期定額（Dollar-costAverage）的投資方式，卻未見坊間的投資機構將此種投資方式的績效做一長期的追蹤與評比；而學術界的實證研究，亦大部分在探討定期定額與總額投資基金績效之優劣，卻不見以定期定額方式投資於基金外之標的來做為投資定期定額投資基金之機會成本，以評比定期定額投資基金之績效。本文即將上述之不足考慮進來，將定期定額投資法投資在上市型股票型基金、大盤指數及定存之績效做一比較，同時根據其結果給投資人在定期定額投資基金上一些建議。貳、文獻探討有關基金績效的評估，財務界對基金經理人能否持續性的擊敗市場一直都保有高度的興趣，研究結果則顯示基金在此方面的表現不盡理想，Jensen（1968）研究1945年到1964年間共115家基金之績效，結果在扣除管理費用前，其風險調整後的平均報酬低於相同風險的國庫券與市場指數，其研究亦指出沒有任何一個基金經理人可以長期擊敗大盤，之後有許多研究其結論也相同（Dunn,Theisen,1983；Kahn,Rudd,1995）。此外Brinson（1991）的研究發現，基金經理人的擇時與擇股能力所能創造的異常報酬非常有限，而且其平均異常報酬為負，基金的績效主要還是取決於基本投資政策。Laderman（1996）的研究則指出在1995年只有8﹪的股票型共同基金能擊敗S&P500指數，若將期間拉長到1986年至1995年，也僅有15﹪的基金能擊敗S&P500指數。而有關定期定額投資之-257-台南女院學報第二十三期國內外文獻大部分在探討定期定額的投資績效與總額投資何者較高，其中國外學者如Szeto（1994）、Simon（1994）、Israelson（1999）在其實證中均指出定期定額投資績效優於總額投資；而WilliamsanBacon（1993）、Geer（1995）、Bernice（1998）、Baconetal.（1997）等卻做出相反的結論。Pye（1971）站在後悔函數的立場，認為在市場呈隨機漫步（nonsequential）的情況下，因投資人對市場情況難以預測，故採用定期定額的投資方式，將可攤平投資人下錯決策的心理壓力，所以即使定期定額並非極大化個人效用的最適投資模式，但就極小化遺憾與後悔函數來看，相較於單筆投資，定期定額的投資人因其定期與持續的投入，故可將高點投入與低點退出的遺憾降低，若以此一觀點來看，定期定額是最佳的投資方式。而Malkiel（1975）、Cohen,ZinbargandZeikel（1977）也認為只要投資人持續於固定期間作固定投資，便可免除追高殺低的心理障礙，長期下來確可降低持股成本。但Pye（1971）在其文中卻也指出當將來的景氣可預期明顯趨壞時，亦即股市呈現sequential的情況時，持續投入資金顯然是不智之舉，此時定期定額並非是最佳的投資模式。之後AbeysekeraRosenbloom（2000）也認為投資人會因為對將來股市分配的預期不同，而決定要用定期定額或總額的投資方式，故其利用蒙地卡羅模型算出各種情況下之機率，其結果顯示在考慮交易成本後，總額投資在大部分的情況下均表現比定期定額好。但定期定額的風險卻比總額投資低，亦即其承擔較低的風險卻也得到較低的報酬。故當股市波動不大時，總額投資風險並不高，此時不宜使用定期定額方式，而應採用總額投資方式。Rozeff（1994）則將1926~1990之S&P500指數及小公司的股票投資組合分別採總額投資與定期定額投資模擬的方式，以比較此二種投資策略在報酬率標準差調至相同的水準下其報酬率的差別。其結果為在mean-variance的分析下，在持有期間為一年的情況下，定期定額投資為較不具效率的投資方式。而國內文獻，羅時芳（民90）採用Rozeff的方法，對台灣的股市做模擬實證，所得到的結果為總額投資的績效優於定期定額投資績效。張博皓（民90）取民國60年1月至90年2月之台灣股價加權指數及美國S&P500股價指數為研究對象，以比較定期定額投資和總額投資方式之績效表現，其實證結果有二：（一）除了極短期外，定期定額投資上述二指數之績效明顯高於銀行定存之報酬率。（二）此二市場之總額投資績效均比定存來的高。而在文中作者亦對採定期定額方式之投資人建議：定期定額之買點不重要，但賣點卻是決定獲利報酬的重要因素，故先跌後漲的股市，對定期定額的投資人而言可獲致最高的報酬。參、研究方法一、研究期間及樣本：為各基金成立（最早為民國75年）至各年度之上市型股票型基金，但至91年底成-258-定期定額投資台灣股票型基金之研究立未滿3年之基金，並不列入本次研究中，故總計有126支股票型基金。大盤指數之研究期間為民國75年底至民國91年底，採集中市場發行量股價加權指數為研究對象。定存則以民國75年底至民國91年底之台灣各銀行平均一月定存之利率採每月定期定額方式計算其平均年報酬率。二、資料來源：本文基金淨額與股價指數資料取自台灣經濟新報資料庫（TEJ），取其各上市型股票型基金之每月淨值，在考慮交易成本後將其轉化為定期定額投資基金之年報酬率。定存的利率採中央銀行網站上所公佈之銀行業牌告每月存款利率。三、基金績效之評估：關於基金投資績效之評估，Markowitz（1952）認為衡量投資績效不應只看報酬率而亦應將投資的風險考慮進來，而其衡量的方法便是計算報酬率的變異程度。學術界對於基金績效的評估，一般均採用Sharpe指標（1966）、Treynor指標（1965）與Jensen指標（1968），雖然上述三種指標，經常在教科書中出現，但國內學者邱顯比（民82）利用模擬的方法檢驗上述三種指標區別異常報酬的能力，結果驗證各指標的區別能力不佳，故作者在文中建議投資人在判斷基金之績效時，只須蒐集各基金一段時間的報酬率加以排序即可，不必用到複雜的統計方法。而黃鴻文（民88）亦利用模