平安证券银行业紧缩阴云笼罩下的防守策略(1)

银行业——紧缩阴云笼罩下的防守策略高级分析师、金融行业研究员一年来的主要研究成果《2007刷新历史——新会计准则对上市公司十大影响分析》推荐两面针等10只股票2006年3月17日评级：推荐最高升幅：100%《G招行——优质银行合理定位》2006年2月23日评级：强烈推荐最高升幅：23.19%《G招行——H股发行成为股价催化剂》2006年4月13日评级：强烈推荐最高升幅：23.19%《民生银行——演绎外资并购的故事》2006年2月27日评级：推荐最高升幅：29.68%《G中信——从热到沸腾的交易性投资机会》2006年4月18日评级：推荐最高升幅：99.34%目录银行业的顺周期增长模式银行业的估值波动区间紧缩阴影下的行业策略银行业顺周期增长模式宏观经济高增长下的内涵式增长通过溢价发行实现的外延式增长宏观经济高增长下的内涵式增长0%5%10%15%20%25%30%200020012002200320042005贷款增长率名义GDP增长率图表1信贷增长与名义GDP增长资料来源：WIND、人民银行050000100000150000200000250000300000350000Jan-1996Aug-1996Mar-1997Oct-1997May-1998Dec-1998Jul-1999Feb-2000Sep-2000Apr-2001Nov-2001Jun-2002Jan-2003Aug-2003Mar-2004Oct-2004May-2005Dec-20050102030405060存款余额（亿元）贷款余额（亿元）贷款同比增长（％）存款同比增长(%)图表2金融机构存贷款增长资料来源：WIND、平安证券综合研究所外延式增长模式的演绎（一）图表3上市银行市值变化资料来源：PA18、平安证券综合研究所上市时间股票代码公司名称发行价上证指数发行动态P/B发行动态P/E上市首日股价发行后总股本上市市值累计市值1991.04.03000001深发展40.00121.716.2131.7549.0090441044101999.11.10600000浦发银行10.001450.155.2425.9727.752410668781005402000.12.19600016民生银行11.802049.033.4047.2018.561730321131130182002.04.09600036招商银行7.301667.522.6024.3310.665707608351531552003.09.12600015华夏银行5.601409.162.2824.357.153500250251694712006.07.05601988中国银行3.081718.562.1024.253.792538399620501170678外延式增长模式的演绎（二）图表4外资入股国内商业银行价格一览注：只列示可推算出P/B估值的数据。资料来源：平安证券综合研究所时间中资银行外资银行入股P/（倍）入股价格（元）2001年11月南京城商行国际金融公司1.001.212001年12月上海银行汇丰银行1.202.492001年12月上海银行国际金融公司(增持）1.103.982001年12月上海银行上海商业银行(香港）1.102.502002年7月民生银行国际金融公司3.104.752002年12月浦发银行花旗银行1.543.322004年4月兴业银行恒生银行、国际金融公司、新加坡政府直接投资有限公司1.362.702004年8月交通银行汇丰银行1.361.862004年12月深发展新桥1.603.552005年1月民生银行淡马锡1.624.752005年6月交通银行香港发行（单位港币）1.482.502005年6月建设银行美洲银行1.171.172005年7月建设银行淡马锡1.211.212005年8月中国银行淡马锡、英国苏格兰皇家银行1.221.352005年8月中国工商银行高盛、安联、运通1.221.152005年9月华夏银行德意志银行、德意志银行卢森堡股份有限公司、萨尔·奥彭海姆股份有限合伙企业1.924.502005年9月深发展GE金融2.035.252005年12月广东发展银行花旗银行2.27—交易价格区间P/B（倍）1.00—3.10平均值P/B（倍）1.49中值P/B（倍）1.36外延式增长模式的演绎（三）图表5拟上市银行一览表资料来源：平安证券综合研究所整理序号名称市场选择上市筹备情况准备发股规模1工商银行A+H预计将于10月27日上市。拟发行200亿A股，400亿H股。2兴业银行A+H正在为A+H上市作两手准备。拟在港集资10亿美元，在A股市场集资超过人民币100亿元。3南京城商行A预计年内上市。发行7亿股A股。4交通银行A从长远考虑有A股上市计划，但近期尚未做出具体安排。5建设银行A从长远考虑有A股上市计划，但近期尚未做出具体安排。6光大银行A在2006年力争主要指标达到上市要求。如果实现目标，则将有望进行上市计划。7中信银行H希望年底前完成在港上市，目前进行上市前尽职调查、整合集团内部资源、引进新的战略投资者等三项工作，现阶段未考虑发A股。筹资人民币150亿元。8邮政储蓄银行H2007年初有望赴港上市。最少20亿美元。顺周期增长模式面临挑战图表62003年以来收缩银根的相关政策资料来源：平安证券综合研究所整理时间指标调控手段2003年9月21日存款准备金率由6%提高到7%2004年3月25日存款准备金率从4月25日起提高资本充足率不足的银行的存款准备金率0.5个百分点2004年10月29日贷款利率一年期存款和贷款利率均上调0.27个百分点2006年4月28日存贷款利率上调一年期贷款基准利率0.27个百分点2006年5月17日央行票据向信贷投放较多的商业银行发行1000亿元定向票据2006年6月14日央行票据向信贷投放较多的商业银行发行1000亿元定向票据2006年6月16日存款准备金率从7月5日起上调金融机构存款准备金率0.5个百分点2006年7月21日存款准备金率从2006年8月15日起，上调存款类金融机构存款准备金率0.5个百分点对银行业发展预期的改变图表7银行家信心指数大幅回落资料来源：人民银行、国家统计局资料来源：人民银行、国家统计局图表8货币政策感受指数明显下降5342.460.566.7727278.279.982.459.93040506070809004.q104.q204.q304.q405.q105.q205.q305.q406.q106.q264.761.471.37075.677.48168.948.740.13040506070809004.q104.q204.q304.q405.q105.q205.q305.q406.q106.q2紧缩政策下不良贷款变化（一）图表9商业银行不良贷款额和不良贷款率资料来源：银监会、平安证券综合研究所05000100001500020000250003000020032Q20041Q20042Q20043Q20044Q20051Q20052Q20053Q20054Q20061Q0510152025商业银行不良贷款额国有商业银行不良贷款额股份制商业银行不良贷款额商业银行不良贷款率国有商业银行不良贷款率股份制商业银行不良贷款率050010001500200020032Q20041Q20042Q20043Q20044Q20051Q20052Q20053Q20054Q20061Q-6-4-202468股份制商业银行不良贷款额股份制商业银行不良贷款率不良贷款额增长率资料来源：银监会、平安证券综合研究所图表10股份制商业银行不良贷款情况紧缩政策下不良贷款变化（二）图表11商业银行各类不良贷款占比资料来源：WIND、平安证券综合研究所资料来源：公司数据、平安证券综合研究所图表12深发展不良贷款变化情况0246810Mar-2004Jun-2004Sep-2004Dec-2004Mar-2005Jun-2005Sep-2005Dec-2005次级类可疑类损失类-1,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,000200120022003200420050%2%4%6%8%10%12%14%次级可疑损失坏帐率紧缩政策下不良贷款变化（三）图表14亚洲金融危机前后信贷成本变化资料来源：WIND、平安证券综合研究所图表13工业企业经济效益变化情况资料来源：CITIBANK、平安证券综合研究所-40-20020406080100120140Apr-2002Sep-2002Mar-2003Aug-2003Feb-2004Jul-2004Dec-2004Jun-2005Nov-2005May-2006利润总额累计增长率企业亏损额累计增长率产品销售收入累计增长率199619971998199920001996与1998差距泰国1.47%9.01%17.53%8.96%6.36%16.06%香港0.20%0.24%3.39%4.10%0.90%3.19%韩国0.70%2.52%2.68%5.83%4.28%1.98%新加坡0.39%2.91%2.09%1.41%0.04%1.70%马来西亚2.83%4.51%3.73%1.33%3.01%0.90%台湾省0.85%0.85%1.15%2.01%1.68%0.30%澳大利亚0.02%0.02%0.07%0.23%0.20%0.05%印度2.17%0.49%2.11%2.57%2.10%-0.06%目录银行业的顺周期增长模式银行业的估值波动区间紧缩阴影下的行业策略汇丰银行过去9年估值区间图表151998年以来汇丰银行估值区间市盈率区间：9.41－23.39市净率区间：1.72－3.70资料来源：彭博资讯、平安证券综合研究所图表16汇丰银行与恒生指数走势比较资料来源：彭博资讯、平安证券综合研究所05101520251998-1-21998-4-241998-8-141998-12-41999-3-262000-1-72000-4-282001-2-92001-6-12002-3-222002-7-122002-11-12003-2-212003-6-132003-10-32004-1-232004-5-142004-9-32004-12-242005-4-152005-8-52005-11-252006-3-172006-7-70.00.51.01.52.02.53.03.54.0市盈率（倍）（左轴）市净率（倍）（右轴）0204060801001201401601998-1-21998-6-191998-12-41999-5-211999-11-52000-4-212000-10-62001-3-232001-9-72002-2-222002-8-92003-1-242003-7-112003-12-262004-6-112004-11-262005-5-132005-10-282006-4-1402000400060008000100001200014000160001800020000汇丰控股恒生指数国内银行估值区间图表17深发展16年估值区间市盈率区间：7.22－70.82市净率区间：1.61－19.16资料来源：天相投资、平安证券综合研究所图表18招商银行4年估值区间市盈率区间：16.44－48.91市净率区间：2.44－4.30资料来源：天相投资、平安证券综合研究所010203040506070801991-11991-101992-71993-41994-11994-111995-81996-61997-41998-11998-101999-82000-62001-42002-12002-112003-92004-72005-42006-20510152025深发展P/E深发展P/B01020304050602002-42002-62002-92002-122003-22003-52003-82003-1