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第六讲货币需求实证田素华复旦大学经济学院2011SUHUATIAN2两个问题（1）货币需求对利率变动是否敏感？（2）在长期中货币需求函数是否稳定？•对货币需求做实证研究的目的是，希望能够获得一些有关货币总量需求的信息，为实施货币政策提供支持。•我们将讨论货币需求理论与货币需求实证结果之间的差异。集中分析：•（1）对货币需求做实证研究时使用的方法和必须注意的问题。•（2）结合货币需求问题的实证研究结果，对20世纪70年代和80年代的货币需求函数的稳定性问题进行比较，并作出相应的解释。•（3）从货币需求的实证研究结果出发，讨论有关货币需求问题的缓冲存货分析方法SUHUATIAN3本讲要点2011第一节检验货币需求时碰到的问题第二节对20世纪70年代以前货币需求的实证研究第三节对20世纪70年代以后货币需求的实证研究第四节经济冲击与货币需求函数的不稳定性第五节缓冲存货模型第六节对货币需求函数稳定性的怀疑SUHUATIAN42011一、变量选择问题二、货币需求数量难以观察三、货币内生供应的识别问题四、检验时期的选择问题SUHUATIAN5第一节检验货币需求时碰到的问题2011•在货币供应内生时，没有必要对货币需求问题进行研究；只有在货币供应外生时，对货币需求问题进行研究才有现实意义。•现有的货币需求理论表明，待检验的货币需求方程中至少应包括下列变量：（1）代表性的非货币资产的收益率，甚至包括通货膨胀率。（2）货币自身利率。（3）货币与非货币资产之间的转换成本。（4）当期收入、财富规模和永久性收入水平。（5）收入变动的方差。（6）利率的预期变化。（7）物价指数。•需要对上述变量的形式加以选择：变量是否可以获得？SUHUATIAN62011一、变量选择问题SUHUATIAN72011•（一）没有统一的货币定义持有货币的交易动机对应的是狭义货币的定义。当考虑投机性的货币需求时，货币的定义取决于实证检验的结果。当选择了我们认为合适的货币定义以后，必须尽可能地将这个定义与官方公布货币数据时使用的货币定义接近。在实证研究时，首先考虑的是数据的可获得性问题，以及货币定义的一致性问题，而不考虑在理论上是否合理。实证研究表明，使用分类指数方法得到的货币范畴比非加权的总量货币范畴有更好的统计吻合，包含分类指数的货币需求函数看上去更为稳定。SUHUATIAN8一、变量选择问题（1）2011•（二）对收入与财富范畴的选择讨论货币的交易媒介作用时，应选择GDP或最终消费作为解释变量，但是GDP和最终总消费属于流量范畴。在用资产需求理论分析货币需求时，货币持有主要受存量财富影响。因此，对货币需求函数作实证研究时，应选择存量财富作为解释变量而不是GDP。解决上述问题的第一个困难是，难以获得关于财富的存量数据。由于货币范畴的加总问题，广义资产也难以测算，特别是加总家庭和企业财富时存在着重复计算的问题。我们可以用永久性收入来替代存量财富，但我们无法观察到永久性收入数据。在适应性预期下，可用当期或过去收入指数的加权平均值来表示存量财富，也可用消费支出水平作为财富的代理变量。SUHUATIAN9一、变量选择问题（2）2011•（三）利率选择问题由于金融资产的利率会同时变动，对多种非货币金融资产使用同一种利率没有太大的争论。我们应该选择最能替代货币的资产的利率，此利率可以最好地表示持有货币的机会成本。但是，有关货币最佳替代性资产的选择也会随时间的变化而发生变化。非货币资产利率的绝对变化是否能够表示持有货币机会成本的变化，取决于货币本身的利率特点，并且需要分货币显性利率为0的情形和对银行存款支付利率情形。货币自身利率与银行贷款利率之间的差幅也会影响货币需求。对货币需求做实证研究时，对利率的选择最终还是取决于数据的可获得性。SUHUATIAN10一、变量选择问题（3）2011•（四）相互独立的变量可能会彼此相关我们可以将货币需求函数写成以下形式，并由此可以得到计量方程。SUHUATIAN11一、变量选择问题（4）•说明。•（6-1）式只是将货币需求表示成收入和利率的函数形式。为了平滑数据，对有关变量取对数形式并作线性化处理，将参数估计成弹性形式。2011•（四）相互独立的变量可能会彼此相关（续）•在对上述计量方程做研究时需要考虑以下问题。在做实证研究时，如此两个变量高度相关，需要省略其中的一个变量，但这会引起变量内生等其他问题。如果同一个变量在不同时期的数值相互影响，则说明该变量存在有时间滞后调整要求，独立变量变化引起的新均衡调整并非瞬间完成。当滞后调整的时间很短时，存在相互依存关系的变量的滞后值对计量方程估计结果的影响不会很大。其他计量分析要求。（1）参数之间的关系与理论分析一致。（2）参数β0是一个常数。（3）解释变量（Yt和it）可用于预测货币需求数量的绝大部分。（4）vt被证明是一个机变量。SUHUATIAN12一、变量选择问题（5）2011•（四）相互独立的变量可能会彼此相关（续）•可能的计量分析结果。当v被证明不是一个随机变量时，收入和利率仅能解释mt变化的部分原因，以及mt的部分变化需要由vt来解释。可能的原因是，我们的计量方程中忽略掉了一些影响货币需求变化的重要变量，比如，这些变量与y或i有很高的相关性，而有意被忽略掉了。此外，名义利率与通货膨胀之间存在有明显的正向相关关系，我们很难分离它们对货币需求的特定影响，在做计量研究时往往会同时包含这两个变量。2011SUHUATIAN13一、变量选择问题（6）•（五）一些变量难以测算•在计量方程中，有些变量根本无法测算，比如资产转换成本。对一些变量的预期值做事后测算也有很多问题。最好的做法是利用当前可获得的信息，估计这些变量的未来数值（需要对最佳预测模型作出判断）。一个更理想的做法是用代理变量作为这些变量的预期值，或者采用其它计量处理方法（比如虚拟变量或趋势项）。2011SUHUATIAN14一、变量选择问题（7）二、货币需求数量难以观察2011SUHUATIAN15•我们可以观察到的是我们正在持有的货币数量，而不是我们正需要持有的货币数量。当货币市场失衡时，观察到的货币数量并不能表示实际的货币需求数量。•如果货币市场一直处于均衡状态，而且货币供应外生，那么上述问题就不再成为问题。•在图6-1中，在货币需求曲线保持不变，货币供应曲线向右移动时，货币需求量会沿着货币需求曲线增加或减小。•当货币供应量发生变化时对货币需求没有影响，货币需求的变化也不影响货币供应时，我们才能得到稳定的货币需求函数。2011SUHUATIAN16二、货币需求数量难以观察（1）2011SUHUATIAN17二、货币需求数量难以观察（2）三、货币内生供应的识别问题2011SUHUATIAN18•假设货币供应内生，有一组因素既影响货币供应也影响货币需求，因此，货币需求曲线和货币供应曲线会同时发生移动（参见图6-2）。•在图6-1中，当货币供应量从Ms0增加到Ms1时，由于货币供应过程受到货币需求变化的影响，市场上新的均衡点不是Y点而是W点。这样，我们就需要考虑在图6-2中市场均衡位置从X点移动到Y点的速度以及移动路径问题。2011SUHUATIAN19三、货币内生供应的识别问题（1）2011SUHUATIAN20三、货币内生供应的识别问题（2）四、检验时期的选择问题2011SUHUATIAN21•对货币需求做实证研究的重要目的，是寻找长期稳定的货币需求函数。•许多变量的定义会随着时间而发生变化。在计量方程当中之所以忽略掉一些变量，是因为这些变量在一段时间内可以被认为是常数，比如支付制度。•对货币需求做实证检验时使用的标准回归方程只是把计量检验工作作为货币需求问题研究的一个起点，我们所做的工作只是试图证明货币需求与收入及利率之间存在一种稳定的关系。检验失败并不必然要求我们重新评价现有的货币需求理论或改变已有的观点。2011SUHUATIAN22四、检验时期的选择问题一、实证检验方程二、实证检验共识2011SUHUATIAN23第二节对20世纪70年代以前货币需求的实证检验2011SUHUATIAN24•在凯恩斯之前，对货币需求做实证研究的目的是，检验货币流通速度与支付制度变迁之间的关系。•在凯恩斯的《通论》出版以后，对货币需求的实证研究转向了检验利率与货币流通速度之间是否存在正相关关系（以及利率与货币需求之间的负相关关系），以证明货币供应量对货币流通速度和名义收入的影响。•托宾等经济学家（Tobin，1947）通过区分积极货币余额与消极货币余额之间的关系，试图说明消极货币余额与利率有关，利率仅影响消极货币余额，对交易需求和预防性货币需求没有影响。•托宾的研究表明，利率与消极货币余额之间有比较紧密的负相关关系。一、实证检验方程2011SUHUATIAN25•对货币需求的计量检验方程：2011SUHUATIAN26一、实证检验方程（1）•此方程为分析货币需求与收入及利率之间关系的简化形式。小型简化模型表明，货币存量变化可通过许多渠道影响经济活动，而大型结构模型难以包括所有这些渠道，简化模型能比较可靠地做到这一点。•这个方法适用于货币主义，因为它仅关心货币供应和货币需求，而不考虑细枝末节的过程问题。如果假定私人部门的行为比较稳定，那么，就没有必要使用大型模型来检验各个部门之间的相互影响关系。2011SUHUATIAN27一、实证检验方程（2）•用简约方程研究货币需求问题时，最主要的特点是使用高度加总的时间序列数据，并可用于回答下列四个问题：（1）货币需求函数中应包括哪些变量，比如收入或财富、长期或短期利率。（2）货币需求是否可用真实变量进行描述（名义货币需求余额的价格弹性是否等于1）。（3）货币需求的利率弹性。（4）货币需求函数是否稳定，也即统计检验是否显著和系数是否稳定，以及可用利率和收入的变化来说明货币需求的大多数变化。2011SUHUATIAN28一、实证检验方程（3）•利用此方程进行实证研究时，可使用多个样本时期，以及多种形式的独立变量和解释变量，并可用于长期分析（用年度数据，从30-100年）和短期分析（主要是季度数据，时期5-20年）。•进行短期研究时须加上了时间滞后变量，假设均衡只有在长期才会发生。长期均衡受收入和利率变化扰动，但因为有调节成本，在向新的均衡货币持有量调整过程中，调节速度很慢。2011SUHUATIAN29一、实证检验方程（4）•我们可将货币需求决策过程分为两个阶段：在第一个阶段，决定长期均衡时的最优资产持有量；在第二个阶段，决定向长期均衡点的最优调整速度。调节路径的选择对长期中的最优资产持有水平没有影响。第二个决策可根据部分调节假设来建立模型：设当期货币需求的调整比率为前一期实际货币持有数量与理想货币需求数量（长期或均衡值）之差幅的一定比例θ，0θ1。θ越小，表示向新的均衡状态调节速度越慢。因此，可得到下列关系式。2011SUHUATIAN30一、实证检验方程（5）•在（6-5）式中，m*t表示表示真实货币余额的长期均衡水平。两边同时加上mt-1，则有：•上述（6-6）式表明，在t时期观察到的货币需求是该时期理想货币需求和前一期实际货币需求的加权平均值，权重分别为θ和1-θ，方程（6-4）可看作是长期货币需求函数的一个简化形式，代入（6-6）式以后可以将（6-4）式进一步写成：2011SUHUATIAN31一、实证检验方程（6）•用预期收入代替当期收入时，方程中就引入了动态因素。•在做实证研究时，通常使用适应性预期来建立模型，也可使用理性预期。上述（6-7）式被称为货币需求函数分阶段调节简化模型。•资产调节模型认为，货币持有量调节速度取决于资产市场以及货币市场的失衡情况，经济代理人的调节行为取决于市场失衡的信号特征（简单的反馈模型）。二、实证检验共识2011SUHUATIAN322011SUHUATIAN33二、实证检验共识（1）•在20世纪70年代以前，对货币需求函数的实证检验，分为长期研究和短期研究两个方面。•对货币需求函数的长期研究