投资学第四章固定收益证券

11第四章第四章固定收益证券固定收益证券债券概述债券概述债券的价格与收益率债券的价格与收益率利率期限结构利率期限结构债券的投资管理债券的投资管理14-1614-16章章22了解债券的基本性质与类型，理解债券投资的风险与收益特性掌握债券价格与收益率的计算方法（重点）掌握利率期限结构的推导及其现实意义与运用（难点）理解债券价格波动性的特点及测度，在此基础上了解债券投资管理方法33第一节第一节债券概述债券概述固定收益证券的特征债券投资的风险债券种类的划分44固定收益证券的特征固定收益证券的特征偿还期面值票面利率嵌入（内含）期权55偿还期偿还期偿还期的重要性与利息支付相关到期收益率价格变化短期中期长期可延期永久性债券（consols）66面值面值•平价债券–价格=面值–票面利率=市场收益率•折价债券–价格面值–票面利率市场收益率•溢价债券–价格面值–票面利率市场收益率77票面利率票面利率•利息支付的频率–半年一次–一年一次–一月一次•APR与EFF：1)mAPR(1EFFm88票面利率票面利率•零息债券–zero–accrual•半年复利•年复利•单利99浮动利率浮动利率•利息率=参考利率+贴水•参考利率–1-monthLIBOR，3-monthLIBOR，1-year国债到期收益率，等等.1010嵌入期权嵌入期权可转换（Convertible）：持有人拥有将债券转换为公司股票的权利，是一种股票涨期权。可赎回（Callable）：发行人拥有将债券买回的权利，是一种买入期权。当息票利率大大低于市场利率时，执行权利。当息票利率大大高于市场利率时，执行权利。转债中的赎回条款主要是起到强制转股的作用。可回售（Puttable）：持有人拥有将债券卖回给发行人的权利，是一种卖出期权。1111•1.公司名称:攀枝花新钢钒股份有限公司•2.证券简称:钢钒转债•3.发行日期:2003-01-22•4.发行数量:1600000000•5.发行面值:100•6.发行价格:100•7.票面利率:第1年1.5%,第2年1.8%,第3年2.1%,第4年2.4%,第5年2.7%.•8.付息方式:每年付息一次•9.期限:5•10.存续期间:2003-01-22-2008-01-22•11.转换期间:2003-07-22-2008-01-22•12.上市日期:2003-02-17•13.担保人:攀枝花钢铁有限责任公司1212•14.回售日期:回售条件:存续期第四、五年期间内,可按面值的103%回售回售价格:回售申请期:•15.到期赎回日期:2008-01-22到期赎回价格:提前赎回日期:2004-04-06提前赎回条件:40个交易日中30日股票收盘价不低于当期转股价的130%(7.33元)提前赎回价格:105•16.初始转股价格:5.8最新转股价格:5.641313•【2004-02-16】•新钢钒今日公告称，公司新钢钒股票自2003年12月19日至2004年2月11日，已累计有30个交易日的收盘价不低于该30个交易日内生效转股价格（5.64元／股）的130％，即7.33元／股。根据相关约定，公司决定行使钢钒转债赎回权，对“赎回日”之前未转股的钢钒转债全部赎回。•有关公司在“赎回日”之前未转股的钢钒转债赎回事宜公告如下：1、赎回价格：公司按面值105％（含当期利息）的价格赎回在“赎回日”之前未转股的全部钢钒转债；•2、赎回日：钢钒转债赎回时间为2004年4月6日；•3、赎回对象：截止2004年4月6日在深交所收市后，在中国证券登记结算有限责任公司深圳分公司登记在册的全部钢钒转债持有人。•1414【2004-02-28】钢钒转债(125629)2月25日收盘时数量为2912.2万元。根据有关规定,如果未转换的可转债数量少于3000万元时,应当立即公告,并于三个交易日后停止交易。因此,钢钒转债将于3月4日起停止交易,赎回日为4月6日。在停止交易后、赎回日前,持有人仍可依据约定的条件申请转股。新钢钒：8.27元/股钢钒转债：147元赎回价格：105元转股价格：5.64元/股行使赎回权的目的并不是要赎回债券，而是促使持有人转股。（未转债规模仅为1.5亿元；转债价格高于赎回价格40%左右。）怎样选择？1515转债的价值转债的价值债券的价值（一直不转换）：利率股票期权的价值：股票价格走势转换价值：立即转换为股票（执行权利）的市场价值。股票市价转换比例转换价值市场价值：股票8.27转债147转换价值：100/5.64*8.27=146.6元债券价值：93.6元(YTM=4%)1616转债的市场价格（价值）：两个底限转债市价≥MAX（债券价值，转换价值）转债市价≥转换价值，否则存在无风险套利机会。如市价为100元，无风险收益为46.6元。转债市价≥债券价值。1717转债的价值与股价、债券价值、转换价值转债的价值与股价、债券价值、转换价值转债价值转债价值转换价值债券价值股票价格1818债券投资风险债券投资风险•信用风险•利率风险•流动性风险•购买力风险•利率波动率的风险•事件风险1919信用风险信用风险•违约风险•信用贴水风险•级别降低的风险2020•评级公司–Moody’sInvestorService–Standard&Poor’s–DuffandPhelps–Fitch•评级类型–投资级–投机级违约风险与信用评级违约风险与信用评级2121•偿债基金•未来次级债务•股利限制•担保违约风险的保护条款违约风险的保护条款2222利率风险利率风险•价格风险•再投资风险•到期收益率曲线的风险•回购与提前偿还风险2323价格风险价格风险•价格与利率的相反关系•如果票面利率等于到期收益率，债券价格等于面值•如果票面利率不等于到期收益率，债券价格也不等于面值•偿还期•票面利率•内含期权2424再投资风险再投资风险•票面利率•分期偿还•赎回2525到期收益率曲线的风险到期收益率曲线的风险•到期收益率曲线•平行移动•不平行移动2626赎回与提前偿还风险赎回与提前偿还风险•现金流量不确定•市场利率低于票面利率时发行者更倾向于赎回，此时投资者承受再投资风险•价格上升的潜力被降低2727•PCA99年发行10年期债券，09年4月1日到期，息票率为9.625%,B级高等次级债券,息票率较同期国债高500基点,B级中最差(保证还本付息的可能性很低)；发行时负债是股本的4.9倍；00年IPO；00年1月10年期国债利率为6.7%，03年降到3.3%；•债券附有赎回条款，5年后有权以104.81赎回债券•投资者的收益与风险??2828流动性风险流动性风险•流动性溢价•流动性指标——bid-askspread•市场bid-askspread2929购买力风购买力风险险•名义收益与真实收益•抵御通货膨胀的债券3030事件风险事件风险•自然灾害•购并与公司重组•管理规则变化•政治因素3131债券种类债券种类•国债（政府债券）•联邦机构债券•市政债券•公司债券•资产支撑证券•国际债券3232国债：财政部政府机构债券：财政部担保市政债券：地方政府？？中国地方政府的债务问题（平台债）政府债券3333我国国债的类型我国国债的类型无记名式（实物）国债：不记名、不挂失，可以上市流通。凭证式国债：“国库券收款凭证”；可以记名、可以挂失，但不能上市流通。记帐式国债：成本低、收益好、安全性好、流通性强。3434美国财政债券美国财政债券•国库券Treasurybills–3-month,6-month,1-year•国债Treasurynotesandbonds–2years,5years,10years,30years•本息剥离国债Treasurystrips3535TreasuryinflationprotectionTreasuryinflationprotectionsecurities-TIPSsecurities-TIPS票面利率是真实利率，通货膨胀率是CPI-U•调整–票面利率3.5%,CPI-U3%,面值10000–半年后，本金10000(1+1.5%)=10150,利息10150(1+1.75%)=177.625.–一年后?3636公司债券公司债券收益与风险都高于国债，但低于股票；资信等级差异很大。•公司债券•中期票据•商业票据3737第二节第二节债券的价格与收益率债券的价格与收益率•债券的价值评估•债券的收益率3838债券的价值评估债券的价值评估•（一）评估债券价值的步骤:•1、明确债券的现金流(已知现金流)：本金、利息利息的支付方式决定现金流的特点：一次性或一系列•2、确定贴现率：同一到期日、同一信用等级债券的市场收益率。3939债券的价值评估债券的价值评估•（二）各期贴现率相同条件下的债券定价•1、息票债券的定价：（一年支付一次利息）其中：P-----债券价值C-----票面利息FV----票面金额（面值）r------贴现率（到期收益率）n-----到期日（剩余偿还期）t------贴现期数-nnttrFVrCP)1()1(14040债券的价值评估债券的价值评估•例：某公司债券面值为1000元，票面利率为8%，剩余期限为5年，该债券每半年支付一次利息，到期归还本金。目前市场利率为10%，该债券市场价格为920元，判断是否应该买入。（半年付息最普遍）)2(101%)51()2/(50ntCP10)2(101%)51()(1000))2/%(51()2/(40FVrCPntt10)2(101%)51()(1000))2/%(51()2/(40FVrCPntt债券理论价值大于市场价格，不考虑风险因素，则应该买入。88.922)10%,5,(1000)10%,5,(40SPAPP4141债券的价值评估债券的价值评估•2、零息债券的定价:息票债券实际上可以分解为一系列零息债券，因而零息债券的定价和收益率是一个基础。nrFVP)1(其中：P-------债券价值FV-----债券面值r------贴现率n-----到期日（剩余偿还期）4242债券的价值评估债券的价值评估•例：面值为1000元，8年后到期的零息国债，目前市场利率为8%,该债券的理论价格为：540)8%,8,(1000))%(81()(1000)(8SPrFVPn4343债券的价值评估债券的价值评估•3、累息债券的定价：其中：P-------债券价值FV-----债券面值N------到期日（绝对偿还期）i------票面利率r------贴现率n-----到期日（剩余偿还期）nNriFVP)1()1(4444净价交易净价交易净价交易：指在现券买卖时，以不含有自然增长应计利息的价格报价并成交的交易方式，价格只反应本金市值的变化。　　净价＝全价－应计利息应计利息＝票面金额×票面利率÷365天×已计息天数净价交易：买卖双方都以国债的净价进行报价，交割价仍是全价，即净价加上应计利息才是实际的交割价。4545付息日的全价与净价付息日的全价与净价•P=全价=净价nnttyycP)2/1(100)2/1(2/10014646非付息日的全价与净价非付息日的全价与净价–如果交割日不是付息日，那么卖方得不到利息，因此必须调整价格–TreasuryNotesandTreasuryBonds执行实际/实际的规则–公司债券、市政债券执行30/360的规则–Treasurybills执行实际/360的规则4747非付息日的全价与净价非付息日的全价与净价–P=全价–n1为交割日至下下一个付息日的天数–n2为上一个付息日至下一个付息日的天数–为什么从t=0开始？))2/1(100)2/1(2/100()2/1(1021nnttnnyycyP4848全价与净价全价与净价•全价的特点–简单，全价是买方支付的总价!–但是，即使票面利率等于到期收益率，在非付息日全价也不等于债券面值•合理的价格应该反映–c=y,