招商证券(香港)_XXXX-02-03_国内保增长,海外“一带一路

Tuesday,February3,2015IndustryReportChinaMerchantsSecurities(HK)HongKongEquityResearchToaccessourresearchreportsontheBloombergterminal,typeCMHKGO1ChinaInfrastructureConstructionPositivesectoroutlookonGDPstimulationand“beltandroad”development■GovernmentisinfavourofinfrastructureconstructiontostimulateGDPgrowth.Weexpecthighwayandrailwayinfrastructureinvestmenttogrow15%/13%and22%/15%in2015/16E■Railwayinfrastructurecompaniesarekeyearlybeneficiariesof“beltandroad”development.InvestmentofEurasianrailwaynetworkisexpectedtobeUS$1.300trillion■Chinainfrastructurecompaniesbenefitfromopportunitiesinthefast-growingdevelopingmarkets,withmanageablecreditrisks.Ontheotherhand,relatedH-sharestocksareat60%and52%discounttotheirA-sharepeers,andinternationalpeers.WeinitiateonCRG(390HK)asourTOPBUY,andareneutralonCRCC(1186HK)andCCCC(1800HK)Highgrowthindomesticmarketforthenext2yearsInvestmentintransportationinfrastructureisanimportantmeanstostimulatetheeconomy,giventhecurrentsluggishgrowthinthedomesticeconomy.Weexpecthighwayconstructionwillmaintainlong-terminvestmentgrowthrateof13-15%,and15-22%forrailwayinfrastructurein2015/16E.Wethinkgrowthratecouldpeakafter2016,butpositivesurprisescouldbefromoverseasHighSpeedRailway(HSR)investment,railwayfarereformandPPPfinancingplan.“Beltandroad”investmenttoplayoutformanyyearsWebelieveChinahasthetechnologyandcostadvantageinconstructingHSR.Withagoodtrackrecordofboostinglocaleconomy,HSRwillcontinuetobepromotedbytheChinesegovernmentwithhighpriority.Moreover,ChinaisplanningtobuildthethirdpathwaytoEUfromCentralAsia.Assuch,wethinkthedemandforrailwayconstructionisimminent.Withtechnologicaladvantages,incumbentswillbethekeybeneficiariesofthisglobalmarketexpansion.HK-listedrelatedstocksareundervaluedH-shareinfrastructureplaysareasignificantdiscounttotheirA-shareandinternationalpeers.Thisisnotjustifiedbytheirstronggrowthpotentials,andwethinkA-shareshavealreadyfactoredinhigherexpectation.WebelievetheA/Hpremiumshouldcloseovertime.Welikestocksinthissectorfocusingonrailwayconstructionwithlowfinancialgearing.CRGisthemostundervaluedat0.81xPEG(using2014EP/Eand2014-16EearningsCAGR)withthehighestearningsgrowthpotential.FinancialsSource:Bloomberg,CMS(HK)[e-mail]24507HSCEI11720SectorPerformanceSource:Bigdata%1m6m12mAbsolutereturn(1.0)5.419.4Relativereturn(5.3)6.38.2-10010203040Feb-14May-14Sep-14Dec-14(%)HSCEIHSIIndexCompanyTickerRatingCurrentPrice(HK$)TargetPrice(HK$)UpsideEPSP/E(x)P/B(x)ROE(%)FY14EFY15EFY14EFY15EFY14EFY14EFY15ECRG390BUY7.045.6924%0.480.559.418.200.8811%11%CRCC1186NEUTRAL8.268.91-7%0.890.928.017.750.9912%12%CCCC1800NEUTRAL8.628.452%0.850.927.977.370.8812%11%2015年2月3日(星期二)行业报告招商证券（香港）有限公司证券研究部彭博终端报告下载:CMHKGO2中国基建行业国内保增长，海外“一带一路”，行业向好■我们预计公路基建投资在2015/16E年分别将完成1.78和2.01万亿元人民币，同比增速分别为15%和13%。预计2015/16E年铁路基建投资分别达到7,804和8,974亿元人民币，同比增长分别达到22%和15%。■欧亚铁路网的建设需求约为1.3万亿美元，承载经济和政治双重意义，我们认为铁路基建公司因为其较高的技术壁垒和集中度，将成为“一带一路”初期最大的受益者。■港股中资基建企PEG估值比A股折价52%，较国际同业折价60%。中国基建公司面向市场增长更快的发展中国家市场，信用风险可控，但也面对更多地缘政治不确定性。我们首次覆盖中国中铁（390HK）、中国铁建（1186HK）和中国交建（1800HK），其中首选中国中铁，其他两家为中性评级。国内交通类基建投资将在最近两年达到顶峰迫于国内经济的下行压力，交通基建工程被作为重要的宏观调节手段而被力推。公路建设投资将中长期保持13-15%的增速；2015/16E铁路基建固定资产投资增速预计为22%和15%，16年之后可能出现回落。但高铁的海外推广、铁路票价和融资改革可能带来意外惊喜。“一带一路”，这个故事要慢慢讲在“一带一路”众多可能的机遇中，高铁兼具技术和价格优势，同时对经济的推动明显，最合适作为中国的名片优先推广。同时中国希望寻求绕开美国和俄罗斯的第三条通向欧洲的通道，通过中亚的铁路成为首选。具备技术优势和经验的铁路基建企业较容易从上述机会中获得垄断性的市场份额。“一带一路”规划有望于农历新年前出台，我们认为这将成为相关公司估值提升的新一轮催化剂。港股估值较A股和海外同业大幅折价港股基建企业PEG估值较国际同业折价60%。中国企业面对的市场是基建需求增长较快发展中国家；而海外同业往往面对的是基建相对完整的发达国家。中国企业虽然资产负债率（24%vs10%）和净利率（5%vs6%）两方面稍差于海外同业，我们认为公司的风险可控，目前股价并未反映出港股基建企业快速增长的潜力。目前A+H溢价普遍超过45%，我们认为A股较充分的反应了“一带一路”的预期，而港股则较为保守。我们认为，“一带一路”虽然不能一蹴而就，但作为中国长期国策的地位已定，H股向A股估值靠拢是大概率事件。在同业比较中，我们更喜欢资产负债率低，业务集中铁路基建相关的公司，并综合PEG比较，我们认为中国中铁最具投资价值。重点公司主要财务指标资料来源：彭博、招商证券（香港）焦一丁[e-mail]推荐恒生指数24507国企指数11720行业表现资料来源：贝格数据%1m6m12m绝对表现(1.0)5.419.4相对表现(5.3)6.38.2-10010203040Feb-14May-14Sep-14Dec-14(%)HSCEIHSIIndex公司股票代码评级目标价(港元)股价(港元)上涨空间EPSP/E(x)P/B(x)ROE(%)FY14EFY15EFY14EFY15EFY15EFY14EFY15E中国中铁390买入7.045.6924%0.480.559.418.200.8811%11%中国铁建1186中性8.268.91-7%0.890.928.017.750.9912%12%中国交建1800中性8.628.452%0.850.927.977.370.8812%11%2015年2月3日(星期二)彭博终端报告下载:CMHKGO3投资主题基建行业短期受保增长的政策提振，长期受益于“一带一路”计划，整体向好，但估值已经提升，我们认为应该在细分行业中挑选市场有进入壁垒，能从“一带一路”大量中国竞争者中突围的企业。这其中包括铁路基建企业和小而专的涉外基建企业。铁路基建企业通过我们对国内和国外市场宏观情况的观察。我们认为中国基建企业未来2-3年还主要看国内市场：国内市场中公路建设体量最大，增速稳定在13%-15%之间；铁路市场比公路市场较小，但增速在2015/16E年会达到22%/15%，虽然我们认为国内铁路基建投资在2016年以后或出现整体下滑的趋势，但铁路新融资模式加上定价权的放开可能给铁路基建带来惊喜，同时海外市场有机会在2016年之后放量，维持铁路基建整体上升的态势。海外市场在未来的2-3年里均会保持目前的温和上涨趋势，“一带一路”将表现出慢热长牛的趋势。在这样的宏观形势下，我们认为最为受益的是铁路建设公司，而不是公路建设公司。原因是1）铁路市场更集中，无论是原有市场放量或海外市场拓展中都很难有其他的企业进入，其封闭性也阻碍着其他未来公司从实践中累计经验。2）铁路建设的技术优势更为明显，尤其是高铁部分。中国巨大的高铁市场刺激了高铁建造技术的发展，而研发成本将被庞大的高铁规划所摊薄。同时两家铁路公司本身就是中国最大的两家盾构机制造商，自产自用的模式也有助于进一步提升竞争力。在和海外高铁建造商的竞争中，中国高铁的建造成本比海外竞争对手便宜约1/3，在未来海外拓展中，两家铁路建设公司可以毫无悬念的占据市场的主导地位。同业比较中，中国中铁具有优势中国铁建和中国中铁基本平分了中国铁路90%的市场，在铁路市场上占有绝对的统治地位。中国铁建的工业制业务包括盾构机（国内按收入计市场占有率20%）和铁路大型养路机械（国内按收入计市场占有率80%）。中国中铁的机械制造业务主要包括盾构机（国内按收入计市场占有率50%）、铁路桥钢结构和高速道岔（均占市场主导地位）。两家的业务主要围绕铁路基建展