招商证券-高德红外-在军品市场的领先优势奠定未来高成长

敬请阅读末页的重要说明研究报告|公司新股报告信息技术|电子建议申购高德红外002414.SZ估值区间：29.90-33.302010年5月10日在军品市场的领先优势奠定未来高成长发行数据发行前总股本(万)22,500本次发行股数(万)7,250发行后总股本(万)30,000发行价（元）发行市盈率（倍）发行日期上市日期发行后主要股东持股比例武汉高德电气有限公司68.4%黄立4.7%晓扬科技投资有限公司1.5%行业指数-50050100150200250300May-09Aug-09Dec-09Apr-10(%)电子沪深300资料来源：招商证券高德红外是国内的红外热像仪行业龙头，测温类产品全球排名第四。在研发能力和产品性能及品质上的明显优势使得其在军品市场的竞争优势很突出，将受益于国内军品市场对红外热像仪需求的快速增长。而募投项目实施后将使公司产能大幅提升（从2539台增加到8450台），有效缓解公司产能瓶颈问题。‰红外热像仪行业的国内龙头。高德红外是国内的红外热像仪行业龙头，测温类产品全球排名第四，国内排名第一。整体红外热像仪销售收入也在国内企业中排名第一，是国内红外热像仪行业的龙头；‰高进入壁垒、高成长潜力的红外热像仪行业。红外热像仪行业存在技术壁垒高、产业化困难、原材料采购难等进入壁垒，来自新进入者的威胁很小。目前，国内无论军用领域还是民用领域，红外热像仪的应用都还处于初级阶段，未来成长空间还很大；‰军品市场给国内红外热像仪企业提供了快速成长的沃土。军品市场的市场化竞争程度较低。国内的军品市场只有本土企业能够参与，出口也往往不由市场决定，不少发展中国家的军品市场，中国企业也是主要参与者。这些军品市场需求的快速增长，给国内红外热像仪企业提供了成长沃土；‰09年是高德在国内军品市场突破的元年，后续快速成长可期。军品市场高度定制化、注重品质和性能的特征正好可以发挥公司定制化研发能强、产品品质及性能高的竞争优势，因此公司在该领域表现非常突出。我们认为09年是公司在国内军品市场突破的元年，后续将在军品订单支撑下快速增长；‰盈利预测和估值：我们预计10、11、12年公司EPS分别为：0.67、0.87、1.07.元。同业公司大立科技估值水平为09年63倍PE、10年45倍PE。考虑到公司的竞争优势，以及公司本质上是军工电子股，可以给予比一般电子股更高的估值。我们认为公司的合理估值为29.90-33.30元，相当于10年45-50倍PE。‰风险提示：军品订单的盈利贡献占比较大，因该领域会受一些非市场因素影响，容易引起公司盈利状况大幅波动。张良勇[e-mail]1090208060205研究助理何金孝[e-mail]主要财务数据会计年度200820092010E2011E2012E主营收入(百万元)385354574720907同比增长29%-8%62%26%26%营业利润(百万元)134150259336415同比增长8%12%73%30%24%净利润(百万元)117138220285353同比增长12%17%60%30%24%每股收益(元)0.470.550.730.951.18ROE34%30%8%10%11%资料来源：招商证券公司研究敬请阅读末页的重要说明Page2正文目录一、红外热像仪行业的国内龙头...................................................................................3二、高壁垒、高成长潜力、政治敏感的红外热像仪行业...............................................51、技术壁垒高、市场准入门槛高、产业化运作难........................................................52、应用广泛，市场容量大............................................................................................63、政治敏感导致军品市场区域化，国内企业成长环境良好..........................................74、红外热像仪行业将持续较快增长..............................................................................8三、技术研发、营销网络、军工资质优势突出..............................................................91、全系统设计、多功能集成、向综合光电系统升级.....................................................92、拥有多元化的全球营销网络和一定国际品牌影响力...............................................103、军工资质认证完备.................................................................................................10四、非测温产品将推助公司快速成长..........................................................................111、09年是国内军品市场突破元年，后续快速增长可期...............................................112、交通夜视、视频监控等新应用市场将带来新的成长动力........................................123、高性价比优势支撑民品市场销售持续增长.............................................................12五、盈利预测和估值...................................................................................................141、收入结构和毛利率预测..........................................................................................142、盈利预测和估值.....................................................................................................14图表目录图1：公司近几年国内外销售结构................................................................................4图2：红外热像仪原理图...............................................................................................5图3：全球民用红外热像仪市场格局.............................................................................7图4：全球民用红外热像仪市场增长趋势......................................................................8图5：全球军用红外热像仪市场增长趋势......................................................................8图6：近三年公司国内外销售收入占比........................................................................11表1：公司主要产品功能及应用....................................................................................3表2：公司主要产品产销情况........................................................................................3表3：公司收入构成......................................................................................................4表4：公司分产品毛利率...............................................................................................4表5：中国红外热像仪市场容量测算.............................................................................7表6：公司拥有全系统设计能力....................................................................................9表7：红外视频监控市场增长趋势预测.......................................................................12表8：销售收入结构和毛利率预测..............................................................................14表9：盈利预测简表....................................................................................................15表10：中小板中与公司股本相近或业务性质相近公司估值比较………………………15附：财务预测表..........................................................................................................16公司研究敬请阅读末页的重要说明Page3一、红外热像仪行业的国内龙头高德红外处于红外热成像行业中游，主要从事红外热像仪整机产品的研发、生产以及销售工作。公司产品主要应用在军用和民用领域：军用方面，红外热成像技术相关产品已经成为现代化常规兵器装备中的重要组成部分，主要用于夜间监视、侦察、防空、巡逻和飞机的导航、着陆、营救、空中侦察等。民用方面，公司产品也可广泛应用于电力、安全监控、医疗检疫等领域。公司自1998年成立以来一直致力于红外热像领域，核心技术研发团队拥有超过十年的红外热成像产品开发经验，是具有国际竞争力，并已经完成全球化布局的本土企业之一，公司的测温类红外热像仪产品，07年、08年连续两年排名全球第四，全国第一。目前公司在全球68个国家和地区建立了营销网络，并与经销商展开了长期合作关系。目前高德红外生产的红外热成像产品按产品形态分为红外热像仪整机产品和机芯产品。表1：公司主要产品功能及应用类型功能应用领域预防维护类观测机械及电气设备运作状态。将设备故障以热点的形式表现出来，以便在设备