招商证券（600999）投资价值分析报告

-1-市场有风险投资需谨慎招商证券（600999）投资价值分析报告目录一、公司行业地位......................................-2-二、公司主营构成......................................-3-三、公司经营分析......................................-4-四、公司基金业务分析..................................-5-五、公司投行业务分析..................................-6-六、财务预测与估值....................................-7-中银国际证券零售经纪部买方研究团队翀王**赵扬为本报告重要贡献者[e-mail]-2-市场有风险投资需谨慎一、公司行业地位证券简称营业收入母公司净利润中信证券89.9238.27海通证券41.3224.53招商证券32.8913.61光大证券26.2312.19长江证券13.566.36宏源证券13.115.22东北证券9.504.76国元证券8.724.61西南证券8.674.31国金证券5.762.03太平洋3.592.06图表1公司09年前10月证券市场交易份额排名资料来源：wind图表2上市证券公司09年中期业绩排名资料来源：wind，亿元图表3上市证券公司营业部及服务部数量资料来源：各公司网站(截至09年11月)从市场占有率来看，截至今年10月，招商证券排名第四，与海通、广发等券商同处于第二集团；公司09年中期业绩位居海通、光大之间，上市公司中排名靠前；公司目前在全国共有71家营业部和服务部，上市公司中排名第四，且大都位于东部经济发达地区。综合来看，招商证券的市场地位与海通、光大相似。-3-市场有风险投资需谨慎二、公司主营构成上市券商经纪自营投行资管国元证券90%6%3%1%招商证券85%12%2%1%光大证券85%11%2%2%海通证券80%9%2%8%宏源证券76%13%11%0%东北证券74%26%0%0%太平洋74%23%3%0%国金证券74%21%6%0%中信证券73%18%8%1%长江证券68%22%8%2%西南证券51%33%16%0%平均75%18%6%1%图表4招商证券09年营业收入构成资料来源：上市公司中报中银国际买方研究图表5上市证券公司主要业务收入构成资料来源：上市公司中报中银国际买方研究2009年中期，公司的经纪业务及基金业务分别为公司提供了65%和22%的营业收入，占全部收入近90%。此外，自营贡献6%的收入比例。与其他上市券商相比，公司的经纪业务（85%）和自营收入（12%）占比较高，投行、资管业务贡献相对较小。-4-市场有风险投资需谨慎三、公司经营分析2005年2006年2007年2008年2009中期营业收入4.7624.57100.0849.1732.89YoY/416%307%-51%16%净利润0.3412.5250.6221.1014.64YoY/3597%304%-58%21%净利率7%51%51%43%45%总市值3243089404327140121366201448YoY176%266%-63%13%图表6招商证券经营分析资料来源：上市公司报告中银国际买方研究，亿元图表7上市证券公司09中期净利率排名资料来源：上市公司报告中银国际买方研究图表8上市证券公司09中期综合佣金率资料来源：wind中银国际买方研究由于证券公司的经营特点，公司业务发展状况与证券市场，特别是二级市场发展联系紧密。在经过了06、07年行业暴利阶段以来，增长速度有所放缓，但经营净利润一直保持高位。但与其他上市公司相比，由于公司经纪业务主要集中在发达地区同时占比较大，导致公司09年中期综合佣金水平不高，同时净利率排名也相对落后。-5-市场有风险投资需谨慎四、公司基金业务分析基金公司博时基金招商基金公司持股比例49%33%资产规模排名2/6029/60基金市场份额6.1%1.4%资产合计(亿元)1392311基金数量1611份额合计(亿份)1396332开放式基金数量1311开基份额(亿份)1341332开基资产(亿元)1306311封闭式基金数量30封基份额(亿份)550封基资产(亿元)860图表9博时、招商基金公司概况（09年中期）资料来源：wind中银国际买方研究图表10博时、招商基金公司规模发展资料来源：wind中银国际买方研究目前，公司旗下共有博时、招商两家基金公司。其中，博时基金作为老牌公司，行业地位较高，盈利、管理能力较高。招商基金由于成立时间稍晚，目前居于市场中游。通过控股基金公司，招商证券可以充分分享中国证券市场快速成长带来的高额回报率，同时有效分散经纪业务比重相对较高的经营风险。-6-市场有风险投资需谨慎五、公司投行业务分析代码名称募集资金(亿元)承销收入(万元)002275.SZ桂林三金9.114,461002285.SZ世联地产6.302,052002291.SZ星期六9.905,089002294.SZ信立泰11.964,539002299.SZ圣农发展8.103,435002306.SZ湘鄂情4.733,600图表11券商股票承销收入(截至今年11月11日)资料来源：wind中银国际买方研究图表12券商债券承销收入(截至今年11月11日)资料来源：wind中银国际买方研究，百亿元图表13招商证券IPO承销项目(截至今年11月11日)资料来源：wind中银国际买方研究截止到目前，招商证券今年共承销6只中小版企业IPO，合计贡献收入2.32亿元，收入水平处于行业第四。由于目前主板大项目大多被中金、中信及部分外资投行强占，公司良好的中小板承销能力将为公司未来投行业务发展提供保障。在近年来发展较快的债券承销业务方面，公司优势不明显，位居中金、中信和中银国际、国泰君安这一、二集团之后，市场份额有待提高。-7-市场有风险投资需谨慎六、财务预测与估值2008A2009E2010E2011E营业收入(百万)4,9177,2267,5327,912增长率(%)-50.8746.974.235.04净利润(百万)2,0213,0553,1763,380增长率(%)-60.0851.173.986.40每股收益0.630.950.981.05图表13招商证券财务预测资料来源：wind图表14上市证券公司PE估值水平（2009/11/16）资料来源：wind以招商证券31元的发行价来看，目前公司的PE估值水平高于海通证券，但基本与光大证券和行业平均水平一致。从PE角度来讲，公司发行价基本合理。考虑到IPO上市溢价效应，参照光大上市首日30元的开盘价，招商证券上市首日股价将突破35元，这相对于31元的申购上限价格有13%的超额收益率。鉴于大盘目前相对强劲的走势和近期新股上市表现，我们认为招商证券上市首日股价突破40元的可能较大。但结合估值和公司并无太多亮点的基本面，招商证券首日股价若站在40元以上，那么出现类似光大证券上市后的疲软走势也将是大概率事件。-8-市场有风险投资需谨慎免责声明本报告是机密的，只有收件人才能使用。本报告的编写和发布严格遵守中华人民共和国(为本免责声明的目的不包括香港、澳门特别行政区和台湾地区)的适用法律、法规和监管部门的规定。未经中银国际证券有限责任公司（以下简称“本公司”）事先书面允许，收件人不得更改或以任何方式传送、复印或向任何其他人发放此报告的材料、内容或复印件。本公司保留对任何侵权行为和有悖本报告原意的引用行为进行追究的权利。所有本报告内使用的商标、服务标记及标记均为本公司或本公司关联公司的商标、服务标记、注册商标或注册服务标记。本报告及其所载的任何信息、材料或内容只提供给收件人作参考之用，不能成为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据的邀请,亦幷未考虑到任何特别的投资目的、财务状况、特殊需要或个别人士。本报告中提及的投资产品未必适合所有投资者。任何人收到或阅读本报告均须在承诺购买任何报告中所指之投资产品之前，就该投资产品的适合性，包括投资人的特殊投资目的、财务状况及其特别需要寻求财务顾问的意见。本报告中发表看法、描述或提及的任何投资产品或策略，其可行性将取决于投资者的自身情况及目标。投资者须在采取或执行该投资(无论有否修改)之前咨询独立专业顾问。本公司不一定采取任何行动，确保本报告涉及的证券适合个别投资者。本报告不构成投资、法律、会计或税务建议,或保证任何投资或策略适用于收件人的个别情况,本报告不能作为收件人私人咨询的建议，而收件人不会因为收到本报告而成为本公司的客户。尽管本报告所载资料的来源及观点都是本公司及本公司零售经纪部研究团队研究员从相信可靠的来源取得或达到，但本公司不能保证它们的准确性或完整性。除非法律或规则规定必须承担的责任外，本公司不对使用本报告的材料而引致的损失负任何责任。收件人不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断。本报告可能附载其它网站的地址或超级链接。对于本报告可能涉及到本公司本身网站以外的资料，本公司未有参阅有关网站，也不对它们的内容负责。提供这些地址或超级链接(包括连接到本公司网站的地址及超级链接)的目的，纯粹为了收件人的方便及参考，连结网站的内容不构成本报告的任何部份。收件人须承担浏览这些网站的风险。本报告所载的资料、意见及推测只是反映本公司及本公司零售经纪部研究团队研究员在本报告所载日期的判断，可随时更改，毋须提前通知。这些报告反映分析员在编写报告时不同的设想、见解及分析方法。为免生疑问，本报告所载的观点幷不代表本公司的立场。本公司2008版权所有。保留一切权利。