招商证券-一周投资策略：兼顾估值和成长-100628

敬请阅读末页的重要说明研究报告|策略定期报告策略周报兼顾估值和成长2010年6月28日一周投资策略(06.28)2010年净利润增长预期29.56%30.0%30.5%31.0%31.5%32.0%32.5%33.0%15/Apr20/Apr25/Apr30/Apr5/May10/May15/May20/May25/May30/May4/Jun9/Jun14/Jun19/Jun24/Jun沪深300A股最新估值水平沪深30010PE11PE市净率13.4111.242.33注：按Wind一致预期预测大小盘估值比较010203040506070Feb/07Jun/07Oct/07Feb/08Jun/08Oct/08Feb/09Jun/09Oct/09Feb/10Jun/10CSISMALLCAP500SSE180Index相关报告1、《中长期等转型下半年看政策》2010/6/212、《复苏退潮等待转型—A股2010年中期投资策略》2010/6/113、《仍需要等待》2010/6/7转型期的经济不是二次探底也不是新一轮上升，行业轮动短期内仍会有效，但中期内将逐渐归于平淡并向结构化方向延展；受益于转型的成长行业因估值偏高需要时间换空间，而估值已很低的周期类行业或有估值修复性反弹但并不是新一轮行业轮动的开始；建议配置兼顾具有成长性的大众消费品（如商业、航空、食品饮料、医药、旅游等）和个别低估值的周期类行业（如地产、金融、机械装备）。上周市场和行业表现。受汇率机制变化的影响，上周市场先是泛起了一些浪花但立即又归于平淡。受益于人民币升值的航空机场，以及保险、银行、旅游等不可贸易行业涨幅居前，而在取消出口退税的利空消息影响下，煤炭、化工、钢铁、有色金属等“两高一资”行业无一例外的出现明显调整。调结构的决心似乎很大。从最近一系列政策看，中国政府调结构的决心似乎很大：在经济增长速度回落的情况下，政府依然坚决推行汇率机制改革、取消“两高一资”行业出口退税；从媒体报道看，关于收入分配改革的方案也正在酝酿之中。可见，政府深化结构调整和促进经济转型的决心十分坚定。“小力度保增长、大力度调结构”可能是未来的常态。按照正常的经济周期波动逻辑，在经济增速回落和通胀回落之后，政府可以重新放松政策刺激经济回升，所以市场一直期盼下半年能有政策放松。我们认为，下半年（四季度的可能性较大）的确有可能在经济和通胀回落之后一定程度放松政策，并促成市场反弹。但总体而言，“小力度保增长、大力度调结构”的政策格局很可能会成常态，小力度保增长会构成了经济转型期的股市反弹而非新的起点。汇率升值会启动新一轮牛市吗？上周由于中国政府宣布重新启动汇率市场化机制，市场出现了短暂的反弹，有投资者问汇率升值会不会像05-07年那样或者像日本历史上升值过程时股市表现那样出现新一轮牛市。我们认为，虽然重启了汇率灵活波动的机制，但是经济趋势已经发生了很大的变化，而且受制于资本项目管制和结售汇制度，央行仍在很大程度上控制总体的流动性释放情况，而日本在汇率升值过程中，恰好进行了激进的金融自由化改革，从而才促成了资产价格泡沫式上升。配置：兼顾大众消费品和个别估值已经比较低的周期类行业。上周我们举行了二季度策略报告会，我们认为中国经济进入了两轮经济周期之间的过渡期和经济转型期，经济不会二次探底但也不会立即进入新一轮上升，行业轮动短期内仍会有效，但中期内将逐渐归于平淡并向结构化方向延展，受益于转型的成长行业估值偏高需要时间换空间，而估值已经很低的周期类行业或有修复性反弹但并不是新一轮行业轮动的开始。因此，配置方面我们建议应该兼顾个别低估值周期类行业（如地产、金融、机械装备）和具有成长性特征的大众消费品行业（如商业、航空、食品饮料、医药、旅游等）。陈文招[e-mail]1090208060218苏舟[e-mail]1090210040003张权[e-mail]1090210050004策略研究敬请阅读末页的重要说明Page2一、A股市场走势展望上周市场表现。受汇率机制变化的影响，上周市场弱势反弹。受益于人民币升值的航空机场，以及保险、银行、旅游等不可贸易行业涨幅居前，而在取消出口退税的利空消息影响下，煤炭、化工、钢铁、有色金属等“两高一资”行业无一例外的出现大幅调整。调结构的决心似乎很大。从最近一系列政策看，中国政府调结构的决心似乎很大：在经济增长速度回落的情况下，政府依然坚决推行汇率机制改革、取消“两高一资”行业出口退税；从媒体报道看，关于收入分配改革的方案也正在酝酿之中。可见，政府深化结构调整和促进经济转型的决心十分坚定。“小力度保增长、大力度调结构”可能是未来的常态。按照正常的经济周期波动逻辑，在经济增速回落和通胀回落之后，政府可以重新放松政策刺激经济回升，所以市场一直期盼下半年能有政策放松。我们认为，下半年（四季度的可能性较大）的确有可能在经济和通胀回落之后一定程度放松政策，并促成市场反弹。但总体而言，“小力度保增长、大力度调结构”的政策格局很可能会成常态，小力度保增长会构成了经济转型期的股市反弹而非新的起点。汇率升值会启动新一轮牛市吗？上周由于中国政府宣布重新启动汇率市场化机制，市场出现了短暂的反弹，有投资者问汇率升值会不会像05-07年那样或者像日本历史上升值过程时股市表现那样出现新一轮牛市。我们认为，虽然重启了汇率灵活波动的机制，但是经济趋势已经发生了很大的变化，而且受制于资本项目管制和结售汇制度，央行仍在很大程度上控制总体的流动性释放情况，而日本在汇率升值过程中，恰好进行了激进的金融自由化改革，从而才促成了资产价格泡沫式上升。配置：兼顾大众消费品和个别估值已经比较低的周期类行业。上周我们举行了二季度策略报告会，我们认为中国经济进入了两轮经济周期之间的过渡期和经济转型期，经济不会二次探底但也不会立即进入新一轮上升，行业轮动短期内仍会有效，但中期内将逐渐归于平淡并向结构化方向延展，受益于转型的成长行业估值偏高需要时间换空间，而估值已经很低的周期类行业或有修复性反弹但并不是新一轮行业轮动的开始。因此，配置方面我们建议应该兼顾个别低估值周期类行业（如地产、金融、机械装备）和具有成长性特征的大众消费品行业（如商业、航空、食品饮料、医药、旅游等）。图1：上周招商行业涨跌幅排名-2-1012345678保险通信服务航空机场旅游电子纺织服装综合银行造纸印刷建材房地产农林牧渔批发零售食品饮料汽车建筑施工传媒计算机家电机械通信设备公用事业石油石化水陆运输证券信托电力航天军工钢铁化工有色金属医药煤炭电力设备%资料来源：wind，招商证券研发中心策略研究敬请阅读末页的重要说明Page3二、A股市场表现和数据图2：上周市场特征指数涨跌幅排行（%）图3：上周招商行业指数涨跌幅排行（%）-1012345配股指数绩优股指数中市净率指数低市盈率指数大盘指数低价股指数中价股指数低市净率指数高市盈率指数新股指数活跃指数小盘指数亏损股指数微利股指数中市盈率指数高价股指数中盘指数高市净率指数%-202468保险通信服务航空机场旅游电子纺织服装综合银行造纸印刷建材房地产农林牧渔批发零售食品饮料汽车建筑施工传媒计算机家电机械通信设备公用事业石油石化水陆运输证券信托电力航天军工钢铁化工有色金属医药煤炭电力设备%资料来源：Wind，招商证券研发中心资料来源：招商证券研发中心表1：上周A股市场估值板块名称滚动市盈率(整体法，未剔除亏损)预测2010市盈率(整体法，未剔除亏损)预测2011市盈率(整体法，未剔除亏损)市净率(整体法)：最新报告期(MRQ)总市值（亿元）流通A股市值（亿元）全部A股20.0515.5612.992.68244656.08134001.04沪深30015.8713.4111.242.33169907.0591961.74中小企业板42.2230.923.745.5422652.829252.48剔除银行25.4218.6715.572.91187453.43103736.67资料来源：Wind，招商证券研发中心图4：上证综指历史估值水平图5：大小盘指数估值对比01234567801020304050607080Nov/97Nov/98Nov/99Nov/00Nov/01Nov/02Nov/03Nov/04Nov/05Nov/06Nov/07Nov/08Nov/09PE（TTM）PB（右）010203040506070Feb/07Jun/07Oct/07Feb/08Jun/08Oct/08Feb/09Jun/09Oct/09Feb/10Jun/10CSISMALLCAP500SSE180Index资料来源：Bloomberg，招商证券研发中心资料来源：Bloomberg，招商证券研发中心策略研究敬请阅读末页的重要说明Page4图6：SZ300净利润一致预期图7：A-H价差：-0.76%19.0%19.2%19.4%19.6%19.8%20.0%20.2%30.0%30.5%31.0%31.5%32.0%32.5%33.0%15/Apr20/Apr25/Apr30/Apr5/May10/May15/May20/May25/May30/May4/Jun9/Jun14/Jun19/Jun24/Jun2010年2011年80110140170200230Feb/06Jun/06Oct/06Feb/07Jun/07Oct/07Feb/08Jun/08Oct/08Feb/09Jun/09Oct/09Feb/10Jun/10HSAHPIndex资料来源：朝阳永续，招商证券研发中心资料来源：Bloomberg，招商证券研发中心表2：各行业估值比较板块名称市盈率(TTM,整体法,剔除负值)10PE11PEPB银行10.719.377.791.93石油石化15.0512.8911.582.14汽车16.3614.3812.443.03煤炭17.4913.5211.552.84钢铁17.6313.310.931.31建筑施工17.7814.5211.661.99保险19.7921.2318.253.31造纸印刷20.4818.3715.172.14水陆运输20.6119.0815.922.08房地产20.8115.7711.852.71证券信托21.1418.7816.662.73建材23.4117.9314.252.97家电23.7218.6815.483.48电力24.6421.8218.42.19机械28.8121.9917.23.41航空机场30.0720.6518.874.5医药31.8327.3722.715.13纺织服装32.0322.4619.063.12批发零售32.4325.08203.97公用事业33.1426.5219.813.19电力设备33.5226.7821.434.61食品饮料34.9927.6622.246.64旅游35.9930.1924.184.18化工36.6324.0417.363.49通信设备38.3725.9720.873.89有色金属41.5929.421.474.08综合43.7227.3122.434.34通信服务46.5843.3927.731.96农林牧渔48.9332.2725.084.89计算机51.3634.8826.684.99传媒55.246.0639.594.31电子62.2544.2333.754.38航天军工70.7154.2443.934.14数据来源：Wind，招商证券研发中心策略研究敬请阅读末页的重要说明Page5图8：换手率图9：新增开户数：股票11.17万；基金3.23万0500100015002000250030003500400001234567Jun/08Aug/08Oct/08Dec/08Feb/09Apr/09Jun/09Aug/09Oct/09Dec/09Fe