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第5讲投资分析实务（1）：基本分析一、基本分析概述出发点¾证券具有内在价值即预期未来收益，市场价格围绕内在价值波动基本分析的假设前提¾市场尚未达到半强式有效¾确定公司股票的合理价格必须先预测公司的盈利能力¾公司的盈利能力与宏观经济因素、行业因素、公司的经营情况相关基本分析的步骤¾由上到下(top-downapproach)，从宏观到中观到微观宏观分析产业分析公司财务分析技术分析：无效率市场基本分析：弱式有效市场宏观微观宏观分析：决定将来的经济情况是否适合投资产业分析：分析产业的赢利前景，选定良好的行业公司分析：在产业内选择优良的企业。宏观研究：经济周期、经济政策等。市场研究：市场效率、行为金融等。公司研究：公司基本面、财务状况等。行业研究：生命周期、市场结构等。宏观行业公司市场证券投资分析二、宏观分析1.全球经济：¾主要工业化国家进行经济分析，推断经济前景，Performanceincountriesandregionsishighlyvariable（在不同国家投资的差异显著）例如：新兴市场经济国家的GDP与股票市场的经济表现¾分析内容：各国的先行经济指标（Leadingeconomicindicator）、GDP以及汇率等2.国内宏观经济¾人均GDP的增长率¾失业率（Unemploymentrate）：经济运行中生产能力的运用程度¾通货膨胀率通胀和失业的权衡得到实际的GDP增长率¾利率高利率会减少未来现金流的现值，因而会减少投资机会的吸引力，例如：房地产投资通货膨胀对投资的影响早期的通货膨胀：处于经济较为繁荣时期，物价虽有上涨，但仍处于市场可以接受的范围，这种涨幅还不至于影响市场的各种交易。企业订单不断，购销两旺，就业状况也令人满意，收入呈上涨趋势，所以证券市场的交易势头十分旺盛，各种证券的价格能够上扬。中期通货膨胀：供需比例的严重失调，企业效益的减少和收入的降低，证券价格立即呈下跌形态。投资者再也没有信心去涉足证券市场，而逐步将资金撤离，经过急剧下挫，证券市场交易清淡，其价格也一蹶不振。晚期的通货膨胀：市场恢复仍需要通过一个较长时期的休整，投资者对前景不持乐观态度，证券价格因此也十分低迷。温和、稳定的通货膨胀对证券价格上扬有推动作用刺激就业和企业的生产，中国需要温和的通胀奔腾式的通货膨胀将导致证券市场衰退价格被严重扭曲，货币大幅贬值，人们为保值而囤积商品，故资金流出资本市场，证券价格随之下跌3.政府政策¾需求政策：二战后，需求管理成为主流财政政策：影响经济昀直接的方式，¾方法：政府支出和税收¾指标：政府的赤字（刺激经济）货币政策：控制货币供应量而影响利率，对经济具有间接的非常深远的影响¾指标：公开市场业务、再贴现率和准备金要求¾供给政策：提高经济的生产能力，而不是刺激对产品和劳务的需求市场没有需求是因为满足需求的供给不足。供给政策的目标：创造一个良好的投资环境，从税率等措施来激励投资。例子：税率降低对经济的作用。4.经济周期¾尽管政府付出了努力，经济还是持续不断地出现高涨或萧条，呈现周期性的波动。¾政策只是维持低失业率和低通胀的微调工具。¾预测宏观经济中昀重要的部分就是经济周期围绕经济周期的有关指标确定经济是否处于周期的底部（Trough）或顶部（Peak）并不是明显的¾从事后来看经济扩张与萧条之间的转折一般比较明显，但在当时，任何人都很难说出经济到底是在加速发展还是会逐步衰退。经济周期具有循环特性¾先行指标（Leadingeconomicindicator）、同步指标和滞后指标LeadingIndicators-tendtoriseandfallinadvanceoftheeconomy.注意：股票指数是一个先行经济指标。¾股价是公司未来盈利能力的预报器，故股票市场上扬（下跌）领先GDP增长（下降），这是对有效市场假设的进一步证明。¾“股票市场是经济的窗口”——不能从GDP来预测股票市场，而只能由股票市场预测GDP。领先指标领先月数领先指标1～37～11制造商的新订单（消费品和原材料行业）6～108～12货币供给量（M2）3～67～11股票指数3～710～14生产工人每周工作时数底部顶部判研规则：领先指标必须持续3个月，例如，若股票指数持续3个月上升，则意味着未来7～11个月时间内，经济将增长。CoincidentIndicators-indicatorsthattendtochangedirectlywiththeeconomy.同步指标：¾失业率因公司增加雇佣工人使该比率立刻降低失业率，意味着现阶段的经济活动正在扩充中，¾工业生产指数¾零售额¾国民生产总值同步指标LaggingIndicators-indicatorsthattendtofollowthelageconomicperformance.当经济活动已经转强（弱），滞后指标才开始变化滞后月数滞后指标1～28～11贷款利率6～77～9每单位产量劳动力成本4～68～12存货与销售比率4～66～8失业平均期限底部顶部滞后指标滞后指标与同步指标的应用¾若经济前景趋好，则同步指标上升，但滞后指标尚未上升，即使上升，其速度也比同步指标慢且幅度小同步指标与滞后指标的比率呈现上升意味着经济前景更好¾若经济进入衰退期，则同步指标下降，而滞后指标尚未下降或仍处在上升中，所以，若二者的比值下降则表明经济进入衰退期三、行业（产业）分析通过宏观经济分析找出理想的投资时期后，投资者还得通过行业分析找出满意的投资行业。当整个宏观经济呈现上升趋势的时候，不排除某些行业正在走小坡路产业分析属于中观分析，辨认哪些产业将会有良好的前景。¾BenjaminKing（1996）认为49％的股价变动是来自与产业有关的因素¾中国获2008年奥运会主办权对北京地产股的影响。行业的定义所谓行业，是这样的一个企业群体，这个企业群体的成员由于其产品（包括有形与无形）对于消费者而言在很大程度上的可相互替代性而处于一种彼此紧密联系的状态，并且由于产品可替代性的差异而与其他企业群体相区别。注意：这个定义是从消费者的需求出发，或者说是从消费者的货币投票权出发。即使生产工艺、技术水平、原料等相同的同类产品可能并不是属于一个行业。例如：高档时装和服装的原材料可能相同，但二者的需求者可能完全不同，并不能归到一个行业。行业划分的方法联合国《全部经济活动的国际标准产业分类索引》1.农业、畜牧、狩猎业、林业和渔业2.采矿业及土、石采掘业3.制造业4.电、煤气和水5.建筑业6.批发和零售业、饮食和旅馆业7.运输、仓储和邮电通信业8.金融、保险、房地产和工商服务业9.政府、社会和个人服务业10.其他¾我国上市公司的行业分类我国上市公司的行业分类：中国证监会于2001年4月4日公布了《上市公司行业分类指引》，将上市公司分为13个门类、90个大类和288个中类。指引以上市公司营业收入为分类标准，所用数据为经审计的合并报表数据。上海证券交易所上市公司行业分类调整：2003年将所有该所上市公司分为10个行业。行业分析的步骤行业处于生命周期的哪个阶段行业对经济周期的敏感性行业定性分析行业定量分析1、行业的生命周期1.幼稚期¾新技术、市场垄断、高边际利润、高速增长2.成长期¾稳步增长，竞争较激烈、较高的利润，高于整体经济的发展速度3.成熟期¾与整体经济发展速度同步，稳定的现金流收入4.衰退期¾发展速度已经慢于经济中的其他行业，或者已经慢慢萎缩幼稚期成长期成熟期衰退期为什么某些行业的利润高，而一些行业相反？产业周期性和产业业绩生存风险管理风险市场风险管理风险技术风险市场风险风险形态较低减小较高较高风险减少、亏损较高增加亏损利润很少减少增加很少厂商数量衰退期成熟期成长期初创期1）初创期——炒朝阳前景题材，股价忽高忽低。适合低价买进，投机暴炒出局。适合于投机者。2）成长期——高价牛股，逢低持股。适合于趋势投资者，即所谓高抛低吸。3）成熟期——中价绩优股，稳定分红。适合于价值型投资者。4）衰退期——低价绩差股，投机炒重组题材。适合于把握基本面变化的机构坐庄投资。不同生命周期阶段股市特征与投资选择2、行业对经济周期的敏感度1.销售额对经济周期的敏感度¾人们的收入是否是影响该行业昀主要的因素，如食品行业2.经营杠杆率¾企业固定成本与可变成本之间的比例¾经营杠杆越高的行业，经济周期对其影响较大，比如钢铁行业3.财务杠杆率¾若经济处在发展中，公司的投资回报率超过利息，则提高财务杠杆对公司有利，不同行业的财务杠杆率是不同的。如银行业是高负债行业烟草行业几乎不随经济周期的变化而变化；事实上，对烟草的需求根本不会受宏观经济的影响汽车生产具有极大的波动性。在经济衰退时期，消费者可以千方百计地延长旧汽车的使用期，直至他们的收入升高后购买新车为止香烟周期敏感型行业（Cyclicalindustries）：汽车、洗衣机等耐用消费品，具有较高的β。防守型行业（Defensiveindustries）：大米、面粉和医疗社别厂商，β值较低。投资策略：经济复苏时选择周期敏感型行业，而在对经济萧条时投资防守型行业3、行业定性分析行业的竞争程度¾波特（Porter）的5种力量模型政府的产业政策¾政府是否对某些行业具有鼓励和限制技术变革¾技术变革对产业的影响是致命的4、行业定量分析某个时期行业市盈率¾行业（价格）指数／行业利润率¾选择行业利润率高，行业价格指数高，而市盈率低的行业进行投资¾行业指数高表明了人们对该行业的良好预期回归分析估计行业的风险与预期的回报率四、公司分析上市公司必须按照《证券法》所要求的财务公开原则，定期把公司财务报表交由证券交易所在国内的主要证券传媒上加以公布。新上市公司昀初的财务报表刊登于《招股说明书》和《上市公告书》中其他上市公司的财务报表刊登在《中期报告》和《年度报告》中。上市公司的财务报表主要包括：资产负债表、利润及利润分配表（或损益表）和现金流量表。资产负债表（Balancesheet）：反映公司在某一特定时点（往往是年末或季末）资产与负债的清单。¾作为分析、研判企业财务状况和偿债能力的依据。1、三大报表损益表：对公司在一段时期内（例如1年）的盈利能力的总结。¾它显示了在运营期间公司获得的收入，以及与此同时产生的费用，是分析公司经营业绩、经济效益和利润分配情况的依据¾损益表是一个动态报告，收入减去费用所得的差额就是公司的利润。1.营业收入或销售额；2.与营业收入有关的生产性费用和其他费用；3.利润在股息与留存收益之间的分配。股东权益与企业市值之间满足期权定价模型——看涨期权企业市值ABA2A1股东损益EoL“有限责任”保护着股东，使其损失不会超过OL公司损益表上的净利润数据传递了有关公司前景的重要信息！现金流量表(Statementofcashflows)¾提供了一家公司经营是否健康的证据¾详细描述了由公司的经营、投资与财务活动所产生的现金流¾注意：损益表与资产负债表均建立在应收应付会计方法之上。即使没发生现金交易，收入与费用也在其发生时就进行确认，但现金流量表只承认产生了现金变化的交易。例如销售一批货物，没有收到现金就不能计入现金流量表。1.单个年度的财务比率分析¾判断年度内偿债能力、资本结构、经营效率、盈利能力等情况。2.纵向分析¾从一个较长的时期来考察财务比率，从而动态地分析公司状况。3.横向分析。¾与同行业其他公司进行比较财务比率2、主要财务比率偿债能力资本结构经营效率财务比率流动比率速动比率利息支付倍数应收账款周转率股东权益比率资产负债比率长期负债比率股东权益与固定资产比率营业利润率资产周转率股东权益周转率财务比率因使用者的着眼点、目标和用途不同而异。¾一家银行是否给一个企业提供贷款时，它关心的是该企业的流动比率，而长期债权人则对资产的流动性则很少注意。对同一比率的解释和评价可能发生矛盾。¾反映短期偿债能力的速动比率对短期债权人来说越大越好，但从股东来看，则认为经营者没有充分利用资金。以上只