海通证券-铁路装备制造业行业月度跟踪pdf10

增持维持2006年02月24日相关研究《铁路行业报告：前景是光明的、道路是曲折的》20051130《晋西车轴调研报告：开发“新大陆”》20051219《行业专题报告：解析铁路发展规划》20051228《行业跟踪报告：行业景气度上升，民营企业成为市场新贵》20060224资料来源：海通证券研究所行业公司二部黄锦超[e-mail]海通证券研究所上海市淮海中路98号17层电话：86-21-53831216传真：86-21-53858543行业景气度上升，民营企业成为市场新贵05年铁路装备制造业的盈利能力得到很大提高。行业销售收入增长21％，利润总额上升69％。销售利润率和资金利润率都明显提高，行业亏损企业比例大幅下降。行业盈利能力上升，大量外部资金进入铁路装备制造业，企业数量显著增加。行业景气度上升的主要原因是铁路行业投资增加，05年前十一个月铁路固定资产投资达到843亿元，较上年同期增长50％。未来5年铁路固定资产投资规划总额为12500亿元，平均每年2500亿元左右。也就意味着06年铁路投资将在05年的基础上再翻一倍，铁路装备制造业行业景气度将继续攀升。同时，作为铁路装备制造业最主要原材料的钢铁价格会继续维持在低位，有利于铁路装备制造业取得较好的利润水平。当前铁路装备制造业的投资依然以国资为主，民营资本只占5％。但民营资本增长速度最快，05年较上年增长34％。05年民营企业的净资产收益率达到24.8％，而国有资本只有3％。随着铁路系统运行模式的进一步市场化，民营企业会进一步压缩其他资本的市场空间。在铁路跨越式发展的背景下，不同的企业成长机遇存在显著差异。—晋西车轴：作为车轴行业的龙头，在货车和车轴升级换代中，产品的销售价格和盈利空间显著提高。凭借车轴产品显著的性价比优势，出口量快速增长。06、07年业绩保持快速增长，维持推荐的投资评级。—时代新材：铁路弹性元件的龙头企业。国内市场受到民营企业的冲击，市场份额出现下降。随着铁路运营体制日益市场化，民营资本的冲击可能加剧，公司的市场份额将受到更大考验。我们给予时代新材中性的投资建议。—北方创业：06年铁道部货车招标中，公司市场份额大幅下降。公司的盈利主要来自铁路货车，中标数量下降，导致公司06年业绩较差。建议不参与该股票。—南方汇通：公司的优势在铁路货车大修业务。06年铁路大提速后，货车大修业务预计出现较大的下降幅度，影响公司业绩成长性。公司的业绩一直较差，不建议参与该股票。行业月度跟踪本报告中的信息均来源于公开可获得资料，海通证券研究所力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不做任何保证，据此投资，责任自负。海通证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务。本报告仅向特定客户传送，未经海通证券研究所授权许可，任何引用、转载以及向第三方传播的行为均可能承担法律责任。海通证券研究所行业月度跟踪·铁路装备制造业21、05年铁路装备制造业回顾1.1铁路装备制造业经济效益大幅提升04、05年铁路装备制造业的经济指标显示行业经济效益大幅提升。行业销售收入632亿元，同比增长21％，利润总额16.7亿元，同比增长69％。05年销售利润率和资金利润率都得到极大改善，分别达到2.64％和2.51％。亏损企业的比例呈下降趋势。铁路装备制造业投资回报率提高，对外部资金的吸引力提高。05年铁路装备制造业的企业数量增加了18.4％，行业资本总额增加了14.5％。其中民营资本的增长速度最快，同比增长34％。民营资本的涌入，将提高行业的竞争程度和市场活力，改变市场结构和份额分布。图1铁路装备制造业产品销售收入变化（百万元RMB）利润总额变化（百万元RMB）010000200003000040000500006000070000JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec2004A2005A-1000-5000500100015002000JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec2004A2005A资料来源：中经网海通证券研究所资料来源：中经网海通证券研究所企业单位数量（个）亏损企业比例350400450500550600JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec2004A2005A10%20%30%40%50%JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec2004A2005A资料来源：中经网海通证券研究所资料来源：中经网海通证券研究所海通证券研究所行业月度跟踪·铁路装备制造业3销售利润率资金利润率-8%-6%-4%-2%0%2%4%JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec2004A2005A-2%-1%0%1%2%3%JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec2004A2005A资料来源：中经网海通证券研究所资料来源：中经网海通证券研究所1.2投资增长是铁路装备制造业增长的主要动力截至11月份，05年铁路固定资产投资达到843亿元，较上年固定资产投资同比增长50.3％。固定资产投资的大幅增长，带动铁路装备需求上升。图2、铁路固定资产投资月度累计比较（百万元）0100002000030000400005000060000700008000090000JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNov2004A2005A资料来源：海通证券研究所CEIC2、06年展望2.1铁路投资规模将继续大幅上升06年全国铁路计划新开工项目87个，续建项目38个，收尾销号项目38个。新线铺轨376公里，投产1436公里；复线铺轨1028公里，投产1214公里；电气化铁路投产3860公里。铁路固定资产投资将2500亿元左右，在05年高增长的基础上在翻一番。铁路装备行业的需求会进一步提高，盈利能力更进一步。“十一五”期间铁路固定资产投资将达到12500亿元，年均2500亿元。持续的大规模投资将使铁路装备制造业长期处于较高的景气度。2.2金属价格下降，有利于进一步提高盈利空间钢铁成本在铁路装备制造业的生产成本中占重要地位。由于国内钢材市场呈海通证券研究所行业月度跟踪·铁路装备制造业4现供大于求的格局，未来几年钢铁的价格将会维持在低位，非常有利于铁路装备制造业降低成本，改善产品的盈利空间。图3国内钢材价格走势图资料来源：武汉钢材信息中心2.3民营企业成为市场新贵当前铁路行业的投资主要来自铁道部（国资），铁路基本建设投入更是92.1％来自铁道部。铁路装备制造业中国有资本比重也高达58％，民营资本只占5％。但民营资本增长速度最快，05年较上年增长34％。民营企业的盈利能力远远领先于其他性质的资本。05年民营企业的净资产收益率达到24.8％，而国有资本的净资产收益率只有3％。突出的盈利能力给予民营企业更大的竞争优势和成长空间。随着铁路系统运行模式的进一步市场化，民营企业会进一步压缩其他资本的市场空间。目前铁道系统的国有企业普遍企业治理结构不完善，管理能力较差。是否具有良好的企业治理结构、领先的技术实力，成为企业能否分享行业成长的机会的关键。对于铁路装备制造业行业的上市公司，我们在以下篇幅，分别加以点评。图4铁路装备制造业各种性质资本比例58%3%15%1%5%7%11%国有集体股份制股份合作私营三资其他资料来源：国家统计局2005.12月最新数据海通证券研究所行业月度跟踪·铁路装备制造业5图5各种资本净资产收益率（2005年）3.0%10.4%5.2%10.3%24.8%20.7%9.0%0%10%20%30%国有集体股份制股份合作私营三资其他资料来源：国家统计局海通证券研究所行业月度跟踪·铁路装备制造业6南方汇通（000920）收益能力较差优势z大股东为南车集团，南方汇通是正宗的路内企业。在铁路系统内以招标方式获得业务订单的模式下，公司相对路外企业具有一定的优势。z南方汇通是西南区最大的铁路货车修车企业。公司业务包括新车、修车、配件、棕纤维等业务，其中以货车修理的业务收入最高。这些业务都和铁路密切相关，都能从铁路跨越式发展中获益，而且公司新车、修车和综纤维业务都具有较高的毛利率。劣势z十一五期间，铁路建设最大的亮点来自路网迅速扩张。路网扩张使铁路货车保有量大量增加，新车制造将成为未来增长潜力最大的业务。而公司新车制造业务一直较小，存在被市场边缘化的危险，提高公司新造货车市场份额难道较大。z尽管公司铁路业务毛利率较高，但公司净利润很少。三项费用明显高出行业平均水平，收益能力较差。z曾被市场看好的微硬盘业务并未达到预期效果，盈利前景不明。风险z为了迎接06年10月份进行的铁路第六次大提速，铁道部在最近几年对铁路车辆进行大量改造。铁道部计划在提速之前完成现有52万辆中30万辆的改造任务。提速之后，修车业务量会明显下降，以修车为最主要业务的南方汇通业绩可能会受到影响。投资评级z考虑到公司业绩较差，业绩成长性不好，不建议投资者参与。市场表现资料来源：海通证券研究所海通证券研究所行业月度跟踪·铁路装备制造业7北方创业（600967）06年订单不足，业绩堪忧优势z公司主营新货车制造业务，能生产所有车型铁路货车，新近又把货车制造能力提高到6000辆，制造能力突出。随着铁路网的大规模建设，新造货车的需求量会大量增加，公司业绩具有很好的成长机遇。z运输企业自备车市场是铁道部车辆市场外另一重要市场，公司在自备车领域具有传统优势，一直保持较高的市场份额。z成本控制能力强，三项费用保持在较低水平，从而保证了一定的利润空间。劣势z公司其他业务的盈利能力较差，如果铁路货车订单不足或配件不足，公司业绩将出现较大波动。铁路货车技术含量较低，行业壁垒不高，产品利润空间较小，也会影响业绩稳定性。z公司是路外企业，在招标中没有优势。历史上，新造货车市场份额在9％左右，属业内第二梯队的货车制造企业。风险z全路有18家铁路货车制造企业，货车制造产能过剩。随着货车制造业对外部资本的开放，已有民营资本进入货车制造领域，市场竞争预计将更加激烈。投资评级z在春节前结束的2.5万辆货车招标中，北方创业只中标1200辆车。此次招标量基本上是铁道部全年车辆需求量。市场预计，后续铁道部招标量和自备车招标量合计有1万辆车左右。乐观估计北方创业全年销售2700辆车，公司06年业绩不容乐观。不推荐投资者参与该股票。市场表现资料来源：海通证券研究所海通证券研究所行业月度跟踪·铁路装备制造业8时代新材（600458）民营企业冲击较大优势z公司在弹性元件市场占有40％左右的市场份额，为业内龙头企业。公司是正宗的路内企业,众多股东均为车辆企业，在铁路市场有一定优势。z国外铁路巨头正在积极拓展中国业务，时代新材作为国内铁路弹性元件行业龙头，自然成为西门子等企业的零部件合作伙伴。时代新材连续成为GE的最佳供应商、庞巴迪的战略合作伙伴、阿尔斯通的A级供应商。与国外产品相比，公司产品在钢铁成本、人工成本上具有较大优势。凭借较高的性价比，弹性元件出口增长潜力很大。劣势z由于公司处于铁路装备制造业上游，对下游整车行业议价能力较差，收款速度慢，应收帐款很高。公司经营性现金流不是很好。z弹性元件产品批量小、品种多，规模效益不明显。容易受到民营企业的冲击。风险z铁路对民营企业开放，铁路装备配件业竞争加剧。弹性元件是小批量、多品种的产品，非常适合小型资本进入。同时弹性元件的利润空间较大，壁垒较低，对民营资本很有吸引力。近几年国内铁路装备配件市场扩大，而时代新材的国内市场销售收入却增长缓慢，这与民营资本的进入密切相关。民营企业将是公司的心腹大患。投资评级z公司业绩较低，目前P/E值较高，给予中性投资评级。市场表现资料来源：海通证券研究所海通证券研究所行业月度跟踪·铁路装备制造业9G晋西出口贡献较大优势z公司是铁路车轴制造业龙头企业，市场占有率为35％左右。在车轴制造业内，晋西车轴技术