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第十章风险管理第一节风险管理概述一、风险管理的核心要素1.对风险认识的常见错误•目前，大多数人对于风险的理解常常存在着两种明显错误的认识:一是试图从历史数据推断未来风险;二是没有考虑到风险的感受因人而异。2.前瞻性风险分析的四个核心要素•时间：希望在哪个时期内管理风险?•场景：哪些事件会在未来展开，它们对投资的价值有何影响?•风险指标：采用什么计量单位来测算你将要做的事情的风险程度。•基准点：与哪些点进行比较以测算投资者面临的风险。二、风险管理的基本流程1.目标设定•设定与实现目标相关的变量的可接受变化范围。•例如，每次亏损定为总资金的5%。2.风险识别•即识别投资过程中可能存在的风险。•主要任务就在于找到产生风险的关键因素（如大小非，美国次贷危机、通货膨胀）。3.风险度量•风险度量是对已经识别出来的风险进行量化估计。•主要涉及三个概念：一是风险影响，指一旦风险发生可能对投资者造成的影响大小。二是风险概率，它用风险发生的可能性，一般用百分比表示。三是风险价值，它是评估风险的重要参数。风险值＝风险概率×风险影响。4.风险控制•需要决定如何应对这些风险，即制定风险控制策略，有三种策略•回避风险：是指风险主体采取一定措施避免某种风险暴露的出现。（如在经济衰退时不买股票）•分散风险：运用资产组合理论和有关的模型对各种资产选择进行分析，根据其各自的风险——收益特征和相互间的相关性来实现风险、收益的最优组合。•转移风险是指利用某些合法的交易方式和业务手段将风险全部或部分地转移给他人的行为。包括：（１）风险资产出售；（２）担保；（３）保险；（４）对冲第二节风险管理的基本理论与最新发展一、现代风险分析的基础理论1.马柯维茨的资产组合理论马克维茨1927年8月出生于芝加哥一个店主家庭，大学在芝大读经济系。在研究生期间，他作为库普曼的助研，参加了计量经济学会的证券市场研究工作。他的导师是芝大商学院院长《财务学杂志》主编凯彻姆教授。凯要马克维茨去读威廉姆斯的《投资价值理论》一书。马想为什么投资者并不简单地选内在价值最大的股票，他终于明白，投资者不仅要考虑收益，还担心风险，分散投资是为了分散风险。同时考虑投资的收益和风险，马是第一人。当时主流意见是集中投资。马克维茨（HarryMarkowitz）（1952）关于资产组合选择的论文奠定了现代风险分析的基础。马克维茨认为，一个理性的投资者，如果按照期望效用最大化的原则行事，应该根据投资组合收益的均值与方差来选择投资组合。马的贡献是开创了在不确定性条件下理性投资者进行资产组合投资的理论和方法，第一次采用定量的方法证明了分散投资的优点。他用数学中的均值方差，使人们按照自己的偏好，精确地选择一个确定风险下能提供最大收益的资产组合。获1990年诺贝尔经济学奖。2.资本资产定价模型(CAPM)•1963年，威廉.夏普（William.Sharpe）等人扩展了马克维茨的研究，形成了资本资产定价模型(CAPM)。•按照CAPM，一个投资组合的总风险用方差来度量，可以被分解成两个部分。第一部分与市场投资组合的运动有关，它取决于股票的和市场投资组合的方差，通常用被称为市场风险或者系统风险。第二部分是与市场投资组合的运动无关的部分，用表示，通常被称为投资组合的特殊风险或者非系统风险。•CAPM基本观点是承担必要风险的投资者会得到补偿，但承担不必要风险的投资者不会得到补偿。所以，对于没有特殊（内幕）信息的投资者应该尽量持有市场投资组合，如购买代表整个市场表现的指数基金。p2p3.期权定价模型•1973年，费希尔·布莱克和迈隆·斯克尔斯以及罗伯特·默顿同时发表了两篇关于期权定价的论文，这两篇论文对金融创新和各种新兴金融产品的面世起到了重大的推动作用。•期权定价模型在风险管理中的应用主要是基于对冲证券组合的思想，投资者可建立期权与其标的股票的组合来保证确定的报酬。二、风险管理的最新发展1.在险价值提出的背景和定义•由于在险价值可以将一个投资组合所面对的市场风险以单一数字表现出来，所以，在险价值（ValueatRisk，VaR）成为了目前最受重视的市场风险度量方法，•所谓在险价值就是指一个投资组合，在特定的期间内及特定的置信水平下，在市场最坏的情况下，由于市场价格发生变动所可能产生最大的预期损失。•在险价值用公式表示为：VaR=E（ω）-ω*式中E（ω）为资产组合的预期价值；ω*为置信水平α下投资组合的最低期末价值。•含义：VaR代表了最大预期损失，等于期望投资组合总市值E（ω）和投资组合最低市值ω*的差额。2.VaR的计算系数•（1）特定的期间：可以是日，还可以是周或月。特定期间的长短主要由下列两个要素来决定：系统的监督成本与组织的预警能力。•国际清算银行（BankforInternationalSettlements，简称BIS）认为评估期最好为10天，而J.P.Morgan则一直采用1天为估计期间。•（2）置信水平：置信水平的设定反应了使用者对风险的厌恶程度。选择较大的置信水平意味着其对风险比较厌恶。•巴塞尔委员会要求采用99％的置信水平；J.P.Morgan与美洲银行选择了95％。p•（3）观察期间(ObservationPeriod)：是整个数据选取的时间范围，又称数据窗口(DataWindow)。•巴塞尔银行监管委员会目前要求的观察期间为1年。p3.VaR在风险管理的应用•用于风险控制：为每个交易员或交易单位设置VaR限额；•用于业绩评估：建立基于风险因素的业绩评价指标；•确定必要资本及提供监管依据：美国联邦储备委员会（FED）使用风险价值模型计算银行的资本充足性标准。。第三节证券投资的风险管理一、国际证券委员会组织对风险的分类1.市场风险(MarketRisk)•市场风险是指因市场波动而导致证券公司某一头寸或组合遭受损失的可能性，这些市场波动包括：•(1)利率、汇率、股价、商品价格及其他金融产品价格的波动；•(2)收益曲线的变动；•(3)市场流动性的变动；•(4)其他市场因素的变动。2.信用风险(CreditRisk)•信用风险是指合同的一方不履行义务的可能性，包括贷款、掉期、期权交易及在结算过程中因交易对手不能或不愿履行合约承诺而使公司遭受的潜在损失。这些义务包括：•(1)按时偿还本息；•(2)互换与外汇交易中的结算义务；•(3)证券买卖与回购协议；•(4)其他合约义务。3.流动性风险(LiquidityRisk)•流动性风险是指证券持有者不能以合理的价格迅速地卖出或将该工具转手而导致损失的风险，包括不能对头寸进行冲抵或套期保值的风险。4.操作风险(OperationalRisk)操作风险是指因交易或管理系统操作不当或缺乏必要的后台技术支持而引致的财务损失，具体包括：•(1)操作结算风险，指由于定价、交易指令、结算和交易能力等方面的问题而导致的损失；•(2)技术风险，指由于技术局限或硬件方面的问题，使公司不能有效、准确地搜集、处理和传输信息所导致的损失；•(3)公司内部失控风险，指由于超过风险限额而未被觉察、越权交易、交易部门或后台部门的欺诈、职员业务操作技能的不熟练以及不稳定并易于进入的电脑系统等原因而造成的风险。5.法律风险(LawRisk)•法律风险是指因不能执行的合约或因合约一方超越法定权限的行为而导致损失的风险。具体包括：•(1)合约潜在的非法性•(2)对手无权签订合约的可能性•例如，华夏交易所的地下期货交易，网上黄金期货交易，网上外汇按金交易。6.系统风险(SystemRisk)•系统风险包括因单个公司或单个市场的波动触发连片或整个市场崩溃的风险。：•(1)因单个公司倒闭、单个市场或结算系统混乱而在整个金融市场产生“多米诺骨牌效应”，导致金融机构相继倒闭的情形；•(2)引发整个市场运行困难的投资者“信心危机”。二、债券投资的风险管理1.认真进行投资前的风险论证；2.制定各种能够规避风险的投资策略；（1）债券投资期限梯型化；（2）债券投资种类分散化；（3）债券投资期限短期化。3.运用各种有效的投资方法和技巧4.正确运用债券评级信息三、股票投资风险管理股票投资风险管理的全过程，大体可分为三个阶段：第一阶段，股票投资风险的识别，即在实际的投资活动中根据种种社会经济、政治现象和市场情况，去发现风险；第二阶段，股票投资风险的评估，即运用各种方法，测定一定时期内风险事件发生的概率以及造成的损失程度；第三阶段，股票投资风险的控制，即采取各种方法防范风险，减少或抵补风险造成的损失。1.股票投资风险的识别•系统性风险是由基本经济因素和政治因素的不确定性引起的，因而对系统性风险的识别就是对一个国家一定时期内宏观的经济状况和政治气候作出判断。•非系统风险一般主要是由企业因素和市场因素的不确定性造成的。2.股票投资风险的评估•所谓风险评估，简单地说就是测算各种不确定因素导致股票投资收益水平减少的程度或可能给投资者造成经济损失的程度。3.股票投资风险的控制•确定风险控制的基本原则：回避风险、减少风险、留置风险和共担（分散）风险•建立风险控制计划（预案）•实施风险控制（自律、他律？）