第8章 证券投资分析

投资学2006年第1版张中华主编课件制作：中南财经政法大学中国投资研究中心《投资学》课程组高等教育出版社2006版权所有第8章证券投资分析8-2中南财经政法大学中国投资研究中心高等教育出版社2006版权所有本章内容•证券投资分析概述•证券的投资价值•宏观经济分析•行业分析•公司分析•证券市场的发展阶段与制度分析8-3中南财经政法大学中国投资研究中心高等教育出版社2006版权所有证券投资分析概述•证券投资分析方法–基本分析。以证券的内在价值为依据，着重于对影响证券价格及其走势的各项因素的分析，以此决定投资购买何种证券及何时购买。–技术分析。运用图表技术和统计指标，研究证券价格及成交量的变动模式，并利用这些模式来预测价格的变动趋势，以此作为证券投资决策的依据。8-4中南财经政法大学中国投资研究中心高等教育出版社2006版权所有证券投资分析概述•技术分析的主要假设–市场行为能反映一切信息–价格呈趋势形态变动–历史经常重演•技术分析的基本要素–价格、成交量、时间和空间•价格和成交量是市场行为的基本表现•时间和空间是市场潜在能量的表现8-5中南财经政法大学中国投资研究中心高等教育出版社2006版权所有证券投资分析概述•技术分析与基本分析的比较基本分析法技术分析法思维方式推理性思维经验性思维假设前提证券的价格围绕其内在价值波动，证券价格的长期平均值与其内在价值相一致市场行为能反映一切信息价格呈趋势形态变动历史经常重演研究对象现存的或潜在的可能影响证券价格的各种外部制约因素证券市场本身研究方向前向研究后向研究分析手段以计量模型和财务分析为主统计分析和图表分析方法分析作用适合长线投资适合短线投资8-6中南财经政法大学中国投资研究中心高等教育出版社2006版权所有证券的投资价值•风险证券投资价值评估的基本模型–价值与预期报酬成正比例关系，而与风险水平呈反比例关系，因而可利用证券的预期收益及风险决定证券的内在价值。–一般使用红利贴现模型来确定证券的内在价值，即通过一定折现率或风险调整率把未来一连串收入折算成为现在价值，并以此确定证券的内在价值。010(1)--CAPMnttttRVrVRtr证券的内在价值证券第时期可能获得的预期收益率折现率，又称收益的风险调整率，可由模型来确定8-7中南财经政法大学中国投资研究中心高等教育出版社2006版权所有证券的投资价值•优先股的投资价值–非参加优先股的评价–参加优先股的评价rdV010)1(tttrDrdV•案例–面额100元的非参加优先股，年约定股息为8元，投资期望的最低收益率为12%，则该优先股的价值评价为多少？0866.6712%V元8-8中南财经政法大学中国投资研究中心高等教育出版社2006版权所有证券的投资价值•普通股的投资价值–基本评价模式–零增长模型10)1(tttrDVrDrDVtt10)1(1实际运用中，评估普通股的价值具有相当难度，这主要是用以评价的各项参数都是未知数，不易恰当确定。上列公式中，有、都是未知数，需要进行预测。8-9中南财经政法大学中国投资研究中心高等教育出版社2006版权所有证券的投资价值•零增长模型案例–某普通股面值l元，每年获利0.08元，无风险资产的收益率6%，市场组合的平均收益率10%，该股票的贝塔系数为1.5。根据CAPM模型和零增长模型估算该股票的合理投资价值。–如果该股票当前的市场价格为1元，说明该公司的股票被高估了。理性的投资者为了避免股票价格下跌，可能卖出他所持有的股票。06%1.5(10%6%)12%0.080.6712%rDVr元8-10中南财经政法大学中国投资研究中心高等教育出版社2006版权所有证券的投资价值•普通股的投资价值–无固定持有期成长型普通股评价模式–案例：假定某普通股，面值1元，基年盈利0.50元/股，盈利成长率为5%，股利支付率85%，折现率为10%，则其评估价值为grDgrgDV100)1(085%0.50(15%)8.9310%5%V元8-11中南财经政法大学中国投资研究中心高等教育出版社2006版权所有证券的投资价值•普通股的投资价值–变动型普通股的评价模式•假定股利增长率在持有期间维持在异常高或异常低的水平ga，而一直到持有期结束时才恢复为正常增长率g–案例：假定某股票面值1元，基年股利为0.4元，未来3年的增长率为10%，然后在第3年结束后再以正常比例5%增长，预期投资收益率为12%，则该股票的评估价值为NNNtttargrDrgDV)1(1)1()1(1100元11.74049.11%5-%124641.14.01049.1331.14.02544.121.14.012.11.14.0%)121(1%5%12%)101(4.0%)121(%)101(4.034310tttV8-12中南财经政法大学中国投资研究中心高等教育出版社2006版权所有证券的投资价值•股利增长率的估计–要正确评估股票的投资价值，需要正确预测股利增长率。为此，我们假设：•①企业的投资全部来源于留存利润；•②企业股权收益率（税后利润/股东权益）与投资收益率相等，并保持不变；•③企业利润用于付息的比率不变。–如果用g表示股利增长率，R表示投资收益率，S表示付息率，（1-S）表示利润留存率1010(1)1(1)DDRSDgRSD8-13中南财经政法大学中国投资研究中心高等教育出版社2006版权所有市盈率评估模型•市盈率的含义–市盈率是每股市值与每股税后净利润的比率。–这一指标反映股票市场价格与当期税后净利润的关系。–市盈率模型的特点•其突出的优点是模型中只有两个变量，预测分析所需的资料容易获得，计算简便；•当股票不支付股息，不能应用红利贴现模型，但可以应用市盈率模型。每股净利每股市值EP8-14中南财经政法大学中国投资研究中心高等教育出版社2006版权所有市盈率评估模型•市盈率评估模型的简单运用–可直接应用于不同收益水平的价格之间的比较分析•假定A、B两只股票的其它条件相同时，A股票市10元，每股净利润0.5元，市盈率为20；B股票15元，每股净0.5元，市盈率为30，表明B股票的价格相对高于A股票。在正常条件下，投资者可能选择A股票。–预测股票的出售价格•假设A股票的市盈率为20，一年后市盈率不变，其每股盈利预计增加为0.6元，则一年后的出售价格预计可达到12元。8-15中南财经政法大学中国投资研究中心高等教育出版社2006版权所有市盈率评估模型•股利零增长的市盈率模型–运用公式所计算出来的市盈率则是市场均衡条件下，股利零增长时股票的市盈率，我们将它称为标准市盈率。–如果实际市盈率高于标准市盈率，表明股票的实际市场价格被高估；–如果实际市盈率低于标准市盈率，表明股票的实际市场价格被低估。rEp18-16中南财经政法大学中国投资研究中心高等教育出版社2006版权所有市盈率评估模型•股利固定增长的市盈率模型–股利增长条件下，标准市盈率取决于折现率、付息率和股利增长率三个因素•与折现率成反比；•与付息率和股利增长率成正比。–在其他条件不变时，一只股票的市盈率高于另一只股票，可能表明该股票具有较高的成长性，因而投资者愿意支付的价格较高。grSSDgrDEp118-17中南财经政法大学中国投资研究中心高等教育出版社2006版权所有市盈率评估模型•股利固定增长的市盈率模型–案例：假设A为成长型股票，付息率50%，股利增长率为8%，折现率为10%，A股票的标准市盈率为–若A股票的实际市盈率为20，表明该股票的实际价格被低估。但是，如果市场过热，投机气氛浓厚，A股票实际的市盈利超过25，如实际为30，则表明A股票的实际价格被高估，投资风险较高。25%8%10%50EP8-18中南财经政法大学中国投资研究中心高等教育出版社2006版权所有证券的投资价值评估总结•前述的价值评估模型，是对影响股票价值的现实经济因素高度抽象和概括的结果，在使用中要注意以下几点：–折现率、股利增长率、付息率等本身都取决于多种因素，要正确地评估股票的投资价值，需要对上述因素进行逐层深入细仔的分析。–在实际评价中，由于会计核算方法的差别及其真实性和准确性，会影响我们的评估结果，需要剔除虚假会计信息的影响，并对公认的会计准则、会计核算方法进行调整，使其具有可比性。–在现实中，企业的盈利水平、市场的投资收益率都不是固定不变的，我们评估中所涉及的各项经济指标，都会受到经济周期、通货膨胀与通货紧缩、行业特征和企业不同成长阶段等多种因素的影响。只有综合考虑这些因素的影响，才能得出正确的结论；否则，就可能得出错误的结论，并误导投资者。8-19中南财经政法大学中国投资研究中心高等教育出版社2006版权所有宏观经济分析•宏观经济分析概述–影响整个证券市场走势的经济因素，称为宏观经济因素。–宏观经济因素包括宏观经济运行和宏观经济政策两个方面。–宏观经济因素是影响证券市场最基本的因素。–宏观经济因素的变动常常持续的时间长，决定和影响着证券市场的中长期趋势。–宏观经济因素对证券行市的影响具有面广，带根本性和持续时间长的特点。8-20中南财经政法大学中国投资研究中心高等教育出版社2006版权所有宏观经济分析•宏观经济运行对证券市场的影响–反映宏观经济运行状态的基本变量•国内生产总值与经济增长率•消费总量•投资总量•货币供应量•财政收支•失业率•通货膨胀率•利率•国际收支•汇率8-21中南财经政法大学中国投资研究中心高等教育出版社2006版权所有宏观经济分析•宏观经济运行对证券市场的影响–国内生产总值与经济增长率•国内生产总值（GDP）及增长速度是衡量宏观经济运行状态的综合性指标。•从理论上看，在上市公司的行业结构和该国的行业结构基本不变的条件下，股票平均价格的变动与GDP的变动应呈现一致。•一些实证研究结果表明，股票价格的变动与国民生产总值的变化存在着密切的相关性。8-22中南财经政法大学中国投资研究中心高等教育出版社2006版权所有宏观经济分析•宏观经济运行对证券市场的影响–经济周期•宏观经济运行因受多种因素的影响而呈现出周期性变化的特征。•从中长期看，证券行市的波动与宏观经济周期变化应该是一致的，经济运行呈周期性循环的规律，从而导致证券行市也呈周期性变化的特征。•证券投资是一种购买预期收益的行为，投资者是根据自己对经济的前景预期行事的。在经济周期实际发生变动之前，投资者一般就会在证券市场上提前对之做出反应。实证研究表明，证券市场的运行在时间上略超前于经济周期的变化。8-23中南财经政法大学中国投资研究中心高等教育出版社2006版权所有宏观经济分析•货币政策对对证券市场的影响–证券市场与利率•证券价格对市场利率最为敏感。•一般而言，证券价格与利率呈反向运动。•市场利率升高，证券价格便会下降；相反，利率下降，证券价格便会上升。•具体原因–利率的升降影响证券的预期收益–利率的升降影响证券的需求–利率的升降影响信用交易8-24中南财经政法大学中国投资研究中心高等教育出版社2006版权所有宏观经济分析•货币政策对对证券市场的影响–货币供应量与证券市场•在一定范围内，货币供应量的增加会推动物价上涨，甚至造成轻度的通货膨胀，证券价格一般会随之上涨。•其原因–货币投放量增加，物价的上涨能提高公司的盈利水平，从而使股息红利增加，推动股价上涨。–货币供应量的增加推动利率下调，流入证券市场的资金增加，从而推动证券价格上涨。–在通货膨胀下，公司资产的重估价值大大升值，从而使股票的净资产含量提高，在一定程度上起到保值的作用，推动股价上涨。8-25中南财经政法大学中国投资研究中心高等教育出版社2006版权所有宏观经济分析•货币政策对对证券市场的影响–通货膨胀与证券市场•严重的通货膨胀会使证券资产相对贬值，导致证券价格下跌；•严重的通货膨胀严重影响公众预期，引发证券价格下跌；•严重通胀时，政府的紧缩政策不利于证券行市。8-26中南财经政法大学中国投资研究