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CCG聪明股票投资人本杰明格雷厄姆“华尔街教父”2CapitalChina目录一般投资组合的策略投资者与市场波动非专业投资者的证券分析每股盈余的相关问题投资者选股安全保障总结3CapitalChina一般投资组合的策略——投资者分类投资者防御型进取型特点：既希望安全，又要避免忧虑；追求低报酬率特点：运用最高的智慧与技巧；追求最高报酬率4CapitalChina一般投资组合的策略——股票与债券的分配普通股持有比例债券股持有比例50%（可调整至最低25%/最高75%）50%（可调整至介于25%-75%区间）防御型进取型普通股持有规则债券股持有规则以合理价格购买高平等普通股将资金分配在高平等债券5CapitalChina防御型投资者选择普通股所需遵守的法则：普通股的投资组合必须做出充分但不过度的分散投资。这可能意味着至少需要10种股票，最多不超过30种；所选择的股票应该属于大型、杰出而且举债保守的企业；（账面总值不超过其总市值的一半；产业内的领导地位）每家公司都应该有长期持续发放股息的记录；投资者必须就市盈率订定某种限制，盈余则可以采用过去数字（如，7年的平均盈余数字）。一般投资组合的策略——防御型/普通股6CapitalChina进取型投资者在普通股领域的操作特色：行情低时买入，行情高时卖出；买进经过审慎选择的“成长股”；（以过去7年平均盈余来衡量的市盈率以不超过25为上限）买进各种型态的廉价股——价值至少高于其价格50%；（评价法：未来盈余搞得估计值*适用于该股票的因子；以私人所有者的立场评估该企业的价值：未来预期盈余）买进“特殊情况”的股票。（重组兼并）一般投资组合的策略——进取型/普通股7CapitalChina目录一般投资组合的策略投资者与市场波动非专业投资者的证券分析每股盈余的相关问题进取型投资者的选股安全保障总结8CapitalChina投资者与市场波动——两大要素TimingPricing未来走势趋升,持有或买入;走势趋跌,卖出或不买进.股票价格低于合理其合理价值时,买入;反之卖出.9CapitalChina“道氏理论”主要内容：股价指数以特殊形态向上“突破”时买进，指数向下突破时，卖出。市场表现：1938年后，进场讯号总是在更高的价位随着接受度的增加，其可靠度降低i）时间带来新状况ii）普遍受到认同的交易理论本身就会影响市场的行为，市场行为的改变则会减损该理论长期获利的可能投资者与市场波动——道氏理论10CapitalChina买低—卖高投资方法主要内容：在空头市场中，当人人都卖出时，买进；在多头市场中，当人人都买进时，卖出。市场表现：多变的市场并没有遵循以往的形态，古老法则未能起效投资者与市场波动——买低-卖高11CapitalChina定则投资计划主要内容：借者股票市场循环而牟利。在行情剧涨之后，自动卖出若干普通股。优点：合乎逻辑；绩效理想缺点：当这种方法蔚为风气，则丧失有效性当大盘“抛弃”投资者继续上涨时，投资者虽已获得巨大利润，但却几乎完全推出股票市场——定则法的指示几乎没有机会让他们再建立普通股的部位。投资者与市场波动——定则投资计划12CapitalChina举例：假定你拥有某私人企业的一小部分股权，价值1000美元；合伙人名叫：Mr.市场Mr.市场每天告诉你，他认为你的股份值多少钱，并依他所判断的价值提供你买入卖出股份的机会根据你对该企业发展与前景的了解，Mr.市场的判断有时非常合理，有时受到激情与恐惧的沾染而提供了愚蠢的价位你会让Mr.市场以每天的报价来决定你对1000美元股权的看法吗？投资者与市场波动——投资者的立场13CapitalChina举例：Mr.市场的报价高得荒唐——乐意将股权卖给他Mr.市场的报价很低——或许愿意买进部分股权其他时候——根据企业营运与财务报告，判断所持有股权的价值。结论：以上市公司少数股东的立场，认知价格波动的重要性。价格巨跌时，它们提供了明智的买进机会，价格大涨时，则提供了明智的卖出机会。其他时候，忘却股票的报价，专注于股息的报酬与企业的营运绩效。投资者与市场波动——投资者的立场14CapitalChina目录一般投资组合的策略投资者与市场波动非专业投资者的证券分析每股盈余的相关问题投资者选股安全保障总结15CapitalChina评价方式：先估计未来数年的平均盈余再乘以适当的“资本化因素”非专业投资者的证券分析——普通股16CapitalChina估计平均盈余的程序：以过去的平均销售量、售价及毛利率为起点根据以上资料估计未来销售量与价格水准的变动，推算未来的营业额以上估计值首先以国民生产毛额的经济预测为基础，随后考虑各个产业与企业的特殊状况再做修正非专业投资者的证券分析——平均盈余17CapitalChina非专业投资者的证券分析——平均盈余盈余股价预测股价平均股价预测@1967-1699实际@1968Jun30,19641967-16991968AlliedChemical$3.7$1.4654.56737.5UnionAircraft4.007.6549.550106AmericanTel.&Tel4.003.7273.56853DuPont8.507.82253240163EastmanKodak5.009.32133100320GeneralElectric4.503.95809090.5Internat.Paper2.252.043236331.综合或组合的预估值比个别股的预估值可靠2.挑选对未来发展最有把握的三四只股票研究18CapitalChina影响资本比率的因素：长期的一般展望实地考查、访问科技研究人员或自行深入研究调查管理团队（数量化标准？）当企业的管理团队近期发生变动，且意义尚未明显反应在实际的数字上，管理的因素才最有效。财务力量与资本结构大量的剩余现金、资本完全由普通股构成VS巨额银行贷款、高比率的公司债与优先股股息的记录多年不间断的股息发放记录是反应企业品质最具有说服力的标准之一。当期的股利率越来越多的成长性企业将利润保留在企业以从事扩张，需谨慎评估。非专业投资者的证券分析19CapitalChina成长股的资本比率：公式：价值=当期（正常）盈余*（8.5+2倍预期年成长率）成长率：指未来7-10年的预期成长率非专业投资者的证券分析——成长股预期成长率0.0%2.5%5.0%7.2%10.0%14.3%20.0%当期盈余市盈率8.513.518.522.928.537.148.5用预估成长率计算市盈率市盈率=(8.5+2倍预期年成长率)=8.5+2*7.2=22.920CapitalChina第一阶段：确定“过去绩效的价值”假定某只股票过去的相对绩效在未来将持续不变，上述评价可以显示股票的绝对价值第二阶段：根据过去绩效计算的数值如何以未来预期的新情况加以调整两阶段评价程序的优点：将工作在junior/senior间分配非专业投资者的证券分析——两阶段评价程序21CapitalChina目录一般投资组合的策略投资者与市场波动非专业投资者的证券分析每股盈余的相关问题投资者选股安全保障总结22CapitalChina每股盈余的相关问题忠告1：不可过于认真的看待单一年份的盈余数字；忠告2：如果你过度重视短期盈余，则必须留意数字后面所隐藏的陷阱。盈余容易操纵。在不好的年份，企业会提列各式亏损和特别费用。平均盈余让投资者更能了解企业真实的获利能力。它可以解决所有因为特别亏损与收益引发的问题。过去盈余的计算。建议用三种数值相互比较：1）过去十年的平均值；2）近三年的平均值；3）两者比较成长率；4）近三年和考察期中三年的平均值对比；盈余增长率更能吸引普通大众的眼光。23CapitalChina每股盈余的相关问题——举例1970年1969年每股盈余a$5.2$5.58《华尔街日报》刊登的美国铅业公司1970年的盈余报告：1970年1969年初估盈余$5.2$5.58净利（扣除特别费用）4.325.58充分稀释（未扣除特别费用）5.015.35充分稀释（扣除特别费用）4.195.35第四季的数字则只有两个：初估盈余$1.58$1.56净利（扣除特别费用）0.71.56每年6.32美元的盈余，股价62美元，10倍市盈率每年2.8美元的盈余，股价62美元，22倍市盈率发行金额庞大的可转换公司债特别费用产生原因：1.管理当局关闭产品制造部门的预估费用；2.关闭锻铸公司的厂房；3.冲销信用公司的亏损；4.完成“壁墙”合约的预估成本24CapitalChina目录一般投资组合的策略投资者与市场波动非专业投资者的证券分析每股盈余的相关问题投资者选股安全保障总结25CapitalChina投资者选股——防御型投资者的选股道琼斯型态：购买涵盖各产业的领导股票计量检定：足够的企业规模强劲的财务状况工业企业：流动资产至少为流动负债的两倍；长期负债部超过净流动资产，即营运资本盈余的稳定性（过去10年）股息发放记录盈余成长过去10年内每股盈余至少成长1/3，采用期初与期末3年的平均数适当的市盈率股票价格不高于过去3年平均盈余的15倍股价相对于资产的比例适当(市盈率*股价相对于账面价值)=22.526CapitalChina投资者选股——进取型投资者的选股格雷厄姆-纽曼投资法套利交易：买进一种证券，同时卖出一种或多种的其他证券，借着特定的重组、合并或其他方案得以换股清算：企业资产的清算所得到的现金收入高于股票价格相关的避险交易：买进可转换债券或可转换优先股，同时卖出相关的普通股流动资产净值或廉价股：尽可能买进各种股票，且其股价为流动资产净值的2/3或更低27CapitalChina投资者选股——进取型投资者的选股次级企业第一步：选取全部股票清单，选择低市盈率的股票（如9倍）第二步：根据以下标准再次筛选财务状况：流动资产至少是流动负债的1.5倍；负债不得超过流动资产净值的110%（工业企业）盈余的稳定性：过去5年内不得亏损股息发放记录：当期曾分派股息盈余成长：去年的盈余高于本年度股票价格：必须低于有形资产净值的120%28CapitalChina目录一般投资组合的策略投资者与市场波动非专业投资者的证券分析每股盈余的相关问题投资者选股安全保障总结29CapitalChina安全保障——债券债券的安全保障计算方法：比较企业的总价值与负债的总金额如：某企业负债为1,000万美元，合理价值为3,000万美元则，债券持有者在亏损之前，企业价值尚有2/3的萎缩空间*企业价值负债*盈余利息费用30CapitalChina安全保障投资者的主要亏损来自于景气繁荣期买进品质低劣的证券。购买者将当期盈余误认为“盈余能力”，并认为繁荣与安全是一回事成长股的选择方法也可以提供可靠的安全保障——只要对未来的计算为保守的估计，且它和所支付的价格之间存在合理的保障如果展望确实很差，则不论价位多低，应该避开该证券真正的安全保障是可以用明确的数据和令人折服的推理来表现的，并且可以用实际的经验作为佐证如果价格足够低，一些平庸的证券将摇身一变成稳健的投资，包括垃圾债券和认股权证，虽然后者没有有形的价值31CapitalChina目录一般投资组合的策略投资者与市场波动非专业投资者的证券分析每股盈余的相关问题投资者选股安全保障总结32CapitalChina总结以经营企业的态度看待投资，遵循商业原则：了解你在做什么——了解你的生意，避免“商业利润”——正常利息与股息之外的超额报酬；不要让其他人经营你的事业，除非（1）你能够事无巨细地监督其绩效；或（2）你有不寻常的强烈理由完全依赖他的品格与能力；不可贸然的做生意——换言之，制造或买卖商品——除非经过周详的考量，认为该笔生意会产生合力的获利机会（计算VS乐观）；必须有勇气运用知识与经验