股票价值分析

1股票价值分析2股票的理论价格股票为什么有价格代表资产的价值和收益的价值。现值理论有价证券的理论价格就是以一定市场利率折算出来的未来收益的现值。3股利折现模型——威廉姆斯JohnBurrWilliams(1902-1989)股票的价值等于未来所有股利的折现值基本面分析的基本工具4内容1股利折现模型：一家公司的普通股对于投资者的价值，等于所有未来预期股利的现值2不同类型股票的估价：股利的零增长、固定增长和变速增长模式3股利折现模型的参数估计：r，g4增长机会：股价估计的另外一种方法5股价估计的其它方法6内在价值与市场价格51股利折现模型股利折现模型（DividendDiscountModel，DDM)股票价值评估学习重点熟练运用零增长股利折现模型；熟练运用固定增长股利折现模型；熟练运用两阶段股利折现模型。7股利或资本利得Dividendsvs.CapitalGains一项资产的价值由其未来现金流的现值决定，股票提供两种形式的现金流：持有期间的股利出售股票得到的资本利得那么，股票的价值，是等于：•下一期股利(Div1)和股价(P1)现值的加总，抑或•所有未来股利现值的加总……8股利折现模型的推导（一）设某人买入某种股票并仅持有一年，她愿为该股票支付的价格为P0，年末以P1出售，则有：rPrDivP11110年末的股利年末的股价适当的贴现率一切似乎很容易，但P1从哪里来？P1并非凭空出世，相反，它是另一买家在第一年末的出价，该买家的估价依据是——9股利折现模型的推导（二）rPrDivP11221得：2222122101111111rPrDivrDivPDivrDivrP我们同样追问：P2从哪来？答：一买家愿在第2年末出价P2，以求能在第3年末得到Div3和P3。P3从哪来？……一直追问到第T期—10有限持有期的股票价值：股利折现模型的推导（三）TTTtttTTTTrPrDivrPrDivrDivrDivP)1()1()1()1()1(112210不厌其烦追问下去：PT从哪来？……11宇宙起源与海龟接力“It’sturtlesallthewaydown”一物理学家正讲授宇宙起源，在座一位老绅士不同意其观点，反驳说宇宙是驮在一只大海龟的背上物理学家问他海龟又是由何物支撑，绅士说是另一只海龟预计会再遭到物理学家的诘问，他接着说：“不劳阁下追问，底下全是海龟，一只接一只。”12股利折现模型DividendDiscountModel(DDM)股利折现模型的推导（四）13322101111tttrDivrDivrDivrDivP股票价值评估基础股票价值评估基础：收入流量的资本化方法折现率预期现金流股票的内在价值:::)1(1kVkCVctttt股票价值评估基础股票价值评估基础：股利折现模型折现率各期股利:;:)1()1(...)1()1(12211kkDkDkDkDVDtttt股票价值评估基础股票投资决策方法：净现值法，建议卖出。：表示股票价值被高估，建议买入；：表示股票价值被低估000NPVNPVPVNPV股票价值评估基础股票投资决策方法：内部收益率法；卖出该股票；可以买入；比较，若与投资者的预期收益率将，，解出令eeeRIRRRIRRRIRRIRRNPV017股利折现模型的意义DDM表明：一家公司的普通股对于投资者的价值，等于所有未来预期股利的现值“所有未来股利的现值”就是基本面分析师所追寻的股票“内在价值”——股价变动的“坚实基础”18股利折现模型的意义（续）对该模型的普遍反对观点是，投资者目光短浅、不关心长远的股利来源他们通常无法超越自己的时间视野。从而，在一个由短视的投资者主宰的市场中，股票价格仅反映近期股利但前述讨论表明，即便投资者目光短浅，长期的股利折现模型依然有效尽管投资者想尽早取得现金，但他终须找到另一个愿意接手的买家，该买家的出价仍将取决于此后的股利炒股炒成股东，买房变成房东，……19公司不派股利？*成长股——“今年过节不分红”小型的高速成长的公司(如早期的Microsoft及后来的Yahoo!)将盈余全部用于再投资，而不向股东分红——这些公司的股票是否毫无价值？不一定。股价是所有未来股利的现值，但并不排除其中有些股利为0的可能性，只要不是全为0就成“黑洞”——“年年过节不分红”若存在一家永不分派股利、或以任何其它方式将钱分发给股东的公司，则这家公司的股票一钱不值202不同类型股票的估价前面的公式代表了一个普遍的模型，无论公司未来的股利是增长、变动或固定，该模型都适用。若公司的股利呈现某种规律性，该模型还可以进一步简化——股利折现模型假定股利是可以无限预期的假定对股利的预期可以采用增长模型股利增长率:11ggDDtttt22股利的零增长、固定增长和变速增长模式年每股股利12345678910零增长g=0固定增长高增长g1低增长g2变速增长g1g223具有恒定股利的股票的价值：a零增长ZeroGrowthrDivrDivrDivP221011其中：Div1=Div2=…=Div股利折现模型零增长模型（股利增长率为零）kkkDkDkDVDDtttttt10101010)1(1)1(1)1(25例：若P公司的政策是每年分派￥0.5的每股股利，且该政策将无限期执行下去，当必要收益率为5%时，其股价是多少？答：￥.5/.05=￥1026b固定增长ConstantGrowth年末1234…股利DivDiv(1+g)Div(1+g)2Div(1+g）3…股利每年的增长速度27例：H公司从现在起一年之后将支付￥4/股的股利。财经分析师相信在可以预见的将来，股利将每年增长6%，则此后头五年年末的每股股利将是多少？年末12345股利￥4.00￥4(1.06)=￥4.24￥4(1.06)2=￥4.4944￥4(1.06)3=￥4.7641￥4(1.06)4=￥5.049928股利增长率恒为g的股票的价值：股利增长模型grDivrgDivrgDivrDivP322011111D1美国大部分公司都以股利稳定增长为其财务政策的目标之一，该模型因而具有现实意义股利折现模型固定增长模型（股利以固定的速度增长）gkDgkgDVkgkDVgDDtttttttt11)1()1()1()1(011030解：例：股利固定增长股票的估价一投资者考虑购买U公司股票，该股票从今天起的一年后将支付$3元/股的股利，其股利被预期在可见的将来会以每年10%的速率增长(g=10%)。投资者在评价了U公司的风险之后，认为该股票回报率应为15%，则U公司每股股票的价值应是多少？10.015.03$60$31谨慎对待增长速度g运用股利增长模型，股票的估价P0在很大程度上取决于g的高低——若g的预测值为12.5%：125.015.03$120$股价翻番($60$120)g仅提高25%(10%12.5%)运用该模型，必须谨慎对待g的估计——特别当g=r及gr，该模型失去意义32某年美国西南贝尔公司的资料如下：当前每股收益为4.33美元,股息派发比率为63%,当前每股股息为2.73美元,预计未来的利润和股息的年增长率为6%,股票的β值为0.95,国库券利率为7%,市场模型的平均风险溢价为5.5%。则：必要收益率=7%+0.95×5.5%=12.23%股票价值=2.73×1.06/(0.1223-0.06)=46.45美元33在评估当日,西南贝尔公司的股价为78美元,为维持目前的股价,该公司未来的利润和股息增长率应为多少?78美元=2.73美元(1+g)/(0.1223-g)g=8.43%公司利润和股息必须保持每年8.43%的速度增长,才能支持目前的股价。34c变速增长DifferentialGrowth股利不可能持续无限快速增长公司、行业都存在生命周期：经历高速增长后仍幸存的企业迟早进入成熟、甚至衰退期保持不变的增长速度难乎其难：要保持10%的增长率，销售额为100万和1000万的公司所需付出的努力不同…喜马拉雅山，再高也有顶雅鲁藏布江，再长也有源35它们曾是增长最快的行业19世纪末20世纪初铁路20世纪40-50年代造纸/铝制品20世纪60年代电子设备20世纪80-90年代个人电脑20世纪90年代无线通讯21世纪……36例：股利变速增长股票的估价（g1=r,g2r）E公司正步入快速增长期，预期其从现在起一年后的股利为$1.15/股，且在随后的4年中股利将每年增长15%(g1=15%)。再往后，增速将减缓为10%/年(g2=10%)若必要收益率为15%，问E公司股票现值？37图：E公司的股利增长$1.1500$1.3225$1.5209$1.7490$2.0114$2.2125$2.4337$2.6771$2.9448012345678910年末股利第2-5年15%增长率第6年起保持10%增长率38分步折现——步骤一：计算前5期股利的现值年份增长率(g1)预计股利现值(r=15%)10.15$1.15$120.151.3225130.151.5209140.151.7490150.152.011411~5年合计股利的现值=$5能用增长年金公式算吗？515$1tttrDiv即：39分步折现——步骤二：计算第6期开始的股利的现值第6期起股利变为以10%速度恒速增长，运用永续增长年金公式，求得此后股利在第5期的价值：25.44$10.015.010.10114.21225265￥grgDgrDP将P5折现到第0期：22$15.125.441555￥rP40分步折现——步骤三：将分步求得的现值加总变速增长股票的价值：27$22$5$0P1-5期股利的现值6期以后各期股利的现值所有各期股利的现值股利折现模型在T时以前，预测各期股利据以估值TtttTTTkDkDkDkDV12211)1()1(...)1()1(股利折现模型在T时以后，股利以固定比率增长TTTkgkDVgkDVTT)1)((11股利折现模型多重股利折现模型TTTtttkgkDkDV)1)(()1(1144例：最近公司不分红（g1=0,g2r）假定有一家公司，目前不分派股利，你预计5年后它将第一次分派股利，每股￥0.50。且此后股利将以每年10%的速度增长。若同类公司的必要收益率为20%，目前该公司股票价值多少？解：该股票的现值：41.211145440￥rgrDrPP45例：减速增长你预测一家公司未来三年的股利分别是￥1、￥2和￥2.5。此后，股利将以每年5%的速度增长。若必要收益率为10%，问目前该公司股价多少？解：88.43$10.1105.010.005.150.210.150.210.100.210.100.1111133233332210￥￥￥￥rPrDrDrDP=D3(1+g)/(r-g)46例：超常增长（g1r,g2r）C公司因扩张迅速和销售扩张，每年一直以30%的速度增长。你相信该速度可维持3年，然后会掉到每年10%。若此后增长率永远维持在10%，该公司股票的总价值为多少？必要收益率为20%，刚分派的股利为$500万。年末123股利总额($百万)$5×1.3=$6.5$6.5×1.3=$8.45$8.45×1.3=$10.98547例（续）解：58.87$20.1110.020.010.19