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股票投资分析报告1、宏观经济分析财政政策2010年中国将继续实行积极的财政政策（和适度宽松的货币政策）。政府更加注重和保障民生，切实推动经济社会协调发展。把发展经济与改善民生结合起来，进一步优化财政支出结构，统筹财力配置，集中财力办大事，把更多的财政资源用于改善民生和发展社会事业。2010年中央财政用在与人民群众生活直接相关的教育、医疗卫生、社会保障和就业、保障性住房、文化等方面的民生支出合计安排8077亿元，增长8.8%。其中，保障性住房支出增长14.8%。2010年，中央财政用于三农方面的支出安排合计8183.4亿元，增长12.8%。并根据社会事业发展的规律和公共服务的不同特点，积极探索有效的财政保障方式，重在制度和长效机制建设，增强社会经济发展的协调性。同时，大力压缩公用经费等一般性支出，降低行政成本。这些保障措施对促进保险业的发展具有重大作用，中国保险业尤其以中国人寿为首的企业取得的相当不错的业绩。货币政策市场关于存款准备金率上调真实意图的分歧实际上很容易就可弥合：无论是控制银行流动性以收缩货币供应，还是为保持2010年全年信贷的均衡投放，又或者抑制资产市场泡沫，就其本质而言都是防范可能出现的通胀并支持全年经济的平稳和均衡增长。而鉴于存款准备金率已处于高位，在2010年接下来的时间里，加息将成为必然的选择。2010年刚刚过去两个月，央行即两次上调存款准备金率。与之相伴随的，则是票据市场上的大开大合——继春节前累计向市场净投放资金约7000亿元后，央行再次开始大量回收流动性，于3月2日发行600亿元1年期央票，创下20周发行量新高。货币当局在多种场合对通胀的强调也使得市场普遍预期加息时点会提前。而在更早之前的1月12日央行首次上调存款准备金率的政策上，市场已然在货币政策的解读上出现重大分歧。特别是在不少人认为货币政策收紧的信号已经很明显的情形下，货币当局依然不过，在2010年接下来的时间里，加息将成为必然的选择。这是因为：第一，存款准-1-备金率已经处于高位，进一步提高的可能性不大；第二，通过发行央行票据收缩流动性必将导致票据发行规模越来越大，这样反而会加大流动性的波动；第三，窗口指导纵然有效也不过是保证2010年预定的7．5万亿信贷不被超标。在蓄水池已经较满的情况下，2010年还将向其中大量注水，在“适度宽松”的政策基调下，这必然要求排水。而此时只有加息这一货币政策工具才能从根本上奏效。现在唯一缺的就是加息的恰当时机。2月18日，美联储突然宣布提高贴现率25个基点，并从2月19日开始生效。不仅如此，美联储还缩短了一级信用贷款的最长期限，让人们看到了美国退出宽松政策的迹象。然而，对中国加息真正起决定性作用的还是中国自身的整个宏观经济状况。如果经济持续上升并出现诸多过热迹象、物价水平超预期上升，或者资产泡沫化程度加剧等，则中国先于美国退出而提前加息也并非不可能。不过，即便如此，“适度宽松”的政策基调也决定了市场流动性在2010年全年都将维持相对宽裕的状态。宽裕的货币政策利于企业获得银行贷款的较大资金支持，稳定企业资金流通，平衡收支，扭转盈亏，扩大企业规模，促进保险企业的发展。汇率政策中国人民银行4月21日发布公告，我国开始实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。这一政策的出台，正式宣告人民币汇率开始进入以市场为基础的时代，而对保险行业来说，人民币升值，无疑将给保险行业的发展带来一定影响。中国保险市场成为大型保险公司的逐鹿之地，各家保险公司都想分享中国保险行业发展的一杯羹，这种现象的出现：一方面是因为中国人口众多，保险行业深度和密度较低，经济增长潜力巨大，保险行业发展潜力无限；另一方面则是因为人民币汇率较低，在中国开设分支机构对资本金的额度要求不高，同时，公司经营成本尤其是人力成本也相对较低。但是，一旦人民币升值，必将对外资机构对华保险业的投资产生一定影响，尽管目前来看，人民币升值幅度不大，但如果持续上升，肯定会给外资机构带来成本压力。不过对那些有雄厚资本实力支撑的外资机构来说，升值的影响应该微乎其微；实力相对较弱的中小外资寿险公司，可能会产生一定影响。这也是为什么在人民币升值前，有些外资公司就开始对中国的分支机构增加资本金的重要原因。从目前来看，人民币汇率变动的趋势并不清晰，因此，对国内的保险公司来说，如何保证外汇账户的保值增值，是必须面对的首要问题。2、行业分析利好【2010-09-13】中国人寿：企业责任VS股东利益会议先由公司副总裁苏恒轩先生介绍中国人寿销售策略，然后是品牌宣传部总经理王义杰先生介绍公司履行社会责任的情况，接着是副总裁刘家德先生解读新会计准则对中国人寿的影响。最后董事长杨超先生、总裁万峰先生以及总精算师邵慧中女士也参与问答环节。问答部分的会议纪要根据业务职能模块整理归类如下：-2-销售1、保险营销体制改革以及代理人人力成本上升带来的挑战2、人均产能提升和增员速度放缓的原因3、电子商务销售渠道的定位与规划产品1、企业年金的进展情况以及政策期待2、农村保险产品的发展情况以及利润情况3、中国保险市场消费者的需求与公司的产品定位财务1、《国际财务报告准则第4号—保险合同》第二阶段征求意见稿的影响2、新业务价值增长情况与下半年计划3、折现率变动对财务结果的影响投资建议我们维持中国人寿目标价26元，增持的投资评级。我们认为，公司投资价值主要来自于我国保险业的巨大发展潜力。公司最大的优势在于强大的政府背景，最大的潜在发展机遇来自于与政府政策高度相关的农村保险业务。考虑到公司商业保险市场份额提升空间有限、管理体制的市场应变能力存在缺陷、以及企业社会责任的重大政治意义高于股东经济利益的特性，我们保险股的推荐顺序仍然是中国平安（买入）中国太保（买入）中国人寿（增持）【2010-09-13】中国人寿：农村市场有优势短期投资有机会要点：公司在农村市场有先发优势，但农村市场的规模和盈利贡献仍然有限，这一市场的崛起有待农民收入水平大幅提升和城镇化进程。销售节奏导致上半年新业务价值增速低，今年重回常规销售节奏：上半年重规模下半年重效益。然后，12%的增速并未体现出上半年重规模的优势，下半年重效益，增速若比上半年高，则全年的新业务价值的增速值得期待。代理人产能有上限和饱和度，对代理人产能增长不能有过高期望，而代理人数量扩张似乎也遭遇压力，上半年代理人数量下降，各公司给出的解释都是队伍建设的时间节奏决定的，个险出路在哪里，只能拭目以待下半年的增员情况。电销、网销渠道成为主流的可能性不大，税延型养老保险已作好准备，若推出对行业影响巨大。前期股价跌幅已经反应了保费和新业务价值增速低的预期，估计下半年保费有望回升；在上半年仍有浮盈和近期资本市场回升企稳的基础上，三季度业绩可期；虽然对公司的长期增速不是很乐观，但短期存在投资机会，维持谨慎增持评级。【2010-09-13】中国人寿2010年全球开发日纪要:下半年NBEV增长依赖结构推动中国人寿601628银行和金融服务研究机构：国信证券分析师：邵子钦，童成墩撰写日期：2010-09-131、750日均线下半年下降10BP:如果收益率不变的话,到今年年底750日国债收益率移动平均线将下降10bp,对公司税前利润影响-50亿,税后利润-30亿。-3-2、产能提升:对产能提高不要期望太高。产能发展到一定程度,保险产品趋于饱和,产能继续提升很难。只能靠增员实现NBEV增长。3、NBEV增长:下半年靠效益推动。08年底公司专项推动长期期缴,09年上半年继续推动长期期缴策略,09年下半年开始注重规模。因此去年上半年增长很高,今年上半年与去年高基数比,增长比较低。公司今年下半年注重效益。维持“谨慎推荐”投资评级。预计公司2010年一年新业务价值增长12%,折合0.70元/股。采用10%贴现率、5%长期投资回报率,在24倍新业务乘数下,公司2010年估值为27元/股,较目前股价有16.1%上升空间,维持“谨慎推荐”投资评级。利空【2010-08-26】中国人寿2010中报点评:价值增长越来越依赖结构调整中国人寿601628银行和金融服务研究机构：国信证券分析师：邵子钦，童成墩撰写日期：2010-08-26剔除准备金调整因素,净利润同比下降7.6%,符合预期。公司上半年归属于股东净利润180亿元,折合每股收益0.64元,同比增长7.4%。剔除公司调整准备金贴现率假设因素(共增加税前利润33.73亿元),实际归属于股东净利润约为155亿元,同比下降7.6%。主要原因是总投资收益同比减少9.5%。虽然权益仓位有所控制,但剔除股息后净资产仅微涨0.2%。公司截至6月30日尚余净浮盈为32.5亿元,其中年初归属股东的其他综合收益累计余额为206亿元,上半年股市下跌带来其他综合亏损174亿元。虽然提高了固定收益类资产配置,但剔除派发股息因素后,公司净资产和内含价值仅较年初分别增长0.2%和4.6%,明显低于平安。继续调整结构,保费增速低于行业平均。公司上半年规模保费同比增长11.7%,低于行业平均34%。按旧准则口径下公司的市场份额降至32.7%,1-7月份进一步降至32.4%。价值增长越来越依赖结构调整。公司上半年实现一年新业务价值115亿元,同比增长10.9%。增长主要来自新准则下期缴占比进一步提升。而产能提升并不明显,上半年代理人减少5.3%。维持“谨慎推荐”投资评级。预计公司2010年一年新业务价值增长12%,折合0.70元/股。采用10%贴现率、5%长期投资回报率,在24倍新业务乘数下,公司2010年估值为27元/股,较目前股价有12.3%上升空间,维持“谨慎推荐”投资评级。【2010-09-03】中国人寿：业绩略低于预期业绩略低于预期。公司上半年实现归属于母公司的净利润180.34亿元，同比增长7.4%，每股净资产6.78元，同比下降9.2%，6月底公司内含价值2784.4亿元，比09年底下降2.4%，低于预期。投资浮亏是主因。公司权益投资仓位由2009年底的15.31%下降至11.13%，但是由于上半年二级市场呈现下跌态势，公司累计浮亏176亿元。与净利润数额基本持平。保费持续增长。公司已赚保费为1,835.89亿元，同比增长13.3%；首年保费同比增长9.4%，首年期交保费同比增长24.2%、续期保费同比增18.9%；首年期交保费占首年保费比重-4-由2009年同期的24.50%提升至27.82%，意外险保费占短期险保费比重由2009年同期的50.75%提升至53.28%，续期保费收入占总保费的比重由2009年同期的37.28%提升至9.23%。新业务价值稳步提升。截至6月底，上半年的新业务价值达115.48亿元，同比增长10.9%；增速略低于预期。业务承保质量持续提升，有效保单数量较09年底增长7.8%；保单持续率(14个月及26个月)分别达93.83%和89.76%；退保率为1.30%，同比下降0.34百分点。【2010-10-08】中国人寿：保险业务平稳发展股价超跌2009年以来，公司保费增速大幅低于行业平均水平。但我们认为，规模保费的可比性较差，从公司保费的渠道结构看，各渠道发展较为均衡；分险种看，分红险占了绝大部分份额。保费增速的下降，是公司主动控制业务结构和业务节奏的结果。公司资产组合中，股权投资占比为11.15%，而且在持仓结构中，重仓股是今年遭遇重创的金融地产股。据我们测算，公司股权投资浮亏巨大，将对全年业绩甚至明年业绩构成压力。公司2009年末的偿付能力充足率是304%，到2010年6月底已经下降至217%。股市下跌造成公司净资产缩水应该是最主要的原因。尽管217%的偿付能力充足率，还远远高于管理层规定的充足II类的150%的水平，但短期偿付能力这么快速的下降值得警惕。我们认为，近期股价的大幅回调已经消化上述保费增速较慢、投资浮亏较大，偿付能力充足率下降较快等利空。目前股价仅隐含16倍新业务乘数，公司已具有明显投资价值，我们维持推荐评级。排行【截止日期】2010-06-30┌───┬────┬───┬───┬───┬─┬────┬─┬───┬