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1股票发行上市的法律框架、基本规范与案例分析何杰2005.072内容提要一、股票发行上市的法律框架二、发行审核的理念及其改革三、案例分析3一、股票发行上市的法律框架法律《公司法》、《证券法》行政法规《股票发行与交易管理暂行条例》部门规章及规范性文件中国证监会颁布的关于公司设立、辅导、发行上市及信息披露等方面一系列规章与政策财政部、工商局、税务局、环保局等规章及规范性文件《股票发行审核标准备忘录》（1—18号）深、沪交易所《股票上市规则》等4《公司法》关于发行上市条件的规定第137条：发行新股条件前一次发行的新股已募足，并间隔1年以上。最近三年内连续盈利，并可向股东支付股利。公司近3年内无重大违法行为，财务会计文件无虚假记载。公司预期利润率达到同期银行存款利率。第152条：上市条件股票经国务院证券管理部门批准已向社会公开发行；公司股本总额不少于人民币五千万元；开业时间在三年以上，最近三年连续盈利；原国有企业依法改建而设立的，或者本法实施后新组建成立，其主要发起人为国有大中型企业的，可以连续计算；持有股票面值达人民币一千元以上的股东人数不少于一千人，向社会公开发行的股份达公司股份总数的25%以上；公司股本总额超过人民币四亿元的，其向社会公开发行股份的比例为15%以上；公司在最近三年内无重大违法行为，财务会计报告无虚假记载；国务院规定的其他条件。5《证券法》关于发行核准程序的规定第10条：公开发行证券，必须符合法律、行政法规规定的条件，并依法报经国务院证券监督管理机构核准（股票发行核准制）第14条：国务院证券监督管理机构设发行审核委员会，依法审核股票发行申请。第16条：国务院证券监督管理机构或者国务院授权的部门应当自受理证券发行申请文件之日起3个月内做出决定。其他：关于证券承销、上市申请程序及应报送的申请文件。6《股票发行与交易暂行条例》相关规定绝大部分为公司法所取代而不再适用生产经营符合国家产业政策（关于宏观政策调整的行业、在一定时限内淘汰的行业、国家风景名胜的门票经营权、报刊杂志采编业务、不能履行信息披露义务最低标准的有保密要求的相关股东）净资产在总资产中的比例不低于30%的规定已发生变化。《关于拟公开发行股票公司资产负债率等有关问题的通知》[（2002）122号]规定：资产负债率高于70%的公司应满足以下条件（1）发行前每股净资产不低于1元；（2）发行后资产负债率原则上不高于70%，但银行、保险、证券及航空运输公司不受此限。无形资产在净资产中所占比例不高于20%。7部门规章与规范性文件证监会相关规章与文件：（1）改制设立；（2）上市辅导；（3）保荐与申报；（4）发行上市审核标准；（5）发行核准程序（6）信息披露；（7）股票发行与上市；（8）中介机构聘用与监管。财政部等部门关于财务会计、审计、验资和资产评估的规章与文件国资委关于国有资产管理的规章与文件（投入国有资产需评估且调帐、国有股权的设置、国有资产折股比例是否合规、土地评估师和矿产评估师资格、评估价值的合理合规性）国家税务总局关于税收征管与优惠政策的规章与文件国家工商行政管理总局、发改委、土地局等部门关于企业设立、产业政策、项目审批、土地等方面的规章与文件环保局的有关规定国家商务部对外商企业的规定8证监会审核备忘录1号：兼职问题、关联交易、同业竞争、盈利承诺、税收优惠、商标权处理、发行前滚存利润、财政补贴、发行费用、盈利预测；2号：资产评估资料审核指引3号：不再适用（部分改制不满三年）4号：纳税申报表、原始财务报告等财务资料要求；5号：会后事项监管及封卷工作的操作规程6号：控股股东和实际控制人的独立生存能力7号：国有股权界定及处置问题8号：报送申请文件后变更中介机构9证监会审核备忘录（续）9号：“未分配利润”为负的问题10号：事业单位作为发起人的问题11号：定向募集公司的问题12号：对外投资比例问题13号：税收减免与返还、政府补贴、财政拨款14号：关联交易、资产减值准备、或有事项、非经常性损益15号：连续计算业绩16号：专项复核17号：募集资金18号：股票发行询价10交易所规则股票上市规则保荐机构及保荐代表人上市时应提交的申请文件上市公司特别规定11二、发行审核的理念及其改革(一)2001.3实行核准制(二)证监会的发行核准程序(三)发审委工作程序（四）初审报告格式（五）核准制下审核理念（六）目前的发审环境（七）发行市场的改革方向12核准制的施行2000年3月，《中国证监会股票发行核准程序》及《股票发行上市辅导工作暂行办法》颁布，标志着核准制的启动。经过1年的辅导，2001年3月，《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第1号――招股说明书》及《上市公司新股发行管理办法》颁布，开始报审。核准制是审批制到注册制过度的一种中间形式。指发行人在申请发行股票时,监管机构除进行合规性审查外,还对发行人的行业/素质/前景等条件进行实质性审查,作为是否核准的依据。13审批制与核准制的比较审批制核准制额度制指标制通道制保荐制主导模式及推荐人行政主导、额度分配、指标管理，地方政府或行业主管部门选择与推荐企业半市场主导，主承销商选择与推荐企业，证监会依法核准市场主导，保荐机构和保荐代表人双重推荐,证监会依法核准中介服务模式及责任一次性服务，风控能力弱，无持续责任一次性服务，风控能力一般，持续责任不明确持续服务加监督指导，风控能力较强，责任明确（包括机构和个人）企业上市核心工作取得额度和指标获取通道、通道经营公司质量主要问题造假、违规、寻租、所有制歧视、行政干预圈钱、变脸、诚信缺失、效率低下、寻租保荐机构与保荐代表人、保荐机构和保荐代表人与发行人两对“矛盾体”，融资及保荐成本提高14发行上市基本程序企业聘请主承销商(咨询公司)进行改制筹划向地方或中央主管部门申请设立股份公司聘请一家有主承销商资格的保荐机构作为辅导机构，签订辅导协议。辅导满一年后，由辅导机构申请，中国证监会驻当地的派出机构对公司的改制运行情况及辅导效果进行调查，并出具调查报告经保荐人认为合格后，保荐人制作发行文件,内核,推荐证监会审核发审委通过后核准主承销商询价,路演,上网交易所挂牌15证监会的发行核准程序1、受理：5个工作日内决定是否受理或补正资料（补正后2日决定是否受理）。2、初审：15－20日内将初审意见函告发行人及其保荐人；保荐人30工作日内补充完善的申请文件；证监会进一步审核，并在受理申请文件后50日内，将初审报告和申请文件提交发行审核委员会审核。证监会发行部综合处受理材料（一处审查招股说明书、法律意见书，二处审查财务资料）－－反馈意见－－修改补充材料－－专项复核－发审委工作处安排上会16证监会的发行核准程序(续一）发行部的初审工作进行了许多调整和完善：一是提高发审各环节的透明度，二是细化规章制度，减少自由裁量空间。其审核工作具体分为以下几个环节：（1）见面会（2）静默期（3）沟通与反馈（4）形成初审报告（5）对外联系与沟通17证监会的的发行核准程序（续二）•专项复核证监会在审查中,如发现企业不符合发行上市要求的一些重大问题,如偷漏税情况,重大同业竞争,股权不规范,或收到举报等，就将核查工作交给中介机构。16号备忘录对首发公司,如发现财务资料存在重大疑问,或其财务会计方面的内部控制存在重大缺陷并由此导致申报资料存在重大问题时,可委托一家具执业会计师事务所对特定项目进行专项复核，目的是为发行人申报财务会计资料的可靠性提供重要依据。应提出明确的复核意见，不得以“未发现”等类似的消极意见代替复核结论。如复核会计师出具的复核意见与原申报资料存在差异,发行人,主承销商及申报会计师应就差异提出处理意见,预审员应一并向发审委汇报。复核会计师在间隔一个完整会计年度后，方可向同一发行人提供审计服务及相关服务。18证监会的的发行核准程序（续三）3、发行审核委员会审核发行审核委员会以投票方式对股票发行申请进行表决，提出审核意见:表决还是暫缓。表决有:通过,有条件通过,不通过。发审会工作程序：委员填是否与发行人接触事项的有关说明－－初审人员报告---委员发表意见，并与初审人员讨论（关注问题要逐一）---归纳问题,请公司及保荐人回答---充分讨论形成审核意见---委员对记录、审核意见确认签名－－表决（初审人员回避）---表决结果签名。01.10-02.9发行部在初审报告中提出三类倾向性意见,即:红黄绿标签制。关于是否在初审中引入陈述制(参加人)也有几次变化（02.7）。审核方式有“集中审阅集中讨论”与“分别审阅集中讨论”(2002.04.03)。发审委实际上也承担了上市委的职责19证监会的的发行核准程序（续四）发审会条例的修改：原问题，主要在制度面：保密导致寻租；无记名导致权责不对等；人太多掌握尺度有差异，精力有限。改革（1）组成：25人（专职若干），5召集人，取消中国籍规定，任期1年（最多3年），证监会考核监督。问责：7人审，5票同意（不设弃权票），除签名外，还要提交工作底稿（对关注的问题和审核意见有异议的；关注问题以外的；尚待调查核实并影响明确判断的重大问题的，应提出有依据、明确的审核意见）。1次审核，5人同意可暂缓，可邀请会外专家咨询。双向回避，封闭式记名投票。证监会如发行审核意见与结果差异明显或显失公正，可调查并更改（保留最后裁决权）。网上公开：5天前公布审核企业、委员名单，会后公布结果加大对发行人（暂停或不核准）及保荐机构（3月不受理）不当行为的处罚。20证监会的的发行核准程序（续五）4、核准发行依据发行审核委员会的审核意见，中国证监会对发行人的发行申请作出核准或不予核准的决定。予以核准的，出具核准公开发行的文件。不予核准的，出具书面意见，说明不予核准的理由。中国证监会自受理申请文件到作出决定的期限为3个月。5、复议发行申请未被核准的企业，接到中国证监会书面决定之日起60日内，可提出复议申请。中国证监会收到复议申请后60日内，对复议申请作出决定。21初审报告格式根据《证券法》、《公司法》等有关法律、法规及有关规章的规定，进行了初审。1、公司基本情况(1)公司设立及历史沿革(2)主要股东的基本情况(3)公司主要业务及主要产品(4)公司主要财务数据和财务指标：公司三年又一期的资产负债和损益情况。(5)本次募集资金投向22初审报告格式（续）2、发行审核的经过及基本发行上市资格和本次发行上市合规性的审核对公司的申请文件按照规定程序进行了审核，重点关注了公司设立、公司治理、经营业绩、财务会计、公司的持续经营能力及其他相关问题，3、提请发审委关注的事项4、举报信及核查情况5、初审意见附：公司组织架构图及股权关系图23核准制下的审核理念关于审核理念：核准制是审批制到注册制过度的一种中间形式。其发行审核是以强制性信息披露和合规性审核为核心，但以下因素决定了也要对发行人的行业/素质/前景等条件进行实质性审查,作为是否核准的依据：①上市资源的稀缺性与上市先后的导向性；②市场选择机制的不健全要求一定的实质性判断来保证公司质量；③后续制裁机制的不完备、处罚力度及威慑力不够，也需要实质性判断来弥补。且合规性的“规”太多，效力层级高低不一且不配套，甚至存在部分规定不明确和互不一致的地方。如公司法的“重大违法行为”如何定义，在实践中没有尺度，如何把握合规、合规的程度、违规的后果也涉及到实质性判断。因此，我理解核准制的涵义有三层意思：一是审查企业是否符合法定条件；二是审查企业是否及时准确、完整、充分、清楚地披露信息；三是在前面的基础上进行实质性判断后决定是否核准。因而“核”是合规性检查和审核，“准”是批准、是一系统工程及流水作业。注意：淡化实质侧重合规，证监会不代替发行人及中介进行实质性判断，但可合理怀疑，对影响实质性判断的问题可要求发行人及中介进行解释说明。24核准制下的审核理念（续）合规性问题：是否符合审核依据的法律法规和有关规定？例如：同业竞争；生产经营独立性；无形资产不超过净