股票研究公司调研简报

请务必阅读正文之后的免责条款部分股票研究纺织及服装制造业/纺织服装业红豆股份(600400)大股东资产注入与整合值得期待—红豆股份调研报告李质仙张威[e-mail][e-mail]本报告导读：¾调研情况符合我们之前的预期，公司各项业务进展顺利，销售渠道的整合以及品牌营销方案的策划都在进行中，集团其他优质资产也有注入上市公司的可能。维持“增持”评级。z红豆是我国最早经营品牌服饰的企业之一，公司“红豆”商标于1997年被国家工商总局认定为第一批中国驰名商标。除服装业务外，公司还经营房地产、纺织等业务。z在国内消费升温的背景下，衣着类消费品呈现出“价量齐升”的态势，服装行业的景气程度也随之提高。数据显示，随着居民收入水平的提高，与普通服装产品相比，品牌类服装更易得到消费者的青睐。z服装资产注入的正式方案将在年报后公布。此次服装资产注入对公司而言影响是积极且正面的，不仅突出了公司的服装主业，完善了公司现有的服装类产品体系，对公司的业绩也有很大的增厚作用。z公司加大对销售渠道的整合力度，计划建立以男装和居家服两大销售网络为主体的销售模式。预计公司的品牌影响力和盈利能力将由此得到显著提升。z公司控股股东红豆集团希望将上市公司做大做强，基于此种考虑，我们预计，在不影响集团其他业务单独上市的前提下，包括商业银行股权以及生物制药公司股权等集团优质资产仍有注入上市公司的可能。z预计公司07年每股收益0.23元，考虑增发摊薄因素，08、09年每股收益分别为0.35元和0.43元。参照品牌、内销类服装公司的估值水平，给予红豆股份08年35倍市盈率估值是合理的。加上其它资产注入的预期，目标股价14元，维持“增持”评级。评级：增持上次评级：增持目标价格：￥14.00上次预测：￥14.00当前价格：￥11.272008.03.03交易数据52周内股价区间（元）4.08～11.27总市值（百万元）4,470总股本/流通A股（百万股）431/229流通B股/H股流通股比例53.1%日均成交量（百万股）12.5日均成交值（百万元）95.052周内股价走势图9111113115117119121123125102/0705/0708/0711/07%红豆股份上证综合指数相关报告资产注入与整合提升估值水平(08.01.22)与大股东资产整合值得期待(07.04.02)公司调研简报红豆股份(600400)请务必阅读正文之后的免责条款部分2of101.公司基本情况红豆是我国最早经营品牌服饰的企业之一，主要产品包括西服、衬衫、羊毛衫、T恤、休闲服等，旗下拥有“红豆”、“相思鸟”、“相思豆”、“南国”、“轩帝尼”、“依迪菲”等品牌。“红豆”商标于1997年被国家工商总局认定为第一批中国驰名商标，并且在54个国家注册。其高端服饰品牌“HOdo”女装获得2005年中国国际时装周最佳风格设计奖。2006年“红豆”获得商务部授予的“2006年度最具市场竞争力品牌”称号，07年荣获中国服装品牌“成就大奖”。公司连续多年获得“全国西服质量管理先进单位”称号。红豆西服、衬衫和西裤被国家有关部门认定为“国家免检产品”。除服装业务外，红豆股份还经营房地产、棉纺、印染等业务。公司控股60%的红豆置业有限公司在无锡和镇江有一定的土地储备，现有开发量接近90万平方米。红豆置业于2007年获得中国房地产企业家协会等单位发起评审的“中国房地产先进单位”称号，开发的香江花城等楼盘项目也在业内多次获奖，开发速度和开发理念广受业界好评。股权结构方面，大股东红豆集团持有股份公司46.95%的股权，待服装资产全部注入后，红豆集团所持股份将达到56.94%。由于在红豆集团中周耀庭家族所持股份占集团总股本的53.73%，因此周氏家族为股份公司的实际控制人。周耀庭长子周海江为红豆股份董事长，兼任集团公司总裁和党委书记，当选十七大党代表，被列入中央候补委员候选名单，同时担任全国青联常委、江苏省工商联服装业商会会长、江苏省青年联合会副主席、中国服装协会副会长等职务，荣获第九届中国青年五四奖章荣誉，被评为中国纺织协会十大年度创新人物，在业内具有很高的威望和影响力。图1预计资产注入后公司股权结构数据来源：公司公告、国泰君安研究所2.公司所处行业分析2.1.受益于内销升温，衣着类消费品“价量齐升”2007年下半年以来，国内居民消费价格指数持续走高，受到雪灾等因素的影响，08年1月CPI增速达到了近年来最高的7.1%。在高CPI的推动下，国内消费市场不断升温。07年社会零售商品总额同比增长16.8%，衣着类商品的平均增幅更是达到28.7%，远远高出同期社会平均水平。我们判断目前内销升温的趋势远未结束，衣着类消费品在08年仍将保持高速增长。通胀预期下居民消费意愿的提升，对处于产业链终端的服装制造企业的产品销售产生重大的推动作用。红豆股份(600400)请务必阅读正文之后的免责条款部分3of10图2衣着类消费品零售额增长趋势0%5%10%15%20%25%30%35%FebMarAprMayJunJulAugSepOctNov零售总额增速0%1%2%3%4%5%6%7%8%CPI增速社会零售商品总额增长率衣着类增长率CPI增长率（右轴）数据来源：国家统计局、国泰君安研究所在衣着类消费品销售数量增加的同时，产品价格也在不断上涨。从图3中可以看出，尽管CPI中的衣着类价格指数在07年持续下降，但2007年PPI中衣着类产品的出厂价格增幅却始终保持在1%到2%之间，08年1月的同比增幅达到2.2%，同CPI相比，产品出厂价格更加直观地反映出企业的收入及利润变化情况。图3CPI及PPI中衣着类产品价格变化-3%-2%-2%-1%-1%0%1%1%2%2%3%FebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDecJan衣着类出厂价格当月CPI衣着数据来源：第一纺织网、国泰君安研究所2.2.品牌类服装产品更易得到消费者青睐中华商业信息中心对全国重点大型零售企业统计分析显示，2007年大型零售商业企业服装类产品价格指数始终保持在100以上，最高达到142。另外，根据上海服装鞋帽协会对上海重点商业零售企业服装销售调查显示，2007年11月份主要服装商品价格较2006年同期有明显提高。由于大型商场零售商业企业服装类产品价格指数代表中、高档服装，而CPI中的衣着类居民价格指数主要代表大众消费，这两个指标出现背离，反映出随着人均收入水平的提高，大众对于中高档商品的消费逐渐增加，而对于廉价商品的需求在减少，这一趋势在我国目前经济高速发展，城市化进程不断加快的过程中仍将持续。我们判断，与普通服装产品相比，品牌类服装将更易得到消费者的青睐，而具有自主品牌和销售渠道的服装类企业将在未来赢得更为广阔的发展空间。2.3.服装行业景气程度明显提高在目前国内消费升温，服装类消费品“价量齐升”的大背景下，服装行业的景气程度也大幅提高。根据国家统计局和中国物流与采购联合会编制的中国制造业采购经理指数（PMI），2007年10月，服装鞋帽制造红豆股份(600400)请务必阅读正文之后的免责条款部分4of10行业的PMI达63.7，高于06年同期的57.2，在20个制造业中景气度排位第二，比同期全国平均值高10.5。其中新订单指数同比上升11.88个百分点，而原材料购进价格同比为0，显示行业处于景气上升阶段。表12007年10月纺织服装行业PMI值对比情况数据来源：中国物流与采购联合会图4中国制造业采购经理指数（PMI）行业比较数据来源：中国物流与采购联合会3.公司竞争力分析3.1.服装资产注入提升公司估值水平2007年12月21日公司公告，通过发行股份购买资产预案。大股东红豆集团以持有的服装类公司股权及相关的土地，房屋等资产认购此次非公开发行股份，资产预估值8.3亿元。发行价格每股8.3元，发行数量拟定为1亿股。此次发行后，红豆集团服装类资产将全部注入上市公司，公司总股本达到5.31亿股，红豆集团的持股比例将由原来的46.95%上升到56.94%。发行后上市公司的架构如图5所示。根据此次调研了解到的情况，资产注入的正式方案将在年报后公布。我们认为，此次服装资产注入对公司而言影响是积极且正面的，不仅突出了公司的服装主业，完善了公司现有的服装类产品体系，对公司的业绩也有很大的增厚作用。3.1.1.服装主业突出，产品体系更加完善红豆股份目前经营包括服装、房地产、棉纺在内的多项业务，原有的化纤业务由于原材料价格居高不下且波动频繁，给公司生产经营带来不利影响，已经被剥离出上市公司。此次新注入的服装资产将为08年增加13个亿的销售收入。我们估算在其他业务规模不发生重大变化的前提下，资产注入后服装业务所占比例将从现在的40%大幅提升至70%以上，公司的服装主业更为突出，业务结构较之以前也更为合理。行业10月PMI2007年1-10月平均2006年同期平均服装鞋帽制造63.759.357.2纺织业53.653.552.9全国53.25554.44850525456586062电气机械及器材制造业服装鞋帽制造及皮毛羽绒制品业通用设备制造业饮料制造业造纸印刷及文教体育用品制造业专用设备制造业黑色金属冶炼及压延加工业食品加工及制造业木材加工及家具制造业全国通信设备计算机及其他电子设备制造业非金属矿物制品业医药制造业交通运输设备制造业金属制品业有色金属冶炼及压延加工业纺织业烟草制品业化纤制造及橡胶塑料制品业化学原料及化学制品制造业石油加工及炼焦业PMI2006同期平均PMI2007年度平均红豆股份(600400)请务必阅读正文之后的免责条款部分5of10图5资产注入后上市公司架构图数据来源：公司公告、国泰君安研究所表2资产注入前后公司业务构成对比（根据2007年中报数据测算）资产注入前资产注入后服装40.99%74.94%房地产27.38%15.07%毛线、纱线及印染13.91%7.66%棉纺4.24%2.34%锦纶丝13.47%0数据来源：国泰君安研究所资产注入后，公司的服装产品体系将得到迅速完善，产品将包括正装（西服套装、西裤、衬衫）、休闲装（羽绒服、羊毛衫、夹克衫、T恤衫）、内衣（针织内衣、女士文胸）以及童装等，覆盖服装产品的各个领域，公司将成为国内服装类产品最为齐全的上市公司。红豆股份(600400)请务必阅读正文之后的免责条款部分6of10图6红豆股份服装产品体系数据来源：国泰君安研究所3.1.2.注入资产增厚每股收益和每股净资产此次资产注入对上市公司的净资产和净利润都有很强的增厚作用，根据备考数据，资产注入使得上市公司2007年前三季度的净资产、净利润分别增长68.7%和60.1%，摊薄后每股收益的增幅也达到31.45%。新注入的服装资产2007年前三季度的净资产收益率达到11%，高于上市公司同期4.7%的盈利水平，新资产的注入将有效提升上市公司的盈利能力。表3注入资产的盈利情况（单位：万元）项目注入前注入后增长幅度（%）净资产(万元)120,822.03203,822.0368.7净利润（万元）5,668.489074.9760.1每股净资产（元）2.83.8437.07每股收益（元）0.130.1731.45数据来源：公司公告，国泰君安研究所表4注入资产对上市公司业绩的影响主营业务收入净利润归属母公司所有者的净利润子公司名称20062007Q320062007Q320062007Q3太湖实业1256812216675527675527红豆情服饰1531158647353325红豆服饰55237360345423241296邦逸服饰1002327331331远东服饰2247943401926106419261064红格服饰396319832653426534红豆夹克衫34973558467570467570红豆进出口605844753312112641211264爱梦服饰40629256374483280362泰伯服饰037430603总计1152099190