肯锡中国证券市场研究

中国的证券市场研究CONFIDENTIALTrainingmaterials8June2001Thisreportissolelyfortheuseofclientpersonnel.Nopartofitmaybecirculated,quoted,orreproducedfordistributionoutsidetheclientorganizationwithoutpriorwrittenapprovalfromMcKinsey&Company.ThismaterialwasusedbyMcKinsey&Companyduringanoralpresentation;itisnotacompleterecordofthediscussion.JimAyala–PHOMelissaGil–PHOReginaManzano–PHOSureshMustapha–PHOSteveShaw–HKOShellyYeh–PHOChoon-GinTan–SIOSSI/990204/SH-PR(97)(LH)1中国的证券市场处于发展的关键时期•宏观经济因素•世界经济一体化浪潮•一系列用于规范市场的法律、法规(如证券法)•政治因素-修宪-国企改革的攻坚阶段-政府对科技创新的前所未有的强调和重视•电子商务及信息技术的发展•投资者趋于理性•二板市场发展(HK)•市场增长迅速•市场发育尚在初期•国外竞争者的威胁•一段时期内仍将是调控产业，开放度低•受政策限制，金融产品品种单一•客户以国企为主•客户对服务内容和质量的要求提高•传统交易方式面临挑战•投资者和客户的砍价能力增大•违规、违法操作将面临巨大风险，但仍缺乏行业自律•合并活动活跃，进一步增加行业集中度•新进入者规模较大•在有限的产品领域进行恶性竞争•低水平重复，行业技能与国外同行相比有很大差距•新产品开发力度不够•无市场细分•行业平均利润率下降•大公司的历史包袱重-违规-客户保证金-套牢资金-潜亏•收费银行业务贡献占总收入比例低•对优秀人才的吸引力不足券商外部影响行业行为的变化C行业效益模式的变化P行业行业结构的变化SSSI/990204/SH-PR(97)(LH)2¶中国的证券市场发展迅速¶但是，所有业务的利润压力加大¶只有选择独特的市场定位战略、提高技能、通过并购扩大规模以及开发其它投行业务，才能在这一市场中取胜。SSI/990204/SH-PR(97)(LH)3•市场发展迅速•中国对资本的巨大需求和居民的高储蓄率支持了证券市场的快速增长•然而，中国的证券市场尚处于发育初期，证券市价总值低，金融产品品种单一，市场开放程度低，法律不够健全•直到近一时期，占券商总收入大部分的自营业务收入仍为其带来了丰厚的利润回报处在发育初期的中国证券市场蕴藏无限商机SSI/990204/SH-PR(97)(LH)4不断进化、演变的中国证券市场•发行长期国债•上海证券交易所营业•第一个新股上市--北京天桥百货商店•深圳证券交易所营业•新证券法颁布•第一个共同基金发行198119841990199119931998•关于基金发行和管理的若干规定出台19921997•第一部正式的证券法规出台•第一部公司法颁布•第一个投资基金面世•国务院证券委员会和中国证监委成立初期发展期资料来源：资料分析1995•由于“万国事件”的发生，国债期货交易被禁止1996•股价变化超过10%即暂停交易的规定SSI/990204/SH-PR(97)(LH)53,4706,47017,53022,4705,4706,8403,3004,3606506004004401995199619971998E股票国债企业债券7,42011,43023,40030,070增长迅速的股票和债券市场资料来源：中国证券年鉴；数据文献分析；访谈股票•高回报率吸引了喜欢冒险的投资者国债:•低风险，高流动性及高回报率•作为政府弥补财政赤字的工具企业债券:•企业更愿意用发行股票的办法筹资•其低回报率和高风险使投资者丧失信心年复合增长率(%)(CAGR)股票国债企业债券1995-9828-128760单位：亿元RMB总计98-200030252029SSI/990204/SH-PR(97)(LH)6上市公司数量迅速增长深交所10617118829338341377120135237362438292492939495969798上交所53183291323530745年复合增长率(CAGR)=59%851SSI/990204/SH-PR(97)(LH)7*不包括B股，H股，N股**其中2700亿将用于商业银行的增资50220650440203302020070506080单位：亿元人民币境内股票和债券筹资增加额股票*•政府每年确定一定的IPO额度•1997年额度为300亿股•政府债券占主导地位•多数债券3-5年到期•国债的利率由政府确定债券配股IPO280100802908501,1402,9003,84061701501,5103802602701603002409394959697企业债券国库券**6201,3001,8104,1003,170CAGR=22%CAGR=59%7709394959697986,320SSI/990204/SH-PR(97)(LH)851,63015,40019,67017,4001,0803507,740640*深圳股票交易所**上海股票交易所单位:亿元RMB交易量波动幅度很大，放映了浅碟式市场特征A股5630902013,55012,03016,74034009202380SZ*SH**总计21,05030,29095969794B股21021060110902020190SZ*SH**总计8028042013095969794债券SZ*SH**总计59,37018,04016,48020,02095969794CAGR=56%CAGR=48%CAGR=-6%8,0004,320“万国事件”:国债的利率套期业务导致政府禁止金融期货业务的规定SSI/990204/SH-PR(97)(LH)9直接融资市场潜力巨大资本需求资本供给基础建设，企业扩张及国企改制等方面需要大量资金，但是：•政府提供资金减少•企业负债率高•难以得到商业贷款居民储蓄率高，但是：•投资率下降•人民币不能自由兑换供海外投资•境内投资渠道非常有限证券市场增长潜力巨大券商SSI/990204/SH-PR(97)(LH)10•铁路系统的更新换代•2000年公路达到130万公里，其中高速公路超过8000公里•北京机场扩建及浦东新机场建设工程基本建设的资本需求交通电力通讯1998年初政府宣布到本世纪末用于基础建设的投资将达到7500亿美元Source:Literaturesearch•到目前为止，有8000万人口处于供电不足状态•中央政府计划使农村地区的供电率达到95%，并将发电能力提高50%•计划每年投资100亿美元使得通讯容量提高2倍，电话拥有率从5%提高至10%•预计到2000年移动电话的需求将翻3倍SSI/990204/SH-PR(97)(LH)11高储蓄率带来的资本供给资料来源：统计年鉴3.911.618.223.726.0国内总储蓄额占GDP的比重，1997年中国韩国日本德国美国年度储蓄额亿元GDP储蓄额9%67,8803,852074,7704,6280CAGR(96-98)19%1996199754,290199880,602SSI/990204/SH-PR(97)(LH)12然而，证券市场仍处于发育初期，市价总值很低证券市值占GDP比重(%)美国日本德国泰国中国244178133114933010印度•国有股和不能上市交易的法人股占很大比重•仅有33%的国债上市•上市公司的债券仅占总余额的20%可在二级市场流通的部分SSI/990204/SH-PR(97)(LH)13产品种类非常有限上交所和深交所的国内市场产品，1998年底特征所提供的产品总数上交所深交所A股B股国债(现货)国债(回购)企业债券上市基金•以人民币记•以外币记•名义上只对外国投资者•政府发行•企业发行•为了筹集资金，以回购合同方式销售•6种共同基金，始于1998年•其它投资基金413537N/A619438546N/A48•在中国不允许进行金融期货交易•不允许进行期权、指数、互换交易SSI/990204/SH-PR(97)(LH)14*估计值**可与其它证券公司共同管理机构投资者出现基金名称总股本净资产主要资金管理人**金泰2021.4国泰开元2021.2南方新华2020.7华夏安信2020.2申银万国裕阳2020*光大手续费水平:•Upfrontfeeof0.25%•每次交易费用2-5元•年度管理费2.5%要求：•至少3000万元资本金•必须有至少80%的投资在中国股票和债券市场,至少20%的投资在国债市场•对一家上市企业的投资不得超过10%，不得持有超过10%的同一家企业的股票1998年首发，到目前共有6种共同基金亿元总计12只占证券市价总值的0.4%普惠2020*国信SSI/990204/SH-PR(97)(LH)15市场开放度低完全开放不开放B股H股企业债券国债A股中国证券监督管理委员会国务院证券委员会•由政府官员组成•负责制定政策及法规•由证券业专家组成•负责政策执行•对证券市场的日常监管和控制•仍然通过给一些证券公司颁发证书对证券的发行有所影响对外国投资者开放程度*1997年市值(亿元)•资本市场处于高度调控下–A股市场的开放仍遥遥无期–金融工具有限–摩根斯坦利同建行的合资公司的失败将会给市场带来负面影响•法制系统不健全–证券法刚刚颁布–新股发行由政府决定而非市场决定•对二级市场缺乏监管系统中国人民银行3704104406,84017,530证券市场不足5%的市场对外开放*外国投资银行可以承销海外发行的企业债券或海外项目融资资料来源:资料文献分析;中国金融和银行年鉴SSI/990204/SH-PR(97)(LH)16缺乏行业自律，操纵市场和内部交易行为普遍桌下市场行为案例•用客户的证券作为银行资金抵押•内部交易：利用资产重组或购并信息•设立多个个人帐户进行自营以逃避交易公告的要求•证券公司的赢利建立在投资个人的损失之上，破坏了市场的公平性和完整性•银行资金非法进入二级市场SSI/990204/SH-PR(97)(LH)17*税后国内证券公司在行业保护等环境因素影响下得到丰厚利润证券公司效益指标比较--1997年ROE*39.922.622.120.816.210.019.013.0君安国泰申银万国海通华夏ROA*摩根斯坦利JP摩根4.06.03.03.02.02.00.90.6•市场发育初期的行业保护为较早进入的券商提供了快速积累资金和扩张的机会•而联合证券由于进入市场较晚,失去了市场早期大快速资本积累的机会联合证券(98年)SSI/990204/SH-PR(97)(LH)18自营业务的收入是证券公司营业收入的主要来源，1997年申银万国*利息支出和金融企业往来支出,纯利息收入和金融企业往来收入**不包括营业税佣金收入1359南方证券承销收入自营收入其它收入纯利息支出*营运成本税前营业收入**总收入10047603122265188817679343298140018139574715956收入分析百万元范例联合证券SSI/990204/SH-PR(97)(LH)19利润的压力不断增加在极有限的投行业务范围空间内，市场竞争日趋激烈。客户对证券公司的服务提出更高要求，调控的放松和有关法规的出台使得行业的利润率降低•一级市场•经纪业务•自营业务SSI/990204/SH-PR(97)(LH)20前5大券商包括:IPO个数发行量国泰申银万国君安中信广发•多数小券商的IPO业务量极少:后85个证券公司1997年仅做了69个IPO89%38%33%11%62%67%券商数量IPO总数发行量其它券商前11名大券商100%=96个180个610亿元一级市场1997年以前的一级市场