证券交易所交易信息产权运作与法律保护研究

1上证联合研究计划课题报告证券交易所交易信息产权运作与法律保护研究北京大学法学院金融法研究中心课题组课题主持人：吴志攀教授课题研究与协调人：上海证券交易所王升义课题研究员：彭冰、李清池、吴飞、顾军锋内容提要证券交易信息的有效产生和传播，对于证券市场的有效运行不可或缺。只有明确证券交易所对交易信息的财产权，才可以促进证券交易信息的有效供给和利用。我国现行法律制度对证券交易信息财产权的保护不力。最有效的保护方式是由法律或行政法规将证券交易信息作为一种新型的财产权利——数据库来保护。但在立法明确证券交易所对交易信息拥有财产权之前，证券交易所仍然可以通过加强合同执行、重新厘定与会员公司的关系、以及通过更完善的技术手段来保障其对证券交易信息的财产权益。证券市场的有效性依赖于及时、准确且完整的交易信息，发布和管理证券交易信息的方式会影响到公众对市场的信心，关系到证券市场的发展。实现证券市场的有序与繁荣要求对交易信息的收集、处理和传播进行有效地规范，而我国现行的证券交易信息法律制度和实践中存在许多问题，需要进一步完善。一、证券交易信息制度的实践与潜在问题证券交易信息是指有价证券在证券交易所市场集中交易产生的、经过证券交易所整理、编排的市场交易数据、行情及因之而产生的其他相关信息，如证券的价格、报价及交易量、股价指数等等。2证券交易信息，按信息内容可以分为行情信息、统计信息、交易记录信息、单个证券停复牌信息等；按信息是否公开可以分为公开信息、非公开信息；按信息发布的时间分为即时信息、延时信息。实践中对于交易信息的产权归属有不同意见并产生纠纷的主要是行情信息中的即时行情信息，因此，本文主要研究即时行情信息。2003年底，上海、深圳证券交易所发布联合声明，主张其对证券交易信息拥有排他性的所有权，并分别授权所属的信息公司为证券交易信息的独家全权经营机构。实践中，证券交易所的交易信息发布系统分为两部分：一部分是从证券交易所发布到会员公司，由会员公司在其证券经纪业务中于其营业场所公布；另一部分是由交易所发布给信息服务商或个别投资机构，信息服务商与交易所授权的全权经营机构之间通过签订《证券信息经营许可合同》，建立交易信息许可和服务关系。我国现行的法律、行政法规主要规定了证券交易所“管理”和“公布”证券交易信息的职责，对于交易信息产权的法律属性和归属问题却没有作出明确规定。证监会及有关部门发布的部门规章、规范性文件中对证券交易信息的发布和利用以及交易信息权保护作了概括性规定。证券交易所则在《证券交易所交易规则》中明确主张其对证券交易信息享有所有权。由于法律法规对交易信息的法律性质和权益归属没有作出明确的规定，证券市场各参与者对交易信息产权的归属产生了争议。投资者认为，交易信息的产生是证券市场交易的天然结果，3证券交易所不应当垄断交易信息的财产权。作为证券交易所会员的证券公司认为，自证券交易所成立时起，交易所就有义务向会员提供交易信息，即提供交易信息是交易所应提供的服务。证券交易所则认为交易信息应当归交易所所有，而且国外交易所大多通过授权体系提供交易信息的有偿服务。实践中，由于法律、行政法规缺乏关于信息利用和保护的具体条款，仅仅依靠证监会规章、证券交易所业务规则等规范性文件不足以对交易信息提供充分和有效的保护。此外，由于相关的法律法规对于交易信息产权性质和归属的规定不明确，实践中容易对交易信息的权属产生争议，并带来了诸如如何确定交易信息收费标准等问题。二、证券交易信息与证券交易所(一)证券交易信息的生成机制与功能证券交易所交易信息产生于证券交易的过程中。投资者买卖证券的申报记录进入证券交易所交易系统后汇总并按一定规则进行排序，形成申报数据库。投资者申报的内容经证券交易所交易系统自动撮合后形成成交记录，汇集为成交数据库。与此同时，证券交易所的行情系统生成软件在申报数据库和成交数据库中进行指定指标抽取，结合部分指标的统计计算，形成固定数据格式的行情数据库。交易行情是在撮合投资者的交易指令之后对交易指令和信息加以汇编、采样和编辑的过程。行情的汇编、采样有两种方式：（1）快照型，采不同的时间点，抽取一定数量、结4构的样本，以一张快照的方式提供行情信息；（2）信息流型，每成交一笔就发布一笔，发布的行情是连贯性的信息流。目前上海证券交易所提供的行情信息是快照型行情信息。交易信息的编辑方式及其衍生信息产品对证券市场有重要的影响。交易信息的编制方式会对证券市场投资理念带来很大的影响；多样化的交易信息产品将使投资者在投资时有充分的参考依据，使其投资行为更加科学化；准确、及时和完整的市场交易信息有助于降低投资者的交易成本，增进其对证券市场的信心，从而促进证券交易的活跃和投资者对市场的参与。可以说，证券交易信息是证券市场存在和发展的基础，没有交易信息就没有证券市场；准确和及时的交易信息是证券市场质量的重要体现。（二）证券交易信息与证券交易所设立证券交易所的目的是降低交易成本。首先，证券交易所通过集中竞价系统自动撮合符合各自意愿的买卖要约，可以有效地发现相关证券品种的最优价格，从而为投资者节省寻找买家或卖家的成本。其次，集中竞价产生的交易信息，便利投资者发现最优价格，也可以为所有的投资者提供指导。再次，证券交易所通过相关的制度安排，也可以有效地保证证券交易合同的执行，抑制和惩罚证券市场中的欺诈行为。另外，证券交易所对于上市公司设定了标准，可以在相当程度上消除信息不对称带来的问题。从行情信息的生成过程可以发现，证券交易所扮演着积极的5角色，不同的样本抽取方式对于投资者的决策有很大的影响，快照型行情信息体现了抽取、汇编（时间点、样本的选择）成交信息的人工智慧。证券交易所向证券市场和投资大众提供交易信息属于证券市场不可或缺的组成部分。证券交易信息对于证券市场如此重要，而证券交易所提供的证券交易信息产品的消费却是非竞争的和非排他的，具有“公共物品”的特征。公共物品的非竞争性是指某人对该物品的消费并不影响他人对该物品的消费；公共物品的非排他性是指人们不管是否付费，都不能排除他们对该物品的消费。公共物品的非排他性为潜在消费者提供了不付费而能够获此消费的可能，带来大量免费“搭便车”的现象。由于公共物品产权归属的不明确性，消费过程中的非排他性，使其无法排除其他人从中受益，从而导致物品收益权及与之相关的物品交换、处置和资本化的权利无法确定。从结果上看，公共物品的非排他性与非竞争性，在现实中将导致市场无力将其外溢的收益内部化，表现出公共物品特有的强烈外部性，最终导致市场对公共物品的无效配置。证券交易信息具有“公共物品”的特征，其消费的非排他性和非竞争性带来无法避免的“搭便车”现象，使得信息的提供者——证券交易所很难从这些产品的消费者那里中获得足够的成本补偿。例如，利用证券交易所产生的交易信息进行场外证券交易，将会削弱交易所作为集中竞价交易场所的地位。证券交易所节约交易成本的功能也将随之弱化，这也会进一步削弱证券交易所进一步生成交易信息的功能。因此，为了确保证券交易所可以6继续扮演积极降低交易成本的角色，法律应承认交易所对其产生的信息享有排他性的产权。而且，将交易信息的财产权利赋予交易所对整个社会来说是一种节约交易成本的做法。虽然明确证券交易所对交易信息的所有权将有助于确保交易所扮演降低交易成本的角色，但是，如果交易所没有受到外部竞争的制约，可能会利用其垄断地位收取过高的许可费用，不利于市场效率的提高。因此，证券交易信息法律制度的核心问题是：必须明确证券交易信息的产权性质及其归属，合理配置证券市场各方对交易信息的权利与义务，使证券交易信息得到充分有效的利用，进而保证和推动证券市场有序、健康地发展。三、证券交易信息的法律属性（一）信息的财产权理论及其应用传统的财产权理论认为，一个人对其“劳动果实”享有以占有、使用、收益和处分为内容的财产权。财产权具有对世性，主要是为了保障财产权人可以自主地运用其拥有的财产权，通过市场交易来达到对财产的有效利用和资源配置。知识产权的兴起改变了传统的财产权概念。著作权、专利权、商标权等无形财产不同有形财产，具有“公共物品”的特征，财产权的行使可以在同一时刻被共享。知识产权的取得也不同于有形财产权，主要是源自创造者的创造性行为，或者说“独创性”。知识产权保护的最根本意义在于，通过赋予创作人在有限时间、有限范围的垄断权利，从而达到促进创新的目的。但是，知识产7权往往对教育、科学研究或商业活动有重要的价值，因此，法律在明确保护知识产权的同时也对其权利上设定了负担和限制，比如“合理使用”、“保护期限”等，以减少知识产权行使过程可能带来的对社会和他人的消极影响。“信息”是一类新型的财产。信息的生产、收集和编辑包含了信息产权主张人的“劳动”，具有重要的商业价值，但可能不具有如同知识产权那样的“独创性”。信息在很大程度上是公共物品，消费者存在“搭便车”的现象，信息提供者不能从信息的消费者那里获得足够的成本补偿。因此，必须通过一些排他性的限制性措施对信息予以保护，才会有人愿意提供这种公共物品。但是，承认对信息汇编或投资人对信息的财产权或其限制措施，可能会影响到整个社会获取有效、充分的信息。为解决既承认和保护信息生产、汇编和投资人的利益，又保证信息保护不会因过度而对社会产生负面影响的困境，法律或者政府在界定投资、生产、汇编信息者权利的同时，往往也对他们的权利施加相应的负担，以达到较好的社会效率。证券交易信息生成于证券交易的过程中。投资者的交易指令等数据在进入证券交易所交易系统前仅仅是数据素材，交易所为证券交易提供了交易平台，制定交易规则，将零散的、单个的数据汇编成有实际市场价值的数据产品。在这个过程中，交易所对数据的加工处理过程表明证券交易所付出了“劳动”。此外，交易信息软件编制过程有人工的智慧，而且证券交易所为此进行了软件开发等投资。实践中，证券交易信息具有重要的商业价值，8也容易被盗用。根据上述的信息财产权理论，法律应当确认证券交易所对交易信息的财产权。（二）现有的法律保护框架及其不足根据我国《著作权法》第14条的规定，对于将不受著作权保护的数据或其他材料汇集在一起而形成的数据汇编作品，当对于事实或数据的选择、编辑和排列符合独创性要求时，数据汇编作品可以获得著作权的保护。但是，《著作权法》对于数据汇编的保护只及于选择、编辑和排列，不及于其中的数据本身。证券交易信息在交易过程中生成，并经过公布机构的编辑和处理，证券交易所可以援引《著作权法》中“汇编作品”的规定来保护交易信息。但是，《著作权法》只对交易信息的选择、编辑和排列提供保护，而不及于其中的数据和信息本身。因此，对于证券交易所来说，援引《著作权法》第14条并无法涵盖那些下载交易信息然后重新加以“汇编”的行为。《反不正当竞争法》第10条明确禁止侵犯作为“商业秘密”的技术信息和经营信息。该条规定的“商业秘密”是指“不为公众所知悉、能为权利人带来经济利益、具有实用性并经权利人采取保密措施的技术信息和经营信息”。证券交易信息属于公开信息，无法纳入“商业秘密”的范围。根据实地调研，涉嫌违规使用交易所交易信息的主体多为交易所会员。根据现行的规定，证券交易所与其会员之间的关系主要适用相应的交易规则或会员管理办法，在证券市场交易信息的使用方面，证券交易所和会员之间并没有签订相应的使用合同。9在这种情况下，《合同法》能提供的保护非常有限，且无助于厘清证券交易信息的法律属性。基于上述分析，无论是《著作权法》、《反不正当竞争法》或者是《合同法》都没有清晰界定证券交易信息的法律属性，也无法提供充分的法律保护。（三）证券交易信息应作为一种新型的财产权利保护证券交易信息产权与传统的财产权利在客体、保护方法等方面存在很大的差异，应当是一种新型的财产权利——“数据库”。数据库是指对于作品、数据或者其他材料的系统汇编，而且使用者可以通过电子或其他的手段使用其中的数据。从数据库的构成上来看，证券交易所的交易信息可以归入数据库的范围。电子媒介和数据化技术的出现改变了对数据库中的数据或材料的使用方式，如何保护第一个数据库作者的投资问题变得更加突出。目前国际上