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第七章股利政策与内部融资第一节股利分配程序及方法一、股利分配的程序1.承担被没收财物的损失，支付各项税收滞纳金和罚款2.弥补以前年度的亏损3.提取法定盈余公积金。法定盈余公积金已达到注册资本的50%时，可不再提取。4.按税后利润的5%-10%提取法定公益金5.支付优先股股利6.提取任意盈余公积7.支付普通股股利二、股利支付的程序股利发放的决策权在董事会，股利仅发放给在某一天登记在册的股东。股利一旦宣布就成为公司一项不可撤回的负债。1.股利宣告日（declarationdate）：董事会宣布发放股利的日期；2.股权登记日（dateofrecord）：宣布的股利只分配给在这一天拥有公司股票的股东；3.除息日（ex-dividenddate）：在这一天，股票将不在含有股利，卖者仍可享受股利。现在的除息日是在股权登记日的第二个交易日。除息日对股价有影响。4.股利发放日（dateofpayment）：股利支付给登记在册股东的日期。三、股利的种类（常用的股利支付方式）（一）基本种类1.现金股利是以现金的形式发给股东的股利,是股利支付的主要方式。美国通常一年发放四次常规现金股利(regularcashdividend），有时发放特殊现金股利。2.财产股利以现金之外的其他资产支付股利的方式，包括实物股利和证券股利3.负债股利是公司以负债支付的股利，通常以公司的应收票据支付给股东，在不得已的情况下，也可发行债券抵付股利。对公司的支付压力大，一般作为权宜之计。4.股票股利是企业将应分配给股东的股利以股票的形式发放（送股）。股票股利实际上是将公司净利润或部分留存收益转化为资本金。其特点：①股票股利并未导致公司的现金流出；②股东权益帐面价值总额未发生变化；③股东的股权比例未发生变化；④增加了流通在外的普通股股票数量；⑤每股股票所代表的股东权益帐面价值下降；⑥股票市场价格下跌。美国一般将股票股利分为小比例股票股利（即分派额占流通股的20%及以下）和大比例股票股利（large-percentagestockdividends），后者对股价影响较大。理论上，股票股利不增加股东财富，也不增加公司价值。但是在实际中，股票股利可间接增加股东财富：1.公司在发放股票股利后，还能发放现金股利，并且能够维持每股现金股利不变，因此股东可得更多的现金股利。2.由于实际上每股市价的下降幅度将取决于市场的反应程度，下跌的幅度与股数的增加并不成比例，如果股价的下跌幅度较小，就可以使股东获得股票价格相对上升的好处。3.由于资本利得和现金股利所需缴纳的所得税存在差别，会使股东获得纳税上的好处。（二）股利支付方式中的关系1.现金股利与股票回购的关系股票回购（stockrepurchase）是指发行公司在二级市场上，出资购回其发行股票。股票回购有很多意图，其中之一是变向的现金股利。用股票回购代替现金股利，一般是企业有多余现金又没有有利可图的投资机会时，可以通过发放现金股利或回购股票等方式将现金分配给股东。（1）在没有个人所得税和交易成本时，现金股利和股票回购对股东没有区别，股票回购给股东带来的资本利得应等于现金股利发放额下的股利。例题：A公司拥有300000元现金，流通在外的普通股股数为100000股。预计发放现金股利后年利润为450000元，同类公司市盈率为6，因此，该公司股票市价=每股盈余×市盈率=4.5×6=27元；预计公司回购股票后，假设标购价30元，回购10000股，流通在外的股票减少为90000股，每股盈余升至5元，市盈率为6，回购股票后市场价格=5×6=30元。因此，在无个人所得税和交易成本下，发放现金股利情况下，每位股东将拥有27元的股票和3元的现金股利，总价为30元；回购股票情况下，股东所持股票价值为30元。两种形式使企业分配给股东的现金都是每股3元。（2）在有个人所得税时，股东更偏好股票回购①因为在美国个人资本利得税率低于股利收入税率，对于应纳税投资者来说，股票回购比支付现金股利更能提供其税收上的好处；②此外，资本利得税可以递延到股票出售后才缴纳，而股利收入税在发放当期就缴纳。但若公司回购股票目的仅仅是为了逃避股利征税（迎合股东），很可能回招致联邦税务署的惩罚。（3）回购股票是投资还是融资有人认为股票回购是一种投资决策，特别是经理认为其股票价值被低估而投资机会少且预期其股价会上升时。实证研究表明回购股票的公司股票价格的长期表现要好于没有回购股票的同类公司。但从长期来看，公司不可能仅靠“投资”于自己公司的股票而生存下来，还是将其理解为一种分配剩余现金的方法较好，或是一种带有调整资本结构和股利政策目的的方式。（4）股票回购的负作用：动摇公司的权益资本基础，影响公司的经济增长，也削弱了对公司债权人的保障程度。公司持有自己的股票，成为自己的股东，公司与股东之间的法律关系发生混淆。公司回购自己的股票容易导致其利用内幕消息进行炒作，人为操纵股市，加剧公司行为的不规范化。（5）股票回购的主要动因a.用于企业兼并或收购。若公司有库藏股票，就可以使用公司本身的库藏股票来交换被收购公司的股票，由此可以减少公司的现金支出。b.满足可转换条款和有助于认股权的行使。在公司发行可转换债券和附认股权债券的情况下，公司通过回购股票，即可使用库藏股票来满足认股权和可转换权的行使，而不必另外发行新股票。c.改善公司的资本结构d.分配公司的超额现金e.稳定或提高公司股价f.提高每股收益g.反并购策略。股票分割（stocksplit）是将面额较高的股票交换成数股面额较低的股票的行为，俗称“拆股”。股票分割不属于股利但其所起的作用与股票股利很接近。与股票分割相反，公司为了提高股价，会采取反分割的措施，又称“股票合并”。（1）从股东角度看，理论上股票分割或股票股利对投资者来说没有任何价值，投资者只是持有表明相等股权的更多数量的股票。但在一定程度上，股票股利和股票分割使投资者更容易出售部分股票而获得收入；而且一些人会认为，出售由于股票分割或股票股利所增加的股票而获得的额外收入，并非是本金的出售所获得的收入，而是一笔意外财富。2.股票股利与股票分割①降低股票市价。一般来说股票价格过高不利于股票交易活动，通过股票分割降低股价，使公司的股票更广泛的分散到投资者手中。②为新股发行作准备。在新股发行之前利用股票分割降低股价，有利于提高股票的可转让性和促进市场交易活动，由此增加投资者对股票的兴趣，促进新发行股票的畅销。③有助于公司购并的实施。在购并另一个公司之前，首先将自己的股票分割，可以提高被购并方股东的吸引力。（2）从公司角度看，股票分割的主要动因：（3）股票股利与股票分割的比较项目股票股利股票分割资产总额不变不变负债总额不变不变所有者权益总额不变不变所有者权益内部结构变化不变股数增加大量增加每股收益下降下降每股市价下降下降股东持有股份的市场价值不变不变第二节股利理论公司净利润主要有两个用途，作为股利发放给股东或留在公司进行再投资。股利理论就是要分析公司净利润这两种用途之间的分配比例对公司的股票价格的影响，进而对公司价值的影响；是否存在一个最佳的股利支付比例。一、股利无关论二、股利相关论三、影响股利政策的因素一、股利无关论1961年Miller和modigliani在他们的论文“股利政策增长和股票价值”中指出：在满足一定的假设条件（见教材）下，公司的股利分配政策对公司价值不产生任何影响。MM理论的关键点：股利支付对股东财富的影响恰好被其他融资方式所抵消。若以出售额外股票的方式来增加股东权益而不是靠留存收益（用于发放现金股利），外部融资引起的股权稀释所造成的股价下跌，恰好被股利支付额所补偿。即股利政策可以改变股利支付的时间与数额，但未来股利的现值保持不变。企业无法通过改变股利与留存收益的组合来创造价值，与资本结构中的MM理论相同，企业不能通过把饼切成不同的块就能改变饼的整体大小。举例：1996年的税后利润中提取300000元的资金，余下的300000元靠发行新股票筹集，公司股东将得到500000元现金股利，两个方案如表：二、股利相关论（一）在手之鸟论股东对股利和资本利得的态度是不同的：“两鸟在林”不如“一鸟在手”（1963年M.GordonD.Durand）。股利与资本利得两种形式收入中，股东更偏好股利（特别是常规股利），股利是相对稳定的收入，好比“一鸟在手”；而资本利得具有较大的不确定性，好比“林中之鸟”，看起来多，未必抓得住，即资本利得的风险大于股利的风险。因此，随着股利支付率的降低，股票投资成本将上升，股票投资风险加大，股价将下跌，公司价值将下降；反之，随着股利支付率的上升，股票投资成本将下降，股票投资风险将减小，股价将上升，公司价值上升。（二）差别税收理论1.资本利得个人所得税率低于股东收入的税率；2.资本利得税可以递延到股票出售时才发生。因此，从所得税效应来看，充分利用留存收益进行投资，不发或少发现金股利对股东更有利，更有利于提高股票价格，从而提高公司价值。（三）信号传递理论该理论认为股利给投资者传递了关于企业收益状况的信息，该信息会反映在公司的股价上，因此，股利政策与股票价格是相关的。股利提高向投资者传递公司创造未来现金能力的增强，股价上涨；反之，则传递公司经营状况变坏信息，股价下跌。三、影响股利政策的因素（一）法律因素1.资本保全的约束2.企业累积的约束3.企业利润的约束4.偿债能力的约束（二）公司自身因素1.现金流量2.举债能力3.投资机会4.资本成本（三）股东因素1.稳定收入规避风险2.担心控制权稀释3.规避所得税（四）债务契约因素第三节股利政策一、剩余股利政策定义：公司在有良好投资机会时，根据目标资本结构的要求，将净利润首先用于满足投资所需要的权益资本，然后将剩余的净利润在用于股利分配。不足之处：导致股利分配不稳定。基本步骤：（1）确定投资方案所需要的资金额度；（2）确定公司目标资本结构，投资需要增加的权益资本的数额：（3）使用净利润能够满足投资方案所需要权益资本的最大限额：（4）满足上述需要后，将剩余利润作为股利支付。某公司2008年的净利润总额为2000万元，按规定提取10%的盈余公积金和5%的公益金。2009年的投资计划需要资金2500万元，公司的目标资本结构是维持借入资金与自有资金的比例为2：3。该公司按照剩余股利政策确定其在2008年向投资者分红的数额。假定该公司当年流通在外的普通股有500万股。解：投资方案所需要的资金总额=2500万元目标资本结构为负债占40%，所有者权益占60%。可供分配利润=2000×(1-10%-5%)=1700万元投资所需要增加的权益资本数=25000×60%=1500万元税后净利能满足投资需要的最大限额=1500万元向投资者分红数额=1700-1500=200万元普通股每股股利=200÷500=0.4元例题：二、固定股利政策定义：是指公司在较长时期内都将支付固定的股利额，股利不随经营状况的变化而变动，只有当公司预期未来收益将会有显著的、不可逆转的增长时才会提高股利发放额。特点：向投资者传递的是公司经营业绩稳定、风险较小的信息。多为收益比较稳定或正处于成长期、信誉一般的公司采用。优点：有利于公司树立良好形象及稳定股票价格，增强投资者对公司的信心。另外，稳定的股利有利于投资者有规律地安排收入与支出。缺点：股利支付与公司盈利能力脱节，容易引发资金短缺。同时，不能像剩余股利政策那样保持较低的资本成本。定义：是指公司每年不是按固定的股利支付额而是按照固定的股利支付比例从净利润中支付股利。特点：股利与盈利之间存在一定比例关系，一般由那些盈余相对比较稳定的公司所采用。优点：体现了风险投资与风险收益对等的原则，不会加大公司的财务压力。缺点：由于股利波动传递的是经营业绩不稳定的信息，不利于树立公司良好的财务形象。三、固定股利支付比率政策四、低正常股利加额外股利政策定义：是指公司每年按一个固定的、较低的数额向股东支付正常股利，当公司盈利有较大幅度的增加时，在根据实际需要，向股东临时发放一些额外股利。特点：该股利政策集灵活性与稳定性于一身，