证券行业

深度报告东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的情况下可能与本报告所分析的企业存在业务关系，并且继续寻求发展这些关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为投资决策的唯一因素。敬请参阅最后一页之重要声明。【行业研究】研究结论z证券行业长期增长趋势明确。现有盈利模式导致我国证券行业利润水平存在较大波动性，但随着资本市场体系的完善、行业内部制度建设的加强以及管制的逐渐放松，证券行业长期增长趋势已经确立。特别是随着融资融券、股指期货等创新业务的推出，证券行业将得以拓展收入来源，逐步降低对传统业务的依赖，增强盈利稳定性。z谁能从行业长期增长中获益？由于业务机会逐步向优质券商集中，将进一步加剧行业分化。对各证券公司而言，资金实力、创新能力和风险控制水平是实现盈利模式改善、增加盈利稳定性的关键所在，长期而言，具备以上几方面优势的公司将更具竞争优势和投资价值。z中短期增长存在一定的不确定性：由于创新业务尚在培育初期，盈利模式改善仍有待时日，因此未来二至三年内国内证券公司的业务发展空间仍主要需考察现有业务发展趋势。我们认为，在经历了2007年爆发式增长后，经纪业务和投行业务增速将放缓，进入稳步发展时期，而资产管理业务（包括基金公司业务）发展空间巨大，将逐步成为稳定而重要的利润来源。具有规模网络优势、良好投资能力以及资管业务（包括基金公司）竞争优势的证券公司将更有能力抵御中短期的不确定性。z投资策略建议：长线投资者可以长期持有龙头公司以分享证券业的长期快速增长，而趋势投资者可以利用券商股的高β值特征，结合对行情的判断，波段操作。z上市公司方面，我们重点推荐投资者关注中信证券（600030），主要原因在于：1、公司在现有多个业务领域具备的全面优势是竞争对手较难超越的。2、卖方业务市场份额不断提升的同时，全面布局买方业务。资产管理和基金公司业务将带来较稳定的利润增长；直投业务已形成较为完备的产业布局。3、业务多元化和国际化进程已经起步，长远来看，将有助于推动公司盈利模式的改善。z由于证券行业收入与市场走势存在高度相关性，我们提示投资者注意盈利预测的关键假设，并关注假设可能与实际不符的风险。证券行业在不确定中寻找确定阚路银行与证券行业分析师8621－63325888×[e-mail]顾军蕾CFA银行与证券行业首席分析师8621－63325888×[e-mail]行业评级看好中性看淡（维持）国家/地区中国/A股行业证券报告日期2008年5月27日行业表现-40%-20%0%20%40%60%80%07-0507-0607-0707-0807-0907-1007-1107-1208-0108-0208-0308-04证券行业指数沪深300评价周期1个月3个月12个月绝对表现（%）-8.490.11-5.23相对表现（%）-4.7325.796.96资料来源：WIND重点公司盈利预测及投资评级07EPS08EP(E)09EPS(E)股价评级中信证券3.741.781.8831.55增持海通证券1.330.630.7821.01中性资料来源：公司数据，东方证券研究所预测2证券行业深度报告在不确定中寻找确定目录现状：当前中国证券业的盈利模式缺乏稳定性................................................5现有模式导致券商盈利水平缺乏稳定性..............................................................................5盈利模式改善的关键因素分析............................................................................................6前景：中国证券业发展空间广阔.....................................................................9证券经纪业务：流通市值增长vs换手率下降....................................................................9投资银行业务：进入稳步发展期.......................................................................................10资产管理业务：管制松动，快速增长................................................................................11创新业务：长期增长动力，加速行业分化........................................................................13如何看待当前券商股的估值和投资机会.........................................................16如何看待市场短期波动对券商盈利和估值的影响..............................................................16如何看待龙头公司估值高于华尔街投行的现象.................................................................19如何把握券商股的投资机会..............................................................................................20中信证券（600030）....................................................................................21卖方业务：龙头地位得到巩固..........................................................................................21买方业务：战略重点，全面布局.......................................................................................22全面、均衡发展，推动盈利模式改善................................................................................24盈利预测及估值................................................................................................................25海通证券（600837）....................................................................................29盈利结构依赖经纪和自营业务..........................................................................................29资金优势有待转化为实际利润贡献...................................................................................30盈利预测及估值................................................................................................................31附录一：我国证券行业概况...........................................................................35证券经纪业务：呈现集中趋势、竞争仍然激烈.................................................................35投资银行业务：集中度保持较高.......................................................................................36资产管理业务：发展空间巨大，竞争格局尚不稳定..........................................................37证券投资业务...................................................................................................................38附录二：行业主体状况..................................................................................393证券行业深度报告在不确定中寻找确定图表目录图1：2004-2007我国证券行业收入构成.....................................................................................5图2：指数涨幅和交易量是我国证券公司盈利最重要驱动因素.....................................................5图3：美国投资银行业盈利模式变迁.............................................................................................6图4：美国主要投行利润水平受股指及交易量波动影响较小.........................................................6图5：2007年末社会金融资产结构............................................................................................11图6：美四大投行PEvs.S&P500.............................................................................................16图7：美四大投行PBvs.S&P500.............................................................................................16图8：日本证券公司盈利水平vs.日经225指数.......................................................................17图9：日本证券公司PEvs.日经225指数.................................................................................17图10：日本证券公司PBvs.日经225指数.........................................