证券行业：融资融券常规化与转融通

谨请参阅尾页重要申明及华泰联合证券股票和行业评级标准证券研究报告行业研究/深度研究2011-08-22证券增持/维持评级分析师李聪SAC执业证书编号:S1000510120013(021)[e-mail]张黎SAC执业证书编号:S1000510120017(0755)[e-mail]联系人丁文韬(021)[e-mail]华莎(021)[e-mail]融资融券常规化与转融通两者相权趋利好y证监会发布征求意见稿包括两方面政策内容：1）融资融券业务常规化；2）转融通。下面我们首先分析当前融资、融券市场的供需情况，然后据此来对两个政策的影响进行解读。y融资市场核心问题在需求，融券市场核心问题在供给。1）截止7月末，融资余额319亿元，距25家试点券商约900亿元计划投入额度仍有较大差距，目前融资市场核心问题在于需求。约束需求的原因包括：A.投资者申请受限制；B.标的券过窄；C.震荡市下缺乏赚钱效应。2）截止7月末，融券余额仅为2.5亿元，与融资余额的比例为1:99，远远低于成熟市场的2:8比例，融券市场核心问题在于供给。约束供给的原因包括：券商融出证券意愿不强等。y融资融券业务常规化解决融资市场需求瓶颈，增加资金供给，利好股指。此前从事融资融券业务仅限于25家试点券商，同时由于投资者申请融资融券必须在该券商开户18个月以上，导致剩余84家券商的客户需求无法实现。融资融券业务常规化将会释放出更多客户需求，同时考虑到融资、融券99：1的非均衡供应，短期内将会增加股市资金供给，预计金额为92亿元，即相比6月末约8831亿元的A股市场客户保证金带来1.0%的增量资金，利好股指。y转融通短期看解决融券市场的供给瓶颈，增加股票供给，不利于股指；长期看增加股市资金供给，利好股指。1）短期看，转融通将解决券商提供融券意愿不足问题，增加股票供给；而在融资市场上由于券商自身供应能力尚未用足，转融通短期影响有限。2）长期看，随着需求增长，转融通提供的资、券比例将向海外成熟市场的8:2结构靠拢，该过程中对股市的资金供给将超过股票供给，利好股指。y融资融券业务常规化、转融通两者相权趋利好。如前所述，长期看，两项政策均利好股指；短期看，前者利好股指，后者不利于股指，两者相权后我们认为短期仍趋利好，主要归于短期内前者增加的资金供给将超过后者增加的股票供给。y推荐标的：中信、海通、敖东等。受益券商主要分为以下三类：1）有望获得后续融资融券业务资格且业绩弹性较大的券商：山西、国金、国海。2）有望获得转融通优先试点资格的券商及影子股：中信、海通、敖东。3）因转融通启动预期导致股指反弹下因流通市值较小导致股价高弹性的券商：国海、方正、兴业。y风险提示：股指受到海外股市调整等噪音的负面影响。行业研究2011-08-22谨请参阅尾页重要申明及华泰联合证券股票和行业评级标准2目录征求意见政策包括：融资融券业务常规化、转融通..................................................4融资市场核心问题在需求，融券市场核心问题在供给..............................................41）融资市场核心问题在需求............................................................................................................42）融券市场核心问题在供给............................................................................................................4融资融券业务常规化解决融资市场需求瓶颈，利好股指...........................................5转融通短期看解决融券市场供给瓶颈，不利于股指；长期看利好股指.....................51）转融通短期看解决融券市场供给瓶颈，不利于股指.....................................................................52）转融通长期看增加股市资金供给，利好股指...............................................................................5融资融券业务常规化、转融通两者相权趋利好.........................................................7推荐标的：中信、海通、敖东等...............................................................................7风险提示：股指受到海外股市调整等噪音的负面影响..............................................7行业研究2011-08-22谨请参阅尾页重要申明及华泰联合证券股票和行业评级标准3图表目录图1：试点券商融资余额仍远低于拟投入金额.....................................................4图2：融券余额在融资融券整体占比中仅为1%左右...........................................5图3：美、日、台融资融券市场容量....................................................................6行业研究2011-08-22谨请参阅尾页重要申明及华泰联合证券股票和行业评级标准4征求意见政策包括：融资融券业务常规化、转融通2010.9.18周五晚，证监会发布《关于修改证券公司融资融券业务试点管理办法的决定（草案）》、《关于修改证券公司融资融券业务试点内部控制指引的决定（草案）》、《转融通业务监督管理试行办法（草案）》公开征求意见的通知。主要政策内容包括：1）融资融券业务常规化：拟取消融资融券试点制度，降低券商申请融资融券业务的门槛。2）转融通：拟定转融通规则。下面我们将首先分析当前融资、融券市场的供需情况，然后据此来对两个政策的影响进行解读。融资市场核心问题在需求，融券市场核心问题在供给1）融资市场核心问题在需求截止7月末，融资余额319亿元，距25家试点券商约900亿元计划投入额度仍有较大差距，目前融资市场的核心问题在于需求，约束需求的原因包括：A.投资者申请受限制；B.标的券过窄；C.震荡市下缺乏赚钱效应。图1：试点券商融资余额仍远低于拟投入金额融资融券余额与拟投入金额05,00010,00015,00020,00025,000海通证券光大证券招商证券华泰证券中信证券广发证券兴业证券宏源证券长江证券国元证券西南证券百万元7月末融资融券余额融资融券拟投入金额资料来源：沪深交易所，公司公告，华泰联合证券研究所2）融券市场核心问题在供给截止7月末，融券余额仅为2.5亿元，与融资余额的比例为1:99，远远低于成熟市场20:80的比例，核心问题在于供给，约束供给的原因包括：券商融出证券意愿不强等。不同于券商基本不承担风险的融资业务，融券业务需要券商自营部门承担可能出现的股票亏损风险，由此导致券商融出证券意愿不强。行业研究2011-08-22谨请参阅尾页重要申明及华泰联合证券股票和行业评级标准5图2：融券余额在融资融券整体占比中仅为1%左右融券余额/融资融券余额0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%4.5%Mar-10Apr-10May-10Jun-10Jul-10Aug-10Sep-10Oct-10Nov-10Dec-10Jan-11Feb-11Mar-11Apr-11May-11Jun-11资料来源：沪深交易所，公司公告，华泰联合证券研究所融资融券业务常规化解决融资市场需求瓶颈，利好股指此前从事融资融券业务仅限于25家试点券商，同时由于投资者申请融资融券必须在该券商开户18个月以上，导致剩余84家券商的客户需求无法实现。融资融券业务常规之后将会释放出更多客户需求，同时考虑到融资、融券99：1的非均衡供应，将会增加股市资金供给。融资融券业务需求来自于经纪业务客户，目前25家试点券商经纪业务合计份额为69.5%，截止7月末已释放319亿元融资需求。剩余84家券商经纪业务合计份额为30.5%，假设其中合计份额20%的券商未来启动融资融券业务，对应短期内可释放约92亿元融资需求，即相比6月末约8831亿元的A股市场客户保证金带来1.0%的增量资金。转融通短期看解决融券市场供给瓶颈，不利于股指；长期看利好股指1）转融通短期看解决融券市场供给瓶颈，不利于股指转融通启动后，证券金融公司可以从社保、保险、指数型基金等长期投资机构融入股票然后再融给券商，这样券商就仅仅承担融券中介的角色，无需自身承担股票亏损的风险，由此顺利解决融券市场的供给瓶颈，增加股票供给，对股指造成一定压力。而在融资市场上由于券商自身供应能力尚未用足，转融通短期影响有限。2）转融通长期看增加股市资金供给，利好股指长期看，随着市场需求的增长，转融通提供的资、券比例将会向海外成熟市场的8:2结构靠拢，该过程中对股市的资金供给仍将超过股票供给，利好股指。参考海外成熟市场，融资融券市场容量占股票市值的比例在1%~2%之间。行业研究2011-08-22谨请参阅尾页重要申明及华泰联合证券股票和行业评级标准6图3：美、日、台融资融券市场容量资料来源：CEIC，华泰联合证券研究所我们按照中间值1.5%来测算，目前国内股票流通市值为18.9万亿元，对应国内融资融券市场发展成熟后的潜在市场容量为2835亿元，按照融资、融券8:2结构计算，对应潜在融资余额为2268亿元，扣除7月末319亿元融资余额后还存在1949亿元的提升，即长期看，相比6月末约8831亿元的A股市场客户保证金可带来22%的增行业研究2011-08-22谨请参阅尾页重要申明及华泰联合证券股票和行业评级标准7量资金。融资融券业务常规化、转融通两者相权趋利好如前所述，长期看，两项政策均利好股指；短期看，前者利好股指，后者不利于股指，两者相权后，我们认为短期仍趋利好，主要归于短期内前者增加的资金供给将超过后者增加的股票供给。1）资金供给：短期内可新增92亿元，约占客户保证金1%（如前所述）。2）股票供给：因融券需求不旺预计金额较低。主要原因：A.融券标的券范围较窄，仅为90支大盘股；B.经过今年以来的调整，以银行为代表的大盘股普遍估值偏低，缺少做空的空间。推荐标的：中信、海通、敖东等受益券商主要分为以下三类：1）有望获得后续的融资融券业务资格且业绩弹性较大的券商：山西、国金、国海由于目前的融资融券市场规模由需求所决定，而需求主要来自于经纪业务客户，因此我们可以使用“经纪业务份额/综合收益”排序来找出有望获得后续融资融券业务资格且业绩弹性最大的前三位：山西、国金、国海。2）有望获得转融通优先试点资格的券商及影子股：中信、海通、敖东3）因转融通启动预期导致股指反弹下因流通市值较小导致股价高弹性：国海、方正、兴业风险提示：股指受到海外股市调整等噪音的负面影响华泰联合证券评级标准：深圳时间段报告发布之日起6个月内深圳市福田区深南大道4011号香港中旅大厦25层基准市场指数沪深300（以下简称基准）邮政编码：518048股票评级电话：8675582493932买入股价超越基准20%以上传真：8675582492062增持股价超越基准10%-20%电子邮件：[e-mail]