第二节财务杠杆

第二节杠杆利益与风险的衡量•一、营业杠杆利益与风险•（一）营业杠杆原理•1、营业杠杆的概念•固定成本与变动成本•盈亏平衡点•2、营业杠杆利益分析•经营杠杆是指由于固定性经营成本的存在而导致息税前利润变动大于产销业务量变动的杠杆效应。固定成本越高，利润的波动性越大。•3、营业风险分析•DOL定义公式：（二）营业杠杆系数的测算QQEBITEBITDOL//EBITFCEBITEBITVCSFCVPQVPQDOL)()(简化公式1.单价10元，单位变动成本为6元，固定成本总额为1000元。目前的销量为1000件。2.单价10元，变动成本率60%或边际贡献率40%，固定成本总额为1000元。目前的销售量为1000件。3.EBIT＝1200元，固定成本为1000元。分别计算DOLQDOL1•营业杠杆的特征分析•在固定成本不变情况下，经营杠杆系数说明了销售额（+，-）所引起的利润变化的幅度。•在固定成本不变时，Q↑，DOL↓，经营风险↓•Q→∞，DOL→1•Q→保本点，DOL→无穷•FC→0，DOL→1（三）影响营业杠杆利益与风险的其他因素•产销量的变动•产品售价的变动•单位变动成本的变动•固定成本总额的变动•经营杠杆与经营风险的关系•营业杠杆只是影响企业风险的一个重要因素。但是，营业杠杆本身并不是变化的原因，即使企业没有营业杠杆作用，同样要面临其他企业风险因素的影响。•准确地说，营业杠杆系数是对潜在的风险的衡量，这种潜在风险只有当销售和成本变动的情况下才会被激活。同时，它具有放大企业风险的作用。•在其他因素不变的情况下，固定成本越高，经营杠杆系数越大，经营风险越大。二、财务杠杆利益与风险•（一）财务杠杆原理•1、财务杠杆的概念•财务杠杆是指由于固定性财务支付的存在而导致股东权益变动大于息税前利润变动的杠杆效应。•2、财务杠杆利益分析•3、财务风险分析（二）财务杠杆系数的测算简化公式)1/(tPDIEBITEBITDFLIEBITEBITDFLEBITEBITEPSEPSDFL//财务杠杆的特性分析EBITDFL1•在总资本中，负债比率越高，DFL越高，财务风险越大，预期投资者收益可能越大。•EBIT↑，DFL↓，财务风险↓•EBIT→∞，DFL→1•EBIT→I，DFL→无穷•I→0，DFL→1（三）影响财务杠杆利益与风险的其他因素•资本规模的变动•资本结构的变动•债务利率的变动•息税前利润的变动综合杠杆财务杠杆经营杠杆QEBITEPS三、联合杠杆利益与风险（一）联合杠杆利益由于固定生产经营成本和固定财务费用的共同存在而导致的每股利润变动大于产销业务量变动的杠杆效应，称为复合杠杆。（二）联合杠杆系数的测算EBITEBITEPSEPSQQEBITEBITQQEPSEPSDTL//*////简化公式)1/()()(tPDIEBITQVCPDTLDFLDOLDTLIEBITEBITDFLEBITQVCPDOL联合杠杆特性分析QDTL1•Q↑，DTL↓，综合风险↓；•Q→∞，DTL→1；•Q→FC/(P-VC)+I，DTL→无穷；•FC，I→0，DTL→1。甲企业生产A产品，产品的单价为15元，单位变动成本为8元，固定成本总额为1500元，利息费用为2000元，目前产品的销量为1000件。•试分别计算经营杠杆系数、财务杠杆系数和综合杠杆系数。•若销量变化2%，则EPS的变化百分比是多少?•DOL=•DFL=•DTL=第三节资本结构决策分析•一、影响资本结构的因素（一）影响企业资本结构的宏观因素分析利率因素通货膨胀因素资本市场因素（二）影响企业资本结构的微观因素分析•1、行业因素：行业风险越大，营业收入越不稳定，负债能力越弱•2、资本成本和财务风险•3、经营风险•4、企业规模、资产种类：实物资产比重越大，负债能力越强•5、企业获利能力•6、企业成长性•7、税收影响：公司所得税税率越高，举债对公司越有价值二、资本结构的决策方法•最佳资本结构–企业价值最大——股价最高–综合资本成本最低–能确保企业资金有较高的流动性,并使其资本结构具有与市场相适应程度的弹性。注意：•理论上存在着最优资本结构，但在实务中还没有找到一种能够确定最优资本结构的理想方法。•资本结构决策的方法：资本成本比较法、每股收益分析法和企业价值比较法•（一）资本成本比较法•资本成本比较法的决策程序：•1、确定各筹资方案不同资本来源最终所形成的资本结构。•2、计算各资本来源的资本成本及其结构比例,并计算方案的加权平均资本成本。•3、方案比较,选择加权平均资本成本最低的资本结构方案为最佳方案。例1：某企业计划年初资本结构如下表所示。某企业计划年初资本结构表单位:万元资金来源金额比重长期债券年利率10%10012.5%优先股年股利率8%20025%普通股50000股50062.5%合计800100%•其他有关资料如下:•普通股市价每股200元,今年期望股息为12元,预计以后每年股息增加3％,该企业所得税率为33％,假定发行各种证券均无筹资费用。该企业拟增加资金200万元,有两方案供选择。•甲方案:发行债券200万元,年利率为12％；普通股股利增加到15元,以后每年还可增加3％,由于企业风险增加,普通股市价将跌到96元。•乙方案:发行债券100万元,年利率为11％；另发行普通股100万元,普通股市价、股利与年初相同。•甲方案加权平均资本成本计算表单位:万元资金来源金额比率资本成本长期债券年利率10%10010.2%10%×(1-33%)＝6.7%长期债券年利率12%20020.41%12%×(1-33%)＝8.04%优先股年股利率8%20020.41%8%普通股50000股48048.98%15÷96＋3%＝18.625%小计980100%6.7%×10.20%＋8.04%×20.41%＋8%×20.41%＋48.98%×18.625%=13.08%•乙方案加权平均资本成本计算表单位:万元资金来源金额比率资本成本长期债券年利率10%10010%10%×(1-33%)＝6.7%长期债券年利率11%10010%11%(1-33%)＝7.37%优先股年股利率8%20020%8%普通股60000股60060%12÷100＋3%＝15%小计1000100%6.7%×10%＋7.37%×10%十8%×20%＋15%×60%＝12.01%•结论：通过比较可以看出甲方案的加权平均资本成本较高，为13.08%，乙方案的加权平均资本成本较低，为12.01%，故采用乙方案筹资对企业较为有利。采用乙方案筹资其加权平均资本成本比甲方案低1.07%，企业价值又提高20万元。（二）每股收益无差别点分析/EBIT-EPS分析法•该方法假设：企业的债务增加不会引起企业风险的增加，因而债务资本成本和权益资本成本的变化可不予考虑，企业只要每股盈余增加，就会实现价值最大。•每股收益的无差别点，指每股收益不受融资方式影响的EBIT水平。•EPS1=EPS22211)1)(()1)((NtIEBITNtIEBITEBIT-EPS分析图•例1、某公司目前的资金来源包括面值1元的普通股800万股和平均利率为10%的3000万元的债务。该公司现在拟投产甲产品，该项目需要投资4000万元,预期投产后每年可增加息税前利润400万元。该项目有两个备选的筹资方案:(1)按面值发行年利率11%的债券:(2)按20元/股的价格增发普通股。该公司目前的息税前利润为1600万元，所得税税率40%,证券发行费用可忽略不计。•要求:(l)计算按不同方案筹资后的普通股每股收益。•(2)采用息税前利润——每股利润分析法，计算增发普通股和债券筹资的每股利润无差别点。并确定该公司应选择哪一种筹资方案。•方案1：•负债：3000万元，利率10%•债券：4000万元，利率11%•普通股：股数N1=800万股•I1=3000×10%+4000×11%=740万元元945.0800%)401()7404001600(1EPS•方案2：•负债：3000万元，利率10%•普通股：股数N2=800万股+4000/20=1000万股•I2=3000×10%=300万元•求每股盈余无差别点，代入等式•解得EBIT=2500万元•EPS=1.32元元02.11000%)401()3004001600(2EPS•例：某公司现有资金2000万元，构成情况如下：面值为100元，利率为7%的债券600万元；面值为100元，股息率为9%的优先股600万元；普通股40万股，每股市价为20万元，总市值为800万元。公司今年的股利为每股2元，预计每年按5%速度递增。•公司目前准备追加融资1000万元，有两个备选方案：（1）发行债券，票面利率为8%。由于公司债务增加，财务风险加大，股票价格下降至18元；（2）按20元市价发行普通股50万股。公司的所得税率为30%，请为公司作出融资决策。•方案1：•债券：600万元，利率7%•债券：1000万元，利率8%•优先股：600万元，股息率9%•普通股：股数N1=40万股•I1=600×7%+1000×8%=122万元•D=600×9%=54万元•方案2：•债券：600万元，利率7%•优先股：600万元，股息率9%•普通股：股数N2=40万股+50万股=90万股•I2=600×7%=42万元•D=600×9%=54万元•代入等式•解得EBIT=263.14万元•EPS=1.12元（三）公司价值分析法•公司价值：V=S+B•假设B市场价值等于它的面值；•S=（EBIT-I）（1-T）/Ks•Ks=Rs=Rf+β(Rm-Rf)•公司的加权平均资本成本：•Kw=Kb(B/V)(1-T)+Ks(S/V)•例:某公司目前的资本结构为：总资本为1000万元，其中，债务400万元，年平均利率10%；普通股600万元(每股面值10元)。目前市场无风险报酬率8%,市场风险股票的必要收益率13%,该股票的贝他系数1.6。该公司年息税前利润240万元，所得税率33%。•要求:根据以上资料•（1）计算现条件下该公司的市场总价值和综合资本成本；•（2）该公司计划追加筹资400万元，有两种方式可供选择：发行债券400万元，年利率12%；发行普通股400万元，每股面值10元。计算两种筹资方案的每股收益无差别点。