证券集体诉讼在美国的应用

证券集体诉讼在美国的应用SecuritiesClassActionSuitsintheUnitedStates陈志武/文*摘要判例法国家证券市场最发达的原因之一是它们对股东权利保护最好、法治也最强。它们之所以能实现最好的股东权利保护，不仅在于法律条文上如此，也在于从诉讼程序上给中小股东许多便利。相比之下，在大陆法系的德国，其书面成文法给股东的保护很多，但一旦股东权益受到侵害，其侵权诉讼程序上的种种障碍使受害的股东只好望而止步。书面上法律条文可以完美，但如果没有相配的诉讼程序提供便利，那也无实效。证券市场侵权案最突出的特点是：受侵害者众多、而个人投资者又无经济激励去单个诉讼索赔。在此情况下，集体诉讼是一种最有效的司法程序、也最有利于社会安定、有利于司法公正。本文先介绍集体诉讼在美国历年的应用情况，然后给出一个具体证券集体诉讼案例的程序性细节。关键词：集体诉讼，共同诉讼，证券民事诉讼，美国历年证券集体诉讼统计，集体诉讼程序。1月15日最高人民法院通知各地法院，暂时可受理由虚假陈述引起的证券民事索赔案。出于多种实际考虑，高院暂只允许单独（个人）诉讼，兼有必要的共同诉讼。比起去年9月21日的“暂不受理”，年初的通知已使我国证券市场基础建设往前迈出了一大步。但，作为证券民事诉讼的下一步，设置并推广集体诉讼应是相当首要的项目。为看清集体诉讼的必要性，我们不妨以银广厦为例。照年初通知的虚假陈述诉讼前置条件，证监会已正式确认银广厦的虚假陈述，受害的前银广厦股民可正式起诉索赔。但，如果众多银广厦股民均提出个人诉讼，将会带来许多法律上和实际运作上的问题。从巨潮资讯网上查到，截止1999年底，银广厦共有约5万2千流通股股东，其中的3万股民每人持股量不到1千股，4万7千股东（占股东总数93％）的每人持股量不超过5千股。对于众多对银广厦的单独诉讼，可能出现的问题如下：第一、多数受害股民根本就不会去起诉，这违背保护股东权益的法律宗旨。作者是美国耶鲁大学管理学院金融经济学终身教授、清华大学经济管理学院特聘教授。郭峰教授、法官贾纬、张勇健和周帆、以及石宏、熊鹏、张信东等多位同仁和朋友对本文亦有贡献。本文是基于作者发表在《新财富》杂志2001年12月号和2002年4月号的两篇文章整理、编辑而成。原因是经济上不合算。这4万7千股民每人的平均持股量大约为1千股。假如平均每股因受欺诈损失15元（银广厦在2000年最高价达40几元，去年9月后跌至5元左右），那么，每个股民平均受损约为1万5千元。尽管每位股民的索赔数目可为1万5千元，但实际可得到的补救通常要少。根据银广厦公布的2001年中报看，其净资产到去年中仅为5亿2千元(这是假帐被揭发之前的数据，揭发之后可能是负的)。也就是，即使按当时的净资产算，如果总共有4万股民上诉，平均每人可从银广厦得到的赔偿最多不过1万3千元（不包括银广厦董事、要员和中天勤会计所应作的赔偿额）。但，即使如此，这1万3千元的上限赔偿费也不足支付律师费、诉讼费、股东自己需花的时间和亲自去银川打官司的旅宿费。因此，多数股东的权利将受到牺牲。第二、个人诉讼给银川中级法院的工作量太大，浪费法院的资源。即使最后只有5千股民起诉而且每一诉讼案只需花一小时，银川中级法院共需花5千小时。按每天8小时算，法院需花625个工作日才能处理完，大约要3年时间。这些计算还只是针对银广厦一个公司，还有其他有虚假陈述的公司呢？第三、正因为银广厦今天所剩的净资产不到5亿元，众多受害股民会竞争起诉，谁能起诉得早，得到赔偿的可能性就越大、可得的赔偿额就越多。越是晚诉，越可能一分赔偿都得不到。在法律上，这极不公正。第四、按前面的粗算，如果有5千或更多股民分别进行个人诉讼，诉讼案的数目和持续的时间会过于分散被诉公司的注意力、消耗其资源，甚至可能迫使其破产。当然，这种消耗或许对其它上市公司构成足够的威慑，但，另一方面，也可能导致一些社会资源的浪费。以上从几个方面说明，在证券类民事责任诉讼中应尽量引入更为有效、法律上更为公正的诉讼程序。多人诉讼起源于十二、十三世纪的英国，后于1966年集体诉讼才正式纳入美国联邦民事程序法。上世纪60年代和70年代中，美国的集体诉讼还主要应用于消费品民事责任类案件中。在证券类民事案中的应用还主要是从80年代开始（下面会简单说明原因）。除美国之外，其他允许集体诉讼的国家和地区包括加拿大、澳大利亚、新西兰、马来西亚、南韩和台湾。除南韩和台湾以外，其他的均为判例法国家（这也从另一方面说明为什么判例法国家对中小股东权利保护最好、法治最强、证券市场也最发达）。共同诉讼与集体诉讼那麽，什麽是集体诉讼（也叫集团诉讼）？以集体诉讼运用得最广泛的美国为例，多人诉讼大约分两种。第一种是“共同诉讼”（joinder），由多位受害人结合一起诉讼，事由必须相同、案发时间与内容也一样，一般要求共同参诉者每人出庭作证或发誓申明，每人得亲自参诉。这种形式比个人诉讼效率要高些、也节省一些资源，但改进不是太多。像将来对银广厦的民事诉讼，即使允许共同诉讼，要求众多参诉人一一登记、分别出庭，那还是一个烦琐、漫长的过程，而且没有从根本上解决上面说到的头三条理由。第二种是“集体诉讼”（classaction），由一位或二位原告（也称“牵头原告”或“首席原告”）代表众多受害者提出起诉，首席原告和被代表的数目众多的原告在诉由上必须相同、在利益上必须一致。诉讼过程中，只有首席原告代表所有其他（匿名的）原告参加，包括与律师交涉、进行和解谈判、搜取证据、为开庭做准备，等。一旦达成和解或得到法院的判决，所有参诉的成员（甚至包括未参诉的受害者）都不可再以同样事由对被告方提出起诉。与共同诉讼的主要差别如下：第一、参加共同诉讼的每位成员必须亲自直接参诉、对整个诉讼过程负责。而集体诉讼中除首席原告外，其他所有受害者都不需直接参诉，甚至也无需知道有这样一个诉讼案在进行，一旦赔偿额被确定，各间接参诉的受害人均会按比例得到一份赔偿（正因为这样，笔者在过去几年中有时会突然接到来自集体诉讼赔偿费、数额不大的支票，这些是对笔者多年前炒股因受欺诈而赔钱的补偿），任何不愿参诉的受害者必须亲自申请退出，否则就算自动参诉。第二、共同诉讼需要律师进行较多的组织工作，把参诉各方组织在一起。而集体诉讼中无需组织多人，律师只需与首席原告交涉，因此也不会带来任何社会稳定的问题，反而可以一次解决众多股东的索赔问题。第三、共同诉讼中各参诉者自己对律师费与其他费用负责。而集体诉讼中都采用“胜诉才收律师费”的方式，也就是律师按“诉讼风险费”收费，部分诉讼费用先由首席原告支付，而所有其他匿名的受害者都不需要支付任何费用，这最有利于中小股东权益的保护（尽管中小股东得到的赔偿金额通常不多，但至少得到了赔偿）。第四、共同诉讼中全部或多数参诉者都得出庭或提供证词。而集体诉讼中只需首席原告出庭或提供证词，这反而使诉讼过程相对简单。正因为集体诉讼中绝大多数原告是匿名、不直接参诉，整个过程需要法官的介入，包括首席原告、首席律师、律师费等都得经过严格司法程序由法官决定。法官的作用之一是维护那些没直接参诉的、匿名的受害者。在美国，证券集体诉讼之所以于80年代才开始运用，是因为在此之前，每位参诉股东必须宣誓申明他确实是根据被告的虚假陈述而决定买进或卖出股票的，必须证实股票买卖与被告欺诈行为间的因果关系。这一举证要求完全使证券集体诉讼成为不可能。70年代的一些判案奠定了“市场欺诈理论”（fraud-on-the-markettheory），也就是在公司要员通过虚假陈述或其他操纵行为使股价上涨后，根据操纵后的价格交易该股票者就自然受到欺诈行为的侵害。因此，受侵害股东不需要亲自提供证词，只要有记录证明其交易时间是在虚假陈述之后，即可建立欺诈与交易的因果关系。这些里程碑性的案例为证券集体诉讼清除了最后一道障碍，从80年代初开始，集体诉讼成为美国保护股东权益的最有效司法程序，也是最普遍使用的股东民事索赔手段。美国历年证券集体诉讼情况这里，我们先了解一下美国历年证券集体诉讼的经验。本节所用的证券诉讼数据都来自于NationalEconomicResearchAssociates（NERA），该公司专门为证券诉讼提供举证研究、咨询服务。图一给出自1991至2001年美国各联邦法院受理的证券集体诉讼案数。除去年外，其他年受理的案数都在200件左右。这些年美国上市公司总数大约为1万1千家，因此每年约有2％的上市公司得到股东集体诉讼。其中1995年的总数仅为110件，原因是那年美国国会正在通过“个人证券诉讼改革法案”（PrivateSecuritiesLitigationReformAct,PSLRA），该法案旨在给上市公司要员一定的“言论安全区”、提高证券诉讼举证责任标准、减少边界性诉讼案。该法案通过后，当年律师界与法院还不十分清楚如何在此法案下运作，使1995年提交的诉讼案特别少。之后，证券集体诉讼案的举证重点都转向上市公司的财务表、季报和其他正式公布的材料，从中找寻虚假陈述、假帐、内蒙交易的证据。图一：历年美国证券集体诉讼案数164202163231188110178236209216487010020030040050060019911992199319941995199619971998199920002001去年的集体诉讼案高达487件，创新高，主因是在1998、1999和2000年网络股、高科技股大涨，然后从2000年中开始又不断下跌，这使许多股民损失重大，为索赔创造了条件。以往的经验是，股价涨时证券诉讼少，但跌时接下来的集体诉讼就多。图二：证券集体诉讼按指控类型分56%60%54%55%56%57%58%59%60%61%内幕交易假帐、欺诈类从图二我们看到，所有证券集体诉讼案中有60％的指控涉及虚假陈述、财务假帐，56％涉及内幕交易。也就是，许多诉讼案中既有虚假陈述，同时又伴随着内幕交易。图三显示出，2001年的487件案中有49％（近一半）是对科技业上市公司起诉，银行金融类占总数的3％。从图二和图三中看到，上市公司所有权与控制权的分离，股东与管理层之间的信息不对称，是导致虚假陈述的根本基础。这种分离与信息不对称在科技类公司中表现得尤其突出。由于科技类股价涨跌的幅度较大，对消息的敏感度高，同时它们的收入与利润又最不好预测，极容易使股东与管理层间的信息不对称达到极端。在股民的预期极为偏离时，上市公司的经理们更有压力去作假账或给出误导性陈述。因此，科技公司更容易被起诉。图三：证券集体诉讼按行业分（2001年）49%3%0%10%20%30%40%50%60%科技行业银行金融业图四中看到，只有8％的集体诉讼案在一年内就了结（通常是因被法院驳回），共有26％在两年内驳回或和解。在三年内了结的只占所有案件的39％。因此多半的案件要持续三年以上，这也说明不仅公司上市的代价高，虚假陈述、违反股东权益的代价更高。图四：集体诉讼案官司打多久？8%26%39%0%10%20%30%40%50%一年内了结二年内了结三年内了结图五给出证券集体诉讼案的平均赔偿费，91年达成和解的平均每案赔偿费为6百30万，99年为1千2百90万美元，2000年为4千5百10万美元，那一年之所以例外地高是因为山登公司一案的赔偿费就为31亿8千5百万美元，创历史纪录（见本刊2001年12月号）。股东得到的赔偿费通常是索赔损失额的6％到10％。另外，过去十一年中平均有81％的证券集体诉讼案在开庭前达成和解，18％被法院驳回，只有1％的诉讼案走完一审的全过程。可见，美国的法官一般都尽量鼓励两方达成和解，以减少社会成本、也减轻控、辩双方的负担。图五：证券集体诉讼案平均赔偿费（单位：百万美元）6.39.98.36.110.76.97.910.212.945.111.90102030405019911992199319941995199619971998199920002001此外，在达成庭外和解的案件中，如果有假账类指控，则赔偿费比其它类诉讼高30％；如果假账指控被证实，则赔偿费要多90％；如果五大审计所之一也为被