证券行业年报、一季报总结及业绩展望-110505

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明i证券行业年报、一季报总结及业绩展望2011年5月5日上市券商2010年与今年1季度净利润同比分别下滑20%与0.9%，1季度佣金率下滑导致的经纪佣金下滑与自营、投行业务收入的上升所抵消。经纪业务占比已降至44%，佣金率因基数仍延续惯性下滑，但佣金率月度环比已基本持平，中信、招商等券商基本企稳。投行业务维持量价齐升的趋势。随着行业步出低谷、同比基数的快速降低，2季度及上半年业绩有望实现快速增长。目前行业估值已回归至历史低点，投资价值凸显，重点推荐中信证券、招商证券、光大证券。1季度业绩同比基本持平。上市券商2010年营业收入同比减少6.1%，净利润同比下降20%，今年1季度营业收入同比增加2.9%、环比下降39%、净利润下降0.9%、环比降22.9%，1季度佣金率下滑导致经纪佣金下滑与自营、投行业务收入的上升所抵消。经纪业务占比进一步下滑。经纪业务收入占比已由2010年的45.8%进一步降至43.9%，自营、投行业务收入占比分别为18.5%与13.9%，较2010年分别变化-3.3个百分点与2个百分点。其中中信、海通、兴业、西南、国金经纪业务占比已降至40%以下。1季度上市券商仍延续惯性下滑趋势，平均佣金率0.09%，同比下降21.6%，环比下降5.8%，我们认为去年底为应对佣金新政，多数券商提前降低佣金基数是1季度平均佣金率仍有较快下滑的主要因素，从今年1-4月多数券商月度佣金率已出现企稳，季度佣金率变化结果对真实情况的反映有所滞后。国元、东北、广发、华泰等下滑幅度较明显，中信、光大、招商、长江、宏源等券商佣金水平基本企稳。佣金率基数较高的地方性券商今年面临的佣金压力将明显大于全国布局的大券商。我们通过年报测算出13家券商全成本佣金率为0.063%，而今年1季度相应券商平均佣金率已达0.088%，其中中信、兴业、广发等实际佣金率已同全成本佣金率十分接近。投行发行费率显著提升：1季度股票发行规模仍维持较高水平，IPO平均发行费率5%，较2010年增加1.5个百分点。上市券商1季度合计实现承销收入24.5亿元，同比增加44%、环比下降39.7%，其中国金、兴业、光大增长较快。上市券商1季度合计实现自营收益29.3亿元，同比增加62.4%、环比下滑51.5%。截至2010年末上市券商自营规模1761亿元，平均占净资产55.8%，其中权益投资420亿元，占自营规模的23.9%。因券商盈利已逐步走出低谷，加之基数效应，2季度及上半年业绩快速增长可期。在2季度市场成交维持4月水平、自营收益率同1季度相当的假设下，预计2季度券商业绩同比增37%，上半年业绩同比增15%。投资建议。近期券商股随市场调整出现较大跌幅，行业估值水平已回归至历史较低水平，我们建议投资者可选择在行业估值具备较高安全边际的条件下逐步增持，以期待市场回暖、创新加速等催化剂的出现。我们重点推荐中信、招商、光大等受益于创新且估值优势明显的大券商。风险提示。（1）佣金率再次加速下滑：（2）市场成交与市场指数大幅下跌。证券行业行行业业跟跟踪踪报报告告增持维持重点公司评级600030买入中信证券600739买入辽宁成大000623买入吉林敖东600999买入招商证券601788买入光大证券000783增持长江证券601688增持华泰证券000776增持广发证券000728增持国元证券000562增持宏源证券市场表现-40%-30%-20%-10%0%10%20%10-0510-0610-0710-0810-0910-1010-1110-1211-0111-0211-03券商沪深300参股券商11-04相关研究证券业周报：1季度报同比持平，符合预期20110503；证券业周报：1季度业绩同比基本持平2011425；证券业周报：3月利润环比增54%，好于预期20110418；证券业周报：经营平稳，3月业绩有望超预期20110411；证券业周报：经营环境平稳，关注创新业务新进展20110328；证券业周报：融资融券即将一周年，新设网点佣金率监管加强20110321非银行金融业高级分析师董乐SAC执业证书编号：S0850510120002电话：[phone]Email：[e-mail]证券研究报告请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明2行业跟踪报告·证券行业1.1季度业绩同比持平，符合预期上市券商2010年实现营业收入802.4亿元，同比减少6.1%，实现净利润294亿元，同比下降20%。佣金率下滑以及费用的增加是券商整体业绩下滑的主要原因。表12010年上市券商盈利总结（单位：百万元）20102009同比原因一、营业收入8023685446-6.1%手续费净收入5910967154-12.0%其中:代理买卖证券业务净收入3991252967-24.6%佣金率下滑证券承销业务净收入103935165101.2%IPO爆发式增长，发行费率明显上升委托管理资产业务净收入2133189212.8%利息净收入7193590521.8%保证金规模增加投资净收益133391112819.9%券商投资能力加强、部分券商直投业务收益显著增加公允价值变动净收益362958-62.2%二、营业支出402903542113.7%营业税金及附加37444118-9.1%业务及管理费364003189614.1%券商员工快速扩张、投行储备项目增加导致费用增长快于收入增长三、营业利润3994650025-20.1%四、利润总额4049650760-20.2%减：所得税费用965911861-18.6%五、净利润3083738899-20.7%归属于母公司所有者的净利润2940336748-20.0%资料来源：公司年报，海通证券研究所今年1季度上市券商共实现营业收入176.1亿元，同比增加2.9%、环比下降39%（剔除非子公司股权转让，下同），实现净利润70.8亿元，同比下降0.9%、环比下降22.9%。行业收入及利润基本持平主要是由于佣金率下滑导致经纪佣金的下滑与自营、投行业务收入的上升所抵消。3行业跟踪报告·证券行业表22011Q1上市券商盈利总结2011Q12010Q12010Q4同比环比原因一、营业收入1760917117286722.9%-38.6%手续费净收入121211321119516-8.3%-37.9%其中:经纪业务7726951612734-18.8%-39.3%去年同期佣金率基数较高；去年底部分券商采取一次性大幅降低佣金率的对策以应对即将执行的佣金新政证券承销业务24461699405844.0%-39.7%上市券商市场份额提升，发行费率明显增长资产管理业务4934917060.4%-30.2%利息净收入21411634291431.0%-26.6%融资融券利息收入增加、保证金规模提升投资净收益32871733636989.7%-48.4%市场环境较去年同期有所好转、部分券商直投业务步入收获期公允价值变动净收益-24469-131-105.1%-81.7%二、营业支出82577675142357.6%-42.0%业务及管理费75246889127489.2%-41.0%券商员工快速扩张、投行储备项目增加导致费用增长快于收入增长三、营业利润9353944213038-0.9%-28.3%四、利润总额9395957613223-1.9%-29.0%减：所得税费用2227217436362.4%-38.8%五、净利润716874039587-3.2%-25.2%归属于母公司所有者的净利润708271459186-0.9%-22.9%资料来源：公司年报，海通证券研究所业务结构上看，经纪业务收入占比已由2010年的45.8%进一步降至43.9%，自营、投行业务收入占比分别为18.5%与13.9%，较2010年分别变化-3.3个百分点与2个百分点。其中中信、海通、兴业、西南、国金经纪业务占比已降至40%以下。图12010年上市券商业务结构-20%0%20%40%60%80%100%中信海通长江国元宏源东北国金太平洋西南光大广发招商华泰兴业山西其他资产管理承销投资利息经纪佣金资料来源：公司公告，海通证券研究所2.经纪业务:佣金率惯性下滑，实际佣金水平已接近全成本1季度市场整体股票基金成交13.7万亿元，同比增加16.1%、环比下降30.8%。从市场份额上看，1季度长江、西南、中信、广发份额较2010年明显上升，增速分别为5.58%、3.23%、2.73%以及2.2%。东北、华泰份额有明显下滑，降幅分别为3.58%与4.69%。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明4行业跟踪报告·证券行业从佣金率看，1季度上市券商仍延续惯性下滑趋势，平均佣金率0.09%，同比下降21.6%，环比下降5.8%，我们认为去年底为应对佣金新政，多数券商提前降低佣金基数是1季度平均佣金率仍有较快下滑的主要因素，从今年1-4月多数券商月度佣金率已出现企稳，季度佣金率变化结果对真实情况的反映有所滞后。图2上市券商平均佣金率变化趋势0.00%0.02%0.04%0.06%0.08%0.10%0.12%0.14%0.16%0.18%0.20%2007.1Q2007.3Q2008.1Q2008.3Q2009.1Q2009.3Q2010.1Q2010.3Q2011.1Q资料来源：公司公告，海通证券研究所从单个公司看，国元、东北、广发、华泰等券商1季度环比佣金率下滑幅度较明显，我们推测部分公司是由于财务调整所致，部分公司选择在年底佣金新规执行前一次性降低佣金水平；中信、光大、招商、长江、宏源等券商佣金水平基本企稳。我们认为佣金率基数较高的地方性券商今年面临的佣金压力将明显大于全国布局的大券商。图32011Q1券商佣金率及变化趋势-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%0.00%0.02%0.04%0.06%0.08%0.10%0.12%0.14%中信海通长江国元宏源东北国金太平洋西南光大广发招商华泰兴业山西净佣金率同比环比资料来源：公司公告，海通证券研究所我们通过年报测算出13家券商全成本佣金率为0.063%，而今年1季度相应券商平均佣金率已达0.088%，其中中信、兴业、广发等实际佣金率已同全成本佣金率十分接近。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明5行业跟踪报告·证券行业图42010年全成本佣金率VS2011Q1实际佣金率0.00%0.02%0.04%0.06%0.08%0.10%0.12%0.14%中信海通长江国元宏源东北国金西南广发招商华泰兴业山西盈亏平衡点佣金率实际佣金率(2011Q1)资料来源：公司公告，海通证券研究所3.投行业务:发行费率显著提升1季度全市场完成股票公开发行1134亿元，同比下降12.4%，环比下降49.4%，IPO平均发行费率5%，较2010年增加1.5个百分点，较去年同期增加1.7个百分点。上市券商1季度合计实现承销收入24.5亿元，同比增加44%、环比下降39.7%，其中国金、兴业、光大增长较快。图52011Q1上市券商投行收入情况（百万元）-500%0%500%1000%1500%2000%2500%050100150200250300350400450中信海通长江国元宏源东北国金太平洋西南光大广发招商华泰兴业山西承销收入同比环比资料来源：交易所，海通证券研究所4.自营业务:1季度表现超预期上市券商1季度合计实现自营收益29.3亿元，同比增加62.4%、环比下滑51.5%。截至2010年末上市券商自营规模1761亿元，平均占净资产55.8%，其中权益投资420亿元，占自营规模的23.9%。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明6行业跟踪报告·证券行业图62010年上市券商自营投资结构（单位：百万元）0%5%10%15%20%25%30%35%40%0100002000030000400005000060000中信海通长江国元宏源东北国金太平洋西南光大广发招商华泰兴业其他可供出售类-其他交