第八章 筹资管理下

第八章筹资管理（下）熟练掌握资本成本的计算方法；理解杠杆原理及杠杆系数的测算；掌握资本结构决策的方法及其应用。•资本成本是指企业为筹集和使用资金而付出的代价。•资本成本包括资金筹集费和资金占用费•资金筹集费：指在资金筹集过程中支付的各项费用，如发行股票、债券支付的印刷费、发行手续费、律师费、资信评估费、公证费、担保费、广告费等。•资金占用费：是指占用资金支付的费用，如股票的股利、银行借款和债券利息等。第一节资本成本•资本成本有多种计量形式：•在比较各种筹集方式中，使用个别资本成本，包括普通股成本、留存收益成本、长期借款成本、债券成本；•在进行资本结构决策时，使用加权平均资本成本；•在进行追加筹资决策时，则使用边际资本成本。•资本成本的作用：•1.资本成本是企业选择资金来源，进行筹资决策的依据；•2.资本成本是企业评价投资项目的标准；•3.资本成本是考核企业经营业绩的依据。•二、个别资本成本的测算•个别资本成本是指使用各种长期资金的成本。•（一）长期借款成本•长期借款成本指借款利息和筹资费用。•借款利息计入税前成本费用，可以起到抵税的作用。因此，一次还本、分期付息借款的成本为：Kd=I(1-T)L（1-f）式中，Kd——长期借款资本成本率；I——长期借款年利息额；L——长期借款筹资额，即借款本金；f——长期借款筹资费用率，即借款手续费率。•[例8-1]某企业取得10年长期借款2000万元，年利率为8%，每年付息一次，到期一次还本，筹资费用率为0.5%，企业所得税率为25%。该项长期借款的资本成本为：%03.6%5.01%251%8%03.6%5.012000%251%82000ddKK或：•上述计算长期借款资本成本的方法比较简单，但缺点在于没有考虑货币的时间价值。在实务中，还有根据现金流量计算长期借款资本成本的，其公式为：资本成本。—所得税后的长期借款—资本成本；—所得税前的长期借款—年末应偿还的本金；—第—式中：ddnnttKKnPTKKKPKiLfL11111•[例8-2]沿用例8-1的资料，根据考虑货币时间价值的方法，该项借款的资本成本计算如下：•第一步，计算税前借款资本成本：101011120001%82000%5.012000111KKKPKIfLttnnttt•用试错法，i=7%时：•NPV=2000×8%×7.024+2000×0.508－1990＝149.84（万元）•当i=9%时：•NPV=2000×8%×6.418+2000×0.422－1990＝－119.12（万元）•运用插值法求税前借款资本成本：•7%+[149.84÷（149.84+119.12）]×（9%－7%）＝8.11%•第二步，计算税后借款资本成本：•K1＝K(1－T)＝8.11%×(1－25%)＝6.08%•（二）债券成本•按照一次还本、分期付息的方式，债券资本成本的计算公式为：bbbfBTIK11bbbIKBf式中：债券利息——债券资本成本；——债券筹资额，按发行价格确定；——债券筹费用率。•[例8-3]某公司发行总面额为5000万元的5年期债券，票面利率为10%，发行费用率为5%，公司所得税率为25%。分别计算发行价格为5000万元、6000万元和4000万元时该债券的成本。%58.6%516000%251%105000bK%89.7%515000%251%105000bK%86.9%514000%251%105000bK•考虑时间价值时，其计算与长期借款一样。—债券面值。—；—所得税后的债券成本—；—所得税前的债券成本—式中：MKKTKKKMKIfBbbnnttbb11111•（三）普通股成本•1.股利折现模型•就是按照资本成本的基本概念来计算普通股资本成本的，即将企业发行股票所收到资金净现值与未来资金流出现值相等的贴现率普通股资本成本。•（1）零成长股票cccs1fPDK•[例8-6]某公司普通股目前市价为60元，本年发放股利4元，并保持不变，筹资费用率为10%，则：•Ks＝4/60（1-10%）＝7.4%•（2）固定成长股票•每年的股票按固定的比例g增长。g1cccsfPDK•[例8-6]某公司普通股目前市价为60元，本年发放股利4元，估计年增长率为12%，筹资费用率为10%，则：•Ks＝4（1+12%）/60（1-10%）+12%＝20.3%•（3）非固定成长股•股利增长率从高于正常水平的增长率转为一个被认为正常水平的增长率，称为非固定成长股票。这种股票资本成本的计算需通过解高次方程来计算。•[例8-8]某企业股票预期股利在最初5年中按10%的速度增长，随后5年中增长率为5%，然后再按2%的速度永远增长下去。则其资本成本应该是使下面等式成立的贴现率Kc，即：05100105101611(1.10)(1.05)(1.02)(1)(1)(1)(1)tttcttttttcccDDDPfKKK•2.资本资产定价模型法酬率。—平均风险股票必要报——股票的贝他系数；——无风险报酬率；—式中：mffmfsRRRRRK•[例8-9]某期间市场无风险报酬率为8%，平均风险股票必要报酬率为12%，某公司普通股β值为1.2。普通股的成本为：•Ks＝8%+1.2×(12%－8%)＝12.8%•3.风险溢价法•根据风险与报酬的关系，普通股股东对企业的投资风险大于债券投资者，因而会在债券投资者要求的报酬率上再要求一定的风险溢价。依照这一理论，普通股的成本公式为：价。大风险所要求的风险溢—股东比债权人承担更——债务成本；—式中：cbcbsRPKRPKK•风险溢价可以凭经验估计。一般认为，某企业普通股风险溢价对其自己发行的债券来讲，大约在3%～5%之间，当市场利率达到历史性最高点时，风险溢价通常较低，在3%左右；当市场利率处于历史性低点时，风险溢价通常较高，在5%左右；而通常情况下，常常采用4%的平均风险溢价。这样，普通股成本为：%4bskK•（四）留存收益的成本•其计算原理与普通股相同，只是没有筹资费用。•三、综合资本成本•综合资本成本一般是以各种资本占全部资本的比重为权数，对个别资本成本进行加权平均确定的。其计算公式为：的比重。种个别资本占全部资本j第——W种个别资本成本；j第——K综合平均资本成本；——K式中：WKKjjwn1jjjw•[例8-10]某企业账面反映的长期资金共5000万元，其中长期借款1000万元，应付长期债券500万元，普通股2500万元，保留盈余1000万元。其中成本分别为6.9%，9.2%，11.46%，12%，该企业的加权平均资本成本为：•6.9%×（1000/5000）+9.2%×（500/5000）+11.46%×（2500/5000）+12%×（1000/5000）•＝10.43%•上例中的个别资本占全部资本的比重，是按账面价值确定的，其资料容易取得。但当资本的账面价值与市场价值差别较大时，如股票、债券的市场价格发生较大变动，计算结果会与预计有较大的差距，从而贻误筹资决策。•市场价值权数：指债券、股票以市场价格确定权数。•优点：反映企业目前的实际情况，可选用平均价格。•目标价值权数：是指债券、股票以未来预计的目标市场价值确定权数。•这种权数能体现期望的资本结构，而不是反映过去和现在的资本结构，所以按目标价值权数计算得加权平均资本成本更适用于企业筹措新资金。然而，企业很难客观合理的确定证券的目标价值，又使这种计算方法不易推广。•四、边际资本成本•1.边际资本成本的概念•边际资本成本：是指资金每增加一个单位而增加的资本。边际资本成本也是按加权平均法计算的，是追加筹资时所使用的加权平均成本。•2.边际资本成本的计算和应用•[例8-11]某企业拥有长期资金400万元，其中长期借款60万元，长期债券100万元，普通股240万元。由于扩大经营规模的需要，拟筹集新资金。经分析，认为筹集新资金后仍应保持目前的资本结构，即长期借款占15%，长期债券占25%，普通股占60%，并测算出了随筹资的增加各资本成本的变化，见表8-1。表8-1资金种类目前资本结构新筹资额资本成本长期借款15%45 000元以内45 000-90 000元90 000元以上3%5%7%长期债券25%200 000元以内200 000-400 000元400 000元以上10%11%12%普通股60%300 000元以内300 000-600 000元600 000元以上13%14%15%•1）计算筹资突破点•筹资突破点：指在现有资本结构条件下，保持在某资本成本水平时可以筹集到的资金总额限度。•计算公式为：筹资突破点某一特定成本的筹资限额该种资金在资本结构中所占比重按此方法，本例中各种情况下的筹资突破点的计算结果见表8-2。表8-2资金种类资本结构资本成本新筹资额筹资突破点长期借款15%3%5%7%45 000元以内45 000-90 000元90 000元以上300000元600000元长期债券25%10%11%12%200 000元以内200 000-400 000元400 000元以上800000元1600000元普通股60%13%14%15%300 000元以内300000-600000元600 000元以上500000元1000000元•2）计算边际资本成本•根据上一步计算出的资本筹资点，可以得到七种筹资总范围：（1）30万元以内；（2）30万～50万元；（3）50万元～60万元；（4）60万元～80万元；（5）80万元～100万元；（6）100万元～160万元；（7）160万元以上。对以上七组筹资范围分别计算加权平均资本成本，计算结果见表8-3。表8-3筹资总额范围资金种类资本结构资本成本加权平均资本成本300 000元内长期借款长期债券普通股15%25%60%3%10%13%3%×15%＝0.45%10%×25%＝2.5%13%×60%＝7.8%10.75%300 000～500 000元长期借款长期债券普通股15%25%60%5%10%13%5%×15%＝0.75%10%×25%＝2.5%13%×60%＝7.8%11.05%500 000～600 000元长期借款长期债券普通股15%25%60%5%10%14%5%×15%＝0.75%10%×25%＝2.5%14%×60%＝8.4%11.65%600 000～800 000元长期借款长期债券普通股15%25%60%7%10%14%7%×15%＝1.05%10%×25%＝2.72%14%×60%＝8.4%11.95%800 000～1 000 000元长期借款长期债券普通股15%25%60%7%11%14%7%×15%＝1.05%10%×25%＝2.75%14%×60%＝8.4%12.2%续表1 000 000～1 600 000元长期借款长期债券普通股15%25%60%7%11%15%7%×15%＝1.05%11%×25%＝2.75%15%×60%＝9%12.8%1 600 000元以上长期借款长期债券普通股15%25%60%7%12%15%7%×15%＝1.05%12%×25%＝3%15%×60%＝9%13.05%续表第二节杠杆原理一、杠杆效应的含义二、成本习性、边际贡献和息税前利润三、经营风险与经营杠杆四、财务风险与财务杠杆五、公司总风险与总杠杆一、杠杆效应的含义杠杆效应：指借助于杠杆，在选取适当的支持点后，在杠杆的一端施加一定的作用力，会在杠杆的另一端产生放大了的作用力，以推动较重物体这一原理。二、成本习性、边际贡献和息税前利润（一）成本习性1、概念：指成本总额与业务量之间在数量上的依存关系。2、分类：混合成本变动成本固定成本指其总额在一定时期和一定业务量范围内不随