财务管理证券投资

第七章有价证券投资金融投资金融投资的对象——金融资产金融资产——以经济合约为基本存在形式的权利性资产。金融资产具有的独特性质：所代表的是一种契约性权利；周转速度取决于金融资产的持有目的；它的价值取决于未来能带来的现金流量。金融资产类别：证券投资基金投资期权投资有价证券投资掌握股票、债券和证券投资组合的决策方法和决策标准；掌握股票、债券投资的基本概念、目的和特点，特别是股票与债券的比较、普通股和优先股的比较，各自的主要特点；了解股票、债券投资的类别。证券投资的含义证券投资的意义证券投资的分类转下页第一节概述第一节概述证券投资的含义证券投资的意义证券投资的分类企业以获取证券投资收益或控股为目的将资金用于购买股票、债券等金融资产的投资行为。证券投资的含义证券投资的意义证券投资的分类调剂资金余缺（短）获取投资收益（长）降低投资风险（组合）取得控制权稳定供应商与客户关系提高变现力第一节概述证券投资的含义证券投资的意义证券投资的分类短期与长期股票与债券、基金政府、金融与公司固定收益与变动收益第一节概述内在价值，是指在对所有影响证券价值的因素（资产、收益、管理）都正确估价后所得到的证券价值，是证券的经济价值。若市场是有效率的，信息是完全的，则证券市价（currentmarketprice）应围绕其内在价值上下波动。证券估价的基本方法，是将证券投资者获得的现金流量按投资者要求的报酬率折现，计算其现值。这是一种考虑了各种风险后计算证券应有价值的方法。第二节内在价值（intrinsicvalue）PV=∑[Ct/（1+k）t]（t=1，2，3，，，n）其中：PV—证券现值Ct—第T期的预期现金流量k—贴现率n—投资受益期间证券估价基本计算公式证券内在价值的影响因素①预期未来的现金流量，其与内在价值成同方向变化。②贴现率，其中包括时间价值和风险价值，其与内在价值成反方向变化。③投资受益期，其与内在价值成正方向变化。第三节债券投资（Bond）债券投资的概念、特点、分类等债券投资的收益评价指标有：1.债券（内在）价值2.到期收益率第一、债券估价（Bond）影响债券内在价值的因素有：1.债券面值（facevalue）2.息票率（couponrate）3.贴现率（discountrate）4.期限（一）永久债券（perpetualbond）无还本期、定期支付利息直到永远的债券。例如，英国统一公债（CONSOL）、美国举债建造巴拿马运河的债券。其债券内在价值为IP=—————K（二）非零息债券（nonzerocouponbond）是指在债券发行期内定期支付利息（复利），到期还本的债券。其中：P—债券价格i—债券票面利息率（息票率）F—债券面值I—每年利息n—付息总期数K—贴现率（市场利率或必要报酬率）债券内在价值为P=∑（i×F）/（1+K）t+F/（1+K）n=∑I/（1+K）t+F/（1+K）n（t=1，2，3，，，n）=I×PVIFAk.n+F×PVIFk.n（三）一次还本付息（不计复利）的债券其债券内在价值为F+(F×i×n)P=———————（1+K）n=F×（1+i×n）×PVIFk,n（四）零息债券（zerocouponbond）纯贴息债券（purediscounted）以低于面值的价格出售、不支付利息、到期还本的债券，是一种以价格增殖的形式作为投资者回报的债券。其债券内在价值为FP=—————=F×PVIFk.n（1+K）n（五）半年付息一次的债券（semiannualcompoundingofinterest）美国债券大多数为此种债券。其债券内在价值为I/2FP=∑——————+——————（t=1，2，3，，2n）（1+K/2）t（1+K/2）2n=（I/2）×PVIFAk/2.2n+F×PVIFk/2.2n第二、市场利率的敏感性影响债券内在价值的因素有：1.债券面值（facevalue）2.息票率（couponrate）3.贴现率（discountrate）4.期限债券一旦发行，1、2、4确定，市场利率3成为债券持有期间影响债券价值的主要因素。P162例7-11第三、债券投资的收益率债券收益的来源：1.利息收益2.利息再投资收益3.价差收益（资本利得收益）债券收益的内部收益率（测试法、近似计算）第四、债券投资的风险违约风险利率风险购买力风险变现力风险再投资风险第四节股票投资股票投资的收益评价指标有：1.股票的价值2.股票投资的收益率第一、股票估价股票估价与债券估价原理相同，也是由其未来现金流量贴现所决定。股票未来现金流量有二类：一是支付的股利，二是出售股票时的售价。与债券现金流量不同，股票现金流量有更大的不确定性。（一）股票估价（普通股）问题：股票内在价值是等于①下一期股利和下一期股票出售价格的现值总和？还是②以后所有各期股利的现值？1.股票定价的基本模型例如：某人持有股票1年，为得到股票其支付的价格为P0，则D1P1P0=—————+—————1+K1+K其中：D1—年末收到的股利P1—年末股票的出售价格（投资者第一年末出售股票的价格）P0—股票投资的现值（股票内在价值）K—贴现率价格与价值是相等的。第一年末股票投资者决定股票价格（内在价值）的方法D2P2P1=——————+——————1+K1+K其中：D2—第二年末的股利P2—第二年末股票的出售价格将后式代入前式，则有D1D2P2P0=————+—————+—————（1+K）（1+K）2（1+K）2以次类推，则有D1D2D3DtP0=————+————+—————······=∑————（1+K）（1+K）2（1+K）3（1+K）t（t=1，2，3，，，∞）由此可见，以上关于股票内在价值计算的两种观点都是正确的。计算股票内在价值时，通常假设公司在未来某个时候支付股利，当公司清算或被并购时，也会支付清算股利或回购股票而发生现金支付。若公司从不支付任何现金股利或其他形式的股利，则股票价值等于零。每年发放固定的股利，即D1=D2=D3=·······=D，则DP=————（永续年金）K2.零成长股票（nogrowthorzerogrowthstock）3.固定成长股票（constantgrowth）股利以固定的比例g增长，则未来第t期的预期股利Dt=D0（1+g）t根据股票估价一般模型则有：D1D2D3P=————+————+————·······（1+K）（1+K）2（1+K）3D0（1+g）D0（1+g）2D0（1+g）3=——————+——————+———————·····（1+K）（1+K）2（1+K）3D0（1+g）t=∑————————（t=1，2，3，，，∞）（1+K）t假设K＞g（这是个很合理的假设，因为若K＜g，则股票价值为无穷大），上式可简化为：D1P=—————K-g其中：D0—最近一期的股利D1—未来第一期的股利经上式变化后可求出投资者要求的报酬率D1K=————+gP=股利收益率+资本利得收益率有一些股票（例如高科技企业）的价值会在短短几年内飞速增长（甚至g＞K），但接近成熟期时会减慢其增长速度，即股票价值从超常增长率到正常增长率（固定增长）之间有一个转变。这种非固定成长股票价值的计算，可按下列步骤进行：4.非固定成长股票（阶段性增长growthphases）第一步：将股利的现金流量分为两部分，即开始的快速增长阶段和其后的固定增长阶段，先计算快速增长阶段的预期股利现值，计算公式为：D0（1+gt）t=∑————————（t=1，2，3，，，n）（1）（1+K）t其中：n—高速增长阶段的预计年数gt—高速增长阶段第t期的预计股利增长率gt可以逐年变化，也可以固定第二步：采用固定增长模式，在高速增长期末（n期）即固定增长开始时，计算股票价值，并将其折为现值，计算公式为：1Dn+1——————×——————(2)（1+K）nK—g第三步：将以上两步求得的现值相加就是所求的股票内在价值，计算公式为：D0（1+gt）t1Dn+1P=——————+—————×—————（1+K）t（1+K）nK—g公式（1）+（2）（t=1，2，3，……，n）例如，AS公司拥有一种新药，从现在起每股股利D0为1.4元，在以后的3年中，股利以13%的速度高速增长，3年后以固定股利7%增长，股东要求的收益率为15%。则AS公司股票价值计算如下：第一、计算高速增长阶段预期股利现值，如表2—1所示：表2—1t第t年股利PVIF15%,t股利现值11.4×1.13=1.580.8701.374621.4×1.132=1.790.7561.353231.4×1.133=2.020.6581.32921.4×(1+13%)t高速增长阶段预期股利现值=∑—————————（1+15%）t=1.3746+1.3532+1.3292=4.05696第二、先计算第三年末时的股票内在价值：D4D3（1+g）P3=—————=———————K—gK—g2.02(1+7%)=————————=27.017515%—7%然后将其贴现至第一年年初的现值为：P327.0175——————=———————(1+K)3（1+15%）3=27.0175•PVIF15%,3=17.77751Dn+11D4（—————)(—————)=（—————)(——————)（1+K）nK—g（1+15%）315%—7%=17.7775第三、将上述两步计算结果相加，就是AS公司股票内在价值P0=４.05696+17.7775=21.83从超常股利增长率向固定股利增长率的转变可能要经过更多的阶段，即比上述的两阶段要多。（二）股票估价（优先股）其定价为永续年金现值计算DP=—————K其中：D—年固定股利K—贴现率（三）股票投资的收益率股票投资收益的来源：1.股利收益2.股利再投资收益3.转让价差收益（资本利得收益）股票的内部收益率第五节组合投资一、风险识别—证券投资的风险投资主体市场风险（共同，系统，不可分散）•企业特有风险（非系统，可分散）企业自身经营风险（投资）财务风险（筹资）二、系统风险和非系统风险系统风险（systematicrisk）又称不可分散风险或市场风险，是由于某些因素给市场上所有证券都带来经济损失的可能性。是市场收益率整体变化所引起的个别股票或股票组合收益率的变动性。因此，一项资产与市场整体收益变化的相关关系越强，系统风险就越大。非系统性风险（unsystematicrisk）又称可分散风险或个别风险，是由于某些因素对单个证券造成经济损失的可能性。非系统风险又由经营风险和财务风险组成。资产组合的总风险=系统风险+非系统风险投资收益率=无风险收益率+系统风险收益率+非系统风险收益率系统风险系统性风险波及到所有证券，最终会反映在证券市场平均利率上，因此所有的系统风险几乎都可以归结为利率风险。利率风险是由于市场利率变动引起证券价值变化的可能性。系统风险具体表现为：价格风险再投资风险购买力风险非系统风险非系统性风险是公司特有风险。从公司内部管理的角度考察：经营风险和财务风险。从公司外部的证券市场的投资者的角度考察：履约风险变现风险破产风险三、证券投资组合——规避风险把资金同时投向于几种不同的证券，称为证券投资组合。证券投资组合——规避风险美国哈利M·马科维茨（HarryM·Markowitz）纽约市立大学教授1951年《组合选择》1959年《证券组合选择：有效分散化》获得1990年诺贝尔经济学奖。投资组合理论(PortfolioTheory)•由HarryM.Markwitz(1959)提出、扩展，并由WilliamF.Sharpe和JohnLintner等人加以完善的现代财务领域中最重要的理论之一。•用均值-方差分析方法，引入效用理论研究投资问题，建立了最佳（有效）投资组合的基本模型。•Markwitz组合投资最优化模型被视为现代资产组合理论的基石。其