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锑价暴涨创历史新高——调研报告市场数据2010年5月4日当前价格（元）24.9452周价格区间（元）15.36~30.74总市值（亿）136.52流通市值（亿）76.32总股本（亿股）5.47流通股（亿股）3.06近一月换手（%）105.93第一大股东湖南金鑫黄金集团有限责任公司公司网址成交金额辰州矿业上证综合指数表现%1m3m12m辰州矿业11.215.757.28上证综指-8.16-4.0017.75财富证券研发中心何畅0731-84403421hechang@cfzq.com预测指标20092010E2011E主营收入（亿元）16.922530净利润（万元）95924820063000每股收益（元）0.180.881.15市盈率1392822我们的观点：¾一季报低于预期公司一季度实现营业收入44899万元，同比增长57.75%；营业利润1846万元，同比增长；归属于上市公司股东的净利润1632万元，实现每股收益0.03元，一季度公司销售毛利率环比下降6.85%，公司业绩低于预期。¾锑价暴涨创历史新高今年一季度的锑价同比去年已翻番，目前锑价已报至65000元/吨左右，创三十年以来历史新高。锑价暴涨的原因主要是，受国家政府对锑行业进行整顿的影响使其供应受到严格限制，而需求的快速扩张，导致供需失衡。根据我们调研的现状来看，锑价上涨的这种趋势仍会持续。¾黄金业绩稳定增长去年公司黄金的销售收入和利润在公司的总收入和利润中分别占53.65%和60.58%。在去年锑钨行业不景气的情况下，黄金业务带领公司走出了困境，而随着未来公司自产金产量的不断增长，黄金为公司业绩将带来持续稳定的增长。¾投资建议根据公司正常经营状况我们预测，10~11年公司收入分别为25和30亿元，基本每股收益分别为0.88和1.15元，参照目前有色金属板块市盈率，公司的股价区间在30.8~34.5元。我们认为可关注公司在锑价不断上涨对公司业绩预期提升的交易性机会，但公司一季度低于预期的业绩，未来仍有可能低于我们预期是投资者需特别关注的风险点，因此给予公司短期评级为“推荐”。¾风险提示公司的业绩一直低于我们预期的风险，系统性风险以及国家宏观政策调控的风险。公司研究辰州矿业（002155）评级：推荐¾一季度业绩低于预期公司2009年实现营业收入16.9亿元，同比增长了25%；营业利润1.49亿元，同比增长了87.79%；实现归属于母公司净利润1.0亿元，同比增长44.14%，；实现每股收益0.18元。公司一季度实现营业收入44899万元，同比增长57.75%；营业利润1846万元，归属于上市公司股东的净利润1632万元，实现每股收益0.03元，一季度公司的销售毛利率环比下降6.85%，公司业绩明显低于预期。图表1：公司单季度销售毛利率变化情况单季度.销售毛利率(%)0510152025303540452010第一季度2009第四季度2009第三季度2009第二季度2009第一季度2008第四季度2008第三季度2008第二季度2008第一季度2007第四季度2007第三季度2007第二季度资料来源：Wind锑价暴涨创历史新高四月以来，锑锭价格快速上涨至65000元/吨左右，锑价在最近一个月里，每吨已经上涨了15000元；而在2008年年底金融危机最厉害时，锑价是21500元/吨，不过一年半的时间，锑价已经涨了2倍，创三十年以来历史新高。图表2：锑价走势0.001,000.002,000.003,000.004,000.005,000.006,000.007,000.008,000.009,000.0010,000.002003-07-302003-10-072003-12-242004-03-172004-05-262004-07-282004-10-132004-12-222005-03-162005-06-012005-08-032005-10-192005-12-212006-03-292006-06-072006-08-092006-10-182006-12-272007-03-072007-05-162007-07-252007-10-102007-12-122008-02-272008-05-072008-07-102008-09-112008-11-202009-01-282009-04-092009-06-172009-08-202009-11-042010-01-142010-04-01卖价:锑99.65%周卖价:锑99.85%周资料来源：Wind锑价暴涨的原因主要是，受国家政府对锑行业进行整23顿的影响使其供应受到严格限制，而需求的快速扩张，导致供需失衡。由于锑没有期货市场，其价格变化主要是源于供需的变化。湖南省冷水江市以矿山储量和产量居全球首位，有“世界锑都”之称，其重金属污染事件以及去年矿山的安全事故，使政府下定决心花大力气整顿冷水江锑矿生产的紊乱现象。今年3月下旬，冷水江市开展为期两个月的涉锑企业关闭整顿工作，并关闭了百家非法冶炼企业，这导致锑价急剧上扬。冷水江市的矿业环保整顿只是个导火索，最主要的原因是去年开始出现的锑矿供应紧张局面，一方面是锑矿产量在下降，另一方面是欧美市场以及国内需求在增加。同时，持续的西南大旱、缺水、导致锑的主产区之一云南省部分锑矿企业选矿难，也是推动锑价今年以来急剧上涨的因素。锑广泛应用于阻燃剂、防火安保材料、纺织、玻璃和蓄电池等多个行业，世界锑品中70%是用做阻燃剂。我国是锑的生产和消费大国，锑矿储量占全球比例超过60%。其中又以湖南、广西、云南等省份为主，湖南的精锑产量占全国总量约60%。根据我们调研的现状来看，受供需矛盾影响锑价上涨的这种趋势仍会持续。¾锑、钨提升为国家战略性金属品种钨是制作硬制合金材料的关键原料，是制作助燃剂的关键原料，被誉为“工业牙齿”。中国钨储量占全球的37.4%，产量占48.5%；锑储量占全球的75.9%，产量占63.5%，而主要消费国美欧日，其储量产量非常小。从长期而言，锑和钨是我国具备资源优势的小金属品种，资源的稀缺性决定了我们应该站在战略的高度来看待其价值，两种产品发展前景是值得乐观的。随中国对此类战略性资源保护意识的增强，钨锑价值逐步提高的趋势将形成国家开始对钨矿锑矿开采总量进行限制，对钨锑的出口配额逐年降低，政府对钨、锑金属的控制有利于稳定和提高金属的价格。图表3：钨价走势0.0050.00100.00150.00200.00250.00300.00350.002003-07-302003-11-052004-03-102004-06-162004-09-152005-01-122005-04-282005-08-102005-11-232006-03-292006-07-052006-10-112007-01-172007-04-252007-08-092007-11-212008-03-052008-06-112008-09-112008-12-172009-04-012009-07-082009-10-212010-01-28钨酸盐APT资料来源：Wind公司在锑和钨的产品高自给率，决定了在锑、钨价格快速回升过程中为公司未来业绩提供足够的弹性。¾黄金业绩稳定增长2009年公司共生产黄金4376千克，同比增长75%；其自产金2521千克，同比增长49%；冶炼金1855千克，同比增加129%；共生产锑制品19106吨，同比增加20%；生产APT1705标吨，同比减少8%。从公司2009年销售收入和利润构成来看，黄金的销售收入和销售利润在公司的总收入和利润中分别占比达到53.65%和60.58%。图表4：公司收入构成图表5：公司利润构成黄金(%53.65氧化锑(%),20.08精锑(%),12.84其他(%),5.05仲钨酸铵(%),7.72黄金(%)60.58氧化锑(%),19.53精锑(%),12.99其他(%),0.58仲钨酸铵(%),9.47资料来源：公司公告资料来源：公司公告¾储量稳中有升公司每年都要接触十个左右的矿山项目，并保持4亿左右的资金的对外资源收购规模，以保证每年收一至两个矿，使储量得到了保障。截止2009年底，公司的黄金储量45达到36836千克，同比增长14.6%；锑储量17万吨，同比增长19.9%；钨储量4.55万吨，同比增长3.77%.图表6：公司各金属储量储量08年同比09年同比金(千克)3214210.513683614.6锑(吨)1457080.9817472219.9钨(吨)4388559.78455403.77资料来源：公司公告公司去年还收购了渣滓溪锑矿，这对公司锑、钨业务和利润形成了一定的支撑，产品的自给率也将有所提高，进一步提升了公司在锑品行业的市场地位。¾盈利预测根据目前调研的情况，我们认为国家对于锑行业的整顿力度是相当大的，锑价暴涨的主要原因来自于供需关系，据我们估算公司业绩将保持在较高水平，存在大幅提升空间。但是从公司的一季度的业绩来看，黄金和锑价均处于历史高位，但公司一季度的业绩却平平，毛利率甚至较四季度还有降低，具体情况仍有待观察。图表7：公司业绩预测(黄金：元/克，锑制品与APT：万元/吨)产量价格销售毛利率10年11年10年11年10年11年黄金(吨）4.95.323525031%32%锑制品(万吨）2.212.44.85.534%35%APT（万吨）0.20.221214.536%38%资料来源：公司公告，财富证券¾投资建议根据公司正常经营水平我们预测，10~11年公司收入分别为25和30亿元，基本每股收益分别为0.88和1.15元，对应2010年5月4日收盘价24.94元，市盈率分别为28、22倍。根据目前有色金属板块市盈率，考虑公司业绩中黄金利润贡献一半以上，给予公司2010年35倍PE，2011年30倍PE，公司对应的股价区间在30.8~34.5元，我们认为可关注公司在锑价不断上涨对公司业绩预期提升的交易性机会，但公司一季度低于预期的业绩，未来仍有可能低于我们预期是投资者需特别关注的风险点，因此给予公司短期评级为“推荐”¾风险提示公司的业绩一直低于我们预期的风险，系统性风险以及国家宏观政策调控的风险。6投资评级系统说明：以报告发布日后的6－12个月内，所评股票涨跌幅相对于同期市场指数的涨跌幅度为基准。投资评级评级说明推荐股票价格超越大盘10%以上谨慎推荐股票价格超越大盘幅度为5%－10%中性股票价格相对大盘变动幅度为-5%－5%回避股票价格相对大盘下跌5%以上；本报告是财富证券研发中心的分析师通过深入研究，对公司的投资价值做出的评判，谨代表财富证券研发中心的观点，投资者需根据情况自行判断，我们对投资者的投资行为不负任何责任。财富证券研发中心无报告更新的义务，如果报告中的具体情况发生了变化，我们将不会另行通知。本报告版权属财富证券有限责任公司所有。未经许可，严禁以任何方式将本报告全部或部分翻印和传播。ThisreportisissuedbyFortuneR&DCenterandbasedoninformationobtainedfromsourcesbelievedtobereliablebutisnotguaranteedasbeingaccurate,norisitacompletestatementorsummaryofthesecurities,marketsordevelopmentsreferredtointhereport.Thereportshouldnotberegardedbyrecipientsasasubstitutefortheexerciseoftheirownjudgments.Anyopinionse