第四章财务估价(财务管理-西南财经大学)

1第四章财务估价•学习目的与要求：财务估价，是对资本商品的持续经营价值进行判断、估计的过程。财务估价的对象，是能够带来价值增值的资本商品，可能是实体性资产，也可能是股票、债券等金融性资产，还有可能是整个企业。财务估价是现代公司理财的核心问题，它是企业投资决策的前提和依据。财务估价的关键在于：一是对资产未来特定时期的现金流量进行预测；二是对这些现金流量所隐含的风险程度进行判断并据此确定贴现率。本章着重于金融资产的估价，通过本章的学习，应当熟练掌握资本时间价值和风险价值的基本测算，熟练掌握债券估价和股票估价的基本方法，深入理解证券投资组合中风险与报酬的关系与计量，灵活运用于资本市场的资本商品价值判断。2•一、估价的各种价值观念•1．财务估价与内在价值•2．市场价值与内在价值•3．清算价值与内在价值第四章财务估价第一节货币时间价值3•二、时间价值的计算•（一）一般收付形式•1．一般终值（本利和）F＝P×（1+i）n•2．一般现值（本金）P＝F×（1+i）-n•3．利息I＝F－P第四章财务估价第一节货币时间价值4•（二）有关计算技巧•1.查表的插值法（内插法）第四章财务估价第一节货币时间价值利率i1利率i0利率i2系数k1系数k0系数k2求i0或k021210101kkiikkii2.名义利率与实际利率名义利率：每年复利多次的年利率实际利率：每年只复利一次的年利率1)1(mmri5•（三）年金收付形式•1．普通年金（期末收付）•（1）年金终值：期末收付第四章财务估价第一节货币时间价值i1i)(1AFi)A(1i)A(1i)(1AFnAnn2n1nA（2）年金现值ii)(11APi)(1Ai)(1Ai)(1APnAn21A6•（3）年偿债基金（已知FA，求A）•（4）年投资回收（已知PA，求A）)ni,,F(FAAA)ni,,P(PAAA第四章财务估价第一节货币时间价值7•2．预付年金（期初收付）]),,[()()()(11111111niFAiAiAiAFAnnA）预付（）（或iFA1]1)1,,[()1()1()1(2121niPAiAiAiAAPAnA）（）预付（）（或iPA1第四章财务估价第一节货币时间价值8•3．递延年金•（1）递延FA=普通FA（共收付n期）•（2）递延PA＝A×[（PA，i，m＋n）－（PA，i，m）]•或＝A×（PA，i，n）（P，i，m）•4．永续年金•（1）永续FA→不存在）（＝永续）（ni1Aii)(11APnA2第四章财务估价第一节货币时间价值9第四章财务估价第二节债券估价•一、债券的价值•（一）证券价值：证券投资所带来的未来现金流量的现值•（二）债券价值基本模型nbnttbtbRMRIV）＋（＋）＋（＝债券价值＝11110•（三）影响债券价值的因素•1．未来现金流量：未来NCF越高，债券价值越高•2．所要求的必要报酬率：所要求的报酬率越高，债券价值越低•（1）所要求的报酬率＝票面利率，债券价值＝面值•（2）所要求的报酬率＞票面利率，债券价值＜面值•（3）所要求的报酬率＜票面利率，债券价值＞面值第四章财务估价第二节债券估价11•例：公司01年发行面额1000元、5年期的W债券，票面利率8%，每年计息，同等风险投资的必要报酬率为10%。则：•债券价值V＝80×（PA，10%，5）＋1000×（P，10%，5）•＝924.28（元）•例：该债券半年付息一次，票面利率8%，必要报酬率为8%。则：•债券价值V＝40×（PA，4%，10）＋1000×（P，4%，10）•＝1000（元）第四章财务估价第二节债券估价12•3．债券期限：债券期限越短，债券价值越接近于面值•（1）所要求的报酬率=票面利率时，债券期限对债券价值没有影响；•（2）随着到期日的接近和缩短，债券价值逐渐接近其面值；•（3）短期债券对必要报酬率的变化没有长期债券敏感。第四章财务估价第二节债券估价引起债券价值随债券期限的变化而波动的原因，是债券票面利率与市场利率的不一致。如果债券票面利率与市场利率之间没有差异，债券期限的变化不会引起债券价值的变动。也就是说，只有溢价债券或折价债券，才产生不同期限下债券价值有所不同的现象。131084到期时间（年）债券价值（元）5432109241000Rb=6%•01年发行面额1000元、5年期的W债券，票面利率8%。Rb=8%Rb=10%14•4、付息频率•（1）所要求的报酬率＞票面利率（折价出售），付息频率越快，债券价值越低•（2）所要求的报酬率＜票面利率（溢价出售），付息频率越快，债券价值越高例：面额1000元、5年期的W债券，票面利率8%，必要报酬率10%：债券价值V＝80×（PA，10%，5）＋1000×（P，10%，5）＝924.28（元）例：该债券半年付息一次，票面利率8%，必要报酬率10%：债券价值V＝40×（PA，5%，10）＋1000×（P，5%，10）＝922.77（元）债券价值V＝81.6×（PA，10%，5）＋1000×（P，10%，5）＝930.23（元）15•（三）几种特殊债券的价值•1．零息债券（纯贴现债券）•2．永续债券•3．流通债券第四章财务估价第二节债券估价16•二、债券的收益率•1、含义与测算（内含报酬率）•（1）平价购买，每年付息，IRR=票面利率•（2）溢价购买，每年付息IRR票面利率•（3）折价购买，每年付息IRR票面利率•（4）平价购买，到期付息，IRR票面利率•2、到期收益率的近似公式平均投资额年平均会计投资收益平均投资额每年溢价摊销各年利息2/)(/)(PMNMPIR第四章财务估价第二节债券估价17•一、股票的价值•（一）估价的基本模型•（二）几种特殊模式•1.零成长股票：各期股利相等••2.固定成长股票：各期股利按g速度增长•3.非固定成长股票：分段计算，折为现值）（未来股利的贴现值）（1＋RD＝V股票价值t＝1tstssRDp0gRg1DgRDps0s10）（第四章财务估价第三节股票估价18•二、股票的报酬率•1．期望（实际）报酬率R＝股利收益率＋资本利得收益率gPDR01S所要求的必要报酬率.2第四章财务估价第三节股票估价3．投资者要求：R≥RS4．R＝Rs的前提假设：（1）市场均衡有效，股票目前市价P0与价值V相等（2）证券价格能够对公司股利信息作出完全反应5．实例19•一、风险概述•（一）财务风险概念•1、风险是发生损失的可能性•2、风险是预期结果的不确定性•3、投资组合风险是一种系统性风险•4、投资组合风险是风险资产对组合风险的贡献•第四章财务估价第四节投资的风险价值20•（二）投资风险的类别•1、市场风险（系统性风险）•2、公司风险（非系统性风险）•（1）经营风险：无法实现预期价值的可能性•（2）财务风险：无法还本付息的可能性第四章财务估价第四节投资的风险价值21•二、风险的衡量•1．离散程度•设Ei表示随机变量E的第i种结果，Pi表示第i种结果时的概率））（（iiPEE期望值1])[(222iiPEEo标准离差）（%1003EQ标准离差率）（第四章财务估价第四节投资的风险价值22•附：无概率情况NEEi/1期望值）（）（）（）（1/22NEEi标准离差第四章财务估价第四节投资的风险价值23•2．置信程度•（1）置信区间=E±n·σ（n为个数）曲线总面积下的曲线面积个置信概率）（nP2第四章财务估价第四节投资的风险价值（3）基本性质置信区间相同时，置信概率越大，风险越小；置信概率相同时，置信区间越大，风险越大。24•三、投资组合的风险与报酬•（一）投资组合的风险•1．系统风险（市场风险）：表现为股市平均报酬率的变动，用β系数衡量，不可分散。•2．非系统风险（公司风险）：表现为公司自身报酬率的特有变动，通过证券组合予以分散。第四章财务估价第四节投资的风险价值（二）公司风险分散理论1．理论要点（1）证券投资组合，组合报酬是各证券报酬的加权平均数，但组合风险（公司风险）不是加权平均数。（2）通过投资组合，能够分散组合中的公司风险，甚至完全消除公司风险。25•（二）公司风险分散理论•2．两种证券组合时•假定：j与k：代表两种风险证券；Rj：第j种证券各种可能的投资报酬率；•E（R）：报酬率的期望值；Pi：各种情况下的概率；•Wj：第j种证券的投资比重；下标P：证券投资组合。•则有：•（1）组合的期望报酬率E（RP）＝WjE（Rj）＋WkE（Rk）•＝WjE（Rj）•（投资组合收益是各证券收益的加权平均数）mj1＝第四章财务估价第四节投资的风险价值26第四章财务估价第四节投资的风险价值•（2）组合的方差σP2＝∑[RP－E（RP）]2×Pi•＝(Wjσj)2＋WjAkσjk＝WjWkσjk•＝(Wjσj)2＋(Wkσk)2＋2WjWkσjk（两个证券时）•＝(Wjσj)2＋(Wkσk)2＋2WjWkσjσkrjk•其中，协方差：σjk＝[Rj－E（Rj）]×[Rk－E（Rk）]×Pimj1＝mj1＝mjkk1＝ni1＝kjjkjkr相关系数：mj1＝mk1＝27•实例：各证券的报酬率市场状况n概率分布Pi证券j报酬率Rj证券k报酬率Rk投资组合Rp（0.8∶0.2）Ⅰ0.325%－10%18%Ⅱ0.410%20%12%Ⅲ0.3－5%30%2%E（R）E（Rj）＝10%E（Rk）＝14%E（Rp）＝10.8%σ2σj2＝1.35%σk2＝2.64%σP2＝0.3936%σσj＝11.62%σk＝16.25%σP＝6.274%协方差σjk＝∑[Rj－E（Rj）]×[Rk－E（Rk）]×Pi=（25%－10%）（－10%－14%）×0.3＋（10%－10%）（20%－14%）×0.4＋（－5%－10%）（30%－14%）×0.3=－0.0189533.01625.01162.0018.0kjjkjkr相关系数28•实例：各证券的报酬率市场状况n概率分布Pi证券j报酬率Rj证券k报酬率Rk投资组合Rp（0.8∶0.2）Ⅰ0.325%－10%18%Ⅱ0.410%20%12%Ⅲ0.3－5%30%2%E（R）E（Rj）＝10%E（Rk）＝14%E（Rp）＝10.8%σ2σj2＝1.35%σk2＝2.64%σP2＝0.3936%σσj＝11.62%σk＝16.25%σP＝6.274%组合的方差σP2＝∑[RP－E（RP）]2×Pi=（18%－10.8%）2×0.3＋（12%－10.8%）2×0.4＋（2%－10.8%）2×0.3＝0.3936%或＝(Ajσj)2＋(Akσk)2＋2AjAkσjk或＝（0.8×11.62%）2＋（0.2×16.25%）2＋2×0.8×0.2×（－0.018）=0.3939%29WjWkE（RP）σP2σP1.0010%1.35%11.62%0.80.210.8%0.3936%6.274%0.60.411.6%0.0444%2.107%0.40.612.4%0.3027%5.501%0.20.813.2%1.168%10.81%01.014%2.64%16.25%•不同投资比重组合的报酬率和风险第四章财务估价第四节投资的风险价值30•3、多证券组合的报酬与风险•（1）组合的期望报酬率E（RP）＝WjE（Rj）•（2）组合的方差σP2＝∑[RP－E（RP）]2×Pi•＝∑[WjRj－WjE（Rj）]2×Pi•＝∑{Wj[Rj－E（Rj）]}2×Pi•＝{Wj[Rj－E（Rj）]}2×Pi＋WjWk[Rj－E（Rj）][Rk－E（Rk）]×Pi•＝(Wjσj)2＋WjWkσjk•＝WjWkσjkmj1＝mj1＝mj1＝mj1＝mj1＝mjkk1＝mj1＝mj1＝mjkk1＝mj1＝mk1