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PHILLIPSECURITIESRESEARCHPHILLIPSECURITIESRESEARCHEquityReport香港香港香港香港2009年年年年04月月月月09日日日日亂石中尋寶亂石中尋寶亂石中尋寶亂石中尋寶—香港房地產投資信託香港房地產投資信託香港房地產投資信託香港房地產投資信託基金報告基金報告基金報告基金報告概述概述概述概述亞洲的房地產信託基金（REITs）市場發展潛力巨大，而香港REITs是其最具活力的市場之一。自05年11月，香港第一支REITs—領匯房產信託上市以來，已經有7只房地產信託基金在香港證交所上市，為香港和內地的地產商提供了必要的資金融通，並為普通投資者提供了多元的投資平臺。08年以來，全球金融風暴嚴重衝擊香港的金融市場和實體經濟，投資人損失慘重。而經歷過大幅調整後，香港REITs正展示出其誘人的投資價值。Figure1,RegionaldistributionofmarketcapitalizationinAsiaREITsmarket050100150200250HongkongJapanMalaysiaNewZealandSingaporeSouthKoreaTaiwanUnit:HKDbillionSource,BloombergandPhillipSecurities香港香港香港香港REITs市場潛力巨大市場潛力巨大市場潛力巨大市場潛力巨大目前香港證交所有7只REITs上市交易，物業類型包括商業零售、寫字樓、酒店以及綜合類。香港7只REITs的資產規模差距懸殊，其中領匯房產信託(823,HK)和冠君房產信託(2778,HK)的市值占比達總市值的八成，截至09年4月6日香港REITs總市值超過522億。陳耕陳耕陳耕陳耕研究員研究員研究員研究員(86)2151699200-113FAX(86)2163540987chengeng@phillip.com.cn建議建議建議建議:買入買入買入買入上次:N.A.上次目標價:N.A.價格價格價格價格現價現價現價現價12個月目標價個月目標價個月目標價個月目標價股本數據股本數據股本數據股本數據市值市值市值市值(港元百萬港元百萬港元百萬港元百萬)已發行已發行已發行已發行H股股股股（（（（百萬百萬百萬百萬)52周最高周最高周最高周最高/低低低低（（（（港元港元港元港元））））主要股東主要股東主要股東主要股東自由流通量自由流通量自由流通量自由流通量REITSIndex10001500200025003000350040004500500025-Nov-0525-Feb-0625-May-0625-Aug-0625-Nov-0625-Feb-0725-May-0725-Aug-0725-Nov-0725-Feb-0825-May-0825-Aug-0825-Nov-0825-Feb-09來源：AASTOCKPhillipSecurities(HK)LtdHKREITsApril09,20092Figure2,ViewofmarketcapitalizationofHKREITsFigure3,DistributionofpropertytypesofHKREITs0.05.010.015.020.025.030.035.0LinkREITProsperityREITSunlightREITRREEFREITChampionREITGZIREITRegalREITUnit:HKDbillionLinkREITholdingabsoluteproporationDiversified22%OfficeProperty7%RetailProperty65%Hotels6%Source,BloombergandPhillipSecurities從圖4我們可以看到，從2006年以來，香港最有代表性的領匯房產信託在回報率和波動性角度的綜合表現明顯優於同期恒生指數和ABF港債指數基金。香港REITs正成為全球投資者享受香港和內地的房地產行業高速成長的重要管道，並成為眾多機構投資者的投足組合的重要組成。Figure4,Totalreturnstrendofvariousinvestmentvehicle’sintherecent3year.-40-2002040608010013-Jan-0613-May-0613-Sep-0613-Jan-0713-May-0713-Sep-0713-Jan-0813-May-0813-Sep-0813-Jan-09Unit:%LinkREITHSIIndexHKBondIndexFundSource,BloombergandPhillipSecurities香港REITs較為寬鬆的監管、靈活的機制以及市場彈性較大，容易吸引其他地區的REITs來港上市。中國經濟的高速增長和樂觀前景成為香港REITs發展的堅實基礎。越秀房地產信託(405,HK)是7只香港REITs中唯一的中國內地房地產信託基金，物業組合位於廣州市的黃金地段。中國內地一線城市的商業物業的高回報率全球矚目，平均投資物業的回報率超過6%，高出香港、新加坡等周邊地產市場200到300個基點。高增值、高回報率的商業地產，以及其增長預期，將推助香港REITs的回報率提升及長期增長。PhillipSecurities(HK)LtdHKREITsApril09,20093Figure5,HSREITIndex’smovement10001500200025003000350040004500500025-Nov-0525-Feb-0625-May-0625-Aug-0625-Nov-0625-Feb-0725-May-0725-Aug-0725-Nov-0725-Feb-0825-May-0825-Aug-0825-Nov-0825-Feb-09Source,BloombergandPhillipSecurities商業零售商業零售商業零售商業零售REITs1、、、、租金租金租金租金、、、、售價雙雙下滑售價雙雙下滑售價雙雙下滑售價雙雙下滑Figure6,GrowthrateYoYofHKretailsales-30-20-1001020304050Jul-87Jan-89Jul-90Jan-92Jul-93Jan-95Jul-96Jan-98Jul-99Jan-01Jul-02Jan-04Jul-05Jan-07Jul-08Unit:%Thegrowthrateisapproachinghistoriclowsofthepast22yearSource,BloombergandPhillipSecurities受全球金融風暴影響，香港消費開支收縮明顯，使得香港零售業陷入困境。香港2月份零售額，較去年同期急挫12.6%，零售業銷售量同比下跌13.8%，遠遜於預期，是1999年初以來最大跌幅。受此影響，自08年下半年開始，香港的零售物業的售價和租金均出現不同程度下滑，其中售價下跌明顯，跌幅達22%，而租金跌幅較小，調整幅度約為8%。我們認為，香港失業率持續攀升，甚至可能逼近6%，這使得香港居民的低消費意願將持續，零售業仍面臨嚴峻形勢，09年香港零售物業的租金和售價將會繼續承壓。香港零售物業也不乏積極因素。香港近幾年的零售業發展迅速，商業物業的存貨及空置率均相對較低。預計未來中國內地居民的消費需求將對香港零售業起到支撐作用，商業物業需求下降幅度有限，這對穩定香港商業物業的資產價格及租金收益率具有一定的支撐作用。PhillipSecurities(HK)LtdHKREITsApril09,20094Figure7,HKunemploymentfigures012345610/2007-12/200712/2007-2/20082/2008-4/20084/2008-6/20086/2008-8/20088/2008-10/200810/2008-12/200812/2008-2/2009Unit:%UnemployeementrateseasonallyadjustedUnderemployeementrateTheunemployeementrateroseobviouslysince08YQ3Source,BloombergandPhillipSecurities2、重點分類公司分析重點分類公司分析重點分類公司分析重點分類公司分析領匯房產信託基金領匯房產信託基金領匯房產信託基金領匯房產信託基金(823,HK)投資要點：1、物業規模大，租金收益率穩定且租金議價能力較強。2、旗下購物中心投資組合多元化﹐租戶構成以消費必需品業務為主，租金下降壓力相對較小。3、整體簽約租金低於市價水準，預計08-09年度租金水準仍上升。此外，租金資產提升計畫穩步提升盈利能力。4、近期獲得30億港元的銀團貸款，完成了2010年前到期債務的再融資。5、是目前唯一以資產淨值溢價交易的REITs。Table1,DetailofLinkREITTurnover(HKDm)AttributableProfit(HKDm)DPU(HKD)YieldNAVPerUnit(HKD)PropertyPortfolioValuation(HKDm)Assetliabilityratio2006A1,3544670.2201.43%11.17,88741.7%2007A3,9541,4410.6704.35%12.549,55840.8%2008A4,1991,6020.7404.81%14.1510,15139.3%2009E4,5781,7550.8105.26%14.8910,07140.0%2010E4,7991,9230.8875.76%15.2111,20938.0%Shareinissue(m)2,167MajorshareholderTCIMarketCap.(HKDm)33,372Freefloat82%52weekshigh/low(HKD)10.96-19.80Ticker823,HKSource,PhillipSecuritiesPhillipSecurities(HK)LtdHKREITsApril09,20095越秀房產信託越秀房產信託越秀房產信託越秀房產信託(405,HK)1、目前香港市場唯一的內地REITs，08年公司核心盈利增長18%。2、白馬廣場是未來幾年公司收入的增長點，09年收入占比為60%。3、公司租約簽訂於05-07年，租金高峰期，保證公司盈利的穩定。寫字樓寫字樓寫字樓寫字樓REITs1、、、、市場需求持續疲軟市場需求持續疲軟市場需求持續疲軟市場需求持續疲軟Figure8,RentalindicesforHKpropertymarketFigure9,PriceindicesforHKpropertymarketSource,HKRatingandValuationDept.PhillipSecurities08年下半年開始，香港寫字樓市場逐步回落，租金、售價均有不同程度調整。進入09年情況仍然沒有改善。隨著更多空置樓面回流市場，加上多個新落成甲級寫字樓專案的吸納速度較預期慢，令甲級寫字樓平均空置率由2008年12月的7.2%，攀升至2009年1月份的7.5%。寫字樓租金進一步下跌，據高力國際每月調查顯示，1月份甲級寫字樓平均實質租金下降至每月每平方呎50.08港元，按月下調6.8%，中環租金的跌蝠更大，達9.1%，跌至每月每平方呎81.79港元，原因是更多業主願Table2,DetailofGZIREITTurnover(HKDm)AttributableProfit(HKDm)DPU(HKD)YieldNAVPerUnit(HKD)PropertyPortfolioValuation(HKDm)Assetliabilityratio2007A4023640.23010.41%3.535,07425.0%2008A4962330.25011.31%3.775,04432.0